“面值退市”第二股木已成舟！今年A股退市公司已有9家，市場(chǎng)退出生態(tài)加速完善

　　原創(chuàng)： 昝秀麗

　　繼去年的【中弘股份(000979)、股吧】后，A股市場(chǎng)第二只“面值退市”股木已成舟。（ID：xhszzb）記者近日從有關(guān)部門(mén)獲悉，*ST雛鷹退市基本已成定局。

　　此前，由于連續(xù)20個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)均低于面值，【*ST雛鷹(002477)、股吧】自8月2日起停牌。深交所將自停牌起15個(gè)交易日內(nèi)作出公司股票是否終止上市的決定。

　　有關(guān)人士表示，將對(duì)嚴(yán)重?cái)_亂市場(chǎng)秩序、觸及退市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)堅(jiān)決退市，同時(shí)拓展重組等多元化退出渠道，鼓勵(lì)市場(chǎng)化主動(dòng)退市。與此同時(shí)，退市類(lèi)型更加全面，多元化退出渠道和出清方式正在形成，退市進(jìn)一步市場(chǎng)化、常態(tài)化，“有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰”的市場(chǎng)生態(tài)進(jìn)一步完善。

　　公開(kāi)資料顯示，如果算上*ST雛鷹，今年A股退市公司數(shù)量已有9家，創(chuàng)近年新高。

　　退市渠道日趨多元化

　　包括觸發(fā)退市條款的*ST雛鷹在內(nèi)，今年以來(lái)，滬深兩市已有9家公司通過(guò)多種渠道退市。其中，*ST海潤(rùn)、*ST華澤、*ST眾和、*ST雛鷹強(qiáng)制退市，*ST上普主動(dòng)退市，小天鵝、云南能投、東方新星以及*ST嘉陵通過(guò)并購(gòu)重組渠道退市。

　　“歷經(jīng)三次退市制度改革，我國(guó)資本市場(chǎng)已形成多元化的退市指標(biāo)體系和較為穩(wěn)定的退市實(shí)施機(jī)制。與境外成熟市場(chǎng)相比，我國(guó)退市指標(biāo)體系已相對(duì)完整，部分指標(biāo)執(zhí)行中甚至比成熟市場(chǎng)更為嚴(yán)格?？傮w來(lái)說(shuō)，有強(qiáng)制退市、主動(dòng)退市和重組類(lèi)退市三大類(lèi)。而每一大類(lèi)里又涉及多種類(lèi)型和多項(xiàng)指標(biāo)?！鄙罱凰嘘P(guān)人士介紹，目前，資本市場(chǎng)已形成多元化的退出渠道和出清方式，因此，相關(guān)退出規(guī)則和適用條件相對(duì)復(fù)雜。

　　重組類(lèi)退市方式包括吸收合并、重組上市和出清式資產(chǎn)置換三種類(lèi)型。小天鵝即通過(guò)吸收合并方式退市；云南能投和東方新星以“賣(mài)殼”的方式退出；*ST嘉陵則以出清式資產(chǎn)置換退出。

　　上述深交所有關(guān)負(fù)責(zé)人強(qiáng)調(diào)，出清式資產(chǎn)置換是指在上市公司實(shí)際控制人未發(fā)生變更的前提下，上市公司將原有主要業(yè)務(wù)置出，同時(shí)置入新業(yè)務(wù)，使上市公司主業(yè)發(fā)生“脫胎換骨式”變更，這實(shí)際上也是退出的一種方式。此外，重組上市在出清不良資產(chǎn)的同時(shí)置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，使公司“脫胎換骨”，也是重要的化解存量風(fēng)險(xiǎn)工具，比如此前的360借殼江南嘉捷，江南嘉捷即通過(guò)賣(mài)殼退出資本市場(chǎng)。

　　主動(dòng)退市所涉類(lèi)型相對(duì)簡(jiǎn)單，一般包括股東大會(huì)決議和私有化。今年上半年退市的*ST上普即系A(chǔ)股市場(chǎng)上第二家股東大會(huì)決議主動(dòng)退市的公司。首家股東大會(huì)決議主動(dòng)退市的公司是*ST二重，其在2015年退市。

