18年投資策略核心觀點：18年煤炭消費增速在能源消費彈性恢復(fù)疊加能源結(jié)構(gòu)調(diào)整階段性放緩中繼續(xù)回升，但供給端產(chǎn)能與庫存自然出清疊加擴張性投資乏力，產(chǎn)量增速將明顯下滑，18年供需缺口明顯進一步放大，同時全球陷入煤炭緊缺狀態(tài)，價格繼續(xù)上揚而非預(yù)期的穩(wěn)中有降或維持高位。由此帶來業(yè)績增速繼續(xù)高企，同時悲觀預(yù)期證偽后估值明顯修復(fù)，在業(yè)績超預(yù)期和估值提升下，煤炭板塊迎來歷史性重大投資機會(詳見12月14日信達證券發(fā)布的18年煤炭策略報告)。

　　煤炭供給端：煤炭產(chǎn)能自然出清，庫存仍在被動去化，供給端新增產(chǎn)量釋放較為乏力。根據(jù)最新數(shù)據(jù)來看，2018年以來煤炭供給端基本沒有新增產(chǎn)量，3月份全國煤炭產(chǎn)量2.9億 噸(2017年同期3.0億噸)，4月份煤炭產(chǎn)量2.93億噸(2017年同期2.95億噸)，2018Q1-Q4煤炭產(chǎn)量10.97億噸，累計同比增長3.80%，而這3.8%中剔除違法違規(guī)合法化后并表的增量以及18年春節(jié)不放假的增量，實際煤炭增量較為有限。我們認為擴張性資本開支由恢復(fù)、提升再到產(chǎn)量的釋放是一個中長期過程(3-5年)，否則有效供給難以維持。

　　煤炭需求端：煤炭消費彈性繼續(xù)提升，需求側(cè)在現(xiàn)有基礎(chǔ)上將持續(xù)走強。一方面從煤炭消費彈性來看，煤炭消費彈性繼續(xù)提升，由17年的0.15左右提升到18年一季度的0.31。另一方面，從下游數(shù)據(jù)來看，5月份沿海6大電廠日耗均值高達70.44萬噸(較17年增9.54萬噸，增幅16%左右;較16年增15.7萬噸，增幅29%左右;較15年增9.8萬噸，增幅16%左右)，截至23日煤炭日耗量已經(jīng)達到79.35萬噸，需求基本追平去年夏季最高峰(8月份)時的日耗。我們保守假設(shè)按照目前79萬噸的日耗，計算6-8月份電力行業(yè)煤炭新增需求在7500萬噸左右(2017年6-8月電力行業(yè)煤炭消費5.1億噸)，這就存在兩方面的問題，一是6-8月短期內(nèi)基本沒有可能新增7500萬噸的煤炭產(chǎn)量，二是新增煤炭產(chǎn)量沒有相應(yīng)的運力匹配，有一點比較清晰的是能夠新增煤炭產(chǎn)量的區(qū)域主要在晉陜蒙地區(qū)，而從運力來看，大秦鐵路(601006,股吧)2017年運量4.3億噸，18年可以新增的運力2000萬噸左右，蒙冀線可以新增的運力3000萬噸左右，因此，即便有新增煤炭產(chǎn)量，運輸問題也較難解決，因此今年“迎峰度夏”階段，或?qū)⒂瓉砻簝r的新一輪快速上漲。

　　煤焦板塊：焦炭方面，國內(nèi)焦炭市場開啟第五輪調(diào)漲，調(diào)漲幅度為100元/噸，普遍累計漲幅為350元/噸;由于鋼企仍有較強補庫需求，且利潤可觀，對于本次焦企提漲抵觸情緒較小，其中華東主流鋼廠庫存在明顯低位水平，由于到貨量較差，對于焦炭采購較為迫切，盡管價格一再上調(diào)，但上貨情況依然不佳，通過上調(diào)焦炭采購價來緩解庫存偏緊的情況;焦企無庫存壓力，走貨良好，部分企業(yè)訂單已到6月底7月份，但據(jù)部分焦企表示現(xiàn)貿(mào)易目前雖商尋貨積極，但成交較少，接貨積極性有下降，對當前偏高的焦價觀望情緒已開始顯現(xiàn)。港口方面目前有些混亂，少數(shù)貿(mào)易商為盡快出貨，報價較上周有所降低，主流報價維持在2000-2050元/噸，少數(shù)報價1950-2000元/噸，同時受盤面大跌影響，港口出貨貿(mào)易商明顯增多，但成交一般;焦煤方面，隨著焦炭價格持續(xù)走高，焦企利潤逐步回升，焦企開工整體位于較高水平，對于原材料的補庫積極性較高，近期礦方隨著需求轉(zhuǎn)好，庫存逐步下降，并逐步提漲。近日山西呂梁地區(qū)個別煤礦高硫主焦再次上調(diào)20元/噸，硫分2.0主焦掛牌價上調(diào)至920元/噸。因當?shù)馗吡蚪姑汗?yīng)充足，且前期對高硫焦煤需求量較大的徐州焦企停產(chǎn)，迫使此流向的高硫煤種部分轉(zhuǎn)為地銷，導(dǎo)致當?shù)馗吡蛑鹘箖r格調(diào)整滯后于其它煤種，目前主流市場成交價仍然偏穩(wěn)。另外近日內(nèi)蒙區(qū)域環(huán)保檢查較嚴，對煤礦影響較大，加上前期煤礦并未復(fù)工，資源供應(yīng)有限，當?shù)鼐浩珡娺\行。整體上看精煤市場穩(wěn)中偏強運行。

