來源： 招商策略研究

　　目前的市場(chǎng)在經(jīng)歷了流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)、經(jīng)濟(jì)幅度預(yù)期修復(fù)后出現(xiàn)了彷徨，政策的邊際收緊使得流動(dòng)性預(yù)期和經(jīng)濟(jì)預(yù)期都有所削弱。但是我們并不認(rèn)為市場(chǎng)就此會(huì)進(jìn)入下跌趨勢(shì)。我們認(rèn)為當(dāng)前技術(shù)進(jìn)步可能是驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)運(yùn)行的新動(dòng)力。類似2009年、2013年在經(jīng)歷流動(dòng)性改善、經(jīng)濟(jì)預(yù)期回升后，伴隨著3G/4G周期的開啟，市場(chǎng)均體現(xiàn)為技術(shù)驅(qū)動(dòng)特征，科技板塊相對(duì)較強(qiáng)。本輪伴隨著5G建設(shè)開啟，以5G、云計(jì)算大數(shù)據(jù)、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、汽車電子及智能駕駛為代表的技術(shù)進(jìn)步方興未艾，5G的開始建設(shè)將會(huì)開啟一輪新的技術(shù)創(chuàng)新周期。建議重點(diǎn)關(guān)注各領(lǐng)域科技龍頭的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

　　核心觀點(diǎn)

　　? 【觀策·論市】市場(chǎng)下一階段的驅(qū)動(dòng)力是什么。今年市場(chǎng)行情由北上資金開啟，并從流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)演繹至經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期。隨著政策的邊際收緊，以上驅(qū)動(dòng)力均有所減弱，但我們認(rèn)為市場(chǎng)并不具備大幅下跌的基礎(chǔ)，下一階段的驅(qū)動(dòng)力將由技術(shù)進(jìn)步和居民資金入市接力。參考2009年和2013年的經(jīng)驗(yàn)，在經(jīng)歷流動(dòng)性改善和經(jīng)濟(jì)預(yù)期回升后，5G技術(shù)周期的開啟可能驅(qū)動(dòng)科技板塊的相對(duì)占優(yōu)。另外，2019年可能是居民資金從房地產(chǎn)轉(zhuǎn)向股票投資的元年，基金發(fā)行回暖以及融資余額持續(xù)增加都表明居民資金又一次開始加速進(jìn)場(chǎng)。建議重點(diǎn)關(guān)注各領(lǐng)域科技龍頭的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

　　? 【論道·機(jī)杼】基金發(fā)行繼續(xù)回暖，公私募備戰(zhàn)科創(chuàng)板。4月以來，公募基金發(fā)行延續(xù)3月的回暖趨勢(shì)，主動(dòng)偏股公募基金當(dāng)月發(fā)行份額合計(jì)約346億份。與此同時(shí)，各類私募和公募機(jī)構(gòu)積極備戰(zhàn)科創(chuàng)板，進(jìn)行相關(guān)產(chǎn)品的申報(bào)。截至目前，證監(jiān)會(huì)受理科創(chuàng)板公募基金68只，首批7只近期開始發(fā)行；9只私募證券投資基金也蓄勢(shì)待發(fā)。隨著眾多科創(chuàng)板公募基金和私募基金發(fā)行，有望吸引更多居民資金參與，為科創(chuàng)類股票帶來增量資金。

　　? 【中觀·景氣】工業(yè)企業(yè)盈利或已現(xiàn)底部。2019年一季度工業(yè)企業(yè)盈利增速繼續(xù)走低，延續(xù)了2018下半年盈利下降的趨勢(shì)。3月當(dāng)月同比增速較大幅度跳升主要依賴于季節(jié)性因素?cái)_動(dòng)而非基本面指標(biāo)的全面改善。一季度很可能是工業(yè)企業(yè)本輪盈利周期的底部，本輪工業(yè)企業(yè)盈利周期的驅(qū)動(dòng)因素集中在供給側(cè)改革帶來的價(jià)格上漲，3月PPI同比增長(zhǎng)回暖對(duì)于工業(yè)企業(yè)的營(yíng)收帶來一定的正面驅(qū)動(dòng)因素。

