投資要點:

　　1、 東威科技是電鍍智能制造裝備領域第一股,專注于印制電路板(PCB)和通用五金表面處理專用設備的研發(fā)、生產和銷售,是國內首家自主研發(fā)PCB用垂直連續(xù)電鍍設備(VCP)的生產制造商,產品性能處于行業(yè)領先水平。

　　2、 2017-2020年公司營業(yè)收入分別為3.76億元、4.07億元、4.42億元和5.54億元,年均復合增速約為13.78%;歸母凈利潤分別為4,543.62萬元、6,322.10萬元、7,424.26萬元、8,781.20萬元,年均復合增速約為24.56%。公司經營業(yè)績保持穩(wěn)步高速增長。

　　3、 垂直連續(xù)電鍍設備(VCP)是公司的核心產品,2020年營收占比85%以上。公司自主創(chuàng)新的垂直連續(xù)的電鍍方法一舉打破了國外垂直升降式電鍍方法的壟斷地位,憑借制造成本和穩(wěn)定性優(yōu)勢,顯著提高了PCB電鍍工藝的效率和品質,成為國產PCB專用電鍍設備的主流。

　　4、 目前公司已向超過50%的規(guī)模以上的PCB企業(yè)提供了VCP產品,并出口海外,具有一定的國際競爭力,主要性能指標方面已經達到甚至超越國際同類產品水平。公司下游客戶包括富士康、滬士電子、方正科技、深南電路、【崇達技術(002815)、股吧】、奧士康、博敏電子、敬鵬電子、比亞迪、金信諾、明陽電路、Across Engineering等國內外知名PCB生產企業(yè)。

　　5、 創(chuàng)新研發(fā)是公司的核心驅動力,2017年-2020年公司分別投入研發(fā)費用2

　　796.27萬元、2,963.99萬元、3,566.21萬元和4,196.43萬元,平均占總營收的8%左右。公司正在研發(fā)的水平鍍膜設備、卷對卷垂直連續(xù)化鎳金設備可滿足新能源汽車動力電池材料、化學鎳金工序需求,均已完成樣機的生產與交付。未來公司將繼續(xù)向光伏、IC芯片載板等領域發(fā)展,公司強大的研發(fā)實力及技術成果轉化能力將為公司在新領域市場競爭中搶得先機。

　　6、 中國是全球最大的PCB生產國,2019年產值達329億美元,全球占比53.7%,已形成珠三角、長三角、環(huán)渤海等產業(yè)集群。根據(jù)研究機構Prismark的預測數(shù)據(jù)介紹,2018至2023年,中國PCB行業(yè)的預計增速為4.4%,領先于全球PCB行業(yè)的總體發(fā)展。東威科技將受益于未來5G發(fā)展以及柔性板、高密度板、高頻高速板和IC芯片載板等高端PCB產品在消費電子中的大量運用,公司業(yè)績有望被下游旺盛需求引爆。

　　7、 本次上市,東威科技擬募資用于PCB垂直連續(xù)電鍍設備擴產(一期)項目、水平設備產業(yè)化建設項目、研發(fā)中心建設項目以及補充流動資金。PCB垂直連續(xù)電鍍設備擴產(一期)項目志在提高公司垂直連續(xù)電鍍設備生產規(guī)模和產品質量,達產后將增加100臺垂直連續(xù)電鍍設備的生產規(guī)模。水平設備產業(yè)化建設項目旨在切入新興應用領域,打造新利潤增長極。

　　2021年5月11日,證監(jiān)會核發(fā)ipo批文,東威科技正式獲批上市。這意味著,PCB高端精密電鍍設備專家不日將登陸科創(chuàng)板,成為業(yè)內首家登陸A股資本市場的高端智能裝備制造公司。

　　東威科技成立于2005年,專注于中高端精密電鍍設備的研發(fā)、生產和銷售,產品涵蓋PCB垂直連續(xù)電鍍設備(VCP)、水平式表面處理設備、通用五金電鍍設備。公司自主創(chuàng)新的垂直連續(xù)的電鍍方法一舉打破了國外垂直升降式電鍍方法的壟斷地位,憑借制造成本和穩(wěn)定性優(yōu)勢,顯著提高了PCB電鍍工藝的效率和品質,成為國產PCB專用電鍍設備的主流。

