【招商策略】A股：面對疾風(fēng)吧——A股投資策略周報（0818）

　　來源： 招商策略研究

　　周末，多個消息對股市形成正面支撐。LPR形成機(jī)制改革，旨在形成提高利率傳導(dǎo)效率，推動降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本。如果未來調(diào)整MLF利率將會達(dá)到實際降息的效果。這是自2014年MLF設(shè)立以來又一次降低融資成本的重要改革。**中央國務(wù)院關(guān)于支持深圳建設(shè)中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見，研究完善創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資和并購重組制度，創(chuàng)造條件推動注冊制改革。改革繼續(xù)推進(jìn)，摩擦對市場影響愈加淡化。經(jīng)濟(jì)下行寬松期，資本市場政策友好期，科技上行周期的“三期疊加”逐漸被印證，維持自年初做出的兩年半上行周期的判斷，近期市場有望加速上行，建議采取“科技+券商”的進(jìn)攻配置，短期內(nèi)可關(guān)注高負(fù)債率行業(yè)的投資機(jī)會。

　　核心觀點

　　【觀策·論市】A股：面對疾風(fēng)吧。LPR形成機(jī)制改革，實體經(jīng)濟(jì)融資成本進(jìn)一步下行，利率中樞有望進(jìn)一步下移。而當(dāng)前對房地產(chǎn)的政策并未有放松跡象，將會構(gòu)成相對少見的“低利率”+“低社融”的宏觀組合。這種組合在1999-2000年，2014-2015年出現(xiàn)過，都出現(xiàn)了“非銀+科技股”較大的行情。另外，**中央國務(wù)院關(guān)于支持深圳建設(shè)中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見研究完善創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資和并購重組制度，創(chuàng)造條件推動注冊制改革，未來隨著5G建設(shè)推進(jìn)，A股將逐漸進(jìn)入到科技上行周期階段，疊加更深度的自主創(chuàng)新，A股科技板塊迎來“上行周期”+“份額提升”的雙擊。

　　【論道·機(jī)杼】LPR形成機(jī)制改革對A股影響幾何。LPR形成機(jī)制改革有利于提高LPR的靈活性，且更能反映貨幣政策調(diào)節(jié)意愿。對股市而言，短期市場對貨幣政策寬松預(yù)期進(jìn)一步增強(qiáng)，有利于提升市場風(fēng)險偏好，且歷次利率市場化政策推出后股市大多迎來階段性上行，有利于中小盤風(fēng)格表現(xiàn)。中長期來看，政策引導(dǎo)貸款利率下行，企業(yè)預(yù)期投資收益有望受益于此而提升，進(jìn)而融資需求改善緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力，為股市提供更有力的支撐。

　　【中觀·景氣】在LPR形成機(jī)制逐漸完善以后，實體經(jīng)濟(jì)的貸款利率將會整體趨于下行，將直接導(dǎo)致行業(yè)間利潤的重新分配，即銀行的凈息差將逐漸縮窄，從而讓利于部分具有融資需求的實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)。從歷史情況來看，財務(wù)費(fèi)用占比較高的高速公路、多元金融、電路、園區(qū)開發(fā)、水務(wù)、航運(yùn)等領(lǐng)域有望受益于整體利率水平的下移。另外，債務(wù)水平也在一定程度上反映了企業(yè)的融資需求壓力，整體利率中樞的下降對于資產(chǎn)負(fù)債率高的行業(yè)而言將形成利好，如非銀金融、房屋建設(shè)、基礎(chǔ)建設(shè)、航運(yùn)等行業(yè)等。

　　【資金·眾寡】資金供給偏弱，減持規(guī)模擴(kuò)大。受市場風(fēng)險偏好總體不高的影響，北上資金總體仍然偏弱，全周北上資金凈流入9.07億元。行業(yè)偏好上，北上資金集中買入大消費(fèi)（食品飲料、家電、醫(yī)藥），電子、非銀凈賣出規(guī)模居前。受兩融標(biāo)的擴(kuò)容的提振，融資資金在上周前三個交易日保持小規(guī)模凈流入，后轉(zhuǎn)為凈流出，前4個交易日凈流入14億元，總體呈觀望狀態(tài)。受【興業(yè)銀行(601166)、股吧】股東大規(guī)模減持的影響，凈減持規(guī)模明顯擴(kuò)大，計劃減持規(guī)模翻倍。

　　【主題·風(fēng)向】下周主題觀點方面，從產(chǎn)業(yè)邏輯+事件催化的角度來看，建議繼續(xù)重點關(guān)注5G下游應(yīng)用主題的VR/AR（華為開始大力布局，關(guān)注催化）和云游戲主題（繼續(xù)關(guān)注，市場預(yù)期尚不充分），其他繼續(xù)關(guān)注華為產(chǎn)業(yè)鏈（首批5G手機(jī)不到1分鐘售罄，預(yù)約量突破百萬臺）。

