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　　陳果A股策略

　　陳果 夏凡捷

　　正文

　　1． 今年A股第四次重大分歧時刻，安信策略如何看待市場？

　　復(fù)盤今年，A股牛市并非坦途，經(jīng)歷多次驚心動魄的行情，市場曾經(jīng)產(chǎn)生較大的分歧，幾次分歧時刻，安信策略對A股市場趨勢的理解與判斷，經(jīng)受住了市場的檢驗，我們也認為市場正處于今年第四次重大分歧時刻，但我們的判斷與邏輯有著內(nèi)在的一貫性。

　　第一次分歧時刻：疫情動搖市場信心，安信策略提出把握“黃金坑”

　　春節(jié)假期和疫情休市期間，市場開始認知到新冠病毒疫情的傳染性遠超SARS，導(dǎo)致全國各地經(jīng)濟、生活停擺，經(jīng)濟基本面和企業(yè)盈利遭受重創(chuàng)已成定局，恐慌情緒在投資者心中蔓延，對節(jié)后開始忐忑不安。

　　在復(fù)市前夜的2月2日，安信策略發(fā)布《把握“黃金坑”，抓住戰(zhàn)略性機會！》提出疫情影響短期盈利，同時還會帶來流動性改善。開市后市場補跌的本質(zhì)其實是帶來了戰(zhàn)略布局“黃金坑”，尤其應(yīng)該特別珍惜優(yōu)質(zhì)科技股調(diào)整帶來的難得機會。

　　A股開市后，很快于2月3日、4日完成了補跌和筑底，并以科技股領(lǐng)漲迅速展開了一輪快速反彈。3月5日，上證綜指收于3071點，接近1月20日的點位，超過去年年末的水平。創(chuàng)業(yè)板指于2月25日創(chuàng)出2293點（2016年8月以來的）新高，安信策略“黃金坑”的判斷獲得完美驗證。

　　第二次分歧時刻：海外暴跌A股恐慌，安信策略底部堅定看牛市，提出“復(fù)蘇?！?/p>

　　3月中旬之后，海外疫情的迅速惡化和隨之而來的美股熔斷、石油暴跌等動蕩局面帶給A股投資者較大分歧甚至迷茫，例如擔(dān)心海外經(jīng)濟金融危機對A股風(fēng)險偏好的影響，擔(dān)心外資撤離A股的影響，擔(dān)心進出口鏈條的暫時中斷與損失對盈利的影響等。2020年的市場環(huán)境，被認為兼具了1918年大流感、1929大蕭條和2008年國際金融危機的部分特征。

　　作為當(dāng)時市場底部唯一堅定看多的策略團隊，安信策略發(fā)布了《滄海橫流，正顯英雄本色——海外動蕩下堅定對A股的信心》等報告。提出流動性寬松邏輯將得到強化，并且看好中國經(jīng)濟率先回升。很快A股在3月19日2646點觸底之后開始震蕩上行，但這個過程中，市場是猶猶豫豫的，依然擔(dān)心基本面的惡化，市場流動性的邊際變化，中美關(guān)系問題等等，市場再次陷入重重分歧之中。迷茫時刻，安信策略陸續(xù)發(fā)布《無懼擾動，把握“復(fù)蘇牛”中期趨勢》、《十論“復(fù)蘇?！薄返认盗袌蟾?。從市場底部以來，上證綜指漲幅20.9%，創(chuàng)業(yè)板指漲幅40.0%。

　　第三次分歧時刻：7月上旬加速上漲，安信策略階段高點提出“短期轉(zhuǎn)中性”，但中期仍在牛市

　　7月12日，在一片樂觀情緒中，安信策略“短期中性”的判斷，7月12日我們發(fā)布報告《短期從積極轉(zhuǎn)向中性》，配置轉(zhuǎn)為均衡。報告發(fā)布后的當(dāng)周周二至周五A股連續(xù)4天下跌，單邊上行趨勢出現(xiàn)變化，正式轉(zhuǎn)入震蕩行情。