　　公司在PCB電鍍設備領域多項技術創(chuàng)新研發(fā),成功實現(xiàn)國產替代,產品除供應國內深南電路、東山精密、滬電股份、【鵬鼎控股(002938)、股吧】等知名廠商外,還出口至日本、韓國、歐洲和東南亞等地區(qū),成為國內PCB電鍍設備領域一張閃亮的名片。

　　深耕PCB細分領域

　　業(yè)績保持快速增長

　　PCB電鍍設備是PCB產業(yè)的基礎設備,電鍍的均勻性、貫孔率等直接決定了PCB產品的品質、合格率,而電鍍設備的穩(wěn)定性、電鍍良品率、生產速度、能耗也直接影響PCB產品的生產成本。

　　東威科技核心產品包括針對剛性板A、B系列VCP設備、針對柔性板的“片對片”和“卷對卷”VCP設備,通用五金的核心產品為滾動連續(xù)電鍍線和龍門式電鍍線,以及圍繞電鍍生產的一系列配套設備。

　　2017-2020年公司營業(yè)總收入分別為3.76億元、4.07億元、4.42億元和5.54億元,年均復合增速約為13.78%;同期凈利潤分別實現(xiàn)4,543.62萬元、6,322.10萬元、7,424.26萬元、8,781.20萬元,年均復合增速約為24.56%。同期凈利潤率分別為12.07%、15.52%、16.81%和15.84%。公司營業(yè)收入和凈利潤同步實現(xiàn)穩(wěn)定增長,由規(guī)模效應產生的營業(yè)成本下降導致公司凈利潤率持續(xù)提升,彰顯出公司經營端優(yōu)勢。

　　東威深耕行業(yè)16年,以技術創(chuàng)新為內核不斷驅動公司發(fā)展前進。2006年,公司深挖下游需求、結合PCB行業(yè)制造特點,在昆山創(chuàng)造出第一條針對PCB制造的專用VCP垂直連續(xù)電鍍設備,解決了龍門式電鍍精度低、安全性差、不環(huán)保等用戶痛點。值得一提的是,這第一條VCP垂直連續(xù)電鍍線使用至今歷經三次搬遷仍能正常完好的運行。

　　更為重要的是,公司自主創(chuàng)新的垂直連續(xù)的電鍍方法一舉打破了國外垂直升降式電鍍方法的壟斷地位,憑借制造成本和穩(wěn)定性優(yōu)勢,顯著提高了PCB電鍍工藝的效率和品質,逐步成為國產PCB專用電鍍設備的主流。

　　2009年,公司上新可用于柔性板電鍍銅、電鍍鎳金工藝的第二代VCP垂直連續(xù)電鍍線,二代設備投入市場后迅速搶占以進口設備為主的中高端市場,憑借其生產效率、良率較高、價格擁有比較優(yōu)勢,獲得了用戶的廣泛好評并使東威品牌聲名遠揚;2012年公司為富士康供應12條VCP線,自此實現(xiàn)了定制化VCP設備的生產標準化、規(guī)模化,是公司無法復制的核心競爭力的完美體現(xiàn);2016年到2017年,公司緊隨PCB發(fā)展趨勢,研發(fā)出全自動化VCP線及卷對卷柔性板VCP線;2018年VCP脈沖電鍍設備研發(fā)成功,公司“剛柔并濟”的產品矩陣初步形成。2018年-2020年公司分別投入研發(fā)費用2,963萬元、3,566.21萬元和4196.43萬元,平均占總營收的8%左右。截至2020年末,公司共有研發(fā)人員120人,占員工總數(shù)的14.27%。擁有研發(fā)專利144項,發(fā)明專利27項。其中,鋼帶傳輸技術、新型夾具技術、特殊擋水裝置等技術為國內首創(chuàng),在VCP設備高效、高質運行及節(jié)能環(huán)保上發(fā)揮了巨大作用。

　　值得注意的是,公司在研發(fā)過程中將原本離散型定制化的電鍍設備,通過生產標準化、模塊化的箱體加上定制化的內部作業(yè)系統(tǒng),既能降低自身生產成本,還能滿足不同客戶的產線需求,為客戶解決了制造時間長、維修成本高、產品良品率生產效率較低的痛點。

