摘要 自2016年引入分層管理制度以來，此次將迎來第三次分層大考。2016年，953家公司進入創(chuàng)新層，2017年進入創(chuàng)新層企業(yè)數(shù)量增至1329家。今年創(chuàng)新層企業(yè)數(shù)量大概率將縮減。 　　企業(yè)數(shù)量可能縮減

　　根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的安排，擬進入創(chuàng)新層的掛牌公司應(yīng)當(dāng)最遲于2018年4月27日前，經(jīng)主辦券商督導(dǎo)后，按照《分層管理辦法》第7條規(guī)定的相關(guān)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)進行公開披露。同時，擬進入和維持創(chuàng)新層的掛牌公司應(yīng)當(dāng)于5月7日至5月9日，通過主辦券商在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)分層支持平臺完成進入或維持創(chuàng)新層的申報。

　　目前分層結(jié)果仍未出爐。業(yè)內(nèi)人士認為，今年新三板創(chuàng)新層入選難度有所加大，最終入選企業(yè)或縮減至千家以內(nèi)。

　　根據(jù)分層管理制度新規(guī)，在新三板創(chuàng)新層的準(zhǔn)入共同標(biāo)準(zhǔn)中，要求最近12個月完成過股票發(fā)行融資且融資額累計不低于1000萬元，合格投資者不少于50人，且有取得全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)董事會秘書資格證書的董秘。同時要滿足3套差異化的創(chuàng)新層準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)之一，主要包括：近兩年凈利潤均不少于1000萬元，最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%，且股本總額不少于2000萬元；最近兩年營業(yè)收入復(fù)合增長率不低于50%，最近兩年營業(yè)收入平均不低于6000萬元；最近有成交的60個做市或者競價轉(zhuǎn)讓日的平均市值不少于6億元，股本總額不少于5000萬元，采取做市轉(zhuǎn)讓方式的，做市商數(shù)量不少于6家。

　　而創(chuàng)新層的維持條件則為合格投資者不少于50人，按時披露年報，最近一個會計年度經(jīng)審計的期末凈資產(chǎn)不為負值，最近三個會計年度的財務(wù)會計報告未被會計師事務(wù)所出具非標(biāo)準(zhǔn)審計意見的審計報告，且有取得全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)董事會秘書資格證書的董秘及全國股轉(zhuǎn)公司規(guī)定的其他條件。

　　聯(lián)訊證券新三板研究院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，采用新分層標(biāo)準(zhǔn)后，以當(dāng)前數(shù)據(jù)模擬計算，2018年維持創(chuàng)新層與新進創(chuàng)新層的企業(yè)，合計僅為857家。聯(lián)訊證券表示，考慮到2018年前4個月的交易數(shù)據(jù)變化導(dǎo)致合格投資者人數(shù)的變化，預(yù)計符合創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)約1000家左右。與目前1200余家創(chuàng)新層企業(yè)相比，數(shù)量出現(xiàn)一定程度縮水。

　　新進創(chuàng)新層方面，根據(jù)聯(lián)訊證券新三板研究院的數(shù)據(jù)，112家尚在基礎(chǔ)層的企業(yè)已符合新進創(chuàng)新層的分層標(biāo)準(zhǔn)，占比僅為1.11%。聯(lián)訊證券研究院新三板負責(zé)人彭海認為，與之前的分層比較，此次基礎(chǔ)層企業(yè)闖進創(chuàng)新層的難度較大，入選比例很低。

　　安信證券諸海濱新三板研究團隊統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，從創(chuàng)新層已經(jīng)公布2017年年報情況看，按照股東戶數(shù)替代合格投資者人數(shù)的指標(biāo)進行測算，在創(chuàng)新層1274家企業(yè)中，股東戶數(shù)大于等于50戶的公司457家；25戶以下的公司354家，25-40戶的公司140家，40-50戶的公司68家。據(jù)此推算，今年560家公司可能被調(diào)出創(chuàng)新層。安信證券預(yù)測，近60家基礎(chǔ)層公司符合新進入標(biāo)準(zhǔn)，將有望進入創(chuàng)新層。調(diào)層后創(chuàng)新層企業(yè)規(guī)?；蜻_到800家左右。

