廣信材料(300537)：江蘇宏泰貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，凈利同比增長(zhǎng)44.61%

　　公 司 4 月 16 號(hào)晚間發(fā)布了 2017 年年報(bào)： 2017 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.49 億元， 同比增長(zhǎng) 65.71%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn) 6133 萬元，同比增長(zhǎng) 44.61%。同時(shí)公告利潤(rùn)分配預(yù)案：向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 1.05 元，無送股轉(zhuǎn)股。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　1.公司總體經(jīng)營(yíng)狀況穩(wěn)定。母公司感光油墨業(yè)務(wù)由于受上游部分原材料漲價(jià)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化的影響，產(chǎn)品毛利率下滑，利潤(rùn)大幅下滑。 江蘇宏泰 6月份納入合并報(bào)表， 開始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，最終貢獻(xiàn)凈利接近全年利潤(rùn)的一半。

　　2. 母公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑。 公司母公司業(yè)務(wù)為 PCB 感光油墨，是國(guó)內(nèi)感光阻焊油墨龍頭之一，但由于上游原材料的漲價(jià)， 2017 年公司油墨業(yè)務(wù)毛利率同比下滑 20.67%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 2.82 億，同比微增 4.46%，母公司實(shí)現(xiàn)凈利 3224 萬，同比大幅下滑 34%。 2018 年公司募投項(xiàng)目 8000 噸/年油墨產(chǎn)品預(yù)計(jì)會(huì)投產(chǎn)，能新增 5000 噸左右的產(chǎn)量，此塊業(yè)務(wù)有望修復(fù)增速。

　　3.江蘇宏泰貢獻(xiàn)了全年凈利潤(rùn)的將近一半， 2018 年將繼續(xù)成為公司主要利潤(rùn)來源。 江蘇宏泰主營(yíng)紫外光固化涂料，與感光油墨都屬于紫外固化材料，在采購(gòu)和研發(fā)等方面都能和公司發(fā)揮協(xié)同作用。 江蘇宏泰從 2017 年6 月份開始并表，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 2.32 億、凈利潤(rùn) 5375 萬，并表利潤(rùn) 3037萬。宏泰的高仿陽(yáng)極創(chuàng)新工藝 ALE 已經(jīng)在 oppo 手機(jī)上成功應(yīng)用， 2018 年將開拓 vivo、小米等品牌，同時(shí)納米抗指紋涂料也在下游客戶處批量使用，將成為新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：

　　感光油墨業(yè)務(wù)增速放緩，業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)下滑，但江蘇宏泰持續(xù)釋放業(yè)績(jī)，2018 年增長(zhǎng)點(diǎn)較多，將成為公司主要的利潤(rùn)來源，因此小幅上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì) 2018-2020 年公司的 EPS 為 0.61、 0.75、 0.84 元，維持“增持” 評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　產(chǎn)能的釋放、 新品市場(chǎng)推廣受阻；次新股價(jià)格波動(dòng)較大

　　(光大證券(601788) 裘孝鋒,陳冠雄)

　　伊之密(300415)：年報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期，產(chǎn)能瓶頸有望快速突破

　　事件 1： 4 月 20 日公司公布 2017 年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 20.08 億元，同比增長(zhǎng)39.20%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 2.75 億元，同比增長(zhǎng) 153.10%，扣非后凈利潤(rùn)為2.46 億元，同比增長(zhǎng) 138.73%。利潤(rùn)分配預(yù)案為每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 1.8元(含稅)。

　　事件 2： 公司同時(shí)公布 2018 年一季度報(bào)告， 2018 年 Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 4.72億元，同比增長(zhǎng) 14.56%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 4929.56 萬元，同比下降 5.17%。投資要點(diǎn)

　　全年收入大增，受益于下游行業(yè)回暖+外海布局趨于完善分業(yè)務(wù)看，兩大核心業(yè)務(wù)注塑機(jī)和壓鑄機(jī)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 11.29 億、 6.34億，同比增長(zhǎng) 30.40%、 47.74%。受益于下游復(fù)蘇明顯及中高端新產(chǎn)品市場(chǎng)成功斐然，公司業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)。