　　公司根據(jù)五金、PCB行業(yè)的發(fā)展以及下游終端應用的需求持續(xù)對產品更新迭代,自主研發(fā)高頻高速板、柔性板等高端電鍍設備,將中國電鍍設備從中低端帶入高端市場,實現(xiàn)進口替代。目前,公司的產品可廣泛應用于5G通訊、計算機、人工智能、汽車電子、自動控制等領域中高端PCB生產。下游客戶包括富士康、滬士電子、方正科技、深南電路、崇達技術、【奧士康(002913)、股吧】、博敏電子、敬鵬電子、比亞迪、金信諾、明陽電路、Across Engineering等國內外知名PCB生產企業(yè)。

　　PCB產業(yè)鏈向中國聚集 電鍍設備需求旺盛

　　中國是全球最大的PCB生產國,已形成珠三角、長三角產業(yè)集群。根據(jù)研究機構Prismark的預測數(shù)據(jù)介紹,2018至2023年,中國PCB行業(yè)的預計增速為4.4%,領先于全球PCB行業(yè)的總體發(fā)展。

　　此外,5G投資加速,將給產業(yè)鏈上游設備制造商帶來新的發(fā)展機遇,并拓展下游應用領域,上下游供需將被同時帶動增長。以上游印制電路板(PCB)為例,2019年PCB全球產業(yè)總產值達到613億美元,中國PCB產值達到329億美元,占比53.7%。隨著5G時代到來,基站、射頻器件需求增加,預計全球5G商用化浪潮將給PCB行業(yè)帶來較大增量。

　　行業(yè)內專家分析認為,電鍍裝備是PCB生產過程中的核心裝備。隨著5G技術的發(fā)展和PCB產業(yè)的升級,PCB的附加值逐漸由掌握“材料技術”和“核心工藝”的公司共同分享,電鍍工藝對PCB性能起到關鍵性的影響,國內電鍍工藝能達到高端PCB產品需求的公司屈指可數(shù)。

　　東威科技自創(chuàng)立以來,一直緊隨PCB行業(yè)發(fā)展步伐,產品線不斷更新迭代以順應“核心工藝”的發(fā)展需求。目前,最新研發(fā)的脈沖式VCP電鍍線恰好適用于中國PCB行業(yè)高速高頻板、高密度板等高端產品,成為自主創(chuàng)新的民族品牌。

　　根據(jù)CPCA市場分析推算,2018年中國VCP產線新增數(shù)量約328條,預計到2023年,應用于現(xiàn)存PCB需求生產的VCP設備新增產量將達到505條。受政策影響和下游市場的推動,2018年中國垂直連續(xù)電鍍設備市場規(guī)模約13.41億元,2017年和2018年垂直連續(xù)電鍍設備市場增速明顯;VCP設備市場規(guī)模將保持16.3%的年均復合增長并在2023年達到23.78億元。東威將受益于未來5G發(fā)展以及柔性板、高密度板、高頻高速板和IC芯片載板等高端PCB產品在消費電子中的大量運用,公司業(yè)績有望被下游旺盛需求引爆。

　　電子設備持續(xù)升級

　　東威VCP設備大顯身手

　　垂直連續(xù)電鍍設備是公司的主力產品。招股書顯示,公司的VCP產品在2018年、2019年、2020年分別占設備營收比例的84.77%、97.17%和94.09%,其中用于剛性板B系列VCP仍是目前PCB行業(yè)需求最多的產品,同期分別占比67.99%、82.83%和76.72%。用于柔性板的K、R型電鍍設備同期分別占比8.25%、13.77%、17.18%。隨電子終端對柔性板更加寬廣的應用,對柔性板電鍍設備的需求將在未來幾年逐漸釋放,K、R型電鍍線有望成為公司的利潤爆發(fā)點。

　　VCP垂直連續(xù)電鍍設備主要用于高精度PCB的電鍍,公司同時生產剛性板、柔性板VCP設備。相比于泛用性傳統(tǒng)電鍍設備,VCP設備可通過調節(jié)傳動速度和電流密度來控制產品所需的鍍膜厚度并提升鍍件的均勻性,從而提升生產品質、效率;同時生產作業(yè)中電鍍液可重復收集循環(huán)使用,大幅度減少了原料浪費,節(jié)省企業(yè)成本。

