【安信策略】行情有望延續(xù)，節(jié)后更關(guān)注成長

　　來源：陳果A股策略

　　陳果彭瑋駿林榮雄

　　投資要點

　　■投資要點：

　　在整個政策環(huán)境有利支持下，在預(yù)期中美貿(mào)易磋商在3月1日前達成協(xié)議、預(yù)期MSCI在2月底宣布進一步上調(diào)A股在其新興市場指數(shù)中權(quán)重、預(yù)期兩會推出進一步實質(zhì)性減稅降費措施的背景下，同時結(jié)合統(tǒng)計規(guī)律，我們傾向認為本輪行情未到結(jié)束時。

　　我們認為當(dāng)前階段投資者應(yīng)該繼續(xù)把握這段有利環(huán)境下應(yīng)該有所作為的窗口期，如果市場出現(xiàn)調(diào)整，則積極布局，各行業(yè)都有一定估值修復(fù)機會，重點關(guān)注計算機、半導(dǎo)體、通信、軍工、非銀金融、地產(chǎn)、建筑等，主題上重點關(guān)注長三角一體化，雄安新區(qū)、科創(chuàng)板、新基建等。

　　■風(fēng)險提示：1．年報預(yù)告顯著低預(yù)期，2．美股顯著下跌

　　正文

　　本周市場震蕩微漲，上證綜指、中小板指和創(chuàng)業(yè)板指分別上漲0.22%，0.39%和-0.32%。行業(yè)指數(shù)方面有所分化，銀行（2.17%），電子元器件（1.78%），汽車（1.44%），輕工制造（1.34%）和家電（1.17%）等行業(yè)漲幅居前。

　　安信策略在1月發(fā)布的四篇的周報《在調(diào)整中布局備戰(zhàn)春季行情》、《春意漸起》、《春風(fēng)拂檻露華濃，調(diào)整即機會》、《春季行情是理性估值修復(fù)》中明確看好春季行情，且判斷春季行情是有充分理由的理性估值修復(fù)，在溝通交流中，我們發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者對市場的信心也逐漸有所恢復(fù)，越來越多投資者認為這是一輪可參與應(yīng)把握的行情，但分歧依然存在，部分投資者認為經(jīng)濟和企業(yè)盈利的趨勢將制約行情高度，本輪行情能走多遠，當(dāng)下是考慮持股過節(jié)還是持幣過節(jié)，成為了投資者心中的一大疑問。我們對此看法積極。

　　1． 行情有望延續(xù)，節(jié)后更關(guān)注成長

　　1月24日晚，中國人民銀行決定創(chuàng)設(shè)央行票據(jù)互換工具（Central Bank Bills Swap，CBS），公開市場業(yè)務(wù)一級交易商可以使用持有的合格銀行發(fā)行的永續(xù)債從中國人民銀行換入央行票據(jù)。同時，將主體評級不低于AA級的銀行永續(xù)債納入中國人民銀行中期借貸便利（MLF）、定向中期借貸便利（TMLF）、常備借貸便利（SLF）和再貸款的合格擔(dān)保品范圍。當(dāng)晚，銀保監(jiān)會也發(fā)布公告，允許保險機構(gòu)投資符合條件的銀行二級資本債券和無固定期限資本債券。

　　　　1月25日，中國銀行完成了中國銀行業(yè)首單無固定期限資本債券，發(fā)行金融達400億元，預(yù)計提高一級資本充足率約0.3個百分點。債券的外部評級為AAA，票面利率為4.5%。此次債券發(fā)行獲得市場高度關(guān)注，全場認購倍數(shù)超過2倍，投資者數(shù)量眾多、類型豐富。共有約140家機構(gòu)參與認購，涵蓋政策性銀行、大中小型商業(yè)銀行、保險公司、證券公司、基金、財務(wù)公司、信托等銀行間市場主流機構(gòu)。與此同時，還成功吸引數(shù)家境外機構(gòu)投資者參與投資。

　　此次CBS的創(chuàng)設(shè)及允許保險機構(gòu)購買永續(xù)債對于金融市場以及實體經(jīng)濟均具有積極意義：

　　1、提高銀行永續(xù)債的市場流動性，增強市場認購銀行永續(xù)債的意愿：以商業(yè)銀行為例，本來購入他行的資本工具或面臨400%或更多的風(fēng)險權(quán)重，通過CBS商業(yè)銀行實際承擔(dān)的是央行票據(jù)的風(fēng)險，其風(fēng)險權(quán)重為0%，大大提高了其持有積極性。

　　2、不“大水漫灌”的同時，緩解銀行表外回表內(nèi)、表內(nèi)信貸擴張的資本金壓力：由于央行票據(jù)互換操作為“以券換券”，不涉及基礎(chǔ)貨幣吞吐，對銀行體系流動性的影響是中性的。銀行擁有更充裕的資本金可以加大金融對實體經(jīng)濟的支持力度，也有利于疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制，防范和化解金融風(fēng)險，緩解小微企業(yè)、民營企業(yè)融資難問題。