　　? 【資金·眾寡】上周資金供給偏弱，后續(xù)有望緩解。上周北上資金累計(jì)凈流出近128億元，外資重倉(cāng)的大消費(fèi)龍頭今年以來收益顯著，外資獲利了結(jié)動(dòng)力較強(qiáng)；而香港相關(guān)部門對(duì)北上資金的監(jiān)管一定程度上影響了資金流向。但考慮到MSCI提高A股納入比例的時(shí)間逐漸臨近，進(jìn)入5月后外資流出有望得以改善。融資增量的放緩以及減持規(guī)模的擴(kuò)大均加大上周資金面壓力。

　　? 【主題·風(fēng)向】維持前期TMT主題迎來月度級(jí)別輪動(dòng)的基本判斷：1、交易層面輪動(dòng)信號(hào)：上周在市場(chǎng)調(diào)整的背景下，TMT主題率先嘗試切換，這往往代表著交易層面的輪動(dòng)信號(hào)；2、科技趨勢(shì)：全球TMT大漲背后的邏輯支撐是產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步的趨勢(shì)。3、科創(chuàng)主題基金大規(guī)模集中發(fā)行，投資者認(rèn)購(gòu)積極，為科創(chuàng)類股票帶來增量資金；4、業(yè)績(jī)因素：成長(zhǎng)股業(yè)績(jī)落地和部分成長(zhǎng)行業(yè)業(yè)績(jī)改善，將成為催化TMT主題輪動(dòng)的一大因素。建議投資者重點(diǎn)關(guān)注5G、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等、數(shù)字健康、無人駕駛等主題。

　　?【數(shù)據(jù)·估值】上周A股估值出現(xiàn)明顯回調(diào)，僅農(nóng)林牧漁估值繼續(xù)提升。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，政策支持力度不及預(yù)期，業(yè)績(jī)不及預(yù)期。

　　01

　　觀策·論市——市場(chǎng)下一階段的驅(qū)動(dòng)力是什么

　　市場(chǎng)為什么漲？為什么跌？背后自有其邏輯和驅(qū)動(dòng)力，今年以來，市場(chǎng)上漲和調(diào)整的線路非常清晰。

　　　　2019年年初，市場(chǎng)一片悲觀，雖然我們非常明確提出市場(chǎng)將會(huì)開啟新上行周期，完全無需悲觀，但市場(chǎng)幾乎一邊倒的認(rèn)為指數(shù)會(huì)創(chuàng)新低。但是，市場(chǎng)總有聰明錢。從年初開始，北上資金（未見得是真外資，海外投資者其實(shí)也很悲觀）1月大舉凈買入600億人民幣。上證50指數(shù)領(lǐng)漲，領(lǐng)漲行業(yè)為家電、食品、金融。北上資金的大舉買入，一方面是全球股市從年初反彈，另外一方面，1月連續(xù)兩次降準(zhǔn)實(shí)施，同時(shí)，政策支持力度加大。

　　2019年2月開始，伴隨著業(yè)績(jī)公告落地，業(yè)績(jī)“地雷陣”告一段落，同時(shí)，對(duì)于股權(quán)質(zhì)押出臺(tái)了更多的政策，市場(chǎng)對(duì)于業(yè)績(jī)、股權(quán)質(zhì)押的擔(dān)憂落地，同時(shí)，2018年年底央行提供流動(dòng)性并在年初降準(zhǔn)實(shí)施，流動(dòng)性寬裕。此時(shí)，市場(chǎng)終于開始活躍。2月主題投資盛行，牛股輩出，TMT加養(yǎng)殖板塊領(lǐng)漲。這種行情屬于非常典型的流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)業(yè)板指領(lǐng)漲。

　　2019年3月12日，1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將要出爐，1月的社融超預(yù)期，以及諸多信號(hào)表明，經(jīng)濟(jì)開始企穩(wěn)跡象，此時(shí)市場(chǎng)終于意識(shí)到，經(jīng)濟(jì)可能在好轉(zhuǎn)，從3月中旬開始直至4月中旬經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的邏輯就是不斷公布的超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)，市場(chǎng)開始對(duì)經(jīng)濟(jì)極度悲觀，開始轉(zhuǎn)為樂觀。上證50重回上漲，不過，雖然經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)，市場(chǎng)仍然更喜歡消費(fèi)。

