原標(biāo)題：A股積極因素不斷 市場下行空間有限

　　　　積極因素正在醞釀

　?。航?，全球市場避險(xiǎn)情緒升溫，當(dāng)前A股市場有哪些積極因素？

　　楊德龍：首先，國內(nèi)基本面方面，我國經(jīng)濟(jì)在今年上半年整體上保持了平穩(wěn)增長，但是經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，因此在貨幣政策和財(cái)政政策方面，下半年依然保持積極的財(cái)政政策，特別是高達(dá)2萬億元的大幅減稅降費(fèi)將逐步落地。財(cái)政政策的發(fā)力有利于讓經(jīng)濟(jì)增速早日企穩(wěn)回升。而貨幣政策方面，下半年將繼續(xù)保持偏寬松的貨幣政策?，F(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)采取了降息的手段，可能會(huì)引發(fā)全球央行的降息潮，從而為中國央行保持貨幣寬松提供了良好的基礎(chǔ)。

　　其次，外資還在加速流入A股市場。MSCI將中國大盤A股的納入因子由10%提升至15%，外資布局A股的時(shí)間窗口再次打開。隨著A股納入因子的逐步提高，外資對于A股的配置需求將進(jìn)一步增加，加速外資流入A股市場。今年以來，外資流入A股的資金量已經(jīng)超過了1000億元，而去年流入A股高達(dá)3000億元，預(yù)計(jì)年底之前外資還將持續(xù)流入A股市場。預(yù)計(jì)未來十年外資平均每年流入A股的資金量將在3000億元左右，這將給A股市場帶來顯著的變化。

　　隨著A股市場國際化程度的提高，外資進(jìn)入A股的意愿越來越強(qiáng)烈，特別是A股經(jīng)過前期的調(diào)整之后，整體上估值處于全球資本市場的低位，實(shí)際上會(huì)引發(fā)更多的外資配置A股市場。

　　戴康：A股當(dāng)前也醞釀著積極的因素：首先，外部因素對A股盈利預(yù)測產(chǎn)生下修的壓力，但我們對企業(yè)盈利并不悲觀，維持盈利增速不遲于三季度出現(xiàn)的判斷。在外需沖擊與內(nèi)需不足的背景下，我們認(rèn)為2019年下半年經(jīng)濟(jì)需求端將較為疲弱，但這并不意味著我們對A股盈利很悲觀，因?yàn)槠髽I(yè)盈利衡量的是“供需平衡”的結(jié)果。與過往的企業(yè)盈利回升周期不同，在行政管控和龍頭控制權(quán)上升的背景下，本輪A股企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張周期相對理性有序，且產(chǎn)能擴(kuò)張中技術(shù)改造和產(chǎn)能替換占據(jù)重要比重——以制造業(yè)為例，2018年制造業(yè)投資中用于技術(shù)改造的投資增長14.9%，比全部制造業(yè)投資高出5.4個(gè)百分點(diǎn)。因此，本輪高效產(chǎn)能替換對實(shí)際供給放開的沖擊小于歷史盈利周期，且新增高效產(chǎn)能能夠有效提高生產(chǎn)質(zhì)量和效率，對上市公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率乃至盈利能力有一定緩沖作用。

　　其次，“相機(jī)抉擇”背景下，市場對政策預(yù)期轉(zhuǎn)向“更寬松”，下半年“火勢再燃”，政策組合拳值得期待。外部因素轉(zhuǎn)變也使市場對美聯(lián)儲(chǔ)9月再次降息的概率上升，中國經(jīng)濟(jì)三大制約因素（通脹、房價(jià)、匯率）減輕，為貨幣政策寬松進(jìn)一步騰挪空間，我們預(yù)計(jì)最早三季度末或四季度初可以看到降低融資成本更直接的政策出臺(tái)。此外，多種政策組合齊發(fā)力值得期待：除了調(diào)降政策利率之外，諸如產(chǎn)業(yè)政策升級(jí)、財(cái)政政策促基建加碼等政策力度抬升?；久婧拓泿耪呙鎸⒐餐苿?dòng)下半年利率開始真正出現(xiàn)下行。若政策“火勢更旺”，將使得A股估值的擴(kuò)張力度再次勝過盈利下行擔(dān)憂。

　　最后，2019年“金融供給側(cè)改革”穩(wěn)步推進(jìn)，“讓市場在資源配置中發(fā)揮更大的作用”政策主導(dǎo)下，貼現(xiàn)率下行驅(qū)動(dòng)是本輪A股慢牛行情開啟的核心驅(qū)動(dòng)力，政策信號(hào)仍在不斷加強(qiáng)。

　　桂浩明：雖然近期境內(nèi)外市場避險(xiǎn)情緒明顯上升，投資者對后市普遍持謹(jǐn)慎態(tài)度，對各種不確定性的擔(dān)憂心理濃重，以至股市等出現(xiàn)比較大的回落。但這些只是我們觀察到的一個(gè)方面。事實(shí)上換個(gè)視角，從我們自身來看，還是能夠發(fā)現(xiàn)不少積極因素的。譬如說，國內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)盡管仍然面臨一定下行壓力，但經(jīng)濟(jì)的韌勁也逐漸體現(xiàn)了出來，這一點(diǎn)從采購經(jīng)理人指數(shù)的反彈上可見端倪。另外，今年以來，國家在啟動(dòng)內(nèi)需上做了大量工作，一批影響重大的新的工程項(xiàng)目已經(jīng)具備了開工條件并陸續(xù)啟動(dòng)，這對經(jīng)濟(jì)也是一個(gè)拉動(dòng)。還有，隨著各國的降息，世界資金市場呈現(xiàn)相對寬松的局面，這也會(huì)在某些方面對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一些有利的作用。就A股市場而言，現(xiàn)在總體位置比較低，一些績優(yōu)股也有了較大幅度的調(diào)整，這也為增量資金的介入提供了條件，而外資也在不斷提高進(jìn)入中國股市的資金規(guī)模，國內(nèi)的長線資金入市的節(jié)奏也在加快。