　　《總體實施方案》和《實施意見》獲批，科創(chuàng)板加速推進

　　近期科創(chuàng)板加速落地：2019年1月22日，上海市金融工作局局長鄭楊表示，科創(chuàng)板相關(guān)工作目前進展順利，穩(wěn)步推進，近期可能會對一些規(guī)則、制度征求意見，上海市正在從全面形成配套環(huán)境、培育篩選科創(chuàng)企業(yè)和強化地方服務(wù)保障3個方面進行工作。

　　1月23日，中央全面深化改革委員會第六次會議審議通過了《在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制總體實施方案》和《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》。會議指出，在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制是實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、深化資本市場改革的重要舉措。1月24日，證監(jiān)會副主席方星海接受采訪表示，該方案將按照中央要求盡快落實。據(jù)記者1月16日的報道，科創(chuàng)板規(guī)則征求意見稿的大方向已定，部分細節(jié)在做最后修訂，向社會公開征求意見指日可待。

　　設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制是實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、深化資本市場改革的重要舉措

　　我們認為科創(chuàng)板的設(shè)立將從企業(yè)盈利情況、協(xié)議控制和不同投票權(quán)架構(gòu)等多個層面增強資本市場對科技創(chuàng)新企業(yè)的包容性，能夠起到支持關(guān)鍵核心技術(shù)創(chuàng)新，提高服務(wù)實體經(jīng)濟能力的重要作用。同時注冊制的試點將撬動資本市場新一輪改革開放，從而統(tǒng)籌推進發(fā)行、上市、信息披露、交易、退市等基礎(chǔ)制度改革，建立健全以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度。

　　2018年12月24日證監(jiān)會召開黨委（擴大）會議，明確了下一步要做好的九個方面重點工作，其中科創(chuàng)板盡快落地被列首位，充分展現(xiàn)了科創(chuàng)板作為國家意志的重要性。會議指出確保在上交所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制盡快落地，統(tǒng)籌推進發(fā)行、上市、信息披露、交易、退市、投資者適當(dāng)性管理等基礎(chǔ)制度改革，更好服務(wù)科技創(chuàng)新和經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。

　　科創(chuàng)板設(shè)立對于市場是否有分流效應(yīng)？

　　我們參考此前創(chuàng)業(yè)板和新三板的設(shè)立過程，可以發(fā)現(xiàn)無論是創(chuàng)業(yè)板設(shè)立期還是新三板擴容期，市場均呈現(xiàn)先抑后揚的模式，在初期投資者往往會擔(dān)心增量市場對于存量市場的資金分流效應(yīng)，但等到增量市場正式開始運行，存量市場并沒有如前期大家所擔(dān)心的因為資金分流而導(dǎo)致下跌。

　　我們認為本次科創(chuàng)板的設(shè)立大概率不會對存量市場造成明顯的資金分流，一方面由于本次制度設(shè)計合理且高效推動，市場整體又處于估值歷史底部區(qū)域；另一方面預(yù)計首批上市公司質(zhì)地優(yōu)秀且數(shù)量不多，很有可能會吸引增量資金入市。

　　　　我們認為在當(dāng)前市場環(huán)境中，科創(chuàng)板推進有利于市場人氣提升，同時可適當(dāng)關(guān)注相關(guān)公司：1 擁有強勢投行的頭部券商；2 參股潛在科創(chuàng)板公司的A股公司；3 科創(chuàng)板上市公司所屬領(lǐng)域的重點A股公司。

　　在整個政策環(huán)境有利支持下，在預(yù)期中美貿(mào)易磋商在3月1日前達成協(xié)議、預(yù)期MSCI在2月底宣布進一步上調(diào)A股在其新興市場指數(shù)中權(quán)重、預(yù)期兩會推出進一步實質(zhì)性減稅降費措施的背景下，同時結(jié)合統(tǒng)計規(guī)律，我們傾向認為本輪行情未到結(jié)束時。

　　回顧近十年行情，春節(jié)前后A股均有不錯表現(xiàn)

　　通過回顧過去十年A股在春節(jié)前最后一周的表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)在春節(jié)前市場大概率呈現(xiàn)上漲趨勢，十年中有九年呈現(xiàn)正收益，平均上漲1.92%。在春節(jié)后，股市表現(xiàn)也較為強勢，上漲年份為7年?？偟恼f來，從歷史上看A股在春節(jié)前后上漲概率均較大。