　　2016 年 Q3 開始，制造業(yè)整體投資回暖。 2017 年全年制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額 113 萬億元，同比增長(zhǎng) 4.1%。下游汽車，家電， 3C 行業(yè)蓬勃發(fā)展，帶動(dòng)模壓成型設(shè)備需求增加。 我們認(rèn)為，新能源汽車快速發(fā)展所帶來的輕量化需求將為公司新產(chǎn)品半固態(tài)鎂合金注射成型機(jī)帶來新機(jī)遇。公司靠雙品牌( YIZUMI-HPM)加大海外市場(chǎng)開拓， 2017 年海外收入達(dá) 3.92 億， 同比增長(zhǎng) 44.82%)，占總體營(yíng)收 19.5%。目前公司已經(jīng)打入歐洲市場(chǎng)，后續(xù)前景可期；同時(shí)，印度工廠已于 2017 年下半年正式投產(chǎn)，目前運(yùn)作情況良好，排產(chǎn)正常。我們認(rèn)為未來海外收入占比可達(dá) 30%左右。公司一季度歸母凈利潤(rùn)同比下降，與春節(jié)放假因素及公司廠房搬遷有關(guān)， 同時(shí)公司的期間費(fèi)用與上年同期相比有所增加所致。為提升產(chǎn)能，公司于 2018 年初將高速包裝成型系統(tǒng)和全電動(dòng)注塑機(jī)產(chǎn)品悉數(shù)搬進(jìn)順德五沙模壓廠，同時(shí)計(jì)劃將大型二板機(jī)廠房搬遷至蘇州。 2017 年，公司因產(chǎn)能不足，部分訂單交貨推延。進(jìn)一步調(diào)整現(xiàn)有廠房的布局、規(guī)劃后， 2018 年、2019 年公司產(chǎn)能將大幅提升，滿足更長(zhǎng)遠(yuǎn)需求。

　　盈利能力穩(wěn)定，期間費(fèi)用率逐年下降

　　2017 年綜合毛利率 36.87%，同比-0.52pct。分業(yè)務(wù)看，注塑機(jī)和壓鑄機(jī)的毛利率分別為 35.62%和 38.95%，同比+1.99pct、 -3.11pct。報(bào)告期內(nèi)，公司期間費(fèi)用率為 21.58%，同比-5.34pct，其中銷售費(fèi)用率 10.12%，管理費(fèi)用率 10.57%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率 0.89%，同比分別-2.76pct， -2.44pct， -0.14pct。公司期間費(fèi)用率大幅下降，主要是公司本期銷售額增加，規(guī)模效應(yīng)所致?？傮w來看，公司盈利能力較為穩(wěn)定，期間費(fèi)用率逐年下降。

　　放眼中高端市場(chǎng)，新產(chǎn)品導(dǎo)入業(yè)績(jī)提升快

　　伊之密目前推出的新產(chǎn)品系列主要針對(duì)中高端領(lǐng)域，其中 A5 高端系列新一代伺服節(jié)能注塑機(jī)、 DP 系列大型二板式注塑機(jī)、 H 系列高性能壓鑄機(jī)等全面投入市場(chǎng)，整體性能大幅提升，客戶的高認(rèn)可度使訂單量不斷增加。 A5 全系列機(jī)全年銷售業(yè)績(jī)良好，較 2016 年增長(zhǎng)一倍。

　　員工持股平臺(tái)減持多為大宗交易方式，由公司高管承接

　　公司公告注塑機(jī)事業(yè)部持股平臺(tái)及壓鑄機(jī)事業(yè)部持股平臺(tái)新余伊理大、新余伊川公司分別減持不超過 2112 萬股、 2446.2 萬股，其中大宗交易方式分別不超過 1532 萬股、 1658 萬股。本次減持大部分以大宗交易進(jìn)行(占比 70%)，交易對(duì)象主要是原持股平臺(tái)高管個(gè)人，整體對(duì)公司影響不大。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：

　　受益于工程機(jī)械行業(yè)的繼續(xù)回暖和公司業(yè)務(wù)整合后輕裝上陣，我們預(yù)計(jì) 2018/2019/2020 年的凈利潤(rùn)是 3.2/3.7/4.0 億元， EPS 為 0.74/0.85/0.92元， PE 為 16/14/13X，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示： 市場(chǎng)環(huán)境變化致業(yè)績(jī)下滑風(fēng)險(xiǎn)， 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　(東吳證券(601555) 陳顯帆,周爾雙)

　　海大集團(tuán)(002311) ：飼料業(yè)務(wù)量利雙收，綜合競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)增強(qiáng)

