被稱為“三類股東第一股”的海容冷鏈IPO日前順利過會，整個IPO過程長達914天。200多名個人“集郵”投資者有望獲得收益。新三板個人投資者大胡(化名)一改往日的低調(diào)，“持有多時終于過會，期待解禁時(股價)能有好的表現(xiàn)?！?/p>

　　過去兩年多，“集郵”一直是新三板個人投資者的重要策略，從二級市場批量買入可能IPO的掛牌公司股票，押寶這些公司IPO能順利成行。大胡對記者表示，由于個人投資者在信息掌握、風險控制以及成本等方面與機構相比劣勢明顯，不少投資者買入時股價已在高位。同時，IPO審核形勢也在變化。多數(shù)“集郵”投資者的命中率及收益遠低于預期，更多是“踩雷”遭遇虧損。

　　“集郵”策略

　　大胡是較早在新三板市場實施“集郵”策略的投資者。大胡認為，新三板與主板之間的估值差將長期存在。這也是“集郵”策略的基本邏輯。2017年四季度之前，申報IPO之后能成功上市的概率大概在70%左右；如果成功上市，相關公司的估值少說可能翻番多則5倍以上?！啊畠杀兑陨系纳蠞q空間+70%的概率+3-4年的時間成本’，這是自己當年‘集郵’策略的要點?！贝蠛鷮τ浾弑硎?。

　　從目前情況看，離當初預期很遠。大胡透露，自己先后交易過超過100多個“集郵”概念股。盡管交易過程也有獲利，但“集郵”命中的目標目前只有海容冷鏈，另有不到10家公司仍處于排隊中。所投資的公司中幾家能笑到最后，大胡心中并沒有底。

　　“集郵”這種投資策略最大的風險當屬所押的公司IPO失利。2017年以來，成功登陸A股的新三板企業(yè)僅26家，主動終止IPO的企業(yè)達到33家，被否的企業(yè)21家。尤其是2017年四季度以來，IPO過會率驟降至4成。而IPO一旦失利，復牌后這些公司股價基本暴跌。由于缺乏風險對沖機制，不少“集郵者”都經(jīng)歷過“集郵”慘變?yōu)椤凹住钡陌咐?/p>

　　曾經(jīng)風光無限的“扶貧概念股”基本全軍覆沒。金丹科技曾經(jīng)被稱為“扶貧第一股”。2016年12月5日，公司股價從開盤2.71元/股躥升至收盤29.53元/股。當年9月9日-12月2日短短三個月時間，股東人數(shù)從60人增加到超過200人。停牌前，股價最高一度觸及45元/股，收于34.59元/股。IPO過會失利后，金丹科技于2017年12月28日恢復轉讓，復牌前幾日股票無人問津，直至2018年1月3日，以17.31元/股成交一手，跌幅達49.96%；翌日收盤于8.66元/股，跌幅達49.97%。之后股價一直徘徊在8元/股附件，日成交量則銳減至數(shù)萬元。

　　經(jīng)驗豐富的大胡同樣在巨鵬食品上遭遇巨虧。巨鵬食品當年也是IPO“扶貧概念股”之一。2016年年底，大胡以6元/股的價格參與公司定增?！爱敃r‘貧困縣+擬IPO’雙重概念加身，定增后很短時間收益就超過50%。可能還是有些貪婪，認為公司凈利規(guī)模接近4000萬元，估值又低，其IPO過會的可能性很大。于是，股票一直抓在手中，沒有及時從二級市場退出。隨后公司長期停牌，IPO形勢也出現(xiàn)變化，自己直接被悶殺?！贝蠛鷮τ浾邿o奈地表示。數(shù)據(jù)顯示，巨鵬食品最新報收1.55元/股，較定增價格下跌超過60%。且期間公司未分紅未送轉。

　　有些企業(yè)則打著進入上市輔導程序的旗號，待二級市場股價上漲，大股東趁機減持套現(xiàn)，不少“集郵者”進場即成接盤俠被套牢。

　　東北證券(000686,股吧)新三板研究總監(jiān)付立春表示，個人“集郵”與專業(yè)機構的Pre-IPO投資方向基本一致，但最終結果差異較大。除了專業(yè)性篩選投資標的能力存在差異外，散戶把握政策風險方面常處于劣勢。企業(yè)IPO的隱形門檻通常要高于規(guī)定的基本標準，且審核速度和審核標準把握方面也存在變數(shù)。