　　至4月17日，政策修復(fù)、流動(dòng)性修復(fù)和經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)走完，4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后“流動(dòng)性閘門”“結(jié)構(gòu)性去杠桿”重提。流動(dòng)性改善預(yù)期遭到破壞，而我們?cè)凇蛾P(guān)于社融我們一點(diǎn)不一樣的看法》中，提到了社融改善背后的隱憂，這樣的社融結(jié)構(gòu)以及迅速轉(zhuǎn)變的政策態(tài)度，我們是看不到經(jīng)濟(jì)明顯改善的持續(xù)性的，經(jīng)濟(jì)改善預(yù)期也遭遇修復(fù)。市場(chǎng)在上周出現(xiàn)了明顯的調(diào)整。

　　那是不是市場(chǎng)要重回下跌趨勢(shì)呢？我們的觀點(diǎn)是，不會(huì)。市場(chǎng)進(jìn)入下跌趨勢(shì)，無外乎兩種情況，一般來說，貨幣政策和信貸政策收緊導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑預(yù)期是“流動(dòng)性惡化”和“經(jīng)濟(jì)預(yù)期惡化”雙殺的根源。當(dāng)前情況下，貨幣政策還談不上緊縮，也沒有太大的緊縮邏輯，短端利率仍維持低位，我們不認(rèn)為貨幣政策已經(jīng)轉(zhuǎn)為緊縮。而經(jīng)濟(jì)預(yù)期雖然經(jīng)歷了一波復(fù)蘇，但是顯然經(jīng)濟(jì)情況并沒有明顯好轉(zhuǎn)，指數(shù)整體估值也談不上高估。

　　另外一種情況是外部沖擊，比如亞洲金融危機(jī)（1998）、次貸危機(jī)（2008）、歐債危機(jī)（2011-2012）、中美貿(mào)易摩擦（2018），這種全球性風(fēng)險(xiǎn)偏好降低的背景下，A股多數(shù)難以獨(dú)善其身。目前來看，美股已經(jīng)創(chuàng)新高，雖然歐洲經(jīng)濟(jì)不行，但是顯然歐洲投資者并不是特別悲觀，法國(guó)、德國(guó)、英國(guó)股票市場(chǎng)均維持漲勢(shì)。有很多投資者擔(dān)心全球經(jīng)濟(jì)下滑對(duì)市場(chǎng)的沖擊，目前來看，經(jīng)濟(jì)下滑并未觸發(fā)任何的“危機(jī)”，既然歐美本身都談不上跌，國(guó)內(nèi)亦無明顯影響。

　　也就是說，市場(chǎng)并沒有大幅下跌的基礎(chǔ)，最差也是會(huì)有結(jié)構(gòu)性行情，而驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)上行的可能因素有兩個(gè)：

　　第一，技術(shù)進(jìn)步。我們?cè)凇赌瓿跻詠砣蚴袌?chǎng)走勢(shì)背后的科技趨勢(shì)》分析了，全球在ICT基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、云計(jì)算大數(shù)據(jù)、汽車電子與智能駕駛、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能領(lǐng)域正在快速先行。技術(shù)進(jìn)步趨勢(shì)使得美國(guó)納斯達(dá)克指數(shù)已經(jīng)創(chuàng)下新高。以微軟、賽靈思等龍頭科技公司迭創(chuàng)新高。

　　每一次大的技術(shù)進(jìn)步，都會(huì)使得半導(dǎo)體消費(fèi)量上一個(gè)新的臺(tái)階。而2018年以來半導(dǎo)體銷量大跌，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)大跌，全球技術(shù)創(chuàng)新經(jīng)歷低谷期，但是，2019年年初以來，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)已經(jīng)創(chuàng)了歷史新高。在以5G/云計(jì)算大數(shù)據(jù)/汽車電子與智能駕駛/物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域需求的爆發(fā)，有望開啟一輪新的技術(shù)創(chuàng)新周期。而其中，消費(fèi)電子在經(jīng)歷了兩年低谷期后，明年開始也有望迎來新的重大創(chuàng)新（5G手機(jī)/ARVR/折疊屏手機(jī)）。

　　　　從科技龍頭公司業(yè)績(jī)情況來看，大部分公司一季度收入均實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，部分公司業(yè)績(jī)顯著超預(yù)期。中國(guó)科技龍頭受益于技術(shù)進(jìn)步帶來的全球份額提升和行業(yè)份額提升。一季報(bào)靴子落地后，科技龍頭迎來布局良機(jī)。

