“五一”前，道氏技術(shù)(300409) (300409,股吧)公告擬以13.23億元對價(jià)收購佳納能源49%股權(quán)。此前已控股了51%，這次拿下剩余49%股權(quán)，似乎是預(yù)期中的必然，況且標(biāo)的資產(chǎn)處于鈷行業(yè)，目前正在風(fēng)口上。

　　但“順理成章”中也藏著“不同尋?！?，如交易價(jià)格。此次交易中，佳納能源全部股東權(quán)益作價(jià)27億元，而就在大半年前的2017年6月，道氏技術(shù)出資4.5億元將持股比例從23%升至51%。

　　此次增資前，佳納能源整體估值7.875億元，進(jìn)一步追溯，2016年12月，道氏技術(shù)以8400萬元獲得佳納能源23%股權(quán)，即后者當(dāng)時(shí)全部股東權(quán)益的估值僅為2.81億元。

　　從2016年12月到2017年底，一年左右時(shí)間，佳納能源的估值從不到3個億升到了27億，擴(kuò)張8倍有余。是什么支撐起估值的飛速膨脹？道氏技術(shù)掏出巨額現(xiàn)金接盤的同時(shí)，又是誰得到了最大的好處？

　　行業(yè)風(fēng)口帶動業(yè)績

　　有句話叫“風(fēng)來了豬也能飛”，佳納能源現(xiàn)在正處在風(fēng)口上。據(jù)披露，佳納能源主要產(chǎn)品包括氯化鈷、硫酸鈷、碳酸鈷和草酸鈷等鈷鹽以及三元前驅(qū)體產(chǎn)品，附帶還生產(chǎn)、銷售電積銅、硫化銅等。

　　鈷及鈷鹽產(chǎn)品價(jià)格的暴漲，帶動了佳納能源業(yè)績的增長。據(jù)收購草案，2017年度，佳納能源營收13.5億元，較2016年的6.88億元增長96%；2017年度，佳納能源凈利潤2.38億元，較2016年度的3178萬元增長了648%。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年度，國內(nèi)金屬鈷價(jià)累計(jì)漲幅為97.35%，部分鈷鹽的價(jià)格漲幅超過100%。華友鈷業(yè)(603799)年報(bào)披露，全年低品位金屬鈷均價(jià)26.6美元/磅，同比大漲126%。

　　鈷價(jià)的上漲帶動產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司業(yè)績大增。如華友鈷業(yè)，公司2017年度實(shí)現(xiàn)營收96.5億元，同比增長97%，實(shí)現(xiàn)凈利潤19億元，增幅超過26倍。華友鈷業(yè)是國內(nèi)鈷行業(yè)龍頭，公司鈷產(chǎn)品銷量約占國內(nèi)消費(fèi)量的35%，占全球消費(fèi)量的18%。

　　佳納能源披露，公司2015和2016年的鈷鹽產(chǎn)量分別為2834噸和3773噸，國內(nèi)市場占有率分別為6.62%和8.96%。

　　溢價(jià)增資估值飆升

　　大規(guī)模的增資做實(shí)了資產(chǎn)，佳納能源因此也得以快速擴(kuò)張?；夭橘Y料，在道氏技術(shù)首次增資前的2016年9月底，佳納能源的凈資產(chǎn)為1.72億元。

　　至2017年3月底，股東權(quán)益合計(jì)為2.67億元，所增加的9500萬元中，有8400萬元來自于道氏技術(shù)的增資。在2017年6月，道氏技術(shù)再度向公司增資4.5億元。至2017年年底，佳納能源9.6億元凈資產(chǎn)中，有5.34億元來源于道氏技術(shù)的增資，占比約55.6%。

　　“這是一個典型的培育收購案例，增資、溢價(jià)，再增資、再溢價(jià)，短期內(nèi)很容易把估值做上去?！庇薪邮苌献C報(bào)記者采訪的投行人士分析，唯一的障礙就是最終由誰來接盤。而在道氏技術(shù)收購佳納能源一案中，上市公司作為接盤者的定位早已明確。

　　由此，在交易中最受益的自然是佳納能源的原股東，包括廣東遠(yuǎn)為投資(原持股70%)和新華聯(lián)控股(000036) 。至2016年底，凈資產(chǎn)尚不足1.8億元的佳納能源，在道氏技術(shù)連續(xù)溢價(jià)增資后，最終使遠(yuǎn)為投資和新華聯(lián)(000620) 控股所持股份賣出了13.23億元。以道氏技術(shù)首次增資前的估值2.81億元計(jì)算，一年的時(shí)間增值了370%。

　　和一般收購不同的是，在兩次增資和最近的收購中，原股東方都未對標(biāo)的資產(chǎn)未來業(yè)績作出任何承諾。

　　關(guān)聯(lián)交易疑云待解

　　遠(yuǎn)為投資作為佳納能源的原控股股東，其旗下的卓域集團(tuán)既向佳納能源供應(yīng)原材料，也幫助佳納能源銷售產(chǎn)品。大量關(guān)聯(lián)交易的存在，則讓佳納能源的業(yè)務(wù)缺乏必要的透明性。

　　據(jù)披露，2016、2017年，佳納能源向關(guān)聯(lián)方的采購金額分別為1.36億，3.2億元，占當(dāng)期原輔材料采購總額的24.55%和32.46%；佳納能源向關(guān)聯(lián)方銷售金額分別為8337萬和1.1億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為12.11%和8.22%。

　　如此高比例的關(guān)聯(lián)交易顯然不正常。事實(shí)上，在2017年道氏技術(shù)增資控股佳納能源時(shí)，交易所已對此發(fā)出問詢函，要求公司采取切實(shí)措施。公司當(dāng)時(shí)承諾，自2018年1月1日起，佳納能源與卓域集團(tuán)之間將不再發(fā)生商品購銷等關(guān)聯(lián)交易。

　　或許，佳納能源需要提供更詳細(xì)的關(guān)聯(lián)交易信息，包括今年一季度是否還存在關(guān)聯(lián)交易，以及去年的分季度交易細(xì)節(jié)情況，以證明在道氏技術(shù)控股之后，佳納能源與卓域集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易是否有減少的趨勢，佳納能源又是否已經(jīng)尋找到新的可靠渠道。

　　對一家凈資產(chǎn)不到2個億的標(biāo)的公司，道氏技術(shù)一年時(shí)間里分兩次對其增資5.34億，做大凈資產(chǎn)的同時(shí)，估值從不到3個億做到27億，也抬升了自家收購成本。且以2017年度經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，關(guān)聯(lián)交易占據(jù)了標(biāo)的公司采購額的32%和銷售額的8%，這究竟是迫不得已還是另有隱情？種種異常值得關(guān)注。

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