　　事件：公司發(fā)布2017年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入325.57億元，同比增長(zhǎng)19.76%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)12.1億元，同比增長(zhǎng)41.06%，扣非后凈利潤(rùn)11.63億元，同比增長(zhǎng)42.43%；加權(quán)平均ROE為20.01%。利潤(rùn)分配預(yù)案為每10股派現(xiàn)2.50元(含稅)。同時(shí)，公司公告核心團(tuán)隊(duì)員工持股計(jì)劃之二期計(jì)劃和“海納百川同心共贏”員工跟投計(jì)劃。

　　飼料業(yè)務(wù)量利雙收，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步凸顯。公司全年飼料總銷量849萬噸，同比增長(zhǎng)15.77%，其中水產(chǎn)料同比增長(zhǎng)22.72%，豬料增長(zhǎng)31.94%，禽料增長(zhǎng)7.78%，綜合毛利率為11.56%，提高1.86個(gè)百分點(diǎn)。受益水產(chǎn)品價(jià)格景氣度高、終端消費(fèi)升級(jí)和公司在產(chǎn)品升級(jí)和高檔水產(chǎn)飼料上的研發(fā)積累，銷量和盈利快速提升，其中高檔膨化料增長(zhǎng)超過40%，且毛利率提高4.5個(gè)百分點(diǎn)，整體水產(chǎn)料的毛利率提升4.1個(gè)百分點(diǎn)。公司的豬料進(jìn)入快速發(fā)展期，通過對(duì)產(chǎn)品的改進(jìn)和新產(chǎn)能的釋放，公司在豬料市場(chǎng)的口碑改善，銷量增速加快。禽料受行業(yè)深度虧損的拖累，雖然毛利率有所壓制，但在市場(chǎng)需求下滑的背景下仍保持了小幅增長(zhǎng)。整體看，公司在水產(chǎn)料上的累積優(yōu)勢(shì)已經(jīng)較為明顯，豬料上的布局和調(diào)整也基本到位。

　　產(chǎn)業(yè)鏈布局穩(wěn)步推進(jìn)，各業(yè)務(wù)板塊發(fā)展良好。伴隨著水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)的專業(yè)化水平提升和高端水產(chǎn)養(yǎng)殖市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)，公司的水產(chǎn)動(dòng)保業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)，2017年收入同比37.48%，毛利率穩(wěn)定在50%左右水平，同時(shí)苗種質(zhì)量表現(xiàn)優(yōu)異，收獲了良好的市場(chǎng)反饋，水產(chǎn)料產(chǎn)業(yè)鏈銷售模式的領(lǐng)先地位逐步建立。貿(mào)易業(yè)務(wù)收入43.5億元，同比增長(zhǎng)2.17%，經(jīng)過多年積累，貿(mào)易板塊已經(jīng)從單一的為公司內(nèi)部采購(gòu)延伸向外部客戶群體，毛利率穩(wěn)定在3%左右，大約貢獻(xiàn)八千萬利潤(rùn)，成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。生豬養(yǎng)殖部分，公司出欄46萬頭，同比增長(zhǎng)43%，養(yǎng)殖成本管控有效，并適時(shí)調(diào)整了區(qū)域布局，目前已與廣西、貴州、湖南、湖北、陜西等地政府簽訂生豬養(yǎng)殖戰(zhàn)略合作協(xié)議。

　　公司的加權(quán)ROE達(dá)到自2010年后新高，在經(jīng)歷13-14年調(diào)整后，通過精細(xì)化管理和高性價(jià)比產(chǎn)品的打造，綜合競(jìng)爭(zhēng)力逐步領(lǐng)先飼料同行。2018年公司業(yè)績(jī)有望保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)水產(chǎn)料同比增長(zhǎng)20%以上，豬料迎來大發(fā)展，禽料有所恢復(fù)。公司未來兩三年戰(zhàn)略發(fā)展思路清晰，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升，我們預(yù)計(jì)公司2018年-19年凈利潤(rùn)為15.82億、19.91億，同比增長(zhǎng)31.5%、27.4%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)18年利潤(rùn)24X，作為優(yōu)質(zhì)農(nóng)業(yè)資產(chǎn)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：天氣災(zāi)害、疫病等導(dǎo)致銷量下滑，原料價(jià)格大幅波動(dòng)。

　　(中泰證券 陳奇)