　　　流動性局部改善

　　自2016年引入分層管理制度以來，此次將迎來第三次分層大考。2016年，953家公司進入創(chuàng)新層，2017年進入創(chuàng)新層企業(yè)數(shù)量增至1329家。今年創(chuàng)新層企業(yè)數(shù)量大概率將縮減。

　　對造成創(chuàng)新層企業(yè)數(shù)量減少的原因，東北證券(000686) 研究總監(jiān)付立春認為受多個因素影響。其一，不少新三板企業(yè)經(jīng)營不穩(wěn)定，以及市場表現(xiàn)的不確定性；其二，新的分層標(biāo)準(zhǔn)，對企業(yè)的基本面和流動性都有更多要求，不少企業(yè)對于是否通過交易分散股權(quán)、引入更多合格投資者以沖刺創(chuàng)新層內(nèi)部存在分歧。有的企業(yè)不愿意付出相應(yīng)的成本，權(quán)衡成本和收益的關(guān)系；其三，企業(yè)進入創(chuàng)新層的積極性不如從前；另外，部分優(yōu)質(zhì)掛牌企業(yè)尋求IPO而主動摘牌。

　　從機構(gòu)目前測算的結(jié)果看，今年創(chuàng)新層企業(yè)數(shù)量大概率縮減，但新規(guī)下的創(chuàng)新層企業(yè)流動性或得到改善。業(yè)內(nèi)人士指出，從今年的分層標(biāo)準(zhǔn)新規(guī)看，準(zhǔn)入共同標(biāo)準(zhǔn)和維持標(biāo)準(zhǔn)都將50名以上合格投資者作為指標(biāo)之一，未來創(chuàng)新層公司的公眾化程度整體將提升。這將為創(chuàng)新層企業(yè)的融資、交易功能釋放創(chuàng)造有利條件。

　　“相比原有的創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)，2018年的標(biāo)準(zhǔn)對于企業(yè)在資本上市場上的公眾化程度，有了更直接、更重要的要求?！睎|北證券研究總監(jiān)付立春告訴中國證券報記者，50名合格投資者的硬性指標(biāo)，引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)掛牌企業(yè)通過定增或交易的方式分散股權(quán)。這個指向性的標(biāo)準(zhǔn)，能在一定程度上增加新三板優(yōu)質(zhì)企業(yè)的市場活躍度，有助于從局部改善新三板市場流動性水平。

　　數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)新層企業(yè)融資能力明顯優(yōu)于基礎(chǔ)層企業(yè)。數(shù)據(jù)顯示，按定增股份上市日計算，自2017年12月22日分層新規(guī)出臺以來，2018年前4個月創(chuàng)新層企業(yè)通過增發(fā)平均募資金額為6671萬元。而2017年同期的定增平均募資金額為4008萬元，同比上漲66.4%。而基礎(chǔ)層企業(yè)通過定增融資的情況相對遜色。2018年前4個月，基礎(chǔ)層企業(yè)通過增發(fā)平均募得的金額為4008萬元，而2017年同期只有3227萬元，漲幅為24.2%?；A(chǔ)層企業(yè)的定增募資金額和漲幅，均不及創(chuàng)新層企業(yè)。

　　安信證券認為，引入50名合格投資人，一方面推動創(chuàng)新層企業(yè)引入流動性；另一方面，將創(chuàng)新層的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和維持標(biāo)準(zhǔn)趨于一致，有助于創(chuàng)新層企業(yè)的穩(wěn)定。從目前情況看，新三板市場金字塔型結(jié)構(gòu)凸顯，新三板培育細分領(lǐng)域龍頭特色公司服務(wù)作用將逐漸發(fā)揮。