　　VCP的優(yōu)點主要有四個,一是PCB板在電鍍過程中不離開藥液,減少了藥液損耗;二是全自動化上下料節(jié)約大量人工成本,滿足現(xiàn)代化智能工廠需求;三是VCP可連續(xù)批量生產,大幅提升生產效率;第四,全自動抽風系統(tǒng)加上全封閉設計有效降低了作業(yè)期間產生的有害廢氣。

　　根據(jù)測算,VCP鍍銅設備與同等產能的龍門式鍍銅設備相比可節(jié)約用水60%、節(jié)約用電30%、銅球耗用量減少13%左右;通過全自動化的機械手、傳動裝置可將人力成本最多降低80%-90%左右;同時自動化生產簡化了作業(yè)流程,提升產品良品率、產出率。

　　隨著PCB技術和電鍍技術的持續(xù)發(fā)展,多層板、小孔徑、超薄板等高端PCB產品需求逐漸增加,為了實現(xiàn)下游PCB廠商產品品質需求,東威科技通過研發(fā)新型電鍍夾具、鋼帶穩(wěn)定傳動技術、電鍍槽體封閉等6項重大關鍵技術,最終滿足下游廠商對鍍層厚度、鍍層結合性、鍍層均勻性以及貫孔率的進一步需求。

　　目前,東威已向超過50%的規(guī)模以上的PCB企業(yè)提供了VCP產品,并出口海外,具有一定的國際競爭力,主要性能指標方面已經達到甚至超越國際同類產品水平。公司銷量最好的脈沖式剛性板VCP可在板厚0.1mm-8mm時電鍍均勻性達到25μm±2.5μm(R≤5),在縱橫比20:1的情況下,TP≥95%。業(yè)內可比同行設備的電鍍均勻性為25.4μm±3.81μm (R≤7.62),縱橫比7.8:1,縱橫比7.8:1,TP≥85%。一般高端剛性板電鍍的均勻性需達到R≤5?？v橫比越大將提升PCB孔內電鍍的困難度;貫孔率則決定孔內電鍍的表現(xiàn),越大越好。綜上所述,東威的VCP設備性能已超越國內同行平均水平并拿到進入高端市場的許可證。

　　柔性板VCP性能亦達到高端市場標準,柔性板片對片VCP和卷對卷VCP多次獲得江蘇省、安徽省的高新技術獎項。公司在2019年在廣東電路板協(xié)會頒發(fā)的行業(yè)最佳供應商獎項,這是印制電路電鍍設備獲得下游客戶認可最有價值的榮譽。

　　在國產替代之外,東威所生產的高端VCP將憑借產業(yè)升級、全球市場替代需求吹響反攻號角進軍國際市場。根據(jù)《中國印制電路板用垂直連續(xù)電鍍設備狀況》,未來3-5年,中國VCP設備有望替代全球市場(主要是東南亞、歐洲地區(qū))15%的市場份額。

　　目前,東威憑借技術領先的VCP產品,通過參加國際展會向歐洲、日韓、東南亞等地區(qū)持續(xù)出口。2018年、2019年和2020年,公司海外營收分別是4,050.54萬元、4,530.37萬元和2,661.22萬元,外銷占比各期達10.01%、10.33%、4.82%,國際市場持續(xù)拓寬。優(yōu)良的品質和相對優(yōu)惠的價格令東威科技的VCP垂直電鍍連續(xù)設備在國際市場上的認可度逐漸提升,部分國際客戶甚至主動聯(lián)系尋求深度合作。2020年,公司因疫情之下難以進行人員調度安裝和技術服務而放棄了不少國際訂單,隨著新冠疫苗接種人數(shù)逐漸增加、疫情形勢逐漸好轉,海外訂單有望在短期內迎來爆發(fā)。

　　緊抓機遇切入新能源、光伏領域 新增利潤增長點

　　公司不僅在PCB用VCP設備上持續(xù)加大研發(fā)力度以滿足產品質量要求的日益增加,同時還在積極尋找新的應用需求以開發(fā)自身設備的潛力。公司正在研制的水平鍍膜設備以及卷對卷垂直連續(xù)化鎳金設備是專門為新能源汽車動力電池材料以及化學鎳金工序而研發(fā)的新技術產品。

