【中信策略】回購增持潮起，有望穩(wěn)定市場情緒（A股市場估值半月報）

　　中信策略團隊

　　來自微信公眾號：CITICS策略組

　　投資要點

　　估值觀點：回購增持潮起，有望穩(wěn)定市場情緒。近期A股回購與增持潮涌現(xiàn)，美的集團(000333,股吧)、分眾傳媒(002027,股吧)等回購案例亦成為市場關注的焦點，本期報告簡要梳理年初至今的回購和重要股東二級市場增持數(shù)據(jù)。

　　截止2018年7月11日，A股回購公司總數(shù)量達到340家，回購金額143.8億元，已遠超去年全年回購金額。剔除“股權激勵注銷”等因素后，本輪回購潮主要以小市值民營企業(yè)為主，市值在100億以內(nèi)的公司占比77%，民營企業(yè)預計回購金額占比80.9%，回購金額靠前的行業(yè)為汽車、家電、傳媒、基礎化工和醫(yī)藥。個股層面，預計回購金額居前的有美的集團（40億）、分眾傳媒（30億）、均勝電子(600699,股吧)（22億），但目前復權股價距回購價格上限空間均有限。

　　年初至今A股重要股東二級市場凈減持310億元，地產(chǎn)股前期跌幅較大，重要股東凈增持規(guī)模居首位。本輪增持仍以小市值民營企業(yè)為主，市值100億以下占比74%，民營企業(yè)凈增倉市值占比61.3%。地方國企/中央國有企業(yè)凈增倉市值占比15.6%/11.1%。增持股東類型為公司/個人/高管的比例分別為70.2%/6.9%/22.9%。個股層面，國美通訊(600898,股吧)、三愛富(600636,股吧)和弘信電子(300657,股吧)凈增倉參考市值/平均流通市值比例居前，分別為14.1%、14.0%和13.2%。

　　指數(shù)與板塊估值：A股主要指數(shù)估值水平相較于上期（2018.6.12）均有所下降。截止2018年7月11日，上證綜指PE（TTM）從上期的13.69x下降至12.65x，PB從上期的1.52x下降至1.41x。根據(jù)Wind一致預期，全部A股動態(tài)PE為11.92x，A股非金融動態(tài)PE為15.84x，主板動態(tài)PE為10.57x，中小企業(yè)板動態(tài)PE為19.81x，創(chuàng)業(yè)板動態(tài)PE為24.82x，創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏股份(300498,股吧)）動態(tài)PE為25.02x。

　　行業(yè)估值縱向概覽：動態(tài)PE估值水平高于歷史均值的行業(yè)有國防軍工、醫(yī)藥與食品飲料，目前動態(tài)PE估值水平低于歷史均值的行業(yè)有銀行、計算機、石油石化、地產(chǎn)、電子、非銀金融、傳媒、有色金屬、基礎化工、鋼鐵、建材、電力設備、農(nóng)林牧漁等。從估值偏離度角度來看，動態(tài)PE與PB估值水平均高于歷史平均水平的行業(yè)僅有食品飲料；絕大多數(shù)行業(yè)動態(tài)PE與PB估值水平均低于歷史平均水平。

　　行業(yè)財務估值橫向?qū)Ρ龋焊鶕?jù)Wind一致預期，A股2018/2019年營收同比增速為15.9%/13.0%，凈利潤同比增速為20.5%/15.8%（分析師覆蓋偏差和預測普遍偏樂觀，一致預期數(shù)據(jù)通常高于整體實際增速）。從板塊凈利潤復合增速和股息率匹配的角度來看，房地產(chǎn)、建材、食品飲料、保險、紡織服裝、電力及公用事業(yè)等板塊匹配程度較好。

　　周期行業(yè)：近一個月石油石化和軍工跌幅最小，期間分別下跌5.7%和5.5%。預計2017年度煤炭/鋼鐵行業(yè)股息率分別為3.8%/2.9%。

　　消費行業(yè)：近一個月商貿(mào)零售/輕工制造分別下跌15.6%/14.2%。建議關注股息率較高的食品飲料（預計1.6%）與紡織服裝（預計2.2%）板塊。

