一季度社融數(shù)據(jù)出爐，觀察者紛紛為其貼上“天量”、“超預(yù)期”的形容詞。5.81萬億新增貸款、8.18萬億新增社融，顯示出監(jiān)管部門對于重振經(jīng)濟(jì)的決心。

　　交銀國際研究部主管、首席策略師洪灝更是用了“史詩級”一詞來描述貨幣和信貸的大幅增長，他認(rèn)為經(jīng)濟(jì)周期確認(rèn)了一個(gè)重要的拐點(diǎn)，大規(guī)模的流動(dòng)性供應(yīng)遲早會轉(zhuǎn)化為基本面的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。

　　貨幣投放增加，往往會伴隨資產(chǎn)價(jià)格特別是股市價(jià)格的上行。所以上周五(4月12日)數(shù)據(jù)一出，周末各方紛紛開始預(yù)測股市周一將迎來一場“狂歡”。但這一場景并未出現(xiàn)——A股周一高開低走，周二低開高走，大盤漲超2%，但對于貨幣數(shù)據(jù)的“天量”似乎還沒有做出預(yù)期中匹配的反應(yīng)。

　　為何會出現(xiàn)這樣的情況？“周一上午A股上漲超過2%，但下午又跌回去了。昨天下午央行例會上重申了‘把好貨幣供給總閘門’的態(tài)度，大家就解讀認(rèn)為天量社融之后央行會收緊政策?！焙闉畬Φ谝回?cái)經(jīng)記者稱，這種擔(dān)心是過度的，不應(yīng)用半天市場表現(xiàn)來評價(jià)長期趨勢。因?yàn)槔媒?jīng)濟(jì)的政策不會剛剛放松就踩急剎車，而信貸擴(kuò)張和減稅的滯后效應(yīng)還沒有被市場充分看到。

　　“不應(yīng)該用市場短期的波動(dòng)，來衡量政策的有效性和基本面的改善，長期趨勢重于短期波動(dòng)?！彼f。

　　政策效果滯后體現(xiàn)

　　央行公布的金融和社融數(shù)據(jù)顯示，3月份信貸投放繼續(xù)加大，居民短期貸款需求提升，企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)也有進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。

　　其中3月新增人民幣貸款1.69萬億，同比多增5777億，為近8個(gè)月增幅最大的一次。這一方面反映出監(jiān)管層對于信用擴(kuò)張的引導(dǎo)，另一方面也反映出信貸需求的釋放。

　　“這兩天，A股市場沒有出現(xiàn)預(yù)期當(dāng)中的快速上漲。如果說，貨幣供應(yīng)大幅增加，而進(jìn)入股市的資金沒有同步大幅增加的話，恰恰說明資金可能進(jìn)入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，股票市場的延續(xù)性反而更能得到保證?！焙闉Q。

　　他認(rèn)為，如果資金更多進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，去解決企業(yè)之前那些令人擔(dān)心的違約等困難，那么這一定會在未來轉(zhuǎn)化為基本面的改善、盈利的提高、稅收的提高、人民生活水平的改善。

　　“像之前資金一下子幾萬億涌入股市，股市迅速?zèng)_到四五千點(diǎn)，最后一定是一地雞毛?！彼f，如果這一邏輯成立，資金更多進(jìn)入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，那么這對于中國經(jīng)濟(jì)而言無疑是最大的利好。

　　對于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)觸底的討論，洪灝認(rèn)為，當(dāng)前已經(jīng)處于經(jīng)濟(jì)底部的區(qū)間，可以看到一系列積極變化，包括房地產(chǎn)投資、基建投資、信貸供應(yīng)增加、消費(fèi)者信心回暖，以及貨幣供應(yīng)轉(zhuǎn)化為信貸渠道的流動(dòng)，這都是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇早期會發(fā)生的事情。

　　他預(yù)計(jì)，下一階段我們會看到PMI指數(shù)上升、整體消費(fèi)水平上升、通脹壓力溫和上升等。第三階段將會看到公司盈利的回升。

　　“一季末上市公司財(cái)報(bào)當(dāng)中，會有部分公司有所改觀。但整體改善還需要時(shí)間?！彼治?，一方面，貨幣政策需要大概一到兩個(gè)季度才會反映出來，5萬多億新增貸款、8萬多億新增社融，預(yù)計(jì)在6月末的數(shù)據(jù)上會有更加明確的反映。

