在足球體制改革的大幕下，廣州恒大成為第一個(gè)吃螃蟹的人。11月6日，剛剛衛(wèi)冕中超冠軍的足球俱樂(lè)部廣州恒大正式登陸新三板，成為亞洲第一家上市的足球俱樂(lè)部，代號(hào)為恒大淘寶。

　　在足球體制改革的大幕下，廣州恒大成為第一個(gè)吃螃蟹的人。11月6日，剛剛衛(wèi)冕中超冠軍的足球俱樂(lè)部廣州恒大正式登陸新三板，成為亞洲第一家上市的足球俱樂(lè)部，代號(hào)為恒大淘寶。

　　不過(guò)，恒大淘寶尚沒(méi)有盈利，仍仰賴于恒大集團(tuán)和阿里巴巴集團(tuán)兩大財(cái)閥不斷輸血，而A股市場(chǎng)也沒(méi)有公司可以對(duì)標(biāo)純足球俱樂(lè)部。

　　在恒大拆分一系列子公司，將恒大淘寶足球俱樂(lè)部推向市場(chǎng)投資者后，如何為一個(gè)連續(xù)虧損的著名品牌估價(jià)將考驗(yàn)新三板。而資本市場(chǎng)中的股東利益至上、股價(jià)反復(fù)無(wú)常等資本規(guī)則也將考驗(yàn)未來(lái)的廣州恒大足球隊(duì)。

　　冠軍也戴赤字

　　廣州恒大組建于2010年，在過(guò)去五年中都是中國(guó)足球超級(jí)聯(lián)賽的冠軍，2013年更是奪得亞冠杯，被亞洲足球聯(lián)合會(huì)評(píng)選為年度亞洲最佳俱樂(lè)部，擁有龐大的粉絲基賜全國(guó)知名品牌。

　　不過(guò)，勝利的狂歡仍然要面對(duì)冰冷的數(shù)字。2013年和2014年，公司分別虧損5.7億元和4.8億元，今年1-5月，公司繼續(xù)虧損2.6億元。截至今年5月底，公司累積未分配利潤(rùn)為-18億元，只有在彌補(bǔ)完累積起來(lái)的虧損后，才能向股東分紅。

　　恒大淘寶今年7月申請(qǐng)?jiān)谛氯鍜炫疲瑢徍诉^(guò)程跨時(shí)4個(gè)月，歷經(jīng)兩次反饋，超過(guò)一般掛牌流程。一位廣州地區(qū)的券商分析師對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示，對(duì)公司持續(xù)盈利能力以及球隊(duì)的波動(dòng)是投資者和管理者主要的擔(dān)憂。

　　不過(guò)，他認(rèn)為，公司知名度較高，增長(zhǎng)性較好，虧損也在收窄，未來(lái)公司在新三板的表現(xiàn)依賴于市場(chǎng)接受度和自身運(yùn)轉(zhuǎn)情況。

　　根據(jù)恒大淘寶發(fā)布的公開轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書，公司成本主要在于一線球員和外籍教練的薪酬和轉(zhuǎn)會(huì)費(fèi)。另?yè)?jù)媒體報(bào)道，廣州恒大目前由前巴西國(guó)家隊(duì)主教練斯科拉里領(lǐng)銜的教練團(tuán)隊(duì)年薪就超過(guò)1億元。

　　公司的營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)自比賽門票收入和廣告收入，公司2014年?duì)I業(yè)收入達(dá)到3.4億元，今年前五月收入約8400萬(wàn)元。公司表示，將通過(guò)培養(yǎng)和儲(chǔ)備年輕球員降低成本，而未來(lái)隨著行業(yè)市朝水平提升，賽事轉(zhuǎn)播權(quán)和廣告收入有較大提升空間。

　　恒大淘寶值多少錢

　　在A股甚至在亞洲股市，還沒(méi)有一只股票能為恒大淘寶的定價(jià)提供參考。

　　歐洲足球里，已經(jīng)有曼聯(lián)、尤文圖斯、拉齊奧、多特蒙德、羅馬等俱樂(lè)部登陸資本市場(chǎng)，其中，2012年在納斯達(dá)克上市的曼聯(lián)是唯一在過(guò)去五年里能保持盈利的俱樂(lè)部。周四，曼聯(lián)股價(jià)達(dá)18.2美元，高于14美元的發(fā)行價(jià)格。