　　“流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)——經(jīng)濟(jì)預(yù)期驅(qū)動(dòng)——技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動(dòng)”的演繹并非第一次出現(xiàn)。2009年，2013年均出現(xiàn)過這種情況。

　　流動(dòng)性的驅(qū)動(dòng)發(fā)生在貨幣政策邊際寬松，利率快速下行的背景下。在2008年10月，2012年初，2018年11月，均發(fā)生了十年期國(guó)債利率從上往下?lián)舸?.5%，指數(shù)見底回升，流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)。

　　2009年2月，2012年12月，2019年2月，公布的社融數(shù)據(jù)均大幅回升，經(jīng)濟(jì)回暖預(yù)期升溫，指數(shù)出現(xiàn)以經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期為主導(dǎo)的行情，2009年持續(xù)到2009年8月，2012年年底回升，上證指數(shù)在2月底階段性見頂。

　　2009年，2013年，均出現(xiàn)了移動(dòng)基站同比大幅放量，標(biāo)志著一輪技術(shù)周期的開啟，分別對(duì)應(yīng)3G和4G，從2009年8月和2013年4開始，中小板指均顯著跑贏了上證指數(shù)，體現(xiàn)為明顯的技術(shù)驅(qū)動(dòng)。最終分別在2010年11月和2015年5月見到高點(diǎn)。

　　2019年，類似的，移動(dòng)基站同比大幅放量，5G技術(shù)周期即將開啟。市場(chǎng)經(jīng)過調(diào)整后，也很有可能轉(zhuǎn)變?yōu)榧夹g(shù)驅(qū)動(dòng)，體現(xiàn)為科技板塊相對(duì)占優(yōu)。

　　　　另一個(gè)驅(qū)動(dòng)因素是居民資金入市，我們?cè)诖饲暗膱?bào)告《2019年：居民資產(chǎn)從房產(chǎn)轉(zhuǎn)向股票元年》提出一個(gè)觀點(diǎn)，2019年可能是居民資金入市的元年。2019年年初指數(shù)持續(xù)大漲，整個(gè)3月成立的主動(dòng)偏股型基金規(guī)模突破了400億，融資融券也出現(xiàn)明顯增加，今年以來融資余額累計(jì)增加2280億元，這些信號(hào)表明居民資金又一次開始加速進(jìn)場(chǎng)。在當(dāng)前房地產(chǎn)缺乏上漲的基礎(chǔ)下，長(zhǎng)期持有股票的優(yōu)勢(shì)會(huì)逐漸顯現(xiàn)。

　　　　02

　　論道·機(jī)杼——基金發(fā)行繼續(xù)回暖，公私募備戰(zhàn)科創(chuàng)板

　　4月以來，公募基金發(fā)行延續(xù)3月的回暖趨勢(shì)。截至目前主動(dòng)偏股公募基金4月的發(fā)行份額合計(jì)約346億份，較3月的415億份有所下降，但總體發(fā)行規(guī)模仍處于較高水平。具體來看，單只基金發(fā)行規(guī)模超過30億份的有5只基金；成立的24只基金中包括了7只養(yǎng)老目標(biāo)基金。

　　　　與此同時(shí)，在科創(chuàng)板快速推進(jìn)的過程中，各類私募和公募機(jī)構(gòu)也積極備戰(zhàn)科創(chuàng)板，進(jìn)行相關(guān)產(chǎn)品的申報(bào)。由于科創(chuàng)板網(wǎng)上配售比例大幅下降以及個(gè)人投資者門檻的設(shè)置，更多散戶要想?yún)⑴c科創(chuàng)板投資或者打新，大概率將借道公募基金和私募基金等。

　　截至目前，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)受理的科創(chuàng)板公募基金合計(jì)68只，首批確定發(fā)行的基金共7只，其中易方達(dá)科技創(chuàng)新基金于4月26日發(fā)行，另外6只也將與下周一發(fā)行。從市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)情況來看，科創(chuàng)板公募基金發(fā)行后市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)火熱，雖然基金的募集上限為10億元，但易方達(dá)科技創(chuàng)新基金當(dāng)天的申購(gòu)規(guī)模已經(jīng)超百億元，足見散戶對(duì)科創(chuàng)板基金的熱情，將進(jìn)一步引導(dǎo)居民資金入市。

