5178點四周年，牛股啟示錄

　　上證綜指5178點四周年，僅有食品飲料行業(yè)實現(xiàn)了正收益，9只翻倍牛股表明，賽道優(yōu)的龍頭方享戴維斯雙擊。

　　本刊特約作者 黃付生/文

　　2015年6月12日，上證綜指盤中創(chuàng)下5178點高點，隨后便一路下跌。2015年6月12日至2019年6月14日，上證綜指下跌44.22%，滬深300下跌31.49%。申萬28個子行業(yè)中，僅有食品飲料行業(yè)實現(xiàn)了正收益，漲幅為44.99%，其中漲幅前三的是白酒、調(diào)味品、乳制品，漲幅分別為167.57%、23.30%、8.59%。

　　食品飲料出牛股

　　2015年6月12日至2019年6月14日，A股所有上市公司漲幅翻倍的共有33只。漲幅前五的是協(xié)鑫集成（002506.SZ）、牧原股份（002714.SZ）、貴州茅臺（600519.SH）、五糧液（000858.SZ）、【蘇泊爾(002032)、股吧】（002032.SZ），分別上漲了423%、352%、304%、276%、231%。其中，漲幅最高的協(xié)鑫集成主要是因借殼上市，價值重估所致。

　　33只翻倍股分別從屬于15個行業(yè)，翻倍股數(shù)量較多的行業(yè)有食品飲料、醫(yī)藥生物、家用電器、傳媒、電氣設(shè)備、農(nóng)林牧漁，分別有9只、4只、4只、3只、2只、2只股票實現(xiàn)了翻倍增長，其中食品飲料翻倍股最多。

　　食品飲料9只翻倍股中，漲幅排序依次為【貴州茅臺(600519)、股吧】、五糧液、海天味業(yè)（603288.SH）、水井坊（600779.SH）、瀘州老窖（000568.SZ）、古井貢酒（000596.SZ）、涪陵榨菜（002507.SZ）、安琪酵母（600298.SH）、山西汾酒（600809.SH）。貴州茅臺、五糧液、海天味業(yè)漲幅摘得食品飲料三甲，其中貴州茅臺漲幅第一，四年上漲304%，五糧液漲幅276%，海天味業(yè)漲幅190%，其余各股漲幅依次為180%、160%、150%、123%、119%、118%。

　　9只牛股各具特色

　　貴州茅臺堪稱價值投資者的圣杯。2015-2018年，四年來，貴州茅臺收入從334億元增長至772億元，年化增長23%，凈利潤從165億元增長至378億元，年化增長23%，凈利率在45%-49%之間，茅臺酒產(chǎn)量從2.97萬噸增長至7.02萬噸，年化增長24%，茅臺酒銷售量從2.75萬噸增長至6.22萬噸，年化增長23%，銷售量增速與收入增速持平，茅臺收入增長主要由銷量帶動。5178點以來，公司市值從3038億元漲至11469億元，漲幅達到304%，年化漲幅達39%。

　　五糧液作為另一個白酒大王也成色十足。2015-2018年，四年來，五糧液收入從217億元增長至400億元，年化增長17%，凈利潤從64億元增長至140億元，年化增長22%，凈利率從29.6%提升至35.07%，提升了5.47個百分點，白酒生產(chǎn)量從13.83萬噸增長至19.20萬噸，年化增長8.54%，白酒銷售量從13.74萬噸增長至19.16萬噸，年化增長8.67%，銷售量增長遠低于收入增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及提價貢獻了大部分收入增長。5178點以來，公司市值從1170億元漲至4074億元，漲幅達到276%，年化漲幅37%。

　　海天味業(yè)則上演了一幕醬油的傳奇。2015-2018年，四年來，海天味業(yè)收入從113億元增長至170億元，年化增長11%，凈利潤從25億元增長至44億元，年化增長15%，凈利率從22.22%提升至25.63%，提升了3.41個百分點，醬油銷售量從134萬噸增長至188萬噸，年化增長8.75%，蠔油銷售量從40萬噸增長至60萬噸，年化增長10.82%，醬類銷售量從21萬噸增長至24萬噸，年化增長3%。公司自上市以來約每三年提價一次，2015年以來，收入增長主要來源于銷售量增長。5178點以來，公司市值從1022億元漲至2781億元，漲幅達到191%，年化漲幅28%。

　　水井坊則演繹了中國名酒的西洋風味。2015-2018年，四年來，水井坊收入從8.55億元增長至28億元，年化增長35%，凈利潤從0.88億元增長至5.79億元，年化增長60%，凈利率從10.29%提升至35.07%，提升了10.26個百分點，白酒生產(chǎn)量從1974千升增長至6958千升，年化增長37%，白酒銷售量從2702千升增長至9273千升，年化增長36.11%，銷售量與收入增長持平，收入增長主要由銷量貢獻。5178點以來，公司市值從80億元漲至217億元，漲幅達到180%，年化漲幅28%。

　　瀘州老窖勵精圖治百折不撓，漲幅位居第五。2015-2018年，四年來，瀘州老窖收入從69億元增長至130億元，年化增長17%，凈利潤從16億元增長至35億元，年化增長23%，凈利率從22.5%提升至26.9%，提升了4.4個百分點，白酒生產(chǎn)量從19.12萬噸增長至15.68萬噸，年化增長-4.85%，白酒銷售量從19萬噸增長至14.64萬噸，年化增長-6.31%，收入增長而銷售量下降，收入增長主要來源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及提價。5178點以來，公司市值從418億元漲至1029億元，漲幅達到160%，年化漲幅25%。

