仁和藥業(yè)(000650,股吧)：再次收購(gòu)處方藥，望實(shí)現(xiàn)與otc并舉

　　事件：

　　公司擬與方大藥業(yè)及其控制人鞠洪福共同對(duì)中盛藥業(yè)資產(chǎn)重組。1）中盛藥業(yè)正進(jìn)行資產(chǎn)整合、gmp改造，方大藥業(yè)和鞠洪福承諾15年3月31日前將其控制的相關(guān)藥品注冊(cè)批件、土地及房產(chǎn)和生產(chǎn)設(shè)備等資產(chǎn)及尚未進(jìn)行評(píng)估的鹽酸槐定堿注射液、尿毒排析散、更年膠囊等86個(gè)藥品生產(chǎn)批件注入中盛藥業(yè)；2）重組后，上述資產(chǎn)作價(jià)3.8億元，公司以自有資金1.938億受讓方大藥業(yè)持有中盛藥業(yè)的51%股權(quán)；3）股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，公司與方大藥業(yè)和鞠洪福共同對(duì)中盛藥業(yè)尿毒車間、提取車間、小容量注射劑型新版gmp技改等新項(xiàng)目費(fèi)用進(jìn)行核查，按持股比例進(jìn)行分?jǐn)偂?/p>

　　點(diǎn)評(píng)：

　　1）處方藥再度起航，望實(shí)現(xiàn)與otc并舉。公司為傳統(tǒng)otc藥企，打造了可立克、優(yōu)卡丹、婦炎潔、閃亮滴眼液等知名品牌，核心競(jìng)爭(zhēng)力是品牌優(yōu)勢(shì)和otc營(yíng)銷能力；此前受毒膠囊、優(yōu)卡丹事件負(fù)面影響，近年?duì)I收增速放緩。12年公司試水處方藥業(yè)務(wù)，相繼收購(gòu)樟樹制藥、江西制藥等處方藥企業(yè)，并著手打造處方藥全國(guó)銷售團(tuán)隊(duì)。此次收購(gòu)控股中盛藥業(yè)獲得86個(gè)藥品生產(chǎn)批件，多數(shù)為處方藥品種，有望結(jié)合日益增強(qiáng)的處方藥銷售平臺(tái)，擴(kuò)大處方藥銷售規(guī)模，將處方藥發(fā)展成與otc并舉的營(yíng)收重要一極。另外還有部分otc批件，將公司豐富otc產(chǎn)品群，實(shí)現(xiàn)更好的規(guī)模效應(yīng)。

　　2）中盛藥業(yè)處方藥和otc生產(chǎn)批件豐富，鹽酸槐定堿前景好。正在gmp改造的中盛藥業(yè)將獲得方大藥業(yè)包括鹽酸槐定堿注射液、尿毒排析散、更年欣膠囊等可組織大生產(chǎn)的86個(gè)藥品注冊(cè)批件。其中槐定堿及其作為鎮(zhèn)痛劑的應(yīng)用、治療更年期綜合癥的藥物發(fā)明專利評(píng)估值3.33億。鹽酸槐定堿注射液為獨(dú)家產(chǎn)品，用于不能耐受標(biāo)準(zhǔn)化療的惡性滋養(yǎng)細(xì)胞腫瘤的治療，臨床試驗(yàn)表明，其毒副反應(yīng)低，對(duì)心肝肺腎等主要臟器功能無(wú)明顯影響，不抑制骨髓的造血功能是其突出特點(diǎn)；在廣東、貴州等6地中標(biāo)均價(jià)為116元，價(jià)格為同類型產(chǎn)品中偏上；目前該品處于半停產(chǎn)狀態(tài)，預(yù)計(jì)公司收購(gòu)后增長(zhǎng)潛力巨大。

　　估值評(píng)級(jí)： 公司的otc業(yè)務(wù)處于增速恢復(fù)階段，未來(lái)隨著處方藥業(yè)務(wù)的做大做強(qiáng)，我們預(yù)計(jì)公司14-16年eps分別為0.26元、0.33元、0.42元，對(duì)應(yīng)pe為32倍、25倍、20倍，首次給予增持評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示： otc業(yè)務(wù)恢復(fù)較慢；處方藥業(yè)務(wù)增長(zhǎng)低于預(yù)期。