　　國金證券(600109) 指出，創(chuàng)新層流動性大概率將提升。一方面，組合新政對創(chuàng)新層提出了更高的信息披露要求，同時提供交易制度便利；另一方面，提高股權(quán)分散度，為流動性改善提供客觀基礎(chǔ)。此外，創(chuàng)新層初步實現(xiàn)了新三板分層制度的差異化，企業(yè)數(shù)量減少穩(wěn)定性提升，也為后續(xù)配套制度推出提供了基礎(chǔ)。

　　期待相關(guān)配套制度

　　本次分層制度改革被市場視為改善流動性的一大契機。業(yè)內(nèi)人士認為，新的分層標(biāo)準(zhǔn)特意增加50名合格投資者的要求，意在股權(quán)分散性和交易的活躍性。但新三板市場整體流動性不足，僅通過分層難以有效刺激流動性，還需引入相關(guān)配套制度。

　　“創(chuàng)新層管理制度的調(diào)整，要和交易制度、融資制度、信披制度以及監(jiān)管制度相結(jié)合。”新鼎資本董事長張馳對中國證券報記者表示，從此次分層的預(yù)測結(jié)果看，創(chuàng)新層不會出現(xiàn)此前預(yù)期中的擴容。這存在市場環(huán)境變化的客觀因素，但也一定程度上暴露出新三板面臨流失優(yōu)質(zhì)企業(yè)的壓力，因此繼續(xù)推進分層制度改革具有緊迫性。

　　張馳指出，創(chuàng)新層改革須引入配套改革制度，推動流動性改善。這對監(jiān)管機構(gòu)以及市場參與各方都是重要命題。

　　事實上，對于分層制度改革，監(jiān)管層一直在根據(jù)市場反映進行調(diào)整。2015年，《關(guān)于進一步推進全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展的若干意見》(簡稱《意見》)發(fā)布，提出實施新三板市場內(nèi)部分層。意在加快推進新三板市場發(fā)展。

　　《意見》指出，新三板分層管理，有利于降低投資人信息收集成本。創(chuàng)新層企業(yè)因此可能獲得更多投資者青睞，而優(yōu)質(zhì)新三板企業(yè)更容易脫穎而出，獲得更多融資機會。

　　完善配套制度，激活創(chuàng)新層的激勵效用被認為是當(dāng)務(wù)之急。南山京石投資合伙人周運南指出，創(chuàng)新層制度運行兩周年以來，由于差異化配套制度遲遲沒落地，企業(yè)沒有享受到期待中的紅利，一些基礎(chǔ)層企業(yè)沖擊創(chuàng)新層的動力下降。業(yè)內(nèi)希望能夠盡快實現(xiàn)精細化分層，包括縱向及橫向的精細化，在創(chuàng)新層中實施差異化的發(fā)行、交易、信息披露和監(jiān)管制度安排。

　　安信證券指出，2018年以來，新三板政策出臺有所加快。從“新三板+H股”、“三類股東”企業(yè)IPO等問題的解決逐步向前推進。期待創(chuàng)新層年度調(diào)整后的配套制度能盡快推出。

　　“如何在配套服務(wù)方面實現(xiàn)突破，是分層改革的重中之重，市場期待很多?！备读⒋赫J為，在2018年新三板分層亟待解決的問題中，最重要的是對創(chuàng)新層企業(yè)的增值增量配套服務(wù)需要進一步明確、落地。對于不同層級的企業(yè)有不同的要求與義務(wù)，應(yīng)該匹配不同的權(quán)利和服務(wù)。

　　隨著新三板年報披露季結(jié)束，一年一度的掛牌企業(yè)分層將揭幕。按照《分層管理辦法》，全國股轉(zhuǎn)公司5月2日啟動2018年分層調(diào)整工作。依據(jù)新推出的分層標(biāo)準(zhǔn)進行測算，多家機構(gòu)認為，基礎(chǔ)層企業(yè)進入創(chuàng)新層難度有所加大，創(chuàng)新層企業(yè)或縮減至1000家以內(nèi)。從2016年新三板首次引入分層管理制度以來，分層制度改革逐漸成為新三板制度建設(shè)的主線之一。創(chuàng)新層企業(yè)一定程度上起著示范作用。分層制度改革進一步完善，有助于新三板市場活躍性提升。