　　漲幅排行第六的古井貢酒演繹了區(qū)域名酒的成長之路。2015-2018年，四年來，古井貢酒收入從53億元增長至87億元，年化增長13%，凈利潤從7.16億元增長至17.41億元，年化增長25%，凈利率從13.62%提升至20.04%，提升了6.42個百分點，白酒產(chǎn)量從7.71萬噸增長至8.33萬噸，年化增長1.94%，白酒銷售量從7.18萬噸增長至8.28萬噸，年化增長3.62%，銷售量增長遠低于收入增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及提價貢獻了大部分收入增長。5178點以來，公司市值從196億元漲至466億元，漲幅達到150%，年化漲幅24%。

　　榨菜也瘋狂，涪陵榨菜漲幅排名第七。2015-2018年，四年來，涪陵榨菜收入從9.31億元增長至19.14億元，年化增長20%，凈利潤從1.57億元增長至6.62億元，年化增長43%，凈利率從16.91%提升至34.57%，提升了17.66個百分點，銷售量從9.75萬噸增長至14.44萬噸，年化增長10.31%。公司銷售收入主要由提價貢獻，2015年以來，公司連續(xù)四年通過直接、間接方式對產(chǎn)品提價，保持了較高的收入和凈利潤增長。5178點以來，公司市值從100億元漲至221億元，漲幅達到123%，年化漲幅22%。

　　作為小行業(yè)中的大龍頭，安琪酵母漲幅排名第八。2015-2018年，四年來，安琪酵母收入從42億元增長至67億元，年化增長12%，凈利潤從3.2元增長至9億元，年化增長30%，凈利率從7.56%提升至13.46%，提升了5.89個百分點，酵母類銷售量從18萬噸增長至25萬噸，年化增長8%，四年間酵母類成本從1.15降至1.17，后又上升至1.27萬元/噸。安琪酵母業(yè)績高增長主要受益于成本下降，2015年以來，糖蜜開啟了為期兩年的成本下降周期。5178點以來，公司市值從120億元漲至252億元，漲幅達到119%，年化漲幅20%。

　　底蘊豐厚的山西汾酒漲幅則位列第九。2015-2018年，四年來，山西汾酒收入從41億元增長至94億元，年化增長23%，凈利潤從5.4億元增長至15.6億元，年化增長30%，凈利率從13.12%提升至16.63%，提升了3.5個百分點，白酒生產(chǎn)量從3.19萬千升增長至7.70萬千升，年化增長25%，白酒銷售量從3.57萬千升增長至7.25萬千升，年化增長19%，銷售量增長略低于收入增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及提價貢獻了部分收入增長。5178點以來，公司市值從243億元漲至511億元，漲幅達到118%，年化漲幅20%。

　　賽道優(yōu)龍頭，享戴維斯雙擊

　　將個股漲幅按照P=EPS×PE進行拆分，分別從靜態(tài)和動態(tài)兩個維度進行拆分，其中靜態(tài)維度采用靜態(tài)PE和凈利潤變動，動態(tài)維度采用動態(tài)PE和動態(tài)EPS變動來計算。經(jīng)過計算，靜態(tài)拆分可以對漲幅解釋更多。

　　上漲主要是由業(yè)績驅(qū)動，估值不斷消化業(yè)績。從PE、EPS拆分來看，9只翻倍股漲幅大部分由業(yè)績貢獻，所有公司凈利潤變動均在100%以上，其中安琪酵母凈利潤增幅最大，增長409%，海天味業(yè)凈利潤增長最少，增長109%。

　　估值提升角度看，從PE、EPS拆分來看，9只翻倍股中僅有3只出現(xiàn)了戴維斯雙擊，即貴州茅臺、五糧液、海天味業(yè)，四年間估值、業(yè)績實現(xiàn)雙提升。3只均為好賽道的行業(yè)龍頭，其中貴州茅臺、五糧液為白酒行業(yè)龍頭，海天味業(yè)為調(diào)味品行業(yè)龍頭。

　　業(yè)績提升主要來源于兩個方面，一是收入提升（量×價），二是成本下降（原材料成本或制造成本）。我們將凈利潤增長按照收入、毛利率、凈利率進行拆分，9個公司業(yè)績提升原因不盡相同。

　　除安琪酵母收入增長主要來源于成本下降外，其余8只股票業(yè)績增長大部分由收入增長貢獻。8只股票中僅有3只收入增長主要來源于銷量增長，分別為貴州茅臺、海天味業(yè)、水井坊，其中貴州茅臺、海天味業(yè)銷量增長主要源于其極強的品牌力和獨一無二的行業(yè)地位。8只股票中另外5只收入增長主要來源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整或者提價，分別為五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒和涪陵榨菜。

　　牛股上漲主要來源于業(yè)績，業(yè)績穩(wěn)定增長帶來股價持續(xù)上漲，業(yè)績消化估值。展望9只牛股2019年和2020年的收入和業(yè)績，這些公司收入和凈利潤均能保持較快較穩(wěn)定增長，未來業(yè)績消化估值，業(yè)績的穩(wěn)定增長有望帶來股價的持續(xù)上漲。