　　中商情報局數(shù)據(jù)顯示,截至2020年底全國新能源汽車保有量達492萬輛,占汽車總量的1.75%,比2019年增加111萬輛,增長29.18%。新能源汽車增量連續(xù)三年超過100萬輛,呈持續(xù)高速增長趨勢。根據(jù)GGII統(tǒng)計,到2025年,全球新能源乘用車銷量將達到1,150萬輛,相較于2019年年均復合增長率為31.6%,2025年全球乘用車動力電池需求量將達747.5GWh,行業(yè)發(fā)展空間廣闊。

　　2020年,公司在電鍍新能源電池材料領域有所突破,目前已經與下游電池廠達成了深度合作關系。高端電鍍設備是保障新能源電池材料在安全性和提升能量密度上的關鍵設備之一,通過真空蒸鍍、磁控濺射等方式可以在3-6μm的不導電的PP超薄超寬膜表面形成50-80納米的銅層,公司生產的水平鍍膜設備可以將銅層增厚到1μm,使之兼具安全性和導電性,從而替代現(xiàn)有的銅箔極板,有效降低了新能源汽車著火、自燃的風險。同時,更薄、安全性更高的新型PP膜材料電鍍后將大幅度提升電池的能量密度,提升續(xù)航里程,該類型的電鍍設備將是未來新能源電池需求較大的設備之一。高端電鍍設備在新能源電池材料領域有望迎來廣闊的市場機遇。

　　此外,公司大力推動光伏電池材料、IC芯片載板領域的研發(fā),改變生產工藝,大幅降低目前工藝制成中的原材料消耗,增強產品品質,增加轉換效能,為日后新一代趨于高效能、高容量、高速高頻的新興高端應用市場做出充足準備。

　　根據(jù)《太陽能發(fā)展“十三五”規(guī)劃》,2020年底太陽能發(fā)電裝機達到1.1億千瓦以上。其中,光伏發(fā)電裝機達到1.05億千瓦以上;太陽能熱發(fā)電裝機達到500萬千瓦;太陽能熱利用集熱面積達到8億平方米;太陽能年利用量達到1.4億噸標準煤以上。

　　隨著光伏發(fā)電的發(fā)展勢不可擋,光伏產業(yè)鏈的電池材料的使用大大增加,能使電池材料導電性更強、安全性更好的高端電鍍設備將被大幅增長,東威現(xiàn)階段的研發(fā)投入,解決光伏行業(yè)的痛點,為實現(xiàn)碳達峰碳中和的國家戰(zhàn)略貢獻應有的力量,提前研發(fā)和技術儲備,成為下一個盈利的風口。

　　值得注意的是,公司在通用五金電鍍領域中的研發(fā)并未停止。通用五金電鍍是應用最為廣泛的表面處理技術,在未來較長時間依然是制造業(yè)表面處理環(huán)節(jié)重要的工藝之一。下游可涉及機械、汽車等多個制造業(yè)領域,市場空間更加寬廣。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù),2019年我國制造業(yè)累計生產總值達到26.92萬億元,較2018年增長5.7%,其中裝備制造業(yè)工業(yè)增加值2019年增長6.7%、2020年增長6.6%。

　　由于傳統(tǒng)掛鍍、滾鍍、刷鍍等方法皆有一定的局限性,目前公司正以自動化、智能化、清潔化為方針,打造符合時代發(fā)展的新型電鍍設備。根據(jù)中國電鍍年鑒估算,2018年中國約有電鍍加工生產線(主要用于通用五金電鍍)4.11萬臺,同比增長7.0%。預計到2023年,電鍍加工生產線的市場需求將達到5.70萬臺,未來五年復合增長率為5.4%。一旦公司研發(fā)取得成果,將為公司帶來巨大盈利空間。

　　募資加碼產能建設

　　加強配套設備研發(fā)

　　隨著2021年電子行業(yè)逐步復蘇,下游PCB廠紛紛擴產。深南電路、崇達技術、【興森科技(002436)、股吧】等公司已開始實施相關產品的擴產計劃。另一方面,作為電子信息產業(yè)重要的配套產業(yè),PCB行業(yè)的技術發(fā)展通常需要適應下游電子終端設備的需求,在電子設備“輕薄短小+高速高頻”的發(fā)展趨勢下,PCB的精細度和穩(wěn)定性要求更高,相應地也要求電鍍設備具備良好的穩(wěn)定性,電鍍均勻性、貫孔率等關鍵指標要求更為苛刻。

