新年第一個(gè)月，知名私募重陽(yáng)投資“順勢(shì)”舉牌漲價(jià)的白馬股燕京啤酒(000729) （000729），由“暗牌”變“明牌”，引起各方關(guān)注。有人說(shuō)“這是一次基于基本面的價(jià)值投資行為”，有人則認(rèn)為“這是一次拉低手中籌碼相對(duì)成本的市場(chǎng)行為”。業(yè)內(nèi)人士表示，不管如何解讀，私募舉牌邏輯似乎正在發(fā)生變化，過(guò)去的“炒殼+資產(chǎn)注入”的舉牌模式，在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下難再繼續(xù)，“靚麗白馬”則獲得了更多關(guān)注。

　　私募舉牌青睞“白馬”

　　1月16日，燕京啤酒公告稱(chēng)，上海重陽(yáng)投資管理股份有限公司和上海重陽(yáng)戰(zhàn)略投資有限公司作為基金管理人發(fā)起設(shè)立的基金、擔(dān)任投資顧問(wèn)的信托計(jì)劃、資管計(jì)劃以及重陽(yáng)集團(tuán)有限公司(下稱(chēng)“重陽(yáng)投資”)累計(jì)持有公司股票1.41億股，占總股本的5%。簡(jiǎn)式權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書(shū)顯示，1月11日，重陽(yáng)投資以7.29元/股的均價(jià)增持燕京啤酒1348萬(wàn)股至1.41億股，占比由4.52%提升至5%，觸發(fā)舉牌線。

　　事實(shí)上，重陽(yáng)投資此次舉牌并不是一蹴而就。從2017年7月開(kāi)始，半年時(shí)間內(nèi)，重陽(yáng)陸續(xù)大舉買(mǎi)入燕京啤酒。不過(guò)，期間由于燕京啤酒股價(jià)屢創(chuàng)新低，重陽(yáng)投資也曾“割肉”部分籌碼。此次，趕上啤酒行業(yè)集體漲價(jià)，漲價(jià)加持下的舉牌利好，使得重陽(yáng)投資在燕京啤酒上的籌碼最終獲得浮盈。

　　對(duì)于此次舉牌，重陽(yáng)投資回復(fù)記者的說(shuō)法和此前完全一致：“長(zhǎng)期看好燕京啤酒的發(fā)展前景”。

　　某私募研究員分析稱(chēng)，雖然自2013年起中國(guó)啤酒產(chǎn)量連續(xù)三年下滑，去年上半年的產(chǎn)量也僅提高了0.8%，行業(yè)增長(zhǎng)緩慢，但主要啤酒集團(tuán)的產(chǎn)量增速顯著高于行業(yè)，如2017年上半年，華潤(rùn)啤酒銷(xiāo)量增長(zhǎng)2.9%，青島啤酒(600600) （600600）則增長(zhǎng)2%，燕京啤酒增長(zhǎng)2.2%，表明中小啤酒廠的市場(chǎng)份額正不斷被大型啤酒集團(tuán)蠶食。事實(shí)上，華潤(rùn)雪花、青島啤酒、百威英博、燕京啤酒、嘉士伯等五家主要啤酒集團(tuán)占據(jù)的市場(chǎng)份額已經(jīng)超過(guò)80%，在市場(chǎng)趨于飽和情況下，主要啤酒廠商的優(yōu)勢(shì)更加凸顯，也擁有更多的話語(yǔ)權(quán)。另外，今年以來(lái)啤酒便緊隨白酒迎來(lái)了漲價(jià)潮，華潤(rùn)雪花、青島、燕京啤酒等多家啤酒企業(yè)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行價(jià)格調(diào)整，漲幅在10%至20%之間。因此，此次重陽(yáng)投資由“暗牌”變“明牌”，正式舉牌燕京啤酒，應(yīng)該將其理解成是一次“基于行業(yè)及個(gè)股基本面的價(jià)值投資行為”。