　　完美世界(002624)：年輕化戰(zhàn)略堅(jiān)定推進(jìn) 影游產(chǎn)品數(shù)量超預(yù)期

　　報(bào)告摘要：

　　全年高增長(zhǎng)基礎(chǔ)上，預(yù)計(jì)下半年為業(yè)績(jī)集中釋放期。2018 年完美世界預(yù)計(jì)上線或確認(rèn)的游戲/影視產(chǎn)品數(shù)量均在十款以上，超市場(chǎng)預(yù)期；三款“端轉(zhuǎn)手”大作《完美世界》《武林外傳》《笑傲江湖》以及泛二次元品類的深耕成果《輪回訣》《云夢(mèng)四時(shí)歌》《夢(mèng)間集：天鵝座》

　　預(yù)計(jì)在Q2 至下半年上線，由于公司大部分游戲采用遞延方式確認(rèn)收入(騰訊獨(dú)代產(chǎn)品當(dāng)期確認(rèn))，我們判斷業(yè)績(jī)將集中在下半年釋放。

　　推進(jìn)產(chǎn)品年輕化戰(zhàn)略，打造新的年輕用戶群。公司在產(chǎn)品年輕化上不斷加碼：1)與騰訊合作，授權(quán)騰訊獨(dú)代《完美世界》、《云夢(mèng)四時(shí)歌》，借助其龐大的流量渠道，吸引更多的年輕化群體形成用戶增量；2)邀請(qǐng)流量明星代言，如《誅仙手游》由王俊凱代言、《烈火如歌》

　　由迪麗熱巴代言、《輪回訣》由SNH48 代言，有效拓展引流方式；3)老產(chǎn)品在不斷迭代更新中引入年輕化設(shè)計(jì)和運(yùn)營(yíng)，通過付費(fèi)點(diǎn)重設(shè)，增加年輕用戶的使用黏性，降低整體用戶年齡層。

　　多維拓展，跨平臺(tái)跨品類全面發(fā)展：品類上，公司游戲產(chǎn)品從MMO向二次元、FPS、沙盒、SLG、卡牌等更多細(xì)分領(lǐng)域不斷拓展，如國(guó)風(fēng)卡牌《云夢(mèng)四時(shí)歌》、女性向《夢(mèng)間集天鵝座》將在暑期檔上線；平臺(tái)上，《無冬OL》《深海迷航》分別在主機(jī)端和PC 端取得了亮眼成績(jī)，《非常英雄》預(yù)計(jì)于今年年中至年底陸續(xù)在PC 和各主機(jī)平臺(tái)上線，次世代版本的《誅仙》和《完美世界》也在穩(wěn)步推進(jìn)中。

　　立足自身泛娛樂版圖優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建大IP 生態(tài)圈。公司還將圍繞“大IP戰(zhàn)略”進(jìn)行泛娛樂全產(chǎn)業(yè)鏈開發(fā)：以知名的三大IP“完美世界”、“誅仙”、“夢(mèng)間集”為基礎(chǔ)，融合自身強(qiáng)大的泛娛樂全產(chǎn)業(yè)鏈資源(包括文學(xué)、動(dòng)漫、院線等上市公司體外資產(chǎn))，建立起協(xié)同小說、影視、漫畫、同人等板塊的自有超級(jí)IP 生態(tài)圈。

　　投資建議：完美世界18 年影游產(chǎn)品數(shù)量超預(yù)期，預(yù)計(jì)公司18-20 年EPS 為1.47/1.78/2.00 元，對(duì)應(yīng)PE 為22/18/16 倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：影游項(xiàng)目延期；政策監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品表現(xiàn)不及預(yù)期。

　　(東北證券(000686) 顏書影)

　　佩蒂股份(300673)：新品放量毛利提升 公司盈利高增長(zhǎng)

　　事件：

　　佩蒂股份發(fā)布2017 年年報(bào)，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.32 億元，同比增長(zhǎng)14.79%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司母公司利潤(rùn)1.07 億元，同比增長(zhǎng)32.84%，EPS 1.56，同比增長(zhǎng)16.42%，全年業(yè)績(jī)符合預(yù)期。公司2018 年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.61 億元，同比增長(zhǎng)50.15%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利2996 萬元，扣非后歸母凈利2154 萬元，同比分別增長(zhǎng)120.11%和62.57%。