　　本次東威科技科創(chuàng)板IPO募集資金主要用于4個項目,分別為“PCB垂直連續(xù)電鍍設備擴產(一期)項目”、“水平設備產業(yè)化建設項目”、“研發(fā)中心建設項目”以及補充流動資金,合計擬投入募資金額5.7億元。

　　隨著2021年電子行業(yè)逐步復蘇,下游PCB廠紛紛擴產。深南電路、崇達技術、興森科技等公司已開始實施相關產品的擴產計劃。專用設備新增以及產業(yè)技術升級所帶來的替換需求不斷增加,公司產能已無法滿足下游需求。為了抓住這波電子電路行業(yè)的發(fā)展機遇,公司擬投資30,398萬元于“PCB垂直連續(xù)電鍍設備擴產(一期)項目”,該項目計劃在安徽廣德生產基地建設新廠房、購置機器,對公司整體制造能力進行升級以夯實自身核心競爭力,以期在未來搶占更多市場份額。項目預計兩年內完成,投產后將大幅度提升公司產品交付能力,充分滿足國內市場和開拓海外市場的發(fā)展需求。

　　“水平設備產業(yè)化建設項目”擬在江蘇昆山建設水平鍍膜設備、水平化銅設備的研發(fā)生產基地,項目總投資額為11,676萬元。一方面,公司已開拓出新能源電池材料市場,建設應用于新能源電池材料表面電鍍的水平鍍膜設備生產基地是未來實現(xiàn)設備量產不可或缺的一環(huán)。另一方面,在電鍍作業(yè)鏈條上,公司將繼續(xù)開展電鍍配套設備的研發(fā)生產。水平化銅設備是PCB制程中不可缺少的工序,隨下游市場逐漸放量,將帶動該設備增長。項目預計建設期為一年,達產后可提供40臺水平化銅設備和30臺卷式水平鍍膜設備的年產能,水平鍍膜設備有望成為公司的利潤增長點。

　　“研發(fā)中心建設項目”主要用于卷對卷垂直連續(xù)化鎳金設備、PCB電解蝕刻機、垂直連續(xù)除鉆污化學沉銅機及環(huán)保型高效連續(xù)滾桶式鋅鎳合金電鍍線等的研發(fā)?！拜p、薄、短、小、柔”是電子行業(yè)未來發(fā)展的5個主要特點,公司必須快速適應產品更新迭代,跟隨未來發(fā)展主旋律。本項目將在現(xiàn)有產品基礎上,開發(fā)技術先進、符合行業(yè)發(fā)展趨勢的產品,實現(xiàn)產品結構的多元化和多樣化;深挖消費者需求和行業(yè)需求,進行前瞻性的基礎材料研究、自主創(chuàng)新,提升公司的自主創(chuàng)新能力。同時加強人才儲備,保持公司后續(xù)的可持續(xù)研發(fā)能力,以保障公司在未來競爭中的技術優(yōu)勢。

　　盈利預測與估值

　　根據(jù)最新招股說明書,2020年公司營業(yè)收入為5.54億元,歸母凈利潤8,781.20萬元。2021年一季度營業(yè)收入為1.62億元,同比增長約173.95%;歸母凈利潤2669.37萬元,同比增長177.55%。公司預計2021年1-6月營業(yè)收入約為3.2億元-3.5億元,同比增長約84%-101%;歸母凈利潤6000萬元-7000萬元,同比增長約199%-249%。

　　根據(jù)公司歷年營收、凈利潤增速情況,我們預計公司2021年營業(yè)收入8億元,凈利潤超過12000萬元。

　　估值方面,從主營業(yè)務和上市板塊的相關性出發(fā),我們選取了電子元器件中市值50-100億的20家公司。Wind數(shù)據(jù)顯示,20家可比公司的平均PE(TTM)為38.39倍;科創(chuàng)板首發(fā)市盈率中位值在39倍左右。考慮到科創(chuàng)板的溢價率和公司未來的成長性,我們給予東威科技45-65倍的估值,以2021年凈利潤計算,對應市值為54億元-78億元。建議投資者關注公司上市后的投資機會,若股價前期漲幅較大,則建議投資者謹慎操作。