　　【數(shù)據(jù)·估值】A股估值小幅上行；計算機(jī)、電子、食品飲料估值回升明顯。

　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，政策支持力度不及預(yù)期，摩擦升級。

　　01

　　觀策·論市——A股：面對疾風(fēng)吧

　　去年年底，我們在年度策略報告中《馮虛御風(fēng)，踏浪而行》中提出，A股明年上半年面臨經(jīng)濟(jì)下行和流動性寬松的“下行式寬松”的局面。預(yù)判全年走勢呈現(xiàn)“N”字型震蕩上行，年度指數(shù)關(guān)注創(chuàng)業(yè)板指。年初，我們在報告《寄語2019，A股迎來新上行周期起點》提出A股處在五年一遇資本市場政策友好期、經(jīng)濟(jì)下行但貨幣政策寬松、科技將要進(jìn)入上行周期的“三期疊加”，A股將會迎來兩年半上行周期。

　　8月17日，LPR形成機(jī)制改革，旨在形成提高利率傳導(dǎo)效率，推動降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本，未來實體企業(yè)融資成本有望得到實時性改善。如果未來調(diào)整MLF利率將會達(dá)到實際降息的效果。這是自2014年MLF設(shè)立以來又一次降低融資成本的重要改革。2018年非金融利息支出占凈利潤比例是24.5%，融資成本的降低，對于非金融上市公司盈利來說是形成直接提振。

　　LPR形成機(jī)制改革，實體經(jīng)濟(jì)融資成本進(jìn)一步下行，利率中樞有望進(jìn)一步下移。而“房住不炒”大的背景下，當(dāng)前對房地產(chǎn)的政策并未有放松跡象，將會構(gòu)成相對少見的“低利率”+“低社融”的宏觀組合。這種組合在1999-2000年，2014-2015年出現(xiàn)過。這兩次都出現(xiàn)了“非銀+科技股”較大的行情。

　　整體而言，中國經(jīng)濟(jì)的特點是貨幣放松后，往往會放松地產(chǎn)，從而低利率環(huán)境過后就會出現(xiàn)社融增速回升，地產(chǎn)銷售回暖，構(gòu)成中國經(jīng)濟(jì)特有的“三年半信貸周期”。而有兩次進(jìn)行貨幣政策寬松，地產(chǎn)周期沒有起來，導(dǎo)致融資需求低迷，這兩次分別出現(xiàn)在1998-2000年，彼時經(jīng)濟(jì)下行而無地產(chǎn)可刺激，定存利率連續(xù)下調(diào)至2.25%。觸發(fā)了519行情。我們在《復(fù)盤“519行情”，那一場說漲就漲的史詩牛市》復(fù)盤了那段時光。簡單的說就是“科技+信托”的牛市。

　　第二次，出現(xiàn)在2014-2015年，地產(chǎn)經(jīng)歷下行周期，融資需求疲弱，央行設(shè)立了MLF投放流動性，疊加其他改革措施，同時不斷降準(zhǔn)降息，觸發(fā)了“券商+科技”的牛市。

　　這一次，MLF和LPR利率并軌，未來有望使得利率中樞繼續(xù)下行，而這一次改革前的730政治局會議，專門提到“不將房地產(chǎn)做為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，明確了“房住不炒”的定位，地產(chǎn)銷售有望繼續(xù)保持平穩(wěn)，而目前地方政府債務(wù)受抑制，制造業(yè)投資需求相對較為平淡，未來社融增速有望保持低位。將會構(gòu)成相對少見的“低利率”+“低社融增速”的宏觀組合，出現(xiàn)“類資產(chǎn)荒”的局面。這種局面有利于股票市場吸引力的提升。

　　　　8月18日**中央 國務(wù)院關(guān)于支持深圳建設(shè)中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見，研究完善創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資和并購重組制度，創(chuàng)造條件推動注冊制改革。支持深圳建設(shè)5G、人工智能、網(wǎng)絡(luò)空間科學(xué)與技術(shù)、生命信息與生物醫(yī)藥實驗室等重大創(chuàng)新載體。創(chuàng)業(yè)板改革提上日程，成為科創(chuàng)板推出后資本市場又一輪新一輪改革政策，符合我們在報告《A股市場5年一遇的政策周期再次來臨》的判斷，繼續(xù)有助于提升股市的吸引力和風(fēng)險偏好。

　　　　據(jù)媒體報道，美國將華為“臨時許可”延長90天。華為在上周發(fā)布鴻蒙系統(tǒng)，可以用于手機(jī)系統(tǒng)，補(bǔ)齊了最后一塊短板。美國將華為納入“實體名單”的影響越來越小。在第四次信息科技創(chuàng)新浪潮中，華為將會以全新的自主創(chuàng)新的姿態(tài)，引領(lǐng)這一浪潮。我們在多篇報告中提出并分析了“科技周期”階段，目前，隨著5G建設(shè)推進(jìn)，A股將逐漸進(jìn)入到科技上行周期階段，這一次疊加更加深度的自主創(chuàng)新，A股科技板塊迎來“上行周期”+“份額提升”的雙擊。

　　　　改革繼續(xù)推進(jìn)，摩擦對市場影響愈加淡化。經(jīng)濟(jì)下行寬松期，資本市場政策友好期，科技上行周期的“三期疊加”逐漸被印證，維持自年初做出的兩年半上行周期的判斷，近期市場有望加速上行，建議采取“科技+券商”的進(jìn)攻配置，短期內(nèi)可關(guān)注高負(fù)債率行業(yè)的投資機(jī)會。

