基少成多 | 如果投資也講“時代論”，除了認(rèn)命還能做什么？

　　來源：中泰證券資管

　　今天，中國資本市場被認(rèn)為“邁入了一個新時代”。但我們想和您討論的“投資時代論”，與當(dāng)下的熱點無關(guān)，卻和歷史有關(guān)。

　　早在2013年，被稱為“債券之王”的【太平洋(601099)、股吧】投資管理公司（PIMCO）聯(lián)席首席投資官比爾·格羅斯（Bill Gross）拋出過“時代造英雄”的論點。在其以流行天王邁克爾·杰克遜的名曲命名的題為《鏡中人》的投資前景報告中，他直言不諱地表示，“我們所有人——包括巴菲特、索羅斯、菲斯這樣的老家伙，好吧，也包括我在內(nèi)——都是在一個可能是最有利的時期從成長中累積經(jīng)驗；這是投資者所能經(jīng)歷的最美好時代”。

　　用更符合書面語言習(xí)慣的文字來描述，比爾·格羅斯認(rèn)為，一眾大師之所以功成名就，除了個人的原因，還得益于債券市場擴張帶來跨資產(chǎn)價格大幅上漲而形成的對貨幣管理非常有利的時代——是時代成就了這些人，而不是這些人成就了時代。

　　比爾·格羅斯的表述也許并不完全是自謙，因為若以標(biāo)普500指數(shù)為例，時代似乎真的是影響投資收益率的重要參數(shù)。

　　下圖來自美國的投資經(jīng)理Nick Maggiulli的一個統(tǒng)計結(jié)果，其表示的就是開始于不同年代投資于標(biāo)普500指數(shù)的20年期收益情況。右邊一列彩色的數(shù)字是開始投資的年份（一次性投資），不難發(fā)現(xiàn)，在美股市場中，以20年為期，不同年代開始做投資，收益差距的確極大。

　　下圖中收益最高的是從1981年開始投資的人，20年期的收益超過9倍；而收益最低的則是從1901年開始投資的人，20年間只賺了不到1倍。兩相對比，不同時間起點來投資標(biāo)普500指數(shù)20年，收益率之間差了9倍之多。

　　　　圖片來源：ofdollarsanddata.com

　　會不會是因為20年作為周期還是太短，以至于某一兩年的波瀾起伏會對最終的結(jié)果產(chǎn)生決定性的因素呢？這一次，我們再把時間拉長到40年期，結(jié)果既有相同之處，也有不同之處。

　　　　圖片來源：ofdollarsanddata.com

　　相同之處在于，以不同年代為起點，投資收益的差距依然存在，且差距幅度變化不大。即，從1921年開始投資標(biāo)普500指數(shù)40年，大致可以獲得40多倍的收益；而如果從1901年代開始投資，大致可以獲得5倍左右收益。40多倍收益與5倍收益之間相差8倍，與20年為期的9倍差距確實差不多。

　　但不同之處在于，“幸運兒”變了。同樣以1921年為投資起點，20年期的投資收益并不突出，但如果把周期拉長到40年，以1921年為起點的投資，所能享受到的時代本身的Beta收益非?？捎^。

　　寫到這里，你也許會問，難道本文要表達(dá)的就是“時代造英雄”這個觀點嗎？

　　當(dāng)然不是，從數(shù)據(jù)來看，“時代造英雄”可能是最易得的一個結(jié)論，但細(xì)想之下，另一個同樣顯而易見的結(jié)論是，以不同年代為起點的投資收益之所以差別如此巨大，是因為 “不同的時代產(chǎn)生不同的回報，也將產(chǎn)生不同的投資之王”。

　　之所以把上一句話打上引號，因為這句結(jié)論同樣來自比爾·格羅斯的《鏡中人》一文。事實上對于這一觀點我們也有過思考。早在2017年，我們做過一次投資收益的回溯，結(jié)果發(fā)現(xiàn)沒有任何一類資產(chǎn)可以持續(xù)上漲，也沒有任何一類資產(chǎn)會持續(xù)下跌。

　　　　數(shù)據(jù)來源：中泰資管

　　這個統(tǒng)計給我們的提醒是：持有單一資產(chǎn)或單一策略的風(fēng)險較大，因為幾乎無法預(yù)測哪個策略短期會失效、以及失效多久。任何一種投資要賺錢（策略有效）都有前提，比如價值投資策略的有效前提是穩(wěn)定的宏觀環(huán)境與長期經(jīng)濟增長；CTA策略的有效前提是宏觀環(huán)境復(fù)雜、市場波動大；而套利策略的有效前提是過度的市場情緒和錯誤的市場定價。

　　換句話說，尋找盡可能多的、不相關(guān)的資產(chǎn)和投資策略，合理地組裝在一起，是在投資中取得長跑勝利的另一條重要因素。