　　不過(guò)，即使曼聯(lián)也面臨較大的利潤(rùn)波動(dòng)。由于受到盈利能力和現(xiàn)金流緊張的困擾，上述五家俱樂(lè)部在過(guò)去五年間只有一家曾經(jīng)有過(guò)一次分紅記錄，曼聯(lián)甚至在招股說(shuō)明書中稱：“在可預(yù)見的未來(lái)，我們不打算對(duì)投資者進(jìn)行分紅?！?/p>

　　廣證恒生的一份報(bào)告認(rèn)為，足球俱樂(lè)部盈利波動(dòng)較大，分紅較少，最重要的品牌價(jià)值無(wú)法在二級(jí)市場(chǎng)上得到充分反映，造成了股價(jià)的低估。事實(shí)上，很多實(shí)際控制人上市一段時(shí)間后選擇將球隊(duì)私有化。

　　品牌價(jià)值和無(wú)形資產(chǎn)占比重高是足球俱樂(lè)部資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的顯著特點(diǎn)。據(jù)恒大淘寶的公開轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書，截至5月底，公司經(jīng)評(píng)估的總資產(chǎn)為約15億元，其中凈資產(chǎn)10億元，包括商標(biāo)權(quán)和球員技術(shù)資產(chǎn)在內(nèi)的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值達(dá)到5億元。

　　有分析人士認(rèn)為，恒大淘寶的投資者將不可避免面對(duì)公司不得不繼續(xù)大量投入的狀況，判斷股票價(jià)值將主要根據(jù)無(wú)形資產(chǎn)和品牌價(jià)值，而比賽失利和球員受傷等事件都會(huì)影響公司股價(jià)。

　　借新三板行資本運(yùn)作

　　恒大淘寶目前只有恒大集團(tuán)和阿里中國(guó)兩家股東，分別持股60%和40%。

　　恒大淘寶是恒大的香港上市平臺(tái)恒大地產(chǎn)下屬的子公司，同級(jí)子公司還有包含恒大音樂(lè)、恒大影視和恒大動(dòng)漫的恒大文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。這些子公司都是在恒大上市平臺(tái)和品牌資源中孵化出來(lái)，不過(guò)自去年底，恒大開始謀劃將子公司分拆。

　　今年7月，恒大淘寶和恒大文化同時(shí)向全國(guó)股轉(zhuǎn)公司提出掛牌申請(qǐng)，目前恒大文化的申請(qǐng)仍在審查中，另一家子公司恒大冰泉因?yàn)椤跋壬a(chǎn)后領(lǐng)證”在今年9月折戟新三板門前。恒大冰泉業(yè)績(jī)亦不佳，去年虧損23.7億元，到今年5月累積虧損近40億元。

　　資料顯示，恒大淘寶董事長(zhǎng)柯鵬同時(shí)是恒大文化的董事長(zhǎng)，董事劉永灼也同時(shí)是恒大冰泉的董事長(zhǎng)。一位券商人士認(rèn)為，恒大分拆舉措對(duì)于母公司和子公司皆有益。分拆后，母公司業(yè)務(wù)將更加集中，的港股市場(chǎng)更有利于估值，多元化經(jīng)營(yíng)則意味著更大的風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)，恒大也也遭遇了到向新三板“甩包袱”的質(zhì)疑之聲。

　　2014年7月，廣州恒大引入阿里巴巴12億元入股，并更名為廣州恒大淘寶俱樂(lè)部。今年5月，恒大集團(tuán)再度注資，將股權(quán)提高到60%。由于恒大淘寶沒(méi)有實(shí)際控制人，未來(lái)公司未來(lái)發(fā)展還需要兩大股東在戰(zhàn)略理念上能夠保持一致、化解分歧。

　　值得關(guān)注的是，恒大淘寶的兩家股東都為境外注冊(cè)、境外上市的公司間接控制，即恒大開曼和阿里巴巴集團(tuán)，而新三板為此類公司分拆業(yè)務(wù)提供了便利的平臺(tái)。

　　中咨律師事務(wù)所律師陳新庚對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示，新三板雖然要求掛牌主體注冊(cè)在境內(nèi)，但是對(duì)外商投資沒(méi)有限制，并不要求有實(shí)際控制權(quán)的股東拆除VIE架構(gòu)。不過(guò)，未來(lái)外資股東在轉(zhuǎn)讓中可能程序會(huì)更加復(fù)雜，需要經(jīng)過(guò)商務(wù)部、外管局等相關(guān)部門的審核。