中泰證券研究所

　??？【金融工程】唐軍、李倩云（研究助理）：金融開放加速，A股哪些投資機(jī)會(huì)更值得關(guān)注？20190911

　　9月10日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，國家外匯管理局決定取消合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）的投資額度限制。結(jié)合之前金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)推出的11條金融業(yè)對(duì)外開放措施，以及MSCI不斷擴(kuò)大A股納入因子等一系列動(dòng)作，金融開放加速的信號(hào)非常明確。在外資不斷流入，持有A股市值規(guī)模已經(jīng)超過公募基金的新格局下，A股將發(fā)生哪些變化？有哪些投資機(jī)會(huì)值得關(guān)注？

　　A股與國際接軌還遠(yuǎn)嗎

　　高波動(dòng)、高換手等A股不成熟表現(xiàn)已有很大改善：A股市場(chǎng)高波動(dòng)、高換手的“雙高”表現(xiàn)是正在不斷改善和修正。2017年以來，代表大盤績(jī)優(yōu)股的滬深300的波動(dòng)性和換手率水平已經(jīng)逐漸向美股靠攏：換手率水平更是呈現(xiàn)出明顯的長(zhǎng)期下行趨勢(shì)。

　　市場(chǎng)機(jī)制的改進(jìn)是A股趨于成熟的主要原因：我們認(rèn)為A股的機(jī)制造成了短期的高波動(dòng)和短期“賺錢效應(yīng)”，促使投資者更關(guān)注短期題材的非理性行為。以過去很長(zhǎng)時(shí)間績(jī)差股受追捧的現(xiàn)象為例，我們認(rèn)為主要是A股的借殼制度和缺乏退市制度造成的。金融監(jiān)管趨嚴(yán)帶動(dòng)殼價(jià)值消退，市場(chǎng)炒殼熱情不再、向價(jià)值投資回歸。市場(chǎng)機(jī)制上的改進(jìn)才是A股趨于成熟的主要原因。

　　國內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者的表現(xiàn)差異是由考核機(jī)制決定的：相比海外，以公募基金為代表的國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者也表現(xiàn)出高換手的特征。國內(nèi)機(jī)構(gòu)換手率高與業(yè)績(jī)考核短期化關(guān)系很大。國內(nèi)基民換手率較高，基金的份額波動(dòng)大。頻繁申贖意味著市場(chǎng)對(duì)基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)考核偏短期，早年基金偏好小票、題材可能也是由于短期考核造成的。

　　開放促進(jìn)A股機(jī)制改革，與國際接軌有望加速：市場(chǎng)機(jī)制的改革才是國內(nèi)市場(chǎng)投資風(fēng)格與投資理念與國際接軌的主要推力。對(duì)外開放和機(jī)制改革可以相互促進(jìn)：一方面，沒有機(jī)制上的改革和完善，對(duì)外開放的力度和深度就會(huì)受限制，外資參與的積極性就難提升，即使外資一定程度上進(jìn)入，恐怕也要“入鄉(xiāng)隨俗”；另一方面，對(duì)外開放的過程中，外資金融機(jī)構(gòu)的投資行為、對(duì)監(jiān)管的需求等都能促進(jìn)A股市場(chǎng)化機(jī)制的改革和完善。

　　A股與國際接軌，哪些投資機(jī)會(huì)值得關(guān)注？

　　確定性溢價(jià)機(jī)會(huì)：A股的確定性溢價(jià)正全面回歸。這在2017年后已經(jīng)有所體現(xiàn)。嚴(yán)監(jiān)管下“殼價(jià)值”消退，小盤績(jī)差股的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)顯著提升，業(yè)績(jī)波動(dòng)大的公司估值顯著下降。在A股“入摩”進(jìn)程推動(dòng)下，大市值公司將首先受益。

　　高股息、低波動(dòng)股投資機(jī)會(huì)：高分紅、低波動(dòng)是外資的選股標(biāo)準(zhǔn)之一。符合這些特征的股票未來被外資持有的可能性較大。

　　科技新興行業(yè)機(jī)會(huì)：總資產(chǎn)最高的10家美國開放式股票基金偏好互聯(lián)網(wǎng)、軟件、半導(dǎo)體等科技行業(yè)，即使是投資于中國公司的美國股票型基金，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)持倉也占20%。A股投資風(fēng)格理念與國際接軌有望加速，科技新興行業(yè)將存在長(zhǎng)期機(jī)會(huì)。

　　msci指數(shù)及其成分股值得關(guān)注：目前跟蹤MSCI中國A股相關(guān)指數(shù)的ETF產(chǎn)品已成立了多只，受到投資者的廣泛歡迎。相比個(gè)股而言，投資ETF能起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用，還具有交易成本較低、流動(dòng)性相對(duì)較好的優(yōu)勢(shì)。隨著退市制度的加強(qiáng)以及信息披露等監(jiān)管趨嚴(yán)，個(gè)股出現(xiàn)“暴雷”的現(xiàn)象有所增多，ETF可能成為個(gè)人投資者較好的投資工具。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管政策超預(yù)期變動(dòng)，外部環(huán)境超預(yù)期變化