2022年開年之初，就有百億管理規(guī)模私募大佬的產(chǎn)品跌破了預(yù)警線，而在整個2021年，A股價值投資者派大佬基本無法淡定，從年初的道歉、年中的被揶揄，到年末被投訴等層出不窮。按照價值投資的定義，股票打折時本應(yīng)多購買，但客戶的壓力讓他們無法跳著踢踏舞上班。

　　同樣是在2021年，在第一筆投資已回撤45%的基礎(chǔ)上，芒格毅然大幅加倉阿里巴巴。芒格灑脫的背后，除了具有穿透力的遠(yuǎn)見和堅定的價值投資理念，更要有源源不斷的長期資金。

　　分析人士認(rèn)為，對于投資大佬們來說，應(yīng)該放慢追逐資產(chǎn)管理規(guī)模的腳步，國際上真正優(yōu)秀的投資管理公司在業(yè)績的高點普遍不會對新投資者開放。就像已故的耶魯基金首席投資官大衛(wèi) 斯文森曾說過，真正做投資的人不是商人，商人只在意自己管理的資產(chǎn)規(guī)模，而不在意如何創(chuàng)建追求卓越的文化，商人可能毀掉投資管理公司。

　　本期券商中國 投資小紅書聚焦于投資中資金的匹配度，如果沒有長期資金的支持，即使對價值投資理解最深刻的投資人也不得不陷入反復(fù)擇時、與價值投資理念背道而馳的路上。即使最偉大的投資家也有投資的低潮期，如果客戶的資金時時盯著短期業(yè)績，則價值投資會流為紙上談兵。

　　面對2021年A股投資中的滑鐵盧，有價值派私募大佬在與投資者的溝通中表示“應(yīng)該反思”。但分析人士認(rèn)為，應(yīng)該反思的并不是“價值投資理念”，價值投資的核心原則從未改變，當(dāng)市場壓力最大的時候恰恰是最需要堅守這些原則的時候，真正應(yīng)該反思的是“資金的匹配度”，短期的資金無法踐行長期的投資理念。

　　對于普通投資者來說，也請不要用短期要用的錢來投資，價值投資是分享經(jīng)濟(jì)體內(nèi)最優(yōu)秀上市公司收益的途徑，盡管“理性只會遲到不會缺席”，但短期要用的錢等不起，價值的回歸是需要時間的，可能是三五個月，也可能是三五年，時間對于短期資金來說是奢侈品。

　　只有長期資金才能熬過市場最黑暗的時刻

　　價值投資為何需要長期的資金來匹配？東方馬拉松董事長鐘兆民曾總結(jié)過，股市短期是個多變量非線性復(fù)雜系統(tǒng)，表現(xiàn)為宏觀與大盤、大盤與個股，基本面與股價的三個不同步，但長期而言，股價與利潤增長是同步的，股市短期是復(fù)雜系統(tǒng)，但長期是簡單函數(shù)。

　　只有長期的資金才能熬過最黑暗的時刻。芒格曾說過，如果你對于一個世紀(jì)內(nèi)發(fā)生兩三次或者更多次市場超過50%下跌不能泰然處之，你就不適合做投資，并且和具有能理性處理市場波動的投資者相比也只能獲得平庸的投資收益。

　　就A股來說，自2007年以來的15年里，大波動就發(fā)生過兩次，分別是上證指數(shù)在2008年高達(dá)65%的下跌和2015年下半年一直延續(xù)到2016年1月的近50%的下跌；小波動也發(fā)生過兩次，分別是上證指數(shù)2018年高達(dá)25%的下跌和2021年上半年大盤超過10%的下跌（個股的跌幅遠(yuǎn)大于指數(shù)）。

　　但長期投資者依然可以在大波動中獲得令人滿意的收益。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，雖然上證指數(shù)至今仍未回到6124點以上，但約有四分之一的個股相比6124點時上漲了1倍；申萬績優(yōu)股指數(shù)相比大盤6124點時上漲了20%；更有長春高新（000661）、貴州茅臺（600519）和國電南瑞（600406）等近30只個股漲幅在10倍以上。

　　無獨有偶，道瓊斯指數(shù)在1975年到達(dá)784點后，1982年才再度接近這一高點。而在1975年到1982年期間，市場最大的500只股票中，只有3%的股票在1年中的價格上漲了一倍以上，當(dāng)觀察期延長到3年時，18.6%的股票平均翻了一番；再延長到5年，結(jié)果令人驚訝，平均有高達(dá)38%的股票上漲了一倍。（注：數(shù)據(jù)來源于《查理芒格投資的格柵理論》）