　　節(jié)前周期品種表現(xiàn)較好

　　我們統(tǒng)計了每年春季前一周中信行業(yè)漲幅的前三名，發(fā)現(xiàn)有色金屬在10年間有6次位居前三，其中有4次漲幅第一，是節(jié)前最為強勢的品種。其次是煤炭行業(yè)在10年間4次進入前三名，計算機和建材行業(yè)進入過3次，國防軍工、傳媒、建筑和餐飲旅游均進入過兩次。春節(jié)前漲幅大的行業(yè)相對集中于周期、金融等行業(yè)中。

　　節(jié)后TMT、軍工等成長股漲幅居前

　　我們也統(tǒng)計了每年春季后一周中信行業(yè)漲幅的前三名，表現(xiàn)最好的是電子元器件：在10年中有5年進入前三，國防軍工和傳媒分別出現(xiàn)過4次和3次，表現(xiàn)次之。計算機、有色金屬、建材、農(nóng)林牧漁、汽車、輕工制造均出現(xiàn)過兩次。總的說來，節(jié)后TMT、軍工等成長風(fēng)格表現(xiàn)較好。

　　　　2． Q4機構(gòu)已顯著加倉逆周期，但成長亦有布局跡象

　　從2018Q4主動型基金配置變化來看， Q4加倉逆周期板塊，同時逆勢增配創(chuàng)業(yè)板和傳媒股，我們認為2019年春節(jié)后需要增加關(guān)注。截止1月24日，全部基金三季報已基本披露完畢。我們以普通股票型和偏股混合型共計1154只作為主動型基金研究樣本，發(fā)現(xiàn)2018Q4主板凈減倉1.69pct，中小板配置凈減倉0.69pct，創(chuàng)業(yè)板凈增倉2.38pct。分行業(yè)角度來看，增持的行業(yè)主要在具有逆周期性質(zhì)的中下游行業(yè)，例如房地產(chǎn)（2.25pct）、農(nóng)林漁牧（1.46pct）、機械（0.69pct）、電力設(shè)備（1.43pct）、公用事業(yè)（1.23pct）等行業(yè)增持明顯；減持的行業(yè)主要集中在消費和上游周期行業(yè)，例如食品飲料（-2.27%）、有色金屬（-1.05pct）、石油石化（-1.04%）、家電（-0.87pct）、鋼鐵（-0.37pct）、醫(yī)藥（-0.53pct）等。

　　同時值得注意的是，低倉位的傳媒（0.24pct）和受5G帶動的通信（0.22pct）出現(xiàn)增持，倉位偏高的軍工（-0.34pct）則出現(xiàn)減持。其中， Q4普通和偏股型基金重倉股配置中，對于創(chuàng)業(yè)板的配置從2018Q3的12.12%提升2.38pct至14.51%，傳媒行業(yè)的倉位從2018Q3的2.58%提升到2018Q4的2.83%。同時，與行業(yè)倉位歷史水平比較，我們發(fā)現(xiàn)傳媒、通信、計算機、電子等依然低于歷史平均配置水平。具體而言，從2012年Q1至2018年Q4行業(yè)持股倉位統(tǒng)計，低于歷史平均配置水平的申萬一級行業(yè)有：基礎(chǔ)化工、傳媒、建筑、汽車、電子元器件、計算機、有色金屬、電力及公用事業(yè)、通信、綜合；高于歷史平均水平的有食品飲料、銀行、非銀行金融、房地產(chǎn)、農(nóng)林漁牧、商貿(mào)零售、電力設(shè)備、餐飲旅游、醫(yī)藥、交通運輸；處于均位附近的有：機械、鋼鐵、石油石化、國防軍工、家電、建材、輕工制造、煤炭、紡織服裝。

　　　　站在當(dāng)前時點上看，我們傾向于判斷在月底18年年報預(yù)告披露完畢，商譽減值等業(yè)績風(fēng)險暴露期過去，部分機構(gòu)在2月有望開始加倉成長。

　　　　總的來說，我們認為目前對于A股市場仍應(yīng)繼續(xù)保持積極態(tài)度，春季行情并未結(jié)束，有望延續(xù)至節(jié)后。一方面，歷史經(jīng)驗表明春節(jié)前后都具有比較明顯的賺錢效應(yīng)，另一方面，CBS創(chuàng)設(shè)很大程度增強了市場對社會融資的預(yù)期，科創(chuàng)板的加速落地將助推經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。

　　我們認為當(dāng)前階段投資者應(yīng)該繼續(xù)把握這段有利環(huán)境下應(yīng)該有所作為的窗口期，如果市場出現(xiàn)調(diào)整，則積極布局，各行業(yè)都有一定估值修復(fù)機會，重點關(guān)注計算機、半導(dǎo)體、通信、軍工、非銀金融、地產(chǎn)、建筑等，主題上重點關(guān)注長三角一體化，雄安新區(qū)、科創(chuàng)板、新基建等。

　　3． 金股組合

　　　　注：本報告數(shù)據(jù)如無特別說明，均來源于wind。