　　　　另外，私募基金也加速布局科創(chuàng)板投資，目前已成立9只私募證券投資基金。由于符合一定條件的私募基金可以參與科創(chuàng)板網(wǎng)下打新，而個(gè)人投資者只能進(jìn)行網(wǎng)上打新，且網(wǎng)上打新比較較低。這樣的情況下，科創(chuàng)私募基金也有望成為個(gè)人投資者參與網(wǎng)下打新的通道之一。而在備戰(zhàn)打新科創(chuàng)板期間，這些產(chǎn)品會(huì)相應(yīng)配置現(xiàn)有A股，所以在首批科創(chuàng)板企業(yè)上市之前，投資產(chǎn)品備戰(zhàn)科創(chuàng)板打新將給市場(chǎng)帶來增量資金，提供流動(dòng)性支持。

　　　　因此，公募基金發(fā)行持續(xù)回暖，個(gè)人投資者積極申購(gòu)。并且隨著眾多科創(chuàng)板公募基金和私募基金發(fā)行，有望吸引居更多民資金參與，為科創(chuàng)類股票帶來增量資金。

　　03

　　中觀·景氣——工業(yè)企業(yè)盈利或已現(xiàn)底部

　　2019年一季度工業(yè)企業(yè)盈利增速繼續(xù)走低。1-3月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比增速為-3.3%，相比1-2月出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，但與2018年三季度和四季度相比依然延續(xù)了下臺(tái)階的趨勢(shì)。3月當(dāng)月同比增速較大幅度回升至13.9%，這種跳升主要依賴于季節(jié)性因素?cái)_動(dòng)而非基本面指標(biāo)的全面改善。

　　一季度很可能是工業(yè)企業(yè)本輪盈利周期的底部。本輪工業(yè)企業(yè)盈利周期的驅(qū)動(dòng)因素集中在供給側(cè)改革帶來的價(jià)格上漲，自去年下半年以來工業(yè)品PPI同比增速持續(xù)下降，在2月達(dá)到低點(diǎn)接近0值；由于刺激基建投資等多項(xiàng)政策的出臺(tái)對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行的壓力，本輪PPI的低點(diǎn)相比往年要更高一些（未出現(xiàn)負(fù)值），因此3月PPI同比增長(zhǎng)回暖對(duì)于工業(yè)企業(yè)的營(yíng)收帶來一定的正面驅(qū)動(dòng)因素。進(jìn)入二季度以后，大宗商品的價(jià)格相比2018年末已經(jīng)出現(xiàn)明顯反彈，PPI繼續(xù)下行的可能性較??；同時(shí)，增值稅率下調(diào)等措施對(duì)將減輕工業(yè)企業(yè)的費(fèi)用壓力，同時(shí)企業(yè)去庫(kù)存也取得了非常明顯的效果，產(chǎn)成品庫(kù)存累計(jì)同比增長(zhǎng)接近0值。因此一季度很有可能是工業(yè)企業(yè)盈利的底部，進(jìn)入二季度后將會(huì)逐漸好轉(zhuǎn)。

　　相比1-2月，大類行業(yè)盈利均出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，特別是上游資源品和中游制造業(yè)盈利改善最為明顯。但與2018年全年相比，除公用事業(yè)以外，其他大類行業(yè)延續(xù)了回落的態(tài)勢(shì)。1-2月上游資源品盈利幾乎出現(xiàn)了失速下行（-20.1%），但是進(jìn)入3月以后跌幅收窄至-9.8%，主要得益于石油、化工、煤炭等行業(yè)業(yè)績(jī)下滑拖累程度減輕。中游制造業(yè)加權(quán)利潤(rùn)總額累計(jì)同比增速繼續(xù)反彈至17.25%，其中通用/專用設(shè)備、電氣器械、TMT設(shè)備制造業(yè)的利潤(rùn)貢獻(xiàn)較大。消費(fèi)服務(wù)行業(yè)覆蓋了與終端消費(fèi)者聯(lián)系較為緊密的行業(yè)（如食品、紡服、醫(yī)藥、汽車等），1-3月加權(quán)利潤(rùn)總額同比增速轉(zhuǎn)為正值（2.96%），3月汽車銷量出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)對(duì)于行業(yè)盈利下滑有對(duì)沖作用。3月公用事業(yè)（電力、熱力、燃?xì)夂退a(chǎn)等）的利潤(rùn)總額同比增速也出現(xiàn)了明顯回升。