　　02

　　論道·機(jī)杼——LPR形成機(jī)制改革對A股影響幾何

　　8月17日，央行發(fā)布關(guān)于完善LPR形成機(jī)制的公告，從LPR的報價機(jī)制、報價銀行、報價頻率、期限品種等多方面進(jìn)行革新，對于推進(jìn)貸款利率的市場化進(jìn)程具有重要的意義。

　　※LPR（貸款基礎(chǔ)利率）報價從錨定央行公布的貸款基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)向以公開市場利率（主要為MLF利率）為基礎(chǔ)進(jìn)行加點形成，有利于提高LPR的靈活性，進(jìn)而更好地體現(xiàn)貨幣政策調(diào)控以及市場利率的變化情況。

　　以前LPR是報價銀行根據(jù)貸款基準(zhǔn)利率報價，去掉一個最低價和一個最高價后進(jìn)行加權(quán)平均而得，在這種機(jī)制下，LPR完全跟隨貸款基準(zhǔn)利率，而貸款基準(zhǔn)利率自2015年10月以來就一直未變，LPR在近4年的時間里只有2018年4月發(fā)生過一次變化。進(jìn)一步的，銀行根據(jù)LPR對貸款利率進(jìn)行定價，導(dǎo)致貨幣政策到實體經(jīng)濟(jì)融資成本傳導(dǎo)不暢，“信用欲寬不寬”。

　　新的LPR由報價行在MLF利率上加點報價并去掉最高價、最低價后算術(shù)平均得到。MLF利率是央行貨幣政策取向的一個重要表現(xiàn)，未來公開市場操作利率將不僅影響銀行負(fù)債端成本，并將對銀行資產(chǎn)端收益進(jìn)而實體經(jīng)濟(jì)融資成本形成更有效引導(dǎo)。

　　　　※從目前市場利率來看，MLF利率遠(yuǎn)低于LPR和金融機(jī)構(gòu)平均貸款利率，短期受限于息差收窄壓力，銀行實際貸款利率下行幅度或有限，但打破隱形下限后中長期有利于通過LPR引導(dǎo)貸款利率下行，進(jìn)而降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本，尤其資質(zhì)較好的企業(yè)更可能受益于LPR報價機(jī)制的完善。

　　2018年以來國債收益率下行明顯，而金融機(jī)構(gòu)貸款利率的變動相對較小，表明實體企業(yè)融資成本改善不明顯。短期來看，實際貸款利率下降意味著銀行資產(chǎn)端收益率下降，息差收窄，或?qū)⒂绊戙y行放貸積極性，在這樣的情況下，短期貸款利率下行幅度可能相對有限。當(dāng)然，為了引導(dǎo)貸款利率下行，不排除央行通過降低貨幣市場利率的方式進(jìn)一步打開利率下行空間。未來一周將有3000億元逆回購到期，另有1490億元MLF于8月24日到期，所以下一周央行公開市場操作將成為引導(dǎo)市場預(yù)期的關(guān)鍵。

　　從長期來看，目前一年期LPR為4.31%，而一年期MLF利率僅3.3%，兩者相差一個百分點，在實現(xiàn)利率并軌的過程中，長期范圍內(nèi)LPR具有較大的下行空間，間接實現(xiàn)“降息”，并且在以LPR為基礎(chǔ)的貸款利率定價機(jī)制下，有利于引導(dǎo)實際貸款利率下行。此外，由于銀行的LPR應(yīng)用情況及貸款利率競爭行為納入MPA考核，將對銀行的放貸行為形成一定的督促和監(jiān)督作用，長期有利于貸款供給端的改善。

　　　　※對股票市場的影響

　　短期來看，LPR報價機(jī)制改革有利于提振市場風(fēng)險偏好，并且經(jīng)濟(jì)下行壓力下貨幣政策寬松預(yù)期延續(xù)，低利率環(huán)境使股市的吸引力提升，有利于中小盤風(fēng)格。

　　中長期而言，融資利率下降有利于改善企業(yè)業(yè)績，助力融資需求回升和實體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，進(jìn)而為股市上行提供更有力支撐。

　　第一，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行情況下，企業(yè)投資動力不足，中長期融資需求仍然偏弱，國內(nèi)貨幣政策偏寬松的格局有望延續(xù)。7月社融數(shù)據(jù)中，由于貸款的明顯下滑以及非標(biāo)降幅擴(kuò)大，社融累計同比從前期的31.32%回落至26.05%，其中，中長期貸款累計增速下降2.87%至8.53%?？紤]到后期專項債目標(biāo)剩余額度有限以及地產(chǎn)融資受限，社融回落壓力仍大。這樣的情況下，年內(nèi)貨幣政策仍有望保持穩(wěn)健偏寬松的格局。并且全球降息環(huán)境下，國內(nèi)貨幣政策空間進(jìn)一步打開。

　　　　第二，LPR報價機(jī)制改革下，為了引導(dǎo)貸款利率下降，央行可能降低公開市場利率進(jìn)而銀行資金成本，市場對貨幣政策寬松預(yù)期進(jìn)一步加強(qiáng)，盡管短期是否調(diào)低MLF利率仍存不確定性，但政策本身向市場傳遞出積極改善企業(yè)融資現(xiàn)狀和引導(dǎo)貸款利率下降的信號，有利于提升市場的風(fēng)險偏好。