　　仁和藥業(yè)：進(jìn)擊處方藥領(lǐng)域，雙輪驅(qū)動(dòng)促增長(zhǎng)

　　公司簡(jiǎn)介

　　仁和藥業(yè)股份有限公司（仁和藥業(yè)）是仁和（集團(tuán)）發(fā)展有限公司的子公司，2006年12月借殼上市后由九江化纖更名而成，借殼重組先期注入江西仁和、吉安三力和銅鼓仁和。2008年為解決關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，按承諾從仁和集團(tuán)收購(gòu)了康美醫(yī)藥保健品公司和藥都仁和制藥。2010年和2011年出于相同承諾分別收購(gòu)了閃亮制藥和仁和藥用塑膠制品公司。至此公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)已由感冒藥和外用皮膚藥發(fā)展成為覆蓋婦科、兒科、內(nèi)科、眼科和心血管領(lǐng)域的集研、產(chǎn)、銷為一體的綜合otc藥企。

　　2012年之前公司以otc藥品為主要收入來(lái)源，otc藥品占公司藥品收入的80%以上，只有少部分的處方藥。公司從2011年便開始籌劃進(jìn)擊處方藥， 2012年收購(gòu)樟樹制藥和江西制藥標(biāo)志著公司正式開啟處方藥的大門。2013年公司踐行發(fā)展祖國(guó)醫(yī)學(xué)的戰(zhàn)略，成立若干子公司進(jìn)行中藥和保健品的研發(fā)及生產(chǎn)。2014年12月公司再添處方藥新丁，中盛藥業(yè)的加盟將會(huì)帶來(lái)更多處方藥大品種。

　　仁和藥業(yè)實(shí)際控制人為楊文龍，持股比例為29.4%。公司的第一大股東為仁和集團(tuán)，由楊文龍、肖正連夫婦控股。2013年1月公司實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，未來(lái)可能達(dá)到行權(quán)條件，出現(xiàn)管理層持股。仁和藥業(yè)下設(shè)12家子公司、7家孫公司，其中以處方藥為主的子公司有：江西制藥、樟樹制藥和中盛藥業(yè)；以otc藥品為主的子（孫）公司有：藥都仁和、康美醫(yī)藥、閃亮制藥、吉安三力、銅鼓仁和和禹欣藥業(yè)；江西仁和、中方醫(yī)藥、和力藥業(yè)和藥都藥業(yè)是公司的主要銷售平臺(tái)；除了國(guó)醫(yī)投資和其子公司涉及中醫(yī)藥研發(fā)外，藥都仁和是公司的核心技術(shù)中心。

　　財(cái)務(wù)分析

　　2012年以前公司營(yíng)收和凈利高速增長(zhǎng)，cagr分別達(dá)到29.76%和67.6%。2012年公司受到毒膠囊、優(yōu)卡丹及滴眼露防腐劑事件影響，營(yíng)收和凈利增速放緩。通過(guò)公司的危機(jī)公關(guān)，2014年公司開始走出負(fù)面事件影響，營(yíng)收和凈利恢復(fù)增長(zhǎng)，同比分別增長(zhǎng)24.37%和10.22%，預(yù)計(jì)2015年有望恢復(fù)之前的高增長(zhǎng)。2012年公司試水處方藥業(yè)務(wù)，相繼收購(gòu)樟樹制藥、江西制藥，并著手打造自己的處方藥銷售團(tuán)隊(duì)，正式開啟了處方藥業(yè)務(wù)。處方藥占公司收入的比例也從2011年的3%左右上升到了2013年的25.92%。

　　2010年以前藥品毛利率不斷提高，由于2010年收購(gòu)江西仁翔藥業(yè)有限公司，藥品和公司整體毛利率受到拖累開始下滑。仁翔藥業(yè)為藥品流通企業(yè)，經(jīng)公司努力盈利水平和毛利率一直得不到改善，于2012年8月轉(zhuǎn)讓，藥品和公司毛利率開始回升。健康相關(guān)產(chǎn)品一直保持在較高水平（65%左右），有望繼續(xù)提高。