　　　　04

　　資金·眾寡——短期資金供給偏弱

　　從資金供給來看，北上資金再次大幅流出，整個(gè)4月外資表現(xiàn)為凈流出。上周北上資金連續(xù)4個(gè)交易日均為凈流出，全周累計(jì)凈流出近128億元。從4月的總體情況來看，外資在其中兩周都創(chuàng)下了超百億的凈流出規(guī)模。一方面，外資重倉(cāng)的大消費(fèi)龍頭今年以來收益顯著，外資獲利了結(jié)動(dòng)力更強(qiáng)；另一方面，香港金融管理局與香港證監(jiān)會(huì)對(duì)北上資金的監(jiān)管一定程度上影響了資金的流出。但是，考慮到MSCI將在5月末實(shí)施提高A股納入比例的第一步，進(jìn)入5月后外資流出有望得以改善。

　　融資余額的增加在上周也出現(xiàn)明顯放緩，全周融資凈買入僅13億元，相比此前連續(xù)10周數(shù)百億的增量有明顯放緩。截至2019年4月25日，融資余額為9769億元。融資資金屬于市場(chǎng)上比較敏感的資金，融資余額的增減與市場(chǎng)表現(xiàn)密切相關(guān)，在上周市場(chǎng)連續(xù)調(diào)整的情況下，融資客熱情有所下降。

　　　　從資金需求來看，重要股東減持規(guī)模再次擴(kuò)大，解禁壓力后續(xù)將有所緩解。上周重要股東增持5.6億元，減持37億元，全周凈減持約31.5億元，較前期的凈減持7.6億元明顯擴(kuò)大。另一方面，上周限售基金規(guī)模達(dá)1468億元，后續(xù)解禁規(guī)模將明顯回落，隨著解禁小高峰過去，對(duì)市場(chǎng)短期的資金面壓力也會(huì)逐漸緩解。

　　　　05

　　主題·風(fēng)向——調(diào)整中現(xiàn)下階段主線

　　本周市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整，上證綜合指數(shù)周度下跌5.64%，中小板指周度下跌6.55%，創(chuàng)業(yè)板指周度下跌3.34%，滬深300周度下跌5.61%，我們跟蹤的重點(diǎn)主題指數(shù)漲幅數(shù)據(jù)顯示，單周相對(duì)于上證綜指超額收益最高的五大主題中，云計(jì)算主題超額收益2.99%、白酒主題超額收益2.96%、染料主題超額收益2.06%、操作系統(tǒng)國(guó)產(chǎn)化主題超額收益2.00%、大數(shù)據(jù)主題超額收益1.67%。我們跟蹤的重點(diǎn)主題指數(shù)中，具備正超額收益的前20名的主題超過一半都是TMT類主題，除了以上云計(jì)算、大數(shù)據(jù)等之外，還有邊緣計(jì)算、人工智能、集成電路、芯片國(guó)產(chǎn)化等主題。

　　我們?cè)谇皟善诘膱?bào)告中提出，TMT主題作為本輪行情前半場(chǎng)的領(lǐng)軍者，自3月12日見頂以來調(diào)整持續(xù)一個(gè)多月，我們認(rèn)為當(dāng)前越來越多的信號(hào)指向TMT主題輪動(dòng)機(jī)會(huì)，并建議關(guān)注5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)電子等主題，從后續(xù)市場(chǎng)表現(xiàn)來看，基本符合我們的判斷，雖然市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整了一周，但是大量TMT主題依然取得了超額收益。

　　　　本周和下周值得關(guān)注的主題事件有：

　　1、數(shù)據(jù)智能，數(shù)字轉(zhuǎn)型——2019第三屆中國(guó)信息通信大數(shù)據(jù)大會(huì)召開

　　4月25日，以“數(shù)據(jù)智能，數(shù)字轉(zhuǎn)型”為主題的2019第三屆中國(guó)信息通信大數(shù)據(jù)大會(huì)在北京召開。工信部調(diào)研員傅永寶在致辭中呼吁要從以下四個(gè)方面和社會(huì)各界、各行各業(yè)共同努力：一是，加強(qiáng)數(shù)據(jù)治理，加快信息基礎(chǔ)建設(shè)，積極推動(dòng)出臺(tái)電信和互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)管理政策和安全標(biāo)準(zhǔn)，持續(xù)優(yōu)化大數(shù)據(jù)發(fā)展環(huán)境；二是，持續(xù)深化大數(shù)據(jù)行業(yè)應(yīng)用；三是，鼓勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新與突破；四是，持續(xù)完善產(chǎn)業(yè)生態(tài)，促進(jìn)跨行業(yè)發(fā)展。