　　第三，回顧歷次利率市場化政策推出后股票市場表現(xiàn)，利率限制放開有利于股市短期表現(xiàn)。2012年以來，利率市場化加速推進(jìn)，2013年7月，金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制放開，取消貸款利率下限要求；同年10月，LPR集中報價 機(jī)制發(fā)行；2014年到2015年期間存款利率上限逐步上浮；2015年定存利率上浮上下限全面放開。在歷次政策調(diào)整后，股票市場均有階段性的上行。

　　　　第四，就市場風(fēng)格而言，LPR機(jī)制改革更有利于中小盤風(fēng)格。從十年期國債的視角來看，一方面歷史上十年期國債到期收益率處于高位下行股票市場一般都會發(fā)生風(fēng)格切換，另一方面，十年期國債利率如果能夠維持在3.5%以下的低位，市場風(fēng)格往往也會以小盤風(fēng)格為主，本次LPR有助于疏通利率傳導(dǎo)機(jī)制，使得企業(yè)實際貸款利率更加錨定貨幣市場利率，雖然LPR并不意味著十債收益率必然下降，但當(dāng)前十年期國債維持在3%左右的低位區(qū)間，則意味著也將更利于中小盤風(fēng)格。

　　　　中小市值風(fēng)格切換的本質(zhì)在于中小企業(yè)融資環(huán)境得到邊際上的改善，歷史上來看，5年A+級企業(yè)債信用利差只要能夠高位回落或者信用利差維持在4.5以下的相對低位，股票市場風(fēng)格也基本會切換到中小市值風(fēng)格。中小企業(yè)融資成本的高企本質(zhì)上不是因為基準(zhǔn)利率過高，而是因為信用利差過大，當(dāng)前5年A+級企業(yè)債信用利差在5.3左右的高位區(qū)間，若LPR能夠使得市場加大對相對低等級的信用債的配置，則能夠有效壓縮信用利差，從而帶來較大規(guī)模的股票市場風(fēng)格切換。

　　　　第五，從中長期來看，在政策的引導(dǎo)下，貸款成本下降是長期趨勢。一方面，企業(yè)經(jīng)營利潤有望直接受益于此而提升；另一方面，成本下降預(yù)期下，有利于提高企業(yè)的預(yù)期投資收益率，對于改善實體經(jīng)濟(jì)的融資需求具有積極的作用。而隨著融資需求改善，經(jīng)濟(jì)下行壓力也將逐漸緩解，進(jìn)而為股市上行提供更有力的支持。

　　03

　　中觀·景氣——哪些行業(yè)將受益于“降息”

　　在LPR形成機(jī)制逐漸完善以后，實體經(jīng)濟(jì)的貸款利率將會整體趨于下行，即央行以利率市場化改革的方式引導(dǎo)實體經(jīng)濟(jì)貸款成本下降，從而達(dá)到與降息類似的效果。對于不同行業(yè)而言，實體經(jīng)濟(jì)的貸款利率趨于下行將會直接導(dǎo)致行業(yè)間利潤的重新分配，整體的思路是銀行與其他行業(yè)（如公用事業(yè)、建筑裝飾等）之間利潤格局的再次調(diào)整，即在貸款利率下行的情況下銀行的凈息差將逐漸縮窄，從而讓利于部分具有融資需求的實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)。

　　第一，根據(jù)企業(yè)財務(wù)報表，利息支出往往是財務(wù)費(fèi)用中占比最大的科目，首先我們可以通過衡量財務(wù)費(fèi)用占收入比的情況來判斷企業(yè)的利息費(fèi)用支出壓力；換句話說，財務(wù)費(fèi)用占比較高的行業(yè)更加容易受益于本次LPR機(jī)制的落地。參考過去三年二級行業(yè)財務(wù)費(fèi)用占收入比的情況，公用事業(yè)（電路、園區(qū)開發(fā)、水務(wù)、環(huán)保工程及服務(wù)）、交通運(yùn)輸（高速公路、航運(yùn)、航空運(yùn)輸）等財務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)最為沉重，特別是高速公路、多元金融、電路、園區(qū)開發(fā)、水務(wù)等行業(yè)的財務(wù)費(fèi)用占收入比大都維持在5%及以上的水平。自2014年末中國人民銀行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)基準(zhǔn)利率開始，一年期定期存款利率由2.75%一直下行至2015年末的1.5%并且維持至今，財務(wù)負(fù)擔(dān)較重的行業(yè)均受益于不斷下行的利率水平，即在降息周期中，隨著基準(zhǔn)利率的不斷下行，交通運(yùn)輸、公用事業(yè)等行業(yè)的財務(wù)費(fèi)用占營業(yè)收入的比重也不斷在下降。因此，財務(wù)費(fèi)用占比較高的高速公路、多元金融、電路、園區(qū)開發(fā)、水務(wù)、航運(yùn)等領(lǐng)域有望受益于整體利率水平的下移，從而減輕財務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)。