　　不過(guò)，某家知名私募的基金經(jīng)理卻表示“不太看好啤酒板塊”，原因主要有三點(diǎn)：一是現(xiàn)在A股市場(chǎng)中啤酒品牌的份額相對(duì)比較均衡，沒(méi)有一家企業(yè)能夠形成真正的壟斷，不像高端白酒中的茅臺(tái)，具備壟斷甚至寡頭效應(yīng)；二是啤酒沒(méi)有形成外溢或附加價(jià)值，品牌黏性不高；三是啤酒市場(chǎng)充分競(jìng)爭(zhēng)，國(guó)內(nèi)份額相對(duì)均衡，且德國(guó)等國(guó)外優(yōu)勢(shì)品牌也和國(guó)內(nèi)企業(yè)形成競(jìng)爭(zhēng)，不如白酒基本被國(guó)內(nèi)知名品牌壟斷。因此，他認(rèn)為啤酒板塊沒(méi)有特別明顯的投資價(jià)值，也不太理解重陽(yáng)投資的舉牌行為。他揣測(cè)，“此次重陽(yáng)投資‘順勢(shì)’舉牌，估計(jì)也是為了改善自身在這只個(gè)股上的深套局面，拉低手中籌碼的相對(duì)成本?！?/p>

　　“不管是基本面投資，還是拉低持倉(cāng)成本，我們必須看到的是，重陽(yáng)本身是穩(wěn)健投資者，燕京啤酒也算是白馬股，這件事與過(guò)去中小私募舉牌‘炒小’、‘炒新’、寄希望于資產(chǎn)注入后獲利退出的手法完全不一樣?！睖夏持侥嫉耐堆锌偙O(jiān)稱(chēng)。

　　無(wú)獨(dú)有偶，過(guò)去一年多來(lái)，部分私募均采用類(lèi)似的手法舉牌了數(shù)家“白馬”企業(yè)。知名私募上元資本于2016年8月首度舉牌醫(yī)藥白馬股永安藥業(yè)(002365) （002365），其后繼續(xù)增持，直到當(dāng)年12月持股比例超過(guò)11%。2017年1月到9月，永安藥業(yè)股價(jià)漲幅翻倍，上元資本旗下持有該股的三只基金凈值也頗為亮眼。盡管今年伊始，永安藥業(yè)公告稱(chēng)上元資本累計(jì)減持公司總股本4.56%，但上元資本表示，減持是出于客戶(hù)贖回公司產(chǎn)品的資金流動(dòng)性需求，仍繼續(xù)看好永安藥業(yè)價(jià)值。并且，上元資本旗下三只基金持有永安藥業(yè)的股份比例仍然超過(guò)5%。

　　另外，知名私募朱雀投資引入產(chǎn)業(yè)資本增持隆基股份(601012) （601012），持股比例也接近舉牌線。陜西煤業(yè)(601225) （601225）近期公告稱(chēng)，2017年7月至2017年12月，其通過(guò)“西部信托.陜煤-朱雀產(chǎn)業(yè)投資單一資金信托”增持隆基股份99,590,043股，占隆基股份總股本的4.99%。而隆基股份2017年三季報(bào)顯示，上述信托計(jì)劃的持股數(shù)為6690.00萬(wàn)股，占比3.35%。追溯至2017年中報(bào)，上海朱雀庚申投資中心(有限合伙)也現(xiàn)身隆基股份的前十大流通股東名單，持股2796.60萬(wàn)股，占比1.4%。持續(xù)的增持行為，可見(jiàn)朱雀投資對(duì)作為單晶硅片領(lǐng)域龍頭的隆基股份青睞有加。

　　“炒殼”模式難再奏效

　　“與險(xiǎn)資舉牌傾向于選擇行業(yè)龍頭不同，過(guò)往一些私募舉牌更多看重的是殼資源的價(jià)值，尤其是一些股權(quán)分散、主營(yíng)業(yè)務(wù)不突出、有轉(zhuǎn)型愿望的中小盤(pán)股票。當(dāng)獲得部分控股權(quán)后，這些私募便會(huì)通過(guò)注入資產(chǎn)推動(dòng)股價(jià)上漲等方式實(shí)現(xiàn)退出?！鄙鲜鏊侥佳芯繂T稱(chēng)。

