中信建投證券軍工行業(yè)首席分析師 黎韜揚

　　我們認為，行業(yè)景氣度在2019年將呈現(xiàn)擴散和傳導(dǎo)的現(xiàn)象，投資機會將好于2018年，整體或?qū)⒗^續(xù)呈現(xiàn)階段性、結(jié)構(gòu)化特征，建議投資者重點把握行業(yè)景氣度的橫向擴散和縱向傳導(dǎo)兩條投資主線。

　　1、景氣度的橫向擴散：需求旺盛，供給端成熟度決定橫向擴散方向

　　（1）軍改完成后，我國軍事力量已由原有的四類軍種轉(zhuǎn)變?yōu)殛?、海、空、火箭、?zhàn)略支援、聯(lián)勤保障六大軍兵種，各兵種對于主戰(zhàn)裝備和信息化類裝備的需求非常旺盛；（2）2018年，受益于陸軍“機械化”和“戰(zhàn)略空軍”建設(shè)，擁有定型裝備及量產(chǎn)能力的內(nèi)蒙一機和中航沈飛率先獲益，位于產(chǎn)業(yè)鏈下游的整機廠預(yù)收賬款和存貨總額顯著增加，表明軍品訂單已經(jīng)釋放并開始形成收入；（3）新型武器裝備的定型、服役與已有武器裝備的大規(guī)模列裝是軍工企業(yè)景氣度上升的根本原因，其中新型武器裝備研發(fā)進展所帶來景氣度主要體現(xiàn)在公司股價，而已有武器裝備的放量則主要體現(xiàn)在公司基本面的改善。

　　未來景氣度擴散方向?qū)⒕o跟新型武器裝備進展與軍方裝備需求變化：我們判斷，99A重型坦克（內(nèi)蒙一機）、殲-16三代半戰(zhàn)機（中航沈飛）作為陸軍和空軍主戰(zhàn)裝備，將依然是軍方裝備需求重點；同時，（1）新型通用直升機（2）“15式”輕坦、8*8輪式步兵戰(zhàn)車（3）艦載機殲-15系列（4）航空發(fā)動機WS10系列、WS18、WZ10等，由于裝備定型和軍方需求等因素也將逐步放量。

　　2、景氣度的縱向傳導(dǎo)：產(chǎn)業(yè)鏈營業(yè)收入和現(xiàn)金流的傳導(dǎo)機制決定業(yè)績釋放節(jié)奏

　?。?）軍工產(chǎn)業(yè)鏈景氣度遵循整機廠預(yù)收款、中上游營收與整機廠存貨、整機廠營收的先后順序，由于武器裝備生產(chǎn)交付周期較長，整機廠預(yù)收賬款景氣傳導(dǎo)至營收需要經(jīng)過1-2年的時間；（2）景氣度上升階段，整機廠現(xiàn)金流率先改善，中上游現(xiàn)金流反而惡化，該現(xiàn)象將影響產(chǎn)業(yè)鏈上下游利潤的釋放節(jié)奏；（3）當前已可以看到中上游企業(yè)營收利潤較快增長，同時下游企業(yè)存貨較快增長，明年部分上游企業(yè)利潤有望加速釋放，下游整機廠營收也有望出現(xiàn)較快上漲。

　　未來景氣度縱向傳導(dǎo)將遵循產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)訂單傳導(dǎo)和現(xiàn)金流傳導(dǎo)規(guī)則：我們判斷，（1）整機廠今年或?qū)⒊霈F(xiàn)存貨的較快增長或營收的較快增長，若存貨大幅上漲，則預(yù)示未來營收的增長。（2）中游企業(yè)在下游景氣的帶動下將出現(xiàn)營收的較快增長，利潤增長與營收增長基本保持同步。（3）上游企業(yè)營收較快增長的現(xiàn)象已經(jīng)出現(xiàn)，利潤的釋放具有一定延后性。（4）從細分行業(yè)看，航空產(chǎn)業(yè)鏈訂單景氣度向上最為確定，同時也要關(guān)注航天、地面兵裝等細分領(lǐng)域內(nèi)景氣度顯著向上的相關(guān)標的。

　　在投資策略上，建議重點關(guān)注景氣度橫向擴散和縱向傳導(dǎo)兩條主線上的投資機會。（1）在景氣度橫向擴散方面：建議首選符合“軍方需求旺盛、新型號定型、量產(chǎn)預(yù)期將至”三大標準的整機公司，同時關(guān)注已經(jīng)進入型號量產(chǎn)階段并有望延續(xù)的相關(guān)公司。（2）在景氣度縱向傳導(dǎo)方面：重點關(guān)注在景氣度提升明顯的產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)，符合“具備核心技術(shù)、產(chǎn)品軍民融合、下游市場多元化”三大標準的細分領(lǐng)域龍頭公司。

　　景氣度橫向擴散：

　　1、 整機央企龍頭：內(nèi)蒙一機、中直股份、中航沈飛、航發(fā)動力；

　　2、 成長性民參軍：高德紅外。

　　景氣度縱向傳導(dǎo)：

　　1、 中上游央企龍頭：航天電器、中航光電、中航機電；

　　2、 成長性民參軍：光威復(fù)材、景嘉微。