　　金融地產(chǎn)：券商PB估值1.18x位于歷史底部。銀行與地產(chǎn)仍是高分紅板塊，對應2017年股息率分別為4.3%和2.9%。

　　電子TMT：近一個月電子、通信、計算機與傳媒行業(yè)行業(yè)指數(shù)分別下跌11.4%、17.8%、11.5%和12.0%。

　　風險因素：業(yè)績低于市場一致預期；上市公司實際分紅低于預案數(shù)據(jù)。

　　估值觀點：回購增持潮起，有望穩(wěn)定市場情緒

　　近期A股回購與增持潮涌現(xiàn)，也成為穩(wěn)定市場情緒的重要支撐，美的集團、分眾傳媒等回購案例亦成為市場關注的焦點，本期報告簡要梳理年初至今的回購和重要股東二級市場增持數(shù)據(jù)。

　　股票回購：以小市值民營企業(yè)為主

　　截止2018年7月11日，A股參與回購公司數(shù)量達到340家，回購金額143.8億元，已遠超去年全年回購金額。從區(qū)間以完成回購/預計回購數(shù)量比例來看，今年還未開啟回購的公司數(shù)量占比29%，已完成回購計劃的公司占比21%，另有3%的公司超額實施了回購計劃。但由于A股回購潮中有相當一部分的回購原因是“股權激勵注銷”和“盈利補償”等，其回購方式并不是通過二級市場競價交易，回購價格也不直接與二級市場股價掛鉤，因此單看A股整體回購數(shù)據(jù)并不能準確反映公司“采用回購股份形式傳達公司成長信心”的意圖。

　　　　基于上述問題，我們以年初至今發(fā)布回購預案的口徑，剔除回購原因為“股權激勵注銷”、“盈利補償”等個股，并篩選出回購目的為“增強投資者信心”、“推動公司股票市場價格向公司長期內(nèi)在價值合理回歸”等類似意圖的股票池，共計144只。從篩選后的結果來看，本輪回購潮主要以小市值民營企業(yè)為主，其中市值在100億以內(nèi)的公司占比約77%，民營企業(yè)數(shù)量占比88.2%，民營企業(yè)預計回購金額占比80.9%（預計回購金額統(tǒng)一取回購金額上限）。

　　　　從篩選后的股票池來看，發(fā)布回購預案數(shù)量最多的行業(yè)為基礎化工，共有19家基礎化工企業(yè)今年發(fā)布回購預案；預計回購金額靠前的行業(yè)為汽車、家電、傳媒、基礎化工和醫(yī)藥，對應預計回購金額分別約為55.3億、49.0億、47.5億、46.6億和25.1億。美的集團成為推高家電行業(yè)預計回購金額的最重要因素。

　　　　從個股層面上來看，預計回購金額上限居前的公司為美的集團（40億）、分眾傳媒（30億）、均勝電子（22億），但三者目前復權股價距回購價格上限空間有限，對應回購價格上限/現(xiàn)價（復權）比例分別為105.9%、110.9%和108.3%。若華鐵股份(000976,股吧)回購金額規(guī)模達到上限，則對應回購金額/流通市值的比例高達34%。

　　　　股東增持：地產(chǎn)股增持規(guī)模居前

　　歷史上A股重要股東增減持凈變動方向與滬深300指數(shù)走勢呈現(xiàn)負相關性，凈變動方向為增持時普遍對應是指數(shù)階段性低點，在2015年“股災”后表現(xiàn)尤為明顯。今年2月初股指下跌后，A股2月重要股東凈變動方向增持約38個億。年初至今，A股重要股東二級市場交易變動凈方向為增持、減持和持平的個股比例分別為52.1%、45.3%和2.6%，整體凈變動為減持310億元。

　　　　地產(chǎn)股前期跌幅較大，重要股東凈增持規(guī)模居前。以凈變動方向為增持的個股作為樣本，其中機械、化工和醫(yī)藥行業(yè)數(shù)量最多，分別為83、73和64家，凈增持參考市值居前的行業(yè)為房地產(chǎn)、電子和電力及公用事業(yè)。

　　　　仍以凈變動方向為增持的個股作為樣本，增持公司仍以小市值公司為主，市值在100億以下的公司占比約74%。從公司屬性的角度來看，民營企業(yè)家數(shù)占比68.1%，參考凈增倉市值占比61.3%。地方國有企業(yè)和中央國有企業(yè)參考凈增倉市值比例分別為15.6%和11.1%。相較于前述的股票回購樣本，地方/中央國企增持占比有所提升。

