白云山(600332)

　　涼茶市場競爭依然激烈，市場處在以量補(bǔ)價(jià)階段:根據(jù)麥肯錫統(tǒng)計(jì)，上半年涼茶市場零增長，公司涼茶銷量增長 18%，但銷售收入只增長 6.5%， 主要是公司采取十送 X 的策略， 加多寶金罐裝上市后加大了廣告宣傳和渠道投入，市場競爭加劇。我們草根調(diào)研了部分商超渠道，涼茶龍頭企業(yè)壓貨均較為嚴(yán)重，渠道庫存依然偏大。目前王老吉和加多寶的常用消費(fèi)場景主要是燒烤、冰凍王老吉、舉杯暢飲、眾人狂歡，消費(fèi)場景無差異，品牌區(qū)分度不夠，公司未來重點(diǎn)發(fā)展目標(biāo)市場為大學(xué)生或者剛畢業(yè)的消費(fèi)群體，讓他們更加認(rèn)可王老吉，定位將逐步趨于年輕化，形成差異化。

　　大南藥整體平穩(wěn)，未來增量主要看金戈：上半年公司醫(yī)藥業(yè)務(wù)增長4.5%，增量主要來自去年 10 月份開始推廣的抗 ED 產(chǎn)品金戈，今年上半年金戈實(shí)現(xiàn) 1.3 億元收入(終端銷售預(yù)計(jì)在 2.6 億元) ，預(yù)計(jì)全年有望實(shí)現(xiàn) 2-3 億元收入，長期看有望實(shí)現(xiàn) 5-10 億元的銷售，金戈毛利率超過 70%，主要系仿制藥研發(fā)成本較低。其他產(chǎn)品和過去幾年情況基本一樣，同比持平，預(yù)計(jì)大南藥全年增速在 5%左右。

　　大商業(yè)板塊穩(wěn)步向前，線上線下齊頭并進(jìn)：線下銷售方面，公司分別與南方醫(yī)科大學(xué)南方醫(yī)院、廣東省中醫(yī)院(華南地區(qū)最大的中醫(yī)院) 、番禺區(qū)何賢紀(jì)念醫(yī)院簽訂了藥品供應(yīng)鏈延伸服務(wù)項(xiàng)目、智慧藥房項(xiàng)目、現(xiàn)代醫(yī)藥物流延伸服務(wù)合作協(xié)議等;線上方面，公司與九州通及賽柏藍(lán)公司合作打造“微商”升級版“醫(yī)藥云商”，并就打造“白云山鐵瑪”創(chuàng)新商業(yè)模式進(jìn)行合作，但目前規(guī)模依然較小。

　　大力開拓大醫(yī)療，大醫(yī)療取得突破進(jìn)展：大醫(yī)療目前主要包括三方面: (1)以 4650 萬元增資廣州白云山醫(yī)院，持有 51%的股份成為第一大股東，目前床位 100 多張，未來計(jì)劃建設(shè)成為三甲醫(yī)院(2)投資約 10 億元參與成立合作公司(初步框架協(xié)議)，占股約 33%，以合作公司為主體參與濟(jì)寧市醫(yī)院建設(shè)、經(jīng)營和管理，并且采用新的運(yùn)作方式，為未來的公立醫(yī)院改制積累經(jīng)驗(yàn)，為未來廣州市公立醫(yī)院改制做好準(zhǔn)備(3)西藏林芝白云山藏式養(yǎng)生古堡項(xiàng)目，投資 4000 多萬，包含養(yǎng)生、養(yǎng)老、醫(yī)療服務(wù)項(xiàng)目，目前在做試點(diǎn)，規(guī)模不大。

　　盈利預(yù)測與投資評級： 我們預(yù)計(jì)公司 2015-2017 年 EPS 分別為 1.07 元、 1.20 元、 1.38元，對應(yīng) PE 分別為 25 倍、22 倍、19 倍，首次覆蓋給予公司“增持”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn);王老吉商標(biāo)系列案件訴訟仲裁風(fēng)險(xiǎn)。