　　正心谷林利軍年末被投訴事件，再度說明了投資中長期資金的重要性。林利軍是2004年回國創(chuàng)業(yè)，在過去的投資生涯中創(chuàng)辦了匯添富基金，后來又創(chuàng)立了正心谷創(chuàng)新資本，投資了B站、字節(jié)跳動、泡泡瑪特、完美日記、【君實生物(688180)、股吧】等一系列優(yōu)秀企業(yè)。

　　林利軍曾在《投資者的心靈修煉》一書推薦序言中說，“到了40歲，我才明白，其實郭靖、阿甘和巴菲特都是同一類人，他們在年輕的時候就形成了非常優(yōu)秀的個人品質(zhì)，那就是簡單、正直、沒有私心與堅忍不拔。他們的成功絕不是因聰明機(jī)巧而比其他人更快、更高、更強的結(jié)果，相反，是比他人更簡單、更質(zhì)樸、更堅韌的結(jié)果?！?/p>

　　堅韌質(zhì)樸的價值投資理念需要與長期的資金相匹配。國內(nèi)諸多價值派私募的資金管理規(guī)模高達(dá)上百億元，但資金的來源多是銷售渠道為主，當(dāng)渠道的錢洶涌而至的時候勢必是價值投資風(fēng)格的高點，當(dāng)渠道的錢洶涌而退的時候往往產(chǎn)生恐慌。如果價值投資大佬從渠道募集的資金總是盯著短期的表現(xiàn)，很容易在踩錯一個節(jié)拍后，步步都踩錯，跟不上節(jié)奏，直到很多年才能恢復(fù)到正常軌道上來。

　　耶魯基金首席投資官大衛(wèi) 斯文森曾說過，希望他使用的資產(chǎn)管理公司里是一些真正做投資的人，而不是商人，商人只在意自己管理的資產(chǎn)規(guī)模，而不在意如何創(chuàng)建追求卓越的文化，商人可能毀掉投資管理公司。

　　在業(yè)績報酬為“2%+20%”的標(biāo)準(zhǔn)之下，也即在私募產(chǎn)品的固定費率為資產(chǎn)管理規(guī)模的2%，浮動費率為投資業(yè)績的20%的激勵之下，私募大佬需要約束自己在業(yè)績高點擴(kuò)張規(guī)模的雄心，才能回歸到獨立投資不受外界影響的價投之路上。

　　聲譽如昂貴的瓷器，積累很難但毀掉容易，國際上真正優(yōu)秀的投資管理公司在業(yè)績的高點普遍不會對新投資者開放。

　　即使最偉大的投資家也有低潮期

　　就拿芒格來說，芒格是在1962年成立合伙公司，持續(xù)時間從1962年到1975年，年化投資收益為19.8%，而同期道指年收益率只有5%，但在1970年至1974年的五年中，芒格有三年業(yè)績虧損，且大幅跑輸指數(shù)。

　　根據(jù)《窮查理寶典》記載，惠勒芒格公司的前11年表現(xiàn)優(yōu)異，年均復(fù)合毛收益率為28.3%，同期道指年均復(fù)合增長6.7%，但這家合伙公司在1973年和1974年的大熊市中遭到了沉重的打擊，這兩年回撤率分別為31.9%和31.5%，因為該公司的主力重倉股和新美國基金下跌得厲害。

　　該公司業(yè)績的下滑，盡管用芒格的話來說，是“那些主要的投資最終肯定能以高于市場報價的價格售出”。這家合伙公司在1975年強勁反彈，年度收益為73.2%，而同期道指僅為5%。

　　不過，經(jīng)歷這段艱難的時期后，芒格決定不再為直接投資者管理基金，而是關(guān)閉了合伙公司。

　　1984年，哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院為了慶?！蹲C券分析》一書出版50周年召開了大型研討會，巴菲特給出了9份信奉價值投資的經(jīng)理人的投資業(yè)績圖，除了芒格和巴菲特之外，還有太平洋合伙公司和特崔迪布朗公司。讓人驚訝的是，這些超級明星在被統(tǒng)計年份竟然有30%～40%的年份落后于指數(shù)。

　　最極端的例子是，太平洋合伙公司，在連續(xù)5年大幅超越標(biāo)準(zhǔn)500指數(shù)（最后3年給投資者的回報是120%、114%和65%）后，接下來的6年中有5年表現(xiàn)均低于標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)，在這之后又以127.8%的增長回到正常軌道，并保持了5年的良好表現(xiàn)。19年間，標(biāo)普500指數(shù)增長了316%，而太平洋合伙公司在提取管理費后增加了5530%。

　　責(zé)編：戰(zhàn)術(shù)恒