·言“吃飯”行情尚早，柴火不足“飯”難熟

　　市場(chǎng)兩周前有了“吃飯”行情的觀點(diǎn)分歧，我們認(rèn)為言“吃飯”行情尚早，需耐心等待。部分市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為英脫歐靴子落地后利空出盡，風(fēng)險(xiǎn)空窗期下將迎來(lái)“吃飯”行情，但我們認(rèn)為主導(dǎo)A股的仍是“脫虛入實(shí)”的政策信號(hào)，英國(guó)脫歐本身對(duì)A股的影響就有限，且公投后的不確定性加劇，難言利空出盡，同時(shí)，對(duì)沖英脫歐風(fēng)險(xiǎn)的被動(dòng)寬松對(duì)A股的邊際效應(yīng)較小，而在監(jiān)管層持續(xù)抽薪的動(dòng)作下，行情廣度低且絕對(duì)收益?zhèn)}位已升高的市場(chǎng)在短期內(nèi)難有“吃飯”行情。

　　·“脫虛入實(shí)”再抽三薪，柴火不足“飯”難熟

　　監(jiān)管層再抽三薪，繼續(xù)引導(dǎo)資金脫虛入實(shí)：周小川行長(zhǎng)表示將研究阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)公司的影子銀行活動(dòng)的杠桿過(guò)高等問(wèn)題；證監(jiān)會(huì)全方位監(jiān)管和查處IPO欺詐發(fā)行及信息披露違法違規(guī)行為；在出臺(tái)史上最嚴(yán)借殼標(biāo)準(zhǔn)后，近期證監(jiān)會(huì)又對(duì)已完成并購(gòu)重組但未實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾的上市公司進(jìn)行抽查。上周監(jiān)管層拋出三球，本周再抽三薪，一系列密集的政策組合拳從IPO、中介機(jī)構(gòu)、并購(gòu)重組、FOF、中概股、戰(zhàn)興板等多維度、全方位地加強(qiáng)監(jiān)管，進(jìn)一步反映了“脫虛入實(shí)”是當(dāng)前金融市場(chǎng)的主線(xiàn)，A股仍將繼續(xù)反映“脫虛入實(shí)”，消耗性博弈格局不變，柴火不足“飯”難熟。

　　·英脫歐意外上演，后續(xù)不確定性加劇，A股波動(dòng)加大但影響有限

　　英國(guó)脫歐公投結(jié)局超出全球資本市場(chǎng)預(yù)期，我們認(rèn)為由于海外和A股市場(chǎng)不同的投資者結(jié)構(gòu)，英脫歐對(duì)海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的溢出效果是顯著高于A股的，短期內(nèi)A股波動(dòng)加大但影響有限。同時(shí)，我們認(rèn)為公投靴子落地后不確定性加?。阂环矫?，公投將觸發(fā)Action50啟動(dòng)兩年的協(xié)議談判，后續(xù)發(fā)展復(fù)雜，如何演化具不確定性；另一方面，英國(guó)脫歐對(duì)整個(gè)歐洲甚至全球帶來(lái)的政治、經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易格局的深刻影響可能暫未被市場(chǎng)充分預(yù)期。

　　·市場(chǎng)預(yù)期寬松對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，但被動(dòng)寬松的邊際效應(yīng)較小

　　英國(guó)脫歐公投意外上演后，市場(chǎng)普遍預(yù)期央行將做對(duì)沖性的寬松，歐央行表示已準(zhǔn)備好在必要時(shí)提供額外流動(dòng)性；美聯(lián)儲(chǔ)7月加息概率大幅下降，年內(nèi)加息進(jìn)程預(yù)期推后；中國(guó)央行表示已做好應(yīng)對(duì)預(yù)案，我們認(rèn)為短期有寬松的可能性。但我們認(rèn)為，當(dāng)前寬松是為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的被動(dòng)寬松，在前期市場(chǎng)已認(rèn)為寬松難再有空間的背景下，短期內(nèi)為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的被動(dòng)寬松只會(huì)進(jìn)一步減小未來(lái)再寬松的空間。對(duì)市場(chǎng)影響大的是進(jìn)一步寬松的空間，被動(dòng)寬松對(duì)市場(chǎng)的邊際效應(yīng)較小。

　　·市場(chǎng)廣度低和絕對(duì)收益?zhèn)}位高的微觀結(jié)構(gòu)下，言“吃飯”行情尚早

　　從邏輯主線(xiàn)來(lái)看，當(dāng)前影響A股風(fēng)險(xiǎn)偏好的仍是脫虛入實(shí)的政策信號(hào)，一系列政策都在遏制金融套利。全社會(huì)資產(chǎn)回報(bào)率已經(jīng)下調(diào)，但負(fù)債端的調(diào)整仍滯后(場(chǎng)內(nèi)杠桿已削減了大部分，但場(chǎng)外杠桿還有調(diào)整空間)，負(fù)債端成本與資產(chǎn)端收益未匹配，市場(chǎng)仍將繼續(xù)調(diào)整這種不匹配、繼續(xù)反映脫虛入實(shí)，仍在“L+U”的L階段。從市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)來(lái)看，當(dāng)前抱團(tuán)取暖現(xiàn)象顯著，市場(chǎng)廣度低，資金集中，同時(shí)，根據(jù)調(diào)研我們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)占比較高的絕對(duì)收益投資者的倉(cāng)位近期已較高，所以言吃飯行情尚早。

　　·“脫虛入實(shí)”的消耗性博弈下，黃金和消費(fèi)更保值，近期布局高送轉(zhuǎn)行情

　　今年以來(lái)，從全球到國(guó)內(nèi)、從實(shí)體到金融的普遍低風(fēng)險(xiǎn)偏好下，我們提出了鮮明的行業(yè)配置觀點(diǎn)“消耗性博弈下，黃金和消費(fèi)更保值，癮品(白酒)比消費(fèi)更保值”，一個(gè)月前在市場(chǎng)質(zhì)疑消費(fèi)股能否繼續(xù)抱團(tuán)取暖的時(shí)候，我們發(fā)報(bào)告堅(jiān)定看好消費(fèi)股。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)我們認(rèn)為消費(fèi)股和貴金屬的邏輯將延續(xù)，繼續(xù)看好白酒、葡萄酒、肉制品、醫(yī)療服務(wù)、貴金屬、稀土等。同時(shí)，建議布局高送轉(zhuǎn)行情(詳見(jiàn)6.25專(zhuān)題報(bào)告)，在當(dāng)前熱點(diǎn)匱乏、確定性機(jī)會(huì)稀缺、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的環(huán)境中，中報(bào)高送轉(zhuǎn)行情有望帶來(lái)更加顯著的相對(duì)收益，重點(diǎn)關(guān)注麥趣爾、煌上煌、北特科技、長(zhǎng)海股份、達(dá)實(shí)智能。主題繼續(xù)關(guān)注OLED(萬(wàn)潤(rùn)股份)、北斗(振芯科技)和特斯拉(均勝電子)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：英國(guó)脫歐公投后，后續(xù)如何演化具不確定性。 ：