　　2、第二屆“一帶一路”國(guó)際合作高峰論壇“數(shù)字絲綢之路”分論壇在京舉行

　　4月25日上午，第二屆“一帶一路”國(guó)際合作高峰論壇智庫(kù)交流分論壇開幕。國(guó)家創(chuàng)新與發(fā)展戰(zhàn)略研究會(huì)會(huì)長(zhǎng)鄭必堅(jiān)在致辭中表示，當(dāng)前要以建設(shè)數(shù)字絲綢之路為引領(lǐng)，打造“一帶一路”的升級(jí)版，提升沿線國(guó)家生產(chǎn)力、創(chuàng)新力、市場(chǎng)力、社會(huì)治理力。鄭必堅(jiān)認(rèn)為，數(shù)字絲綢之路必將為“一帶一路”沿線國(guó)家?guī)碇卮笮聶C(jī)遇：

　　第一，數(shù)字絲綢之路能夠幫助各國(guó)抓住新一輪產(chǎn)業(yè)革命的機(jī)遇，提升生產(chǎn)力。具體來說，就是促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能、區(qū)域鏈和傳統(tǒng)制造業(yè)的深度融合，提升沿線國(guó)家的生產(chǎn)力。第二，激活創(chuàng)新主體，幫助共建數(shù)字化平臺(tái)，并且提供更便捷的融資新渠道，提升沿線國(guó)家的創(chuàng)新力。第三，幫助創(chuàng)造新的供給和需求，克服傳統(tǒng)市場(chǎng)當(dāng)中信息不對(duì)稱的問題，優(yōu)化市場(chǎng)對(duì)各類要素的配置，活躍“一帶一路”大市場(chǎng)，提升沿線國(guó)家的市場(chǎng)力。第四，有助于各國(guó)公民享受優(yōu)質(zhì)的政府服務(wù)，同時(shí)推動(dòng)政府治理更加有序、透明，提升沿線國(guó)家的社會(huì)治理力。

　　鄭必堅(jiān)認(rèn)為，實(shí)體“一帶一路”和數(shù)字絲綢之路之間不能相互脫離，而是要能夠?qū)崒?shí)在在地形成合力，幫助“一帶一路”沿線國(guó)家在獲得新動(dòng)能的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的跨越式發(fā)展，并且能夠與發(fā)達(dá)國(guó)家共同迎接經(jīng)濟(jì)全球化的新階段，共同構(gòu)建人類命運(yùn)共同體。

　　3、第二屆數(shù)字中國(guó)建設(shè)峰會(huì)：將于5月6日至5月8日召開

　　峰會(huì)主題是“以信息化培育新動(dòng)能，用新動(dòng)能推動(dòng)新發(fā)展，以新發(fā)展創(chuàng)造新輝煌”。本屆數(shù)字峰會(huì)除了設(shè)置了電子政務(wù)、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等論壇，還將增設(shè)數(shù)字健康、網(wǎng)絡(luò)科技、衛(wèi)星應(yīng)用、數(shù)字生態(tài)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等論壇，屆時(shí)共將舉辦12場(chǎng)分論壇，國(guó)家發(fā)展改革委、科技部、工信部、生態(tài)環(huán)境部、國(guó)家衛(wèi)生健康委、國(guó)家航天局等部委都將主辦分論壇，峰會(huì)將討論多項(xiàng)信息技術(shù)前沿應(yīng)用，以 5G 為代表的寬帶、移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)、北斗系統(tǒng)為代表的信息基礎(chǔ)設(shè)施體系將得到進(jìn)一步加強(qiáng)，云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等信息技術(shù)將在各領(lǐng)域得到進(jìn)一步運(yùn)用。峰會(huì)將進(jìn)一步推動(dòng)電子制造、軟件開發(fā)、網(wǎng)絡(luò)安全等產(chǎn)業(yè)鏈上下游的協(xié)同發(fā)展，增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈的活力，推動(dòng)信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)與金融、醫(yī)療、交通、能源、政務(wù)、水利等領(lǐng)域的深度融合，工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、電子政務(wù)等更成熟的應(yīng)用值得期待，相關(guān)產(chǎn)業(yè)將再迎催化。