　　在所有退出渠道當(dāng)中，最為復(fù)雜的是強(qiáng)制退市，包括財(cái)務(wù)類(lèi)、交易類(lèi)、規(guī)范類(lèi)和其他（如破產(chǎn)清算等）四大類(lèi)別。其中，財(cái)務(wù)類(lèi)通常涉及到凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入以及審計(jì)意見(jiàn)類(lèi)型等退市指標(biāo)。*ST海潤(rùn)、*ST華澤、*ST眾和3家公司即因觸發(fā)財(cái)務(wù)類(lèi)退市指標(biāo)被強(qiáng)制退市。

　　例如，*ST海潤(rùn)是觸及凈資產(chǎn)、凈利潤(rùn)和審計(jì)報(bào)告意見(jiàn)類(lèi)型等三項(xiàng)強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)；*ST眾和屬于暫停上市后首個(gè)年度報(bào)告顯示公司凈利潤(rùn)及凈資產(chǎn)為負(fù)值、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告被出具無(wú)法表示意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告。去年退市的*ST烯碳則因暫停上市后首個(gè)年度報(bào)告被會(huì)計(jì)師出具“無(wú)法表示意見(jiàn)”被強(qiáng)制退市。

　　交易類(lèi)的退市指標(biāo)則主要包括股票價(jià)格、交易量或股東人數(shù)等。如*ST雛鷹、中弘股份。

　　規(guī)范類(lèi)主要包括重大違法和未按規(guī)定披露年報(bào)兩種情形，而其中關(guān)于重大違法強(qiáng)制退市的相關(guān)規(guī)則更是備受關(guān)注。

　　重大違法強(qiáng)制退市彰顯威力

　　“出現(xiàn)一家，退市一家。”近年以來(lái)，監(jiān)管退市態(tài)度堅(jiān)決，彰顯威力。2016年*ST博元成為首單因重大違法被強(qiáng)制退市公司，2017年欣泰電氣因欺詐發(fā)行成為第二單觸發(fā)重大違法退市公司，2018年長(zhǎng)生生物成為第三單因重大違法被強(qiáng)制退市的公司。

　　近期多家上市公司被曝涉財(cái)務(wù)造假。去年以來(lái)，也有部分公司涉嫌欺詐發(fā)行被移送公安機(jī)關(guān)，另有部分公司受到相關(guān)行政主管部門(mén)的行政處罰。針對(duì)投資者關(guān)心的何種行為會(huì)被認(rèn)定為“重大違法”而強(qiáng)制退市等問(wèn)題，深交所相關(guān)人士解釋了重大違法強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)和適用情形。

　　“近年來(lái)，證監(jiān)會(huì)持續(xù)加大退市監(jiān)管力度，為落實(shí)《證券法》相關(guān)規(guī)定，證監(jiān)會(huì)在2014年11月發(fā)布的《關(guān)于改革完善并嚴(yán)格實(shí)施上市公司退市制度的若干意見(jiàn)》（下稱(chēng)《退市意見(jiàn)》）中首次明確了重大違法強(qiáng)制退市的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)和程序。2018年7月，證監(jiān)會(huì)修訂了《退市意見(jiàn)》，進(jìn)一步完善了相關(guān)規(guī)則。2018年11月，滬深交易所制定并發(fā)布了《上市公司重大違法強(qiáng)制退市實(shí)施辦法》（下稱(chēng)《實(shí)施辦法》）等相關(guān)配套新規(guī)，其中年報(bào)造假規(guī)避退市和‘五大安全’重大違法具體標(biāo)準(zhǔn)為本次規(guī)則完善中重點(diǎn)明確、細(xì)化解釋的內(nèi)容，相關(guān)規(guī)則發(fā)布后，長(zhǎng)生生物成為首家觸發(fā)‘五大安全’重大違法強(qiáng)制退市的公司。”上述深交所人士表示。

　　關(guān)于年報(bào)造假規(guī)避退市的具體情形，《實(shí)施辦法》第四條第（三）款作了明確規(guī)定——“上市公司披露的年度報(bào)告存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏，根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政處罰決定認(rèn)定的事實(shí)，上市公司連續(xù)會(huì)計(jì)年度財(cái)務(wù)指標(biāo)實(shí)際已觸及《股票上市規(guī)則》規(guī)定的終止上市標(biāo)準(zhǔn)，其股票應(yīng)當(dāng)被終止上市”。對(duì)于實(shí)際已觸及《股票上市規(guī)則》規(guī)定的終止上市標(biāo)準(zhǔn)，即處罰認(rèn)定的結(jié)果顯示上市公司的凈利潤(rùn)已經(jīng)四連虧，或凈資產(chǎn)已經(jīng)連續(xù)三年為負(fù)，上市公司靠造假掩蓋了上述情形，應(yīng)回歸本來(lái)面目，對(duì)其進(jìn)行強(qiáng)制退市，凈化市場(chǎng)生態(tài)。