　　　　第二，債務(wù)水平也在一定程度上反映了企業(yè)的融資需求壓力，整體利率中樞的下降對于資產(chǎn)負(fù)債率高的行業(yè)而言將形成利好，如非銀金融、房屋建設(shè)、基礎(chǔ)建設(shè)、航運(yùn)等行業(yè)的負(fù)債水平較高。而房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)杠桿率居高不下，本次LPR機(jī)制旨在引導(dǎo)利率更加靈活化和市場化，加強(qiáng)部分實體經(jīng)濟(jì)融資能力的同時對于房地產(chǎn)行業(yè)的融資可能會繼續(xù)有所限制，因此擁有高資產(chǎn)負(fù)債率的房地產(chǎn)企業(yè)難以從中受益。

　　　　整體來看，在LPR形成機(jī)制逐漸完善以后。實體經(jīng)濟(jì)的貸款利率趨于下行將會直接導(dǎo)致行業(yè)間利潤的重新分配，即在貸款利率下行的情況下銀行的凈息差將逐漸縮窄，從而讓利于部分具有融資需求的實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)。財務(wù)費(fèi)用占比較高的行業(yè)更加容易受益于本次LPR機(jī)制的落地；從歷史降息周期來看，隨著基準(zhǔn)利率的不斷下行，交通運(yùn)輸、公用事業(yè)等行業(yè)的財務(wù)費(fèi)用占營業(yè)收入的比重也不斷在下降。另外，整體利率中樞的下降對于資產(chǎn)負(fù)債率高的行業(yè)而言將形成利好，如非銀金融、房屋建設(shè)、基礎(chǔ)建設(shè)、航運(yùn)等行業(yè)等；但是擁有高資產(chǎn)負(fù)債率的房地產(chǎn)企業(yè)難以從中受益。整體來看，在LPR形成機(jī)制逐漸完善以后。實體經(jīng)濟(jì)的貸款利率趨于下行將會直接導(dǎo)致行業(yè)間利潤的重新分配，即在貸款利率下行的情況下銀行的凈息差將逐漸縮窄，從而讓利于部分具有融資需求的實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)。財務(wù)費(fèi)用占比較高的行業(yè)更加容易受益于本次LPR機(jī)制的落地；從歷史降息周期來看，隨著基準(zhǔn)利率的不斷下行，交通運(yùn)輸、公用事業(yè)等行業(yè)的財務(wù)費(fèi)用占營業(yè)收入的比重也不斷在下降。另外，整體利率中樞的下降對于資產(chǎn)負(fù)債率高的行業(yè)而言將形成利好，如非銀金融、房屋建設(shè)、基礎(chǔ)建設(shè)、航運(yùn)等行業(yè)等；但是擁有高資產(chǎn)負(fù)債率的房地產(chǎn)企業(yè)難以從中受益。

　　04

　　資金·眾寡——資金供給偏弱，減持規(guī)模擴(kuò)大

　　受市場風(fēng)險偏好總體不高的影響，北上資金總體仍然偏弱，全周北上資金凈流入9.07億元。行業(yè)偏好上，北上資金集中買入大消費(fèi)（食品飲料、家電、醫(yī)藥），電子、非銀和交運(yùn)凈賣出規(guī)模居前。凈買入額較高的個股主要包括平安銀行（24.1億元）、五糧液（8.44億元）、萬科A（7.75億元）等。相比之下中國平安（-12.25億元）、興業(yè)銀行（-5.39億元）、?？低暎?4.5億元）、立訊精密（-4.1億元）等凈賣出規(guī)模較高。其中，平安銀行和五糧液連續(xù)兩周凈買入規(guī)模居前，而中國平安、興業(yè)銀行、【招商銀行(600036)、股吧】等連續(xù)兩周凈賣出規(guī)模居前。

　　受兩融標(biāo)的擴(kuò)容的提振作用，融資資金在上周前三個交易日保持小規(guī)模凈流入，后轉(zhuǎn)為凈流出，總體呈觀望狀態(tài)。上周截至8月15日融資凈流入14.39億元，其中電子（11.73）、非銀（5.75）、銀行（4.97）融資凈買入規(guī)模居前；融資凈賣出居前行業(yè)包括房地產(chǎn)（-3.76）、有色金屬（-2.16）等。

　　　　從資金需求來看，受興業(yè)銀行股東大規(guī)模減持的影響，重要股東減持規(guī)模明顯擴(kuò)大，計劃減持規(guī)模提升。上周重要股東二級市場增持3.82億元，減持108.29億元，凈減持104.47億元，減持規(guī)模明顯擴(kuò)大，主要原因在于興業(yè)銀行股東減持規(guī)模達(dá)91.9億元。另外，公告的計劃減持規(guī)模為196億元，較前期翻倍，需要防范大股東減持對市場流動性的壓力。

　　　　05

　　主題·風(fēng)向——關(guān)注VR/AR和云游戲主題

　　本周市場反彈，上證綜合指數(shù)周度上漲1.77%，中小板指周度上漲3.98%，創(chuàng)業(yè)板指周度上漲4.00%，滬深300周度上漲2.12%，中小創(chuàng)明顯強(qiáng)于上證綜指。我們跟蹤的重點主題指數(shù)漲幅數(shù)據(jù)顯示，單周收益最高的五大主題中，智能音箱主題上漲9.40%、手機(jī)產(chǎn)業(yè)主題上漲8.70%、西藏振興主題上漲8.35%、電子煙主題上漲7.60%、觸摸屏主題上漲7.14%。