　　　　從增持的重要股東類型來看，以A股整體為樣本（包括凈變動方向為增持、減持和持平），增持股東類型為公司、個人和高管的比例分別為70.2%、6.9%和22.9%。餐飲旅游、公用事業(yè)和銀行股的增持股東類型以公司占據(jù)主導地位，增持股東類型中個人比例相對較高的行業(yè)有傳媒、計算機與石油石化，高管增持比例較高的有汽車、基礎化工和機械行業(yè)。

　　　　從個股層面來看，增倉參考市值居前的個股有國投電力(600886,股吧)、遼寧成大(600739,股吧)和通威股份(600438,股吧)。受光伏補貼退坡政策等原因影響，前期通威股份跌幅較大，參考增持均價/復權現(xiàn)價的比例達到191.6%。白馬股中三安光電(600703,股吧)、中國平安(601318,股吧)和老板電器(002508,股吧)參考增持均價/復權現(xiàn)價比例分別為104.6%、102.0%和132.9%。

　　從年初至今凈增倉參考市值/平均流通市值比例較高個股來看，國美通訊、三愛富和弘信電子排名居前，其凈增倉參考市值/平均流通市值比例分別為14.1%、14.0%和13.2%。今年6月遼寧方大大幅增持東北制藥(000597,股吧)股票，累計持股比例達到21.02%，已成為公司第一大股東。

　　　　指數(shù)與板塊估值概覽

　　指數(shù)估值

　　截止2018年7月11日，A股主要指數(shù)的估值水平相較于上期（2018年6月12日）均有所下降。滬深300指數(shù)PE（TTM）從上期的12.69x下降至11.67x，PB（LF）從上期的1.53x下降至1.42x；上證綜指PE（TTM）從上期的13.69x下降至12.65x，PB（LF）從上期的1.52x下降至1.41；深證成指數(shù)PE（TTM）從上期的23.48x下降至20.57x，PB（LF）從上期的2.68x下降至2.46x；中小板指PE（TTM）從上期的29.52x下降至25.97x，PB（LF）從上期的3.86x下降至3.54x；創(chuàng)業(yè)板指PE（TTM）從上期的41.01x下降至38.78x，PB（LF）從上期的4.10x下降至4.01x。

　　　　板塊估值

　　截止2018年7月11日，根據(jù)Wind一致預期，全部A股動態(tài)PE為11.92x，A股非金融動態(tài)PE為15.84x，主板動態(tài)PE為10.57x，中小企業(yè)板動態(tài)PE為19.81x，創(chuàng)業(yè)板動態(tài)PE為24.82x，創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏股份）動態(tài)PE為25.02x。

　　截止2018年7月11日，全部A股PB（LF）估值為1.65x，A股（非金融）PB估值為2.09x，主板PB估值為1.44x，中小企業(yè)板PB估值為2.76x，創(chuàng)業(yè)板PB估值為3.42x，創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏股份）PB估值為3.41x。

　　　　截止2018年7月11日，中小企業(yè)板相對主板動態(tài)PE估值比從上期（2018年6月12日）的1.91下降至1.87，略低于均值-1倍標準差（1.88）；創(chuàng)業(yè)板相對主板動態(tài)PE估值比從上期的2.29上升至2.35，高于均值-1倍標準差（2.27）。

　　　　行業(yè)估值縱向概覽

　　行業(yè)動態(tài)PE與PB估值

　　截止2018年7月11日，動態(tài)PE估值水平高于歷史均值的行業(yè)有國防軍工、醫(yī)藥與食品飲料，目前動態(tài)PE估值水平低于歷史均值的行業(yè)有銀行、計算機、石油石化、地產(chǎn)、電子、非銀金融、傳媒、有色金屬、基礎化工、鋼鐵、建材、電力設備、農(nóng)林牧漁等。

　　從市凈率PB（LF）角度來看，目前PB估值水平高于歷史均值的行業(yè)僅有食品飲料，其余中信一級行業(yè)目前PB估值水平均低于歷史均值。

　　　　行業(yè)估值偏離度

　　從估值偏離度的角度來看，處于第一象限的行業(yè)意味著目前的動態(tài)PE與PB估值水平均高于歷史平均水平，位于第一象限的行業(yè)有食品飲料；位于第三象限的行業(yè)是目前的動態(tài)PE與PB估值水平均低于歷史平均水平，絕大多數(shù)行業(yè)均位于第三象限。

