財(cái)聯(lián)社（北京，記者 陳俊嶺）訊，如何成為一個(gè)人見人愛、花見花開的“賽道”？只有它擁有確定的產(chǎn)業(yè)趨勢、業(yè)績即將高速增長、投資人認(rèn)知逐步一致化，并具有足夠多的投資標(biāo)的，就定能獲得投資人前赴后繼的追捧。

　　不過，十年前的智能手機(jī)也曾擁有這些性感的“標(biāo)簽”。不過，當(dāng)它的行業(yè)滲透率到80%之后，增速就開始出現(xiàn)明顯放緩，而一旦業(yè)績增速不及預(yù)期，估值被透支，再熱門的賽道的終局都可能走向崩塌。

　　這是弘尚資產(chǎn)首席投資官、合伙人許東對賽道投資冷靜思考，這位曾擔(dān)任挪威主權(quán)基金和摩根資產(chǎn)基金經(jīng)理，他帶著“全球視角”回視中國公司，深度思考公司中樞價(jià)值，或許對投資人有些啟發(fā)。

　　一個(gè)熱門“賽道”的自我修養(yǎng)

　　“確定的產(chǎn)業(yè)趨勢；業(yè)績即將高速增長；投資人認(rèn)知逐步一致化；該賽道具有足夠多的投資標(biāo)的。”如果一個(gè)賽道具備這些特點(diǎn)，往往就會受到投資人的青睞。

　　賽道投資具有很強(qiáng)的趨勢投資的屬性，在賽道的爆發(fā)增長期，投資人往往淡化近期估值，只要催化劑不斷涌現(xiàn)，股價(jià)往往能屢創(chuàng)新高。但是，賽道投資的終局會是怎樣？許東以智能手機(jī)為例做了梳理。

　　2000年開始，3G網(wǎng)絡(luò)開始普及，但是滲透率提升緩慢，主要因?yàn)槿狈m用性強(qiáng)的手機(jī)終端，蘋果抓住歷史機(jī)遇，于2007年1月推出了第一款智能手機(jī)，開啟了智能手機(jī)的時(shí)代。同年，谷歌聯(lián)合產(chǎn)業(yè)內(nèi)公司開發(fā)了安卓系統(tǒng)，智能手機(jī)的滲透率快速提升。

　　投資人認(rèn)知逐步一致化。通常，當(dāng)一個(gè)新產(chǎn)品或技術(shù)滲透率超過20%的時(shí)候，行業(yè)會進(jìn)入快速發(fā)展期。2010年，蘋果產(chǎn)業(yè)鏈上的很多中國上市公司盈利都實(shí)現(xiàn)了翻倍增長甚至幾倍增長。

　　產(chǎn)業(yè)邏輯清晰，業(yè)績爆發(fā)性強(qiáng)，關(guān)注該賽道的買方和賣方逐步增多，投資人對該賽道和其中的龍頭公司認(rèn)知逐步提升，帶動(dòng)板塊行情。2009年到2011年，賣方一共發(fā)布了100多篇關(guān)于萊寶高科(002106,股吧)的跟蹤報(bào)告，針對產(chǎn)業(yè)鏈上其他龍頭公司的研究報(bào)告數(shù)量也很多。

　　該賽道具有足夠多的投資標(biāo)的。智能機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈很長，參與公司眾多，聲學(xué)、攝像頭、顯示屏、結(jié)構(gòu)件、屏下指紋、電池等細(xì)分領(lǐng)域有眾多的公司可以供投資人選擇。

　　賽道投資是如何“崩塌”的？

　　在智能機(jī)行業(yè)在滲透率到80%之后，增速開始放緩，結(jié)構(gòu)開始分化。在行業(yè)高速發(fā)展期，所有細(xì)分行業(yè)的公司都享受到了行業(yè)增長的紅利，股價(jià)表現(xiàn)也都非常強(qiáng)勁。

　　在滲透率達(dá)到80%之后，行業(yè)龍頭效應(yīng)開始體現(xiàn)，而且個(gè)別細(xì)分行業(yè)（比如攝像頭）表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于產(chǎn)業(yè)鏈的其他環(huán)節(jié)。在這種情況下，賽道投資的熱度和回報(bào)率開始下降。

　　在許東看來，賽道投資的破滅主要有以下幾個(gè)原因造成：

　　滲透率突破一定的程度，成長性下降：某聲學(xué)龍頭公司，股價(jià)從2017年10月開始在一年多的時(shí)間內(nèi)下跌70%，直到TWS和VR業(yè)務(wù)有起色之后，股價(jià)才重新回到上升通道。

　　賽道發(fā)展證偽：2016-2017年市場對藍(lán)寶石在蘋果屏幕的應(yīng)用預(yù)期很高，后來證明該產(chǎn)品很難在智能機(jī)屏幕獲得大規(guī)模推廣，該領(lǐng)域美國的龍頭公司申請破產(chǎn)。

　　業(yè)績低于預(yù)期：在行業(yè)高速發(fā)展期，盈利可以不斷超預(yù)期，但是在行業(yè)逐步進(jìn)入成熟期之后，在預(yù)期高企的情況下，業(yè)績持續(xù)低于預(yù)期是導(dǎo)致估值崩塌的一個(gè)重要原因。

　　不合理的市值：2011年中國的觸摸屏制造龍頭（萊寶高科）市值超過臺灣的全球觸摸屏制造龍頭和當(dāng)時(shí)最大的觸摸屏芯片解決方案提供商三者的市值之和。目前，該公司股價(jià)已是2011年股價(jià)高點(diǎn)的1/5。

　　熱門“賽道”投資的啟示

　　目前市場上人氣比較旺的賽道包括新能源車、光伏、CXO、醫(yī)美、半導(dǎo)體等。許東認(rèn)為，這些賽道目前都還處于比較早期的階段，行業(yè)滲透率的天花板還比較高，投資的熱度也會持續(xù)比較長的時(shí)間。

　　在許東看來，投資要從可持續(xù)性的角度，規(guī)避技術(shù)不確定性大、潛在可能被證偽的細(xì)分賽道，重點(diǎn)關(guān)注管理層優(yōu)秀且有前瞻性、引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展的頭部公司，同時(shí)，對長期的估值空間需要做出比較理性的判斷。

　　“我們認(rèn)為如果從3-5年的視角來看，全球大環(huán)境依然會是低增長、低利率、低通脹，成長股會持續(xù)享有溢價(jià)，我們會持續(xù)在我們看好的消費(fèi)、醫(yī)藥、科技、先進(jìn)制造等領(lǐng)域布局?！痹S東稱。

　　近期市場的波動(dòng)因素增加：產(chǎn)業(yè)政策出臺、中美貿(mào)易爭端、新冠疫情點(diǎn)狀爆發(fā)等。對此，許東建議，應(yīng)持續(xù)發(fā)掘競爭壁壘高、護(hù)城河深、管理優(yōu)秀的高質(zhì)量公司，發(fā)現(xiàn)市場錯(cuò)誤定價(jià)的機(jī)會。