　　民生證券的一份研報(bào)表示，2016年之前，私募舉牌兼?zhèn)湄?cái)務(wù)投資和短期炒作的性質(zhì)，看中公司的增長(zhǎng)潛力和公司股價(jià)的增長(zhǎng)潛力，未必需要持股至20%計(jì)提利潤(rùn)，對(duì)股權(quán)分散的要求更為寬松，私募舉牌的上市公司通常具備5個(gè)篩選標(biāo)準(zhǔn)，即“利潤(rùn)連續(xù)三年正增長(zhǎng)”、“市值在1000億元以下”、“PE在25以上(偏好成長(zhǎng)股)”、“前十大股東持股比例在90%以下”、“偏愛(ài)的概念包括大消費(fèi)、PPP、醫(yī)藥、中國(guó)制造、TMT、周期股、地產(chǎn)等”。

　　但這一情況在過(guò)去一年多的時(shí)間發(fā)生了改變。上述私募研究員表示，在2017的結(jié)構(gòu)性行情下，大盤(pán)藍(lán)籌股走俏，而代表小盤(pán)股的中證1000不斷下行。同時(shí)，在金融去杠桿的嚴(yán)監(jiān)管環(huán)境中，以往的“炒殼”、“炒小”策略難以奏效，推動(dòng)私募改變舉牌策略，更加注重公司的增長(zhǎng)潛力和公司股價(jià)的上行空間，同時(shí)把投研能力作為核心來(lái)建設(shè)。可以預(yù)見(jiàn)，在嚴(yán)監(jiān)管的大環(huán)境下，不僅私募的舉牌策略會(huì)發(fā)生改變，并且部分此前“醉心于此”且主動(dòng)管理能力不足的中小私募急需謀求轉(zhuǎn)型。

　　一家知名第三方的研究總監(jiān)則對(duì)記者表示：“過(guò)去提到舉牌，大家可能最先想到的是崔軍、羅偉廣或者創(chuàng)世翔，他們確實(shí)通過(guò)舉牌中小創(chuàng)、資產(chǎn)注入等行為賺到過(guò)錢(qián)，但也同樣因此遇到過(guò)挫折甚至失敗。過(guò)去私募舉牌總是盯著小票，現(xiàn)在小票天天‘挨打’，他們敢舉嗎？同時(shí)并購(gòu)重組現(xiàn)在也很難做，過(guò)去的那套模式已經(jīng)行不通了?！?/p>

　　曾令華還提到，私募舉牌模式的轉(zhuǎn)變，不僅跟整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)格的變化有關(guān)，更與舉牌人的身份及投資理念有關(guān)?！爸仃?yáng)投資是穩(wěn)健的投資者，我認(rèn)為他們是從企業(yè)價(jià)值的角度去舉牌的。”

　　民生證券的研報(bào)中也指出，規(guī)模很大的私募應(yīng)參照險(xiǎn)資的舉牌標(biāo)準(zhǔn)，即上市公司需要滿(mǎn)足“利潤(rùn)連續(xù)三年正增長(zhǎng)”、“ROE在5%以上”、“PE在25以下”、“前十大股東持股比例在80%以下”、“派息”。

　　不僅如此，記者梳理上市公司2017年三季報(bào)發(fā)現(xiàn)，百億私募現(xiàn)身前十大流通股的股票尤其是部分“重點(diǎn)”股票也具備市盈率不高的特點(diǎn)，并且多以主板、中小板為主，創(chuàng)業(yè)板的股票占比則相對(duì)很少。

　　數(shù)據(jù)顯示，前十大流通股東中出現(xiàn)百億級(jí)私募的股票共有97只，創(chuàng)業(yè)板股票占比最少。其中主板股票44只，占比45.36%；中小板股票46只，占比47.42%；創(chuàng)業(yè)板股票僅7只，占比7.22%。從流通市值看，以最新收盤(pán)價(jià)計(jì)算，流通市值小于50億元的股票共有39只，流通市值介于50億元和100億元之間的股票共有22只，流通市值超過(guò)100億元的股票共有36只。其中新宏泰(603016)（603016）、國(guó)機(jī)通用(600444)（600444）、坤彩科技(603826)（603826）、山鼎設(shè)計(jì) (300492)（300492）流通市值均不足15億元。持股數(shù)量上，淡水泉投資最多，為16只。