　　中科沃土基金董事長朱為繹表示，專業(yè)機構投資企業(yè)前都會進行盡調(diào)，涉及相關供應商、客戶和同業(yè)企業(yè)等情況。盡調(diào)時間有時長達一兩個月，個人投資者顯然不具備這些條件。

　　此外，朱為繹指出，投資機構往往會與被投資公司簽訂對賭協(xié)議，控制風險保證退出收益；但個人“集郵”投資者基本沒有相關對沖措施。一旦所投資的企業(yè)IPO失利，自己往往損失慘重。

　　高位建倉

　　即使所投資的公司IPO順利過會，解禁后回報率是否誘人？或許從新天藥業(yè)(002873,股吧)上可以一窺。

　　新天藥業(yè)是一家中成藥制藥企業(yè)，2014年10月掛牌新三板。停牌進入上市輔導之前，公司在二級市場僅有41個交易日，27名投資者通過二級市場買入，誤打誤撞成為第一批“集郵”投資者。根據(jù)媒體測算，持股三年收益率約為110.27%，復合年化收益率大約三成。這一收益與公司近年來平均凈利增長率相當。隨著限售股的解禁，新天藥業(yè)的投資者并沒有獲得數(shù)倍的增長空間。

　　“新天藥業(yè)可以說是‘集郵’策略的代表性案例?！贝蠛硎荆氯宥鄶?shù)企業(yè)都能在主板找到對標。對于A股醫(yī)藥板塊，除了華大基因(300676,股吧)等前沿題材公司，多數(shù)醫(yī)藥公司市盈率都在40倍以下。新天藥業(yè)“集郵”投資者進入時，該公司的市盈率已超過30倍，成本顯然太高。這些投資收益還是基于新天藥業(yè)屬于次新股、且盤子小的前提。

　　據(jù)挖貝網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2017年以來，26家新三板企業(yè)成功登陸A股市場。從這些企業(yè)目前的市盈率情況看，平均值約為30倍。

　　科順防水停牌前被一路熱炒，股價上漲至14.8元/股，市盈率超過40倍。2018年1月，公司順利登陸創(chuàng)業(yè)板，股票簡稱為科順股份(300737,股吧)，最新股價為14.48元/股。目前離限售股解禁還有大半年時間，到時股價表現(xiàn)如何還未可知。

　　對于芯能科技，相對機構投資者而言，個人投資者進入成本同樣太高，難以享受到跨市場套利。公告顯示，2016年6月，芯能科技在新三板進行第三輪定增，引入了私募基金鼎暉。鼎暉新趨勢出資3億元，認購芯能科技4427.6萬股股份，認購價格為6.78元/股。投后芯能科技估值達到27.93億元。芯能科技停牌前二級市場交易一直很活躍，停牌前市值達到33.58億元，高于鼎暉入股時近50%。

　　朱為繹表示，個人投資者通常通過二級市場投資相關新三板公司，很難參與定增和大宗交易。而機構投資者可以通過二級市場買入、參與定增和大宗交易的方式入股，參與方式和入股價格方面均優(yōu)勢明顯。除了資金實力更強，機構投資者能夠為企業(yè)提供增值服務。尤其是知名機構入股，可以帶來品牌效應，有助于企業(yè)在IPO過程中得到更多幫助。因此，機構投資者具備較強的議價能力。

　　控制風險

　　從近兩年多的情況看，個人“集郵”投資者普遍面臨進入價格高、缺乏風險對沖機制的難題；加之IPO審核形勢多變，風險難以把控，單純的集郵策略難以成行。

　　大胡認為，優(yōu)選擬IPO標的并及早低價介入，通過二級市場交易不斷攤薄持有成本，及時出手過熱個股，是獲得收益的關鍵。

　　“首先要選對股，其次要注意成本。”大胡對記者表示，“新三板公司合理估值應參照A股同類公司的1/3標準。首先精選業(yè)績方面大體符合IPO的公司，待其估值合理時進入。如果找不到買點，寧可錯過。同時，擬IPO企業(yè)發(fā)布公告進入上市輔導期至驗收停牌之間，通常會有一輪行情。此時可以賣出一部分，甚至全部賣出鎖定收益。即使持有部分特別看好其IPO前景的公司，但整體持股成本已明顯降低，風險得到一定程度控制。對于熱炒的公司，要特別注意風險。如果A股對標PE為30倍，則新三板公司PE在20倍時就可以下車了?！?/p>

　　大胡表示，這類策略比較保守，“集郵”命中率很低，自己在金丹科技、根力多等熱門公司上提早下車少賺了不少，但也錯過了看好的龍磁科技?！暗珗猿纸灰准o律及策略，至少可以少踩雷。”