　　無需擔(dān)憂人民幣匯率

　?。喝嗣駧艃睹涝獏R率變化對市場將產(chǎn)生怎樣的影響？

　　戴康：人民幣匯率的波動(dòng)會(huì)通過資金面、通脹、流動(dòng)性、外部金融條件、企業(yè)盈利五個(gè)途徑影響權(quán)益市場，我們認(rèn)為本輪匯率波動(dòng)對權(quán)益市場的影響主要通過資金面，短期沖擊大于長期影響。

　　本次人民幣匯率波動(dòng)由風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和經(jīng)濟(jì)預(yù)期調(diào)整共同觸發(fā)，類似于今年4月-5月期間，是否企穩(wěn)也可觀察相應(yīng)指標(biāo)：全球風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)（如金價(jià)/油價(jià)）、離岸人民幣流動(dòng)性等。本次人民幣匯率波動(dòng)是外部條件變化而造成的盈利預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)調(diào)整，并不具備形成長期趨勢的基礎(chǔ)。但短期匯率表現(xiàn)仍存在不確定性。

　　從大類資產(chǎn)的角度看，在匯率短期波動(dòng)較大時(shí)運(yùn)用對沖工具或納入類債券股票及組合相關(guān)度低的行業(yè)，可以降低投資組合整體波動(dòng)率。

　　楊德龍：決定匯率的長期因素主要是經(jīng)濟(jì)增長。在未來的十年，中國經(jīng)濟(jì)大概率仍然是全球主要經(jīng)濟(jì)體中增速比較高的，遠(yuǎn)高于美國經(jīng)濟(jì)的增速。在貨幣政策方面，美聯(lián)儲(chǔ)降息，開啟了寬松周期。雖然美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾否認(rèn)降息是寬松周期的開始，但是在美國總統(tǒng)特朗普的壓力之下，以及經(jīng)濟(jì)放緩的預(yù)期之下，美聯(lián)儲(chǔ)開啟寬松周期應(yīng)該是大概率的事件。而中國央行并沒有跟隨降息，這樣一來，貨幣政策的差異對人民幣走勢也會(huì)形成強(qiáng)支撐。

　　人民幣匯率沒有出現(xiàn)大幅波動(dòng)的可能性，因此對于外資流入不會(huì)產(chǎn)生明顯影響，事實(shí)上，近期外資仍在流入中國股市和債市。

　　加倉時(shí)機(jī)未到

　　：對后市如何看？具體應(yīng)該如何布局？

　　桂浩明：上證指數(shù)跌破2800點(diǎn)以后，實(shí)際上也就意味著脫離了之前在兩個(gè)缺口之間整理的走勢，需要重新尋找底部支撐?，F(xiàn)在看來，這個(gè)過程會(huì)比較漫長，由于市場上各種不確定因素還比較多，操作層面的難度比較高，因此現(xiàn)在不是最好的建倉時(shí)點(diǎn)。即便有結(jié)構(gòu)性行情，也不是太容易把握。因此，比較好的方式是等待觀望，在市場上各種積極因素明顯地體現(xiàn)出來，股市運(yùn)行的氛圍也有所改善時(shí)，再逐步擴(kuò)大倉位。

　　楊德龍：當(dāng)前A股市場受到多方面的沖擊，打破了前期震蕩的平臺(tái)2800點(diǎn)，進(jìn)一步下探，但是下探的空間是非常有限的。A股前期已經(jīng)提前進(jìn)行了調(diào)整，估值上處于歷史大底的位置。無論和國際上哪一個(gè)市場相比，A股的估值都是有優(yōu)勢的。建議投資者耐心等待不確定性因素消除，再進(jìn)行戰(zhàn)略性加倉。

　　具體布局方面，今年以來，我建議大家關(guān)注消費(fèi)、金融和科技龍頭股三個(gè)方向，這些板塊都陸續(xù)有所表現(xiàn)，而消費(fèi)股經(jīng)過前期的調(diào)整之后，多數(shù)個(gè)股也已經(jīng)跌出了價(jià)值，從長期來看，消費(fèi)股仍然是值得長期持有的個(gè)股。

　　戴康：短期來看，市場短暫承壓但上行空間大于下行風(fēng)險(xiǎn)。短期沖擊過后我們認(rèn)為“科技好時(shí)光延續(xù)”，其中消費(fèi)電子階段性需要消化外部變化，繼續(xù)推薦自主可控科技（半導(dǎo)體、軟件）；此外，預(yù)計(jì)外部條件變化將上調(diào)決策層穩(wěn)增長預(yù)期，首次建議開始關(guān)注今年一直低于預(yù)期的基建鏈條（如建筑、高低壓設(shè)備）。

　　中長期來看，我們認(rèn)為“讓市場在資源配置中發(fā)揮更大的作用”政策主導(dǎo)之下的金融供給側(cè)改革是驅(qū)動(dòng)A股本輪中長期行情的核心因素，本輪行情的主線是金融供給側(cè)改革的資金需求端和供給端。確定性最高的三個(gè)方向，一是長線資金偏愛凈資產(chǎn)收益率（ROE）穩(wěn)定性“中國優(yōu)勢”行業(yè)；二是寬松政策加碼時(shí)的“自主可控”；三是產(chǎn)業(yè)政策加碼下的汽車和家電。