　　我們認為，18年煤炭板塊的投資機會將是歷史性的，確定性的，整體性的，不分品種的，但我們?nèi)詮娬{(diào)動力煤、無煙煤細分板塊的高確定性和煉焦煤細分板塊的高彈性，因此建議弱化個股，對煤炭板塊分煤種進行整體性集中配置。動力煤如兗州煤業(yè)(600188,股吧)、中國神華(601088,股吧)、陜西煤業(yè)(601225,股吧)、陽泉煤業(yè)(600348,股吧)、大同煤業(yè)(601001,股吧)等煤炭上市公司，煉焦煤如西山煤電(000983,股吧)、平煤股份(601666,股吧)、潞安環(huán)能(601699,股吧)、冀中能源(000937,股吧)、開灤股份(600997,股吧)、盤江股份(600395,股吧)。

　　宏觀數(shù)據(jù)點評：經(jīng)濟繼續(xù)彰顯韌性，悲觀預(yù)期繼續(xù)修復(fù)。4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)有好有壞，工業(yè)增加值、進出口、房地產(chǎn)投資、制造業(yè)投資數(shù)據(jù)展現(xiàn)了生產(chǎn)旺需求穩(wěn)的一面，但消費弱、基建投資繼續(xù)下行的情況也反映出一些問題。我們認為今年整體偏弱的消費與去年四季度增速開始放緩的人均可支配收入有關(guān)，食品、報刊、家具、建筑裝潢類消費增速較2017年出現(xiàn)下滑?；ㄍ顿Y方面，我們認為在4月政治局會議政策微調(diào)定調(diào)下，隨著財政部加快預(yù)算支出進度以及PPP項目重啟，基建投資增速大概率將出現(xiàn)回升，維持信達宏觀組全年基建增速13.5%的判斷。在多數(shù)工業(yè)品產(chǎn)量增速加快的情況下，4月工業(yè)增加值同比增長7%，超出市場預(yù)期，其中水泥、平板玻璃、鋼材等產(chǎn)品產(chǎn)量增加反映了來自下游房地產(chǎn)的需求。需要注意的是，今年房地產(chǎn)施工面積增速逐步接近歷史地位，目前下行空間已非常小，這對全年房地產(chǎn)投資保持韌性狀態(tài)起到支撐作用。高頻數(shù)據(jù)顯示，5月發(fā)電耗煤、高爐開工率等均較4月進一步走高，因此隨著經(jīng)濟狀況的逐步明確，市場上過度悲觀預(yù)期將得到修正。

　　煤炭價格及庫存：截至5月24日，動力煤價格指數(shù)(RMB):CCI進口5500(含稅) 642.20元/噸，周環(huán)比增加0.31%。環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)報收于571元/噸，周環(huán)比下降0.17%。CCTD秦皇島動力煤綜合交易價格587元/噸，周環(huán)比增加0.34%，CCTD秦皇島動力煤現(xiàn)貨交易價格572元/噸，周環(huán)比增加7.72%。紐卡斯爾港動力煤現(xiàn)貨價109.80美元/噸，周環(huán)比增加2.09%。截至5月25日，秦皇島港煤炭庫存減少72.0萬噸至529萬噸，環(huán)比降幅2.87%;截至5月20日，澳大利亞紐卡斯爾港煤炭庫存增加16.9萬噸至181.06萬噸，環(huán)比增幅10.32%。

　　風險因素：開工旺季上游需求走旺的邏輯證偽，貨幣政策進一步趨緊，違法違規(guī)項目加速審批并積極投產(chǎn)。