　　觀點(diǎn)：

　　植物咬膠銷售放量，毛利提升盈利高增。公司2017年植物咬膠銷售大幅增長(zhǎng)，銷售額同比增長(zhǎng)42.67%。

　　作為具備專利優(yōu)勢(shì)的新產(chǎn)品，植物咬膠毛利高于傳統(tǒng)畜皮咬膠產(chǎn)品，并且隨著銷售放量帶來的規(guī)模效應(yīng)，盈利能力進(jìn)一步釋放，毛利率提升7.9個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到40.80%。同時(shí)，傳統(tǒng)畜皮咬膠產(chǎn)品不斷升級(jí)換代，新產(chǎn)品銷量的增長(zhǎng)以及生皮采購(gòu)價(jià)格的下降促使畜皮咬膠產(chǎn)品毛利提升7.3個(gè)百分點(diǎn)至35.39%。2018年一季度公司維持高毛利，毛利率36.51%，相比去年同期增加4.69個(gè)百分點(diǎn)。公司憑借出色的研發(fā)創(chuàng)新能力，保證了產(chǎn)品源源不斷的生命力，盈利能力持續(xù)增強(qiáng)。公司客戶品譜收購(gòu)Petmatrix帶來了渠道的整合和訂單量的大幅擴(kuò)張，全年訂單無憂，后期IPO募投產(chǎn)能以及越南巴啦啦生產(chǎn)線的建成投產(chǎn)將顯著緩解公司產(chǎn)能瓶頸，帶來收入和業(yè)績(jī)的進(jìn)一步增長(zhǎng)。

　　全球生產(chǎn)全球銷售，差異競(jìng)爭(zhēng)平抑風(fēng)險(xiǎn)。公司在國(guó)內(nèi)、越南、新西蘭都建有生產(chǎn)產(chǎn)能，充分利用越南的原料優(yōu)勢(shì)和人工成本優(yōu)勢(shì)；同時(shí)也積極響應(yīng)“一帶一路”戰(zhàn)略，從烏茲別克斯坦采購(gòu)半成品牛皮原料，平抑原料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。多地原料供應(yīng)、多產(chǎn)地、多品類的經(jīng)營(yíng)模式使得公司能夠滿足不同客戶對(duì)于產(chǎn)品的多樣需求，采用差異化的競(jìng)爭(zhēng)策略擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)占領(lǐng)市場(chǎng)。

　　組建專業(yè)團(tuán)隊(duì)，發(fā)力國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。公司計(jì)劃依托杭州這一電子商務(wù)中心，建立專業(yè)公司從事國(guó)內(nèi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)拓展，擴(kuò)充銷售團(tuán)隊(duì)，發(fā)力國(guó)內(nèi)專業(yè)渠道和電商渠道，逐步建立國(guó)內(nèi)營(yíng)銷和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)體系。同時(shí)公司也會(huì)針對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，研發(fā)出更適合國(guó)內(nèi)消費(fèi)者需求的產(chǎn)品，因地制宜開拓市場(chǎng)。公司2017年國(guó)內(nèi)營(yíng)收3046萬元，同比增長(zhǎng)51.34%，銷售占比5%左右。國(guó)內(nèi)寵物市場(chǎng)步入快速發(fā)展期，公司有望充分享受市場(chǎng)景氣行業(yè)，獲得高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)公司國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)有望保持50%-100%的復(fù)合增速快速增長(zhǎng)。

　　結(jié)論：

　　我們看好寵物食品標(biāo)的稀缺性和公司作為咬膠龍頭的高成長(zhǎng)性。我們預(yù)測(cè)公司18-20 歸母凈利分別為1.43/1.86/2.41 億元，EPS 分別為1.79/2.33/3.02 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為32/25/19 倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能釋放不達(dá)預(yù)期，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)拓展不達(dá)預(yù)期，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。

　　(東興證券(601198) 鄭閔鋼，程詩(shī)月)

　　昊志機(jī)電(300503)：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)基本符合預(yù)期 新產(chǎn)品研發(fā)卓有成效

　　事項(xiàng)：

　　公司發(fā)布2017年度報(bào)告，全年累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.46億元，同比增長(zhǎng)34.69%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)7526萬元，同比增長(zhǎng)19.88%。擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.55元。