　　值得關(guān)注的是，為體現(xiàn)從嚴(yán)執(zhí)行重大違法強(qiáng)制退市制度理念，兼顧新舊規(guī)則銜接的連續(xù)性，《實(shí)施辦法》將2015年的年度報(bào)告作為年報(bào)造假規(guī)避退市新老劃斷的起算點(diǎn)，即追溯后，自2015年起凈利潤(rùn)連續(xù)四年為負(fù)或者凈資產(chǎn)連續(xù)三年為負(fù)（創(chuàng)業(yè)板為連續(xù)兩年）觸及終止上市標(biāo)準(zhǔn)的才予以退市。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，法律法規(guī)不溯及以往，鑒于《實(shí)施辦法》是對(duì)2014年《退市意見(jiàn)》的解釋?zhuān)湫Яκ加凇锻耸幸庖?jiàn)》生效后，不屬于溯及以往。該過(guò)渡期規(guī)定較好地協(xié)調(diào)了新老劃斷中的有關(guān)問(wèn)題，既沒(méi)有對(duì)以往已經(jīng)查出連續(xù)造假的公司“突然死亡”，也釋放了從嚴(yán)監(jiān)管的信號(hào)。同時(shí)《實(shí)施辦法》發(fā)布之時(shí)，上市公司2018年年報(bào)尚未開(kāi)始編制，即使上市公司自2015年開(kāi)始造假，只要其心懷敬畏之心，在《實(shí)施辦法》出臺(tái)后“及時(shí)收手”，由于僅三年造假，觸發(fā)重大違法退市標(biāo)準(zhǔn)的可能性也較小。

　　除了從嚴(yán)執(zhí)行重大違法強(qiáng)制退市連續(xù)會(huì)計(jì)年度財(cái)務(wù)指標(biāo)起算時(shí)點(diǎn)外，重大違法過(guò)渡期安排中還設(shè)置了重組上市重大違法的例外情形，并實(shí)施新老劃斷。

　　“對(duì)于《實(shí)施辦法》實(shí)施前已經(jīng)完成重組上市的公司，不因重組上市完成前的上市公司重大違法行為對(duì)其強(qiáng)制退市；上市公司在被處罰時(shí)已經(jīng)通過(guò)重組上市等方式‘脫胎換骨’，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和公司治理得到實(shí)質(zhì)改善，如再因重組上市前的上市公司重大違法行為被退市，則有‘代前人受過(guò)’之嫌，對(duì)借殼方和投資者而言有失公平，也違背了執(zhí)行重大違法強(qiáng)制退市制度的立法初衷?！鄙辖凰嘘P(guān)人士解釋。另外，《實(shí)施辦法》實(shí)施后，不再給予豁免，重組方應(yīng)做好盡職調(diào)查，保護(hù)中小投資者合法權(quán)益。

　　此外，根據(jù)《實(shí)施辦法》，上市公司被移送公安機(jī)關(guān)與退市已脫鉤，今后被移送的公司將不再被暫停上市。為此，重大違法過(guò)渡期安排還明確規(guī)定了新規(guī)實(shí)施前已被移送但尚未終止上市公司的適用安排。根據(jù)新老劃斷，上市公司已披露被證監(jiān)會(huì)認(rèn)定構(gòu)成重大違法行為或被依法移送公安機(jī)關(guān)，但未被作出終止上市決定的，區(qū)分以下情形處理：已被作出暫停上市決定的，如不存在其他暫停上市或終止上市的情形，繼續(xù)維持暫停上市狀態(tài)；已被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的（創(chuàng)業(yè)板為披露暫停上市風(fēng)險(xiǎn)提示公告），如不存在暫停上市或終止上市的情形，繼續(xù)維持停牌狀態(tài)。上述兩種情形需待人民法院對(duì)公司作出有罪裁判且生效后，依據(jù)新規(guī)判斷是否構(gòu)成重大違法強(qiáng)制退市情形。目前，金亞科技、雅百特即屬于上述情形。

　　完善退出生態(tài)需多方合力

　　盡管我國(guó)退市制度和退市指標(biāo)體系已在逐步健全，但相對(duì)于境外成熟市場(chǎng)多元化、暢通的退出渠道（如強(qiáng)制退市、重組、破產(chǎn)等），我國(guó)“退市難、退市少”的問(wèn)題猶存。