　　　　行業(yè)財務估值橫向?qū)Ρ?/strong>

　　截止2018年7月11日，根據(jù)Wind一致預期數(shù)據(jù)，A股2018/2019年營收增速15.9%/13.0%，凈利潤增速為20.5%/15.8%（由于有分析師覆蓋的標的盈利普遍好于未覆蓋公司，分析師盈利預測普遍偏樂觀，一致預期數(shù)據(jù)通常高于整體實際增速）。按照已實施的2017年度分紅數(shù)據(jù)和未實施的董事會分紅預案數(shù)據(jù)測算，目前銀行板塊股息率最高，約為4.3%。從板塊凈利潤復合增速和股息率匹配的角度來看，房地產(chǎn)、建材、食品飲料、保險、紡織服裝、電力及公用事業(yè)等板塊匹配程度較好。

　　　　周期板塊

　　周期行業(yè)近一個月（2018.6.11-2018.7.11）普跌，交通運輸、有色金屬和機械板塊跌幅居前，分別下跌13.0%、12.3%和12.2%。石油石化和軍工跌幅最小，期間分別下跌5.7%和5.5%。

　　周期行業(yè)中煤炭和鋼鐵股息率較高，根據(jù)Wind公布的分紅實施和預案數(shù)據(jù)統(tǒng)計，預計2017年度股息率分別為3.8%和2.9%。石油石化板塊2018年凈利潤高增長主要系中國石油(601857,股吧)2018年歸母凈利潤預測中值545.6億元，同比增長139.4%。

　　　　消費板塊

　　消費行業(yè)近一個月（2018.6.11-2018.7.11）普跌，商貿(mào)零售和輕工制造跌幅居前，分別下跌15.6%和14.2%。醫(yī)藥和餐飲旅游跌幅最少，分別下跌8.8%和6.6%。

　　從股權現(xiàn)金回報率的角度來看，食品飲料板塊最高（2.7%），醫(yī)藥板塊最低（1.4%）。從2017年股息率角度來看，建議關注消費行業(yè)中股息率較高的食品飲料（預計1.6%）與紡織服裝（預計2.2%）板塊。

　　　　金融地產(chǎn)板塊

　　金融地產(chǎn)行業(yè)中，近一個月（2018.6.11-2018.7.11）銀行指數(shù)跌幅最小，下跌5.5%。證券、保險和房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)下跌12.1%、7.7%和13.4%。

　　銀行與地產(chǎn)板塊仍是高分紅板塊，對應2017年預測股息率分別為4.3%和2.9%。目前券商股PB整體水平僅為1.18x，處于歷史估值底部。根據(jù)中信證券(600030,股吧)研究部非銀行業(yè)組預測，中國太保(601601,股吧)、中國人壽(601628,股吧)和新華保險(601336,股吧)2018年EVPS分別為44.30、28.50和57.70元，以2018年7月11日收盤價計算，對應2018年P/EV估值分別為0.72x、0.78x和0.75x。

　　　　電子TMT板塊

　　電子TMT行業(yè)中，近一個月（2018.6.11-2018-7.11）電子、通信、計算機與傳媒行業(yè)行業(yè)指數(shù)分別下跌11.4%、17.8%、11.5%和12.0%。

　　2018年通信板塊凈利潤高增長主要系中國聯(lián)通(600050,股吧)2018年歸母凈利潤預測中值為34.9億元，同比增長720%。通信行業(yè)股權現(xiàn)金回報率為-9.3%，通信板塊股權現(xiàn)金回報率為負主要系中國聯(lián)通2017年股權自由現(xiàn)金流拖累（-1094億元）。中國聯(lián)通在2017年因償還債務支付現(xiàn)金2544億元，資產(chǎn)負債率從2016年末的62.6%下降至2017年末的46.5%。

　　　　風險因素

　　市場系統(tǒng)性風險；流動性風險；公司業(yè)績低于市場一致預期；上市公司實際分紅低于預案數(shù)據(jù)。