　　在百億級(jí)私募持股進(jìn)入前十大流通股東的97只股票中，市盈率(TTM)低于50的股票共有65只，占比67.01%，其中中泰化學(xué)(002092) （002092）、人福醫(yī)藥(600079) （600079）、華錦股份(000059) （000059）市盈率最低，均不足10倍。市盈率超過(guò)50的股票共有27只，占比27.84%。僅有英飛拓(002528) （002528）、眾合科技(000925)（000925）、華塑控股(000509) （000509）、國(guó)美通訊(600898)（600898）、東軟集團(tuán)(600718) （600718）5只股票的市盈率為負(fù)。剔除虧損企業(yè)，則92只股票的平均市盈率為119.46，若繼續(xù)剔除市盈率最大和最小的2只股票，剩余90只股票的平均市盈率為52.11。考慮到97只股票中，創(chuàng)業(yè)板股票僅有7只，而目前創(chuàng)業(yè)板整體估值尚在50倍以下，這些股票的整體估值并不低。

　　但值得注意的是，若結(jié)合私募的持股市值看，在私募持有股票市值最多的“重點(diǎn)”公司中，相關(guān)股票的市盈率并不高。在私募持有市值超過(guò)5億元的16只股票中，平均市盈率僅34.08，其中不乏比亞迪(002594) （002594）、歌爾股份(002241)（002241）、中泰化學(xué)、天士力(600535) （600535）等大盤(pán)白馬股。其中，比亞迪、榮盛發(fā)展(002146) （002146）、三聚環(huán)保(300072) （300072）、桐昆股份(601233)（601233）的私募持有市值最高，均超10億元，同時(shí)這4只股票的流通市值也都超過(guò)300億元。

　　價(jià)值投資風(fēng)盛行

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，過(guò)去那種“炒殼+資產(chǎn)注入”舉牌模式的轉(zhuǎn)變，將在市場(chǎng)風(fēng)格、私募管理人、被舉牌公司三個(gè)方面產(chǎn)生影響。

　　“百億私募的行為是市場(chǎng)風(fēng)向標(biāo)。2017年以來(lái)他們?cè)诙?jí)市場(chǎng)的投資，無(wú)論是否觸發(fā)舉牌線，都在引領(lǐng)價(jià)值投資的回歸，使市場(chǎng)更趨穩(wěn)定且偏藍(lán)籌風(fēng)格?！鄙鲜龅谌窖芯靠偙O(jiān)表示。“同時(shí)，2016年之前的那種‘炒殼+資產(chǎn)注入’的舉牌模式目前難以奏效，也會(huì)使更多的資金將注意力轉(zhuǎn)移到真正有業(yè)績(jī)支撐和盈利預(yù)期的白馬股上?！?/p>

　　上述私募研究員表示，對(duì)于私募基金管理人而言，選擇白馬股而非主營(yíng)業(yè)務(wù)不明晰的中小創(chuàng)，一方面可以分享公司未來(lái)成長(zhǎng)的潛在價(jià)值和公司股價(jià)的上漲空間；另一方面，也可以盡量避免政策監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)，并且在現(xiàn)行市場(chǎng)風(fēng)格下，避免極端投資事件的發(fā)生。另外，部分私募還會(huì)在過(guò)程中引入產(chǎn)業(yè)資本，增強(qiáng)自身的話語(yǔ)權(quán)。

　　對(duì)于被舉牌公司來(lái)說(shuō)，引入“非炒一波走路”的長(zhǎng)錢(qián)，能夠利用資金幫助公司擴(kuò)大生產(chǎn)，發(fā)展主營(yíng)業(yè)務(wù)，加強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是通過(guò)私募基金引入產(chǎn)業(yè)資本的加持，更能利用其上下游產(chǎn)業(yè)鏈的資源，幫助自身增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力以及抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力，未來(lái)發(fā)展前景值得期待。