　　　　本周和下周值得關(guān)注的主題事件有：

　　1、ETC——中國ETC服務(wù)平臺正式上線運(yùn)營、三部委：加快貨車ETC車載裝置安裝

　　18日從交通運(yùn)輸部了解到，中國ETC服務(wù)平臺當(dāng)日正式上線提供服務(wù)，車主可通過國務(wù)院客戶端小程序ETC服務(wù)專區(qū)或交通運(yùn)輸部官方微信ETC服務(wù)平臺免費(fèi)在線申辦ETC。交通運(yùn)輸部有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，為實現(xiàn)不停車快捷收費(fèi)目標(biāo)，今年底前，在籍汽車ETC安裝率將力爭達(dá)到80%，高速公路入口車輛使用比例達(dá)到90%，基本實現(xiàn)不停車快捷收費(fèi)。截至目前，我國ETC發(fā)行量已達(dá)10696.74萬。（新華社）

　　交通運(yùn)輸部、發(fā)改委、財政部發(fā)布《關(guān)于切實做好貨車通行費(fèi)計費(fèi)方式調(diào)整有關(guān)工作的通知》指出，各省級交通運(yùn)輸主管部門組織發(fā)行機(jī)構(gòu)，按照新的車型分類標(biāo)準(zhǔn)，為貨車免費(fèi)安裝ETC車載裝置；對收費(fèi)車型類別發(fā)生變化的既有ETC用戶，組織開展定向通知、預(yù)約安裝等服務(wù)措施，更換ETC車載裝置或者調(diào)整車型分類。

　　2、量子計算——我國在國際上首次實現(xiàn)高性能單光子源

　　中國科學(xué)技術(shù)大學(xué)潘建偉小組與其合作者，首次實現(xiàn)了確定性偏振、高純度、高全同性和高效率的單光子源，為光學(xué)量子計算，特別是超越經(jīng)典計算能力的量子霸權(quán)的實現(xiàn)奠定了堅實的科學(xué)基礎(chǔ)。研究成果以長文形式日前在國際權(quán)威學(xué)術(shù)期刊《自然·光子學(xué)》上在線發(fā)表。這項成果標(biāo)志著我國在可擴(kuò)展光學(xué)量子信息技術(shù)方面在國際上進(jìn)一步擴(kuò)大了領(lǐng)跑的優(yōu)勢。（科技日報）

　　3、光子芯片——世上最薄光學(xué)裝置問世

　　據(jù)最新一期《自然·納米技術(shù)》報道，美國加州大學(xué)圣地亞哥分校研制出世界上最薄的光學(xué)裝置——一種只有3個原子厚的波導(dǎo)。這款新型波導(dǎo)比典型光纖薄1萬倍，比集成光子電路中的片上光波導(dǎo)薄約500倍。此項研究成果可將現(xiàn)有光學(xué)器件的尺寸縮小幾個數(shù)量級，或帶來更高密度、更高容量的光子芯片。（科技日報）

　　4、6G——華為已開始研發(fā)6G

　　據(jù)加拿大媒體8月14日報道，華為已經(jīng)開始在設(shè)于加拿大渥太華的研發(fā)實驗室研發(fā)6G技術(shù)。

　　早在去年工信部部長苗圩表示中國已經(jīng)開始研究6G，今年6月科技部還發(fā)布5個6G相關(guān)國家重點研發(fā)計劃重點2019年度專項。同時，今年美國聯(lián)邦通信委員會（FCC）5位委員一致投票通過開放太赫茲頻段（THz）用于相關(guān)學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)/科技企業(yè)研發(fā)下一代6G技術(shù)。此外，韓國、歐洲等也有相關(guān)舉動。

　　5、電池回收——《鉛蓄電池回收利用管理暫行辦法（征求意見稿）》公開征求意見

　　發(fā)改委就《鉛蓄電池回收利用管理暫行辦法（征求意見稿）》公開征求意見，鼓勵鉛蓄電池生產(chǎn)企業(yè)、銷售企業(yè)、規(guī)范回收企業(yè)、資源化利用企業(yè)和無害化處置企業(yè)加強(qiáng)合作，共建廢舊鉛蓄電池回收網(wǎng)絡(luò)體系

　　6、人造肉——第一批國產(chǎn)人造肉亮相阿里食堂

　　近期人造肉話題持續(xù)刷屏，而杭州阿里巴巴員工已嘗到第一批人造肉美食：獅子頭、冷面、肉卷等。人造肉與普通肉類有相似口感，但熱量更低、蛋白質(zhì)更高。據(jù)悉9月淘寶造物節(jié)上將有更多人造肉美食亮相。（36氪）

　　7、光纖激光器——中科院上海光機(jī)所在鎖模拉曼光纖激光器研究方面取得進(jìn)展

　　據(jù)上海光機(jī)所官網(wǎng)，近日，上海光機(jī)所高功率光纖激光技術(shù)實驗室在鎖模拉曼光纖激光器研究方面取得新進(jìn)展。采用全保偏的非線性光學(xué)環(huán)形鏡鎖模，獲得高性能線偏振耗散孤子拉曼激光輸出，激光脈沖的時域穩(wěn)定性大幅度提高；在鎖模拉曼光纖激光器中引入脈沖峰值功率鉗制效應(yīng)，實現(xiàn)了高能量的矩形脈沖輸出。相關(guān)研究得到了國家自然科學(xué)基金和中國博士后科學(xué)基金的支持。