　　平安觀點(diǎn)：

　　業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，基本符合預(yù)期：公司2017 年?duì)I業(yè)收入情況基本符合此前預(yù)期，而凈利潤(rùn)水平略低于此前預(yù)期，一方面由于受到產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響，公司2017 年實(shí)際的整體毛利率(50.69%)略低于我們的預(yù)期(52.1%)，另一方面，2017 年公司加大了研發(fā)投入，實(shí)際管理費(fèi)用略高于我們的預(yù)期。

　　電主軸產(chǎn)品受益于“進(jìn)口替代”和“機(jī)床的數(shù)控化率提高”兩大趨勢(shì)：昊志機(jī)電是國(guó)內(nèi)機(jī)床電主軸細(xì)分領(lǐng)域龍頭，未來的發(fā)展將持續(xù)受益于以下兩大趨勢(shì)：(1)進(jìn)口替代的趨勢(shì)：目前我國(guó)使用的電主軸仍大量依賴進(jìn)口，昊志機(jī)電作為國(guó)內(nèi)最大的電主軸生產(chǎn)廠商，在國(guó)內(nèi)的市占率尚不足10%，未來仍有較大的提升空間；(2)機(jī)床數(shù)控化率提高的趨勢(shì)：目前國(guó)內(nèi)機(jī)床數(shù)控化率為35%左右，而歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)達(dá)到了70%左右，相比之下我國(guó)機(jī)床數(shù)控化率還有很大提升空間；當(dāng)前我國(guó)正處于制造業(yè)升級(jí)的重要時(shí)間窗口，數(shù)控化率有望快速提升。

　　新產(chǎn)品研發(fā)卓有成效：公司在原有電主軸產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，穩(wěn)步向數(shù)控機(jī)床和工業(yè)機(jī)器人(300024) 核心功能部件領(lǐng)域擴(kuò)張。公司正在籌劃非公開發(fā)行事項(xiàng)，擬募資7 億元，其中6.5 億元用于投入建設(shè)禾豐智能制造基地，項(xiàng)目規(guī)劃產(chǎn)品包括磨床主軸、車床主軸、木工主軸、轉(zhuǎn)臺(tái)、直線電機(jī)、減速器等，推動(dòng)公司加快向數(shù)控機(jī)床和機(jī)器人核心功能部件領(lǐng)域橫向延伸。目前公司在木工機(jī)械、直線電機(jī)、諧波減速器等方面累計(jì)已取得13 項(xiàng)實(shí)用新型專利、11 項(xiàng)發(fā)明專利，另有多項(xiàng)專利正在申請(qǐng)過程中。公司的諧波減速器等產(chǎn)品已交由意向客戶測(cè)試，從客戶的反饋情況來看，測(cè)試情況良好。新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利，未來有望成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　投資建議：昊志機(jī)電是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大、最具知名度的電主軸供應(yīng)商之一，持續(xù)受益于機(jī)床數(shù)控化率提高和電主軸進(jìn)口替代兩大趨勢(shì)。公司的減速器等新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利，未來有望成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)?？紤]到公司未來可能會(huì)持續(xù)加大研發(fā)投入，將一定程度上增加公司的管理費(fèi)用，調(diào)整對(duì)公司的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2018 年-2020 年EPS 分別為0.43 元、0.70 元、0.97 元(2018-2019 年EPS 前值分別為0.53 元、0.80 元)，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的市盈率分別為30 倍、19 倍、14 倍。維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：(1)新產(chǎn)能釋放不達(dá)預(yù)期：公司IPO 募投產(chǎn)能建設(shè)順利，但產(chǎn)能的有效釋放，仍有賴于相應(yīng)數(shù)量的熟練工作人員，由于新的工作人員從入職到熟練需要一定的時(shí)間，公司仍面臨新產(chǎn)能釋放不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；(2)新產(chǎn)品研發(fā)及推廣不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)：減速器、直線電機(jī)等產(chǎn)品的研發(fā)需要大量的投入，若這些產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期，或新產(chǎn)品的推廣不及預(yù)期，將有可能拖累公司的業(yè)績(jī)；(3)下游市場(chǎng)景氣度回落的風(fēng)險(xiǎn)：公司的產(chǎn)品較大比例應(yīng)用于3C 產(chǎn)品制造領(lǐng)域，全球及我國(guó)范圍內(nèi)3C 產(chǎn)品制造的設(shè)備采購(gòu)都呈現(xiàn)一定的周期性，若下游景氣度回落，將會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

　　(平安證券 朱棟，胡小禹，吳文成)