　　　　第四次分歧時刻：9月市場持續(xù)震蕩調(diào)整，市場牛市信心動搖，安信策略強調(diào)牛市仍在，調(diào)整是提供布局機會

　　從7月中旬以來，市場遲遲未能向上突破，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)更是出現(xiàn)明顯調(diào)整，由于今年A股機構(gòu)重倉股收益顯著，市場對流動性收緊異常敏感，隨著機構(gòu)重倉股進入調(diào)整，市場也再次陷入對牛市結(jié)束的擔(dān)憂中。

　　我們認為，

　　1．影響今年全球股市估值擴張的重要因素是全球流動性寬松，核心是美聯(lián)儲，目前并沒有出現(xiàn)邊際收緊。在美聯(lián)儲宣布采用“靈活形式的平均通脹目標(biāo)制”新策略后，其對通脹高于2%的容忍度提升，最新的點陣圖顯示未來兩年美聯(lián)儲仍有望繼續(xù)維持零利率政策。

　　2．貨幣政策拐點也不等于市場拐點。如果貨幣政策適度微調(diào)，盈利持續(xù)改善，市場依然可以維持上行趨勢。例如2015-2018年美股。包括2019年4月國內(nèi)寬信用政策微調(diào)，市場在快速回撤后震蕩向上趨勢并未改變。

　　3．當(dāng)前背景是，海外流動性不變，國內(nèi)貨幣政策邊際微調(diào)，而且我們認為后續(xù)也只會是微調(diào)，邊際收緊空間有限。實際上近期宏觀數(shù)據(jù)改善已出現(xiàn)趨緩，如果后續(xù)政策會出現(xiàn)部分投資者擔(dān)心的過度收緊，則后續(xù)也會出現(xiàn)再寬松的過程。

　　　　我們認為短期A股市場過于擔(dān)心流動性收緊，且在今年積累較高收益后有鎖定收益的傾向，尤其在美國大選前，市場擔(dān)心不確定性，有風(fēng)險偏好降低的傾向。

　　但我們認為，A股牛市沒有結(jié)束，當(dāng)前階段屬于牛市中的震蕩整固期。首先中期看，在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和資產(chǎn)配置的長期邏輯支持下，我們認為A股各領(lǐng)域龍頭公司依然處于估值中樞上行通道。

　　中短期看，“復(fù)蘇?！比蠛诵倪壿嫞喝蛄鲃有詫捤?、中國復(fù)蘇趨勢占優(yōu)，A股配置吸引力占優(yōu)仍然未被破壞。國內(nèi)流動性邊際微調(diào)但未來收緊空間有限，近期一些基本面趨勢不變的行業(yè)龍頭估值也出現(xiàn)了一定程度的調(diào)整，未來估值沒有持續(xù)大幅收縮的基礎(chǔ)，市場核心邏輯將回歸盈利增長。

　　風(fēng)險偏好層面，下一階段，投資者可以主要觀察一些事件的落地和兌現(xiàn)，其也可能成為A股風(fēng)險偏好企穩(wěn)回升的催化因素。包括：9月15日的美國對華為制裁斷供結(jié)果明朗、蘋果在9月和10月的兩場發(fā)布會、10月五中全會與“十四五”規(guī)劃綱要、11月3日美國大選結(jié)果落地。

　　我們認為雖然A股市場的風(fēng)險偏好修復(fù)可能需要一些時間和外部事件催化，但從盈利面與流動性組合看，預(yù)計A股進一步調(diào)整空間有限，當(dāng)前的震蕩調(diào)整期也是提供逢低布局的機遇期，建議先立足于中短期順周期邏輯，再兼顧中長期大循環(huán)背景，在調(diào)整中布局估值合理，景氣上行的方向，如白酒等可選消費、軍工等內(nèi)需科技、機械化工等行業(yè)中的周期成長等。

　　風(fēng)險提示：1、貨幣政策收緊；2、中美關(guān)系持續(xù)緊張；3、全球經(jīng)濟疲軟