　　8、AR/VR——華為提交AR Glass和VR Glass商標(biāo)申請、華為iLab成立VR OpenLab產(chǎn)業(yè)合作計劃

　　華為近日向歐盟和英國知識產(chǎn)權(quán)局提交了兩份商標(biāo)申請，分別為AR Glass和VR Glass，有望在9月的柏林消費(fèi)電子展（IFA 2019）上正式亮相（cnbeta）

　　華為iLab聯(lián)合產(chǎn)業(yè)合作伙伴成立VR OpenLab產(chǎn)業(yè)合作計劃，共同推進(jìn)Cloud VR生態(tài)和技術(shù)發(fā)展。未來，華為將與運(yùn)營商、產(chǎn)業(yè)伙伴進(jìn)一步深度合作，加速Cloud VR規(guī)模商用，共同開啟VR新時代。

　　9、國產(chǎn)芯片、自主可控——【東方國信(300166)、股吧】攜手華為推動鯤鵬產(chǎn)業(yè)發(fā)展

　　日前，鯤鵬計算產(chǎn)業(yè)發(fā)展峰會在北京召開。當(dāng)天下午，華為輪值董事長徐直軍與東方國信董事長管連平圍繞雙方未來合作方向進(jìn)行了會談。雙方達(dá)成進(jìn)一步深入合作共識：在鯤鵬產(chǎn)業(yè)方面，盡快落實TaiShan服務(wù)器與大數(shù)據(jù)應(yīng)用集成測試，改造東方國信大數(shù)據(jù)應(yīng)用系統(tǒng)支持華為TaiShan服務(wù)器；在大數(shù)據(jù)分析應(yīng)用方面，進(jìn)一步深化智慧城市領(lǐng)域合作；在數(shù)據(jù)庫領(lǐng)域，重點深入研究大數(shù)據(jù)與數(shù)據(jù)庫的產(chǎn)品技術(shù)及解決方案。（中證網(wǎng)）

　　10、互聯(lián)網(wǎng)+——8月底前制定出臺加快發(fā)展“互聯(lián)網(wǎng)+社會服務(wù)”的意見

　　國辦：結(jié)合城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造，深入落實養(yǎng)老、托幼、家政等服務(wù)業(yè)有關(guān)政策意見；8月底前制定出臺加快發(fā)展“互聯(lián)網(wǎng)+社會服務(wù)”的意見，提出進(jìn)一步推進(jìn)“互聯(lián)網(wǎng)+”與教育、健康醫(yī)療、養(yǎng)老、文化、旅游、體育、家政等領(lǐng)域深度融合發(fā)展的政策措施

　　11、云游戲——云游戲時代未來已來，解決同步問題是關(guān)鍵

　　近日，游戲資訊網(wǎng)站GameSpot與Spencer討論了許多話題，包括他如何看待xCloud與Xbox的適配問題。Spencer也陳述了他的想法，例如xCloud將如何影響家庭中傳統(tǒng)的游戲機(jī)以及新技術(shù)將如何改變游戲機(jī)的未來走向。

　　Spencer說：“云游戲?qū)⑹钱a(chǎn)業(yè)的發(fā)展方向之一，這是游戲玩家的期望，但我并不是想要告訴你，視頻游戲盒子是不好的或者是不必要的。我認(rèn)為云必然會成為游戲不可或缺的一部分，但同時我們周圍的計算設(shè)備會前所未有的多，例如手機(jī)、Surface Hub和Xbox。我們不依賴于計算設(shè)備而僅僅依靠云的日子尚沒有到來?！?/p>

　　對于云游戲而言，物理硬件設(shè)備也是很重要的，Xbox沒有專門為云游戲設(shè)計新的設(shè)備。Spencer解釋道：“我在去年談及xCloud并表示我們正在開發(fā)新的游戲控制器，但我們并未說過開發(fā)流控制器。也許一些人認(rèn)為我們剛發(fā)布的無盤光盤就是流控制器，事實并非如此，我們現(xiàn)在將你們口袋里的手機(jī)作為流媒體的終端和控制器，這樣你們就可以玩本地游戲了。當(dāng)然，如果你購買了一臺大型游戲顯示器并且很喜歡在上面玩游戲，我會尊重你并為你的設(shè)備配置你想要的內(nèi)容和服務(wù)；如果你想購買一臺Xbox，或者在電視游戲機(jī)PlayStation上玩《我的世界》，我們都會滿足你們的需求?！?/p>

　　下周主題觀點面，從產(chǎn)業(yè)邏輯+事件催化的角度來看，建議繼續(xù)重點關(guān)注5G下游應(yīng)用主題的VR/AR和云游戲主題，其他繼續(xù)關(guān)注華為產(chǎn)業(yè)鏈：

　　VR/AR——華為開始大力布局，關(guān)注催化

　　華為近日向歐盟和英國知識產(chǎn)權(quán)局提交了兩份商標(biāo)申請，分別為AR Glass和VR Glass，有望在9月的柏林消費(fèi)電子展（IFA 2019）上正式亮相（cnbeta）．