　　從首屆峰會(huì)項(xiàng)目成果來看，期間對(duì)接了數(shù)字經(jīng)濟(jì)重大項(xiàng)目400個(gè)，總投資約3000億元，涵蓋大數(shù)據(jù)、人工智能、芯片等多個(gè)領(lǐng)域，其中近200個(gè)項(xiàng)目已開工建設(shè)。參考2018年4月份召開的首屆數(shù)字中國(guó)峰會(huì)對(duì)主題的催化來看，在峰會(huì)召開前一個(gè)月，包含網(wǎng)絡(luò)安全、云計(jì)算、人工智能、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等在內(nèi)的數(shù)字中國(guó)重點(diǎn)建設(shè)領(lǐng)域主題均取得了較高的超額收益。

　　主題觀點(diǎn)方面，維持前期TMT主題迎來月度級(jí)別輪動(dòng)的基本判斷。

　　主要理由如下：1、交易層面輪動(dòng)信號(hào)：近期從交易層面來看我們觀察到的現(xiàn)象是：持續(xù)一個(gè)多月的調(diào)整后大部分TMT主題持續(xù)縮量；近期市場(chǎng)多次嘗試風(fēng)格切換，并且調(diào)整幅度較大的TMT主題日內(nèi)顯示出較高彈性，而市場(chǎng)對(duì)于這樣的主題風(fēng)格短期切換并沒有明顯的一致預(yù)期，并對(duì)近一個(gè)月以來持續(xù)強(qiáng)勢(shì)的主題預(yù)期一致性較高。而上周在市場(chǎng)調(diào)整的背景下，TMT主題率先嘗試切換，這些往往代表著交易層面的輪動(dòng)信號(hào)；2、科技趨勢(shì)：納斯達(dá)克指數(shù)創(chuàng)歷史新高，納指是典型的技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動(dòng)指數(shù)，我們?cè)凇赌瓿跻詠砣蚴袌?chǎng)走勢(shì)背后的科技趨勢(shì)》，分析了目前ICT基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，云計(jì)算，汽車電子，IOT領(lǐng)域發(fā)展迅速，一旦5G落地，將會(huì)迎來新的技術(shù)爆發(fā)。3、科創(chuàng)主題基金大規(guī)模集中發(fā)行，投資者認(rèn)購(gòu)積極，為科創(chuàng)類股票帶來增量資金；4、業(yè)績(jī)因素：一季報(bào)公布接近尾聲，科技龍頭業(yè)績(jī)普遍不錯(cuò)，有部分明顯超預(yù)期。在市場(chǎng)一致認(rèn)為行業(yè)下行背景下，科技龍頭普遍收入利潤(rùn)逆勢(shì)增長(zhǎng)。得益于中國(guó)科技公司飛速進(jìn)步，以及行業(yè)自發(fā)“供給側(cè)改革”帶來的集中度提升。因此，建議投資者重點(diǎn)關(guān)注5G、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等、數(shù)字健康、無人駕駛等主題。

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　　數(shù)據(jù)·估值——整體回調(diào)，僅農(nóng)林牧漁提升

　　本周A股估值出現(xiàn)明顯回調(diào)，中小板和中證1000估值下滑較快，上證50和滬深300估值相對(duì)堅(jiān)挺。全部A股PE（TTM）由上周的16.7X回落至本周的15.6X，處于2000年以來歷史估值水平的26.8%分位數(shù)。非金融A股板塊PE（TTM）由上周的22.0下降至本周的20.6X，處于2000年以來歷史估值水平的32.7%分位數(shù)。中小板成份板塊PE（TTM）由上周的28.9X上升至本周的26.6X，處于2004年以來歷史估值水平的16.7%分位數(shù)。中證1000成份板塊PE（TTM）由上周的28.3X上升至本周的26.1X，處于2014年以來歷史估值水平的16.4%分位數(shù)。

　　　　行業(yè)估值方面，大部分一級(jí)行業(yè)估值均出現(xiàn)不同程度的回落。軍工、計(jì)算機(jī)、通信、非銀等行業(yè)估值出現(xiàn)明顯回落；僅有農(nóng)林牧漁板塊估值繼續(xù)提升。

　　　　- END -