　　另一方面，減稅政策也有滯后效應(yīng)，再加上上市公司財(cái)報(bào)披露必須要等季度結(jié)束、然后經(jīng)過審計(jì)，有一定時(shí)間差，所以預(yù)計(jì)上市公司盈利回升將在7月或8月得到體現(xiàn)。

　　在他看來，當(dāng)前很多機(jī)構(gòu)都在提示貨幣供應(yīng)改善和減稅政策的效果，但絕大部分對這兩個(gè)政策的疊加效應(yīng)存在低估。

　　“我們現(xiàn)在進(jìn)入了一個(gè)良性循環(huán)。雖然二季度滯后才能看到公司盈利改善的數(shù)據(jù)，但在實(shí)體經(jīng)濟(jì)當(dāng)中，大家會有提前的感受。包括消費(fèi)回升、CPI回升、稅收上繳增加等等。最后才會看到改善的盈利數(shù)據(jù)?！焙闉硎?，這依然需要一些時(shí)間。

　　貸款結(jié)構(gòu)在改善

　　一季度金融數(shù)據(jù)體現(xiàn)出企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)的改善，讓很多分析人士看到了經(jīng)濟(jì)見底回暖的信心。

　　“過去銀行貸款主要是傾向于國企、央企，但一季度數(shù)據(jù)可以看到，短期貸款、票據(jù)業(yè)務(wù)在上升，這其實(shí)是民營企業(yè)等拿到銀行資金的一個(gè)重要證據(jù)。貸款結(jié)構(gòu)明顯是在改善的?！焙闉Q。

　　一季度新增貸款5.81萬億中，增量主要來自企業(yè)貸款，短期新增1.05萬億、長期新增2.57萬億。票據(jù)累計(jì)新增7833億，同比多增超過8000億，成為一季度貸款增量的重要貢獻(xiàn)部分。

　　4月15日，央行召開第一季度例會時(shí)指出，“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度，把好貨幣供給總閘門，不搞‘大水漫灌’，同時(shí)保持流動(dòng)性合理充裕，廣義貨幣M2和社會融資規(guī)模增速要與國內(nèi)生產(chǎn)總值名義增速相匹配”。

　　這一表述讓部分市場人士開始擔(dān)心，在一季度天量社融和信貸之后，政策面是否將有所收緊？

　　“很難想象有誰會愿意把剛剛復(fù)蘇的經(jīng)濟(jì)扼殺在萌芽狀態(tài)?！焙闉畬τ浾叻Q，這種擔(dān)心是過度的。

　　央行表示，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的質(zhì)量和效率逐步提升。同時(shí)還稱，要進(jìn)一步加強(qiáng)貨幣、財(cái)政與其他政策之間的協(xié)調(diào)，適時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)，注重在穩(wěn)增長的基礎(chǔ)上防風(fēng)險(xiǎn)。在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革方面，繼續(xù)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)，努力做到金融對民營企業(yè)的支持與民營企業(yè)對經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的貢獻(xiàn)相適應(yīng)。同時(shí)，推動(dòng)穩(wěn)健貨幣政策、增強(qiáng)微觀主體活力和發(fā)揮資本市場功能之間形成三角良性循環(huán)，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)整體良性循環(huán)。

　　“我理解當(dāng)前投資者的心態(tài)，畢竟市場已經(jīng)漲了這么多，相比前期低點(diǎn)上漲了30%，是不是今年就這樣了？在這種點(diǎn)位每個(gè)人都有自己擔(dān)憂的點(diǎn)?！焙闉J(rèn)為，之前的上漲更多是對2018年過度反映經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂的修復(fù)，在一個(gè)基本面改善的情況下，離場或許不是明智選擇。

　　在此次信用擴(kuò)張當(dāng)中，地方債規(guī)模迅速擴(kuò)大扮演了不容忽視的角色。有觀點(diǎn)認(rèn)為，這是將風(fēng)險(xiǎn)推后，但未來的風(fēng)險(xiǎn)沒有減少反而可能提高。

　　對此洪灝認(rèn)為，基于對兩千多個(gè)地方債個(gè)券的統(tǒng)計(jì)，2020年下半年之前地方政府都依然資金充裕，到2020年下半年才會出現(xiàn)入不敷出的情況。但到時(shí)，預(yù)計(jì)中央政府還可以通過轉(zhuǎn)移支付的方式，將地方政府的債務(wù)轉(zhuǎn)化為中央政府債務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)大規(guī)模爆發(fā)的概率極低。

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