　　華為iLab聯(lián)合產(chǎn)業(yè)合作伙伴成立VR OpenLab產(chǎn)業(yè)合作計劃，共同推進(jìn)Cloud VR生態(tài)和技術(shù)發(fā)展。未來，華為將與運(yùn)營商、產(chǎn)業(yè)伙伴進(jìn)一步深度合作，加速Cloud VR規(guī)模商用，共同開啟VR新時代。

　　5G時代，應(yīng)用場景更加廣泛。4G僅能夠滿足部分VR/AR應(yīng)用，因此5G時代的到來將拓展出全新的應(yīng)用場景。目前行業(yè)應(yīng)用正在進(jìn)一步展開和深入，細(xì)分領(lǐng)域消費(fèi)場景不斷得到豐富，VR終端市場逐漸向擁有更佳體驗的中高端產(chǎn)品形態(tài)過渡，產(chǎn)業(yè)生態(tài)發(fā)展更加成熟。預(yù)期VR/AR技術(shù)將應(yīng)用到視頻游戲、事件直播、視頻娛樂、醫(yī)療保健、房地產(chǎn)、零售、教育、工程和軍事等領(lǐng)域。

　　近兩年來，巨頭已經(jīng)開始爭相布局VA/AR。去年以來，包括微軟、蘋果、谷歌等巨頭爭相加碼VR/AR市場，19年進(jìn)入新品發(fā)布期。資料顯示，全年國內(nèi)外廠商預(yù)計發(fā)布10余款A(yù)R新品。今年的新款三星GalaxyS10+手機(jī)里，三星加入了一枚超廣角鏡頭；國內(nèi)廠商華為在5G和VR結(jié)合方面走在了產(chǎn)業(yè)前列，在今年1月25日重磅發(fā)布了5GCloudVR服務(wù)，將VR運(yùn)行能力由終端向云端進(jìn)行轉(zhuǎn)移，以此來推動VR/AR應(yīng)用在智能手機(jī)端的普及。

　　5G助力VR/AR乘勢啟航?；仡橵R/AR過去幾年的發(fā)展歷程，上一波虛擬（增強(qiáng)）現(xiàn)實的熱炒是在14-15年，伴隨4G移動紅利，但很快因為各種原因泡沫破裂。其中VR/AR產(chǎn)品因為帶寬和延時的因素導(dǎo)致互動體驗不強(qiáng)和終端移動性差等痛點問題，一直是遏制行業(yè)發(fā)展的最大短板。隨著5G的到來，5G高速和超低時延的特性將完美應(yīng)對VR/AR發(fā)展的短板，市場也出現(xiàn)了回暖跡象，國內(nèi)外巨頭均開始大力布局，我們認(rèn)為VR/AR產(chǎn)業(yè)是5G第一階段場景的最大應(yīng)用，建議重點關(guān)注VR/AR主題。

　　云游戲——繼續(xù)關(guān)注，市場預(yù)期尚不充分

　　整體邏輯同前期發(fā)布的多期報告，市場對云游戲主題的預(yù)期正逐步建立，建議重點關(guān)注云游戲主題，云游戲可能將成為5G下游應(yīng)用主題的第一個具備產(chǎn)業(yè)邏輯+事件催化+市場預(yù)期處于導(dǎo)入期的大主題。

　　華為產(chǎn)業(yè)鏈——繼續(xù)關(guān)注

　　8月16日，華為首款5G手機(jī)，Mate 20 X 5G版正式發(fā)售，官方售價6199元。首批5G手機(jī)不到1分鐘售罄，截至目前，該款5G手機(jī)的預(yù)約量已經(jīng)突破了100萬臺。

　　伴隨著5G換機(jī)周期的來臨，具備先發(fā)優(yōu)勢的華為將進(jìn)一步提升市場占有率，華為產(chǎn)業(yè)鏈的公司將持續(xù)受益。

　　06

　　數(shù)據(jù)·估值——整體A股估值小幅上行

　　本周整體A股、創(chuàng)業(yè)板估值小幅上行。其中全部A股PE（TTM）上調(diào)至14.2X，處于歷史估值水平的20.8%分位數(shù)。創(chuàng)業(yè)板PE（TTM）由上周的38.5X上調(diào)至本周的39.9X，處于2009年以來歷史估值水平的23.5%分位數(shù)。滬深300指數(shù)PE（TTM）小幅上行至11.6X，處于歷史估值水平的31.0%分位。代表小盤股的中證1000指數(shù)PE（TTM）上行至22.4X，處于2014年以來歷史估值水平的10.9%分位。

　　　　行業(yè)估值方面，計算機(jī)估值上調(diào)幅度最大。本周除農(nóng)林牧漁、非銀金融、房地產(chǎn)、化工、建筑裝飾和銀行6個一級行業(yè)外，其余行業(yè)PE（TTM）都不同程度向上回升，其中估值回升排名前三的行業(yè)為計算機(jī)（上調(diào)2.4X）、電子（上調(diào)1.9X）和食品飲料（上調(diào)1.8X）。目前來看，計算機(jī)以44.6X的估值處于28個子行業(yè)中第二高位，處于計算機(jī)行業(yè)估值歷史上的40.7%分位。