　　市場(chǎng)分析人士表示，“目前我國(guó)退市現(xiàn)狀受多種因素綜合影響。一是由于市場(chǎng)約束機(jī)制未能發(fā)揮作用，市場(chǎng)估值體系不盡合理，未能體現(xiàn)優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)、劣質(zhì)劣價(jià)，許多‘三無(wú)公司’（無(wú)資金、無(wú)業(yè)務(wù)、無(wú)人員）市值甚至高達(dá)數(shù)十億。退與不退，天壤之別。二是上市公司維持上市地位的合規(guī)成本較低，市場(chǎng)化主動(dòng)退市較難出現(xiàn)，為維持上市地位，甚至通過(guò)各種等五花八門(mén)的方式保殼規(guī)避退市；三是各方對(duì)退市的認(rèn)識(shí)高度不統(tǒng)一，大股東、地方政府、中小股東等相關(guān)方‘談退色變’?！?/p>

　　需要注意的是，退市是一個(gè)完整生態(tài)，需要市場(chǎng)各方統(tǒng)一認(rèn)識(shí)、共同努力。通過(guò)發(fā)揮市場(chǎng)約束機(jī)制作用，引導(dǎo)市場(chǎng)估值回歸，充分發(fā)揮市場(chǎng)資源配置功能，進(jìn)而形成有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰的良性循環(huán)。

　　關(guān)于探索創(chuàng)新退市方式，銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉鋒表示，退市不是一個(gè)動(dòng)作，而是連貫的過(guò)程。退市后涉及如何補(bǔ)償股東等問(wèn)題，相關(guān)法律程序亟待完善，因此探索創(chuàng)新退市方式首先要把程序設(shè)計(jì)好，考慮周全。

　　“退市應(yīng)堅(jiān)決從嚴(yán)，但違法違規(guī)的司法救濟(jì)也應(yīng)跟上?！毙聲r(shí)代證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘向東強(qiáng)調(diào)，例如可以考慮從行政罰款或和解金中提取一部分作為賠償基金，用于解決中小投資者訴訟勝利后相關(guān)責(zé)任人無(wú)能力賠償?shù)葐?wèn)題。

　　中國(guó)人民大學(xué)法學(xué)院教授劉俊海提出，要激活四大法律責(zé)任，即民事責(zé)任、行政責(zé)任、刑事責(zé)任以及信用制裁。針對(duì)資本市場(chǎng)中劣幣驅(qū)逐良幣的亂象，監(jiān)管者要樹(shù)立“三升三降”的監(jiān)管理念：一要提升違法成本，降低違法收益，確保違法成本高于違法收益；二要提高投資者維權(quán)收益，降低維權(quán)成本，確保維權(quán)收益高于維權(quán)成本；三要提高守信收益，降低守信成本，確保守信收益高于守信成本。如此才能切實(shí)扭轉(zhuǎn)劣幣驅(qū)逐良幣亂象，資本市場(chǎng)才能充滿(mǎn)生機(jī)活力。

　　可喜的是，近年來(lái)隨著監(jiān)管部門(mén)不斷加強(qiáng)退市監(jiān)管，制度法規(guī)也不斷健全，資本市場(chǎng)逐漸發(fā)展壯大，退市市場(chǎng)化程度進(jìn)一步提高，市場(chǎng)生態(tài)正逐步改善。

　　證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿(mǎn)在5月11日出席中國(guó)上市公司協(xié)會(huì)2019年年會(huì)時(shí)提出，對(duì)嚴(yán)重?cái)_亂市場(chǎng)秩序、觸及退市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)堅(jiān)決退市，促進(jìn)“僵尸企業(yè)”“空殼公司”及時(shí)出清，多家公司被暫停上市已釋放了強(qiáng)烈的政策信號(hào)。關(guān)于退市制度，證券法三審稿刪除了“暫?！鄙鲜薪灰走@一說(shuō)法，取消了證券暫停上市交易制度。上交所發(fā)布的科創(chuàng)板退市制度，取消了暫停上市和恢復(fù)上市，并針對(duì)“僵尸企業(yè)”和“空殼公司”制定了更為嚴(yán)格的退市標(biāo)準(zhǔn)，同樣透出退市制度趨嚴(yán)的信號(hào)。