　　2010年公司適時(shí)調(diào)整廣告投放策略，減少了廣告和明星代言勞務(wù)費(fèi)，銷售費(fèi)用大幅下降。2011年銷售費(fèi)用同比增加，但銷售費(fèi)用率卻下降，是由于公司藥品市場(chǎng)趨于穩(wěn)定，運(yùn)費(fèi)、人工費(fèi)等銷售費(fèi)用的投入產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。定向增發(fā)和股權(quán)激勵(lì)導(dǎo)致2012和2013年管理費(fèi)用上升。2012年增加了新產(chǎn)品開發(fā)，研發(fā)投入大幅增加。

　　otc領(lǐng)域公司具有絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

　　otc市場(chǎng)自然增長(zhǎng)較緩慢，需要藥企和渠道的共同推動(dòng)，排除政策、突發(fā)事件和發(fā)病率的影響，otc品種的市場(chǎng)規(guī)模（s）=f（價(jià)差體系及穩(wěn)定性（p）*渠道質(zhì)量（p）*品牌力（b）），即s= f（ p* p* b）。

　?、?價(jià)差體系及穩(wěn)定性：廣泛的分銷網(wǎng)絡(luò)需要利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)渠道和終端鋪開，為了保證公司利益，必須維持價(jià)格體系的穩(wěn)定，否則會(huì)出現(xiàn)竄貨現(xiàn)象。仁和藥業(yè)經(jīng)銷商分三級(jí)，由上一級(jí)經(jīng)銷商維護(hù)價(jià)格的穩(wěn)定，并有專門的市場(chǎng)專員負(fù)責(zé)竄貨的處理；同時(shí)總部控制當(dāng)月的發(fā)貨量，以保證調(diào)價(jià)的可控性。

　?、?渠道質(zhì)量：渠道的質(zhì)量即經(jīng)銷商的規(guī)模、實(shí)力及公司對(duì)經(jīng)銷商的管理水平。仁和藥業(yè)經(jīng)過(guò)多年的銷售調(diào)整，由原來(lái)扁平的經(jīng)銷商體系變?yōu)槟壳暗闹饘庸芾淼娜?jí)體系。一級(jí)經(jīng)銷商規(guī)模最大，有50余家，與公司有良好的合作關(guān)系，并由其負(fù)責(zé)二級(jí)經(jīng)銷商，依次類推。這樣的經(jīng)銷商體系有利于形成價(jià)格差，也增強(qiáng)了對(duì)渠道和價(jià)格的控制能力。

　　⑶ 品牌力：otc藥品靠患者對(duì)藥品的知識(shí)儲(chǔ)備進(jìn)行選擇，患者藥品知識(shí)的重要來(lái)源之一就是媒體廣告，廣告不僅具有教育作用，還提高了品牌的知名度和可信度，同時(shí)也減小了經(jīng)銷商的推廣難度。通過(guò)多年運(yùn)作，仁和藥業(yè)已打造了四大知名otc藥品：婦炎潔、優(yōu)卡丹、可立克、閃亮滴眼液、正胃膠囊和清火膠囊。這些品牌已具相對(duì)壟斷地位，如婦炎潔的消費(fèi)者提及率達(dá)到了50%，因此公司從2010年逐漸削減了廣告投入和明星代言勞務(wù)費(fèi)。

　　二線品種培育成長(zhǎng)迅速。公司實(shí)行一線、二線品種分開銷售的策略，并組建不同的銷售隊(duì)伍負(fù)責(zé)。婦炎潔、優(yōu)卡丹、可立克和閃亮滴眼液等在江西仁和銷售，正胃膠囊和清火膠囊等二線藥品在仁和中方銷售。仁和中方近幾年增長(zhǎng)很快，2013年完成營(yíng)收7.06億，凈利潤(rùn)3227萬(wàn)元，2014年1-6月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.4億元，同比增長(zhǎng)近30%。截止2013年底，仁和中方開發(fā)醫(yī)藥連鎖1217家，連鎖門店17252家，醫(yī)療機(jī)構(gòu)9807家；并成功打造了1個(gè)5千萬(wàn)元產(chǎn)品、3個(gè)超2千萬(wàn)元產(chǎn)品、21個(gè)超千萬(wàn)產(chǎn)品，為公司長(zhǎng)久發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　處方藥“再下一城”，收購(gòu)中盛藥業(yè)，有望實(shí)現(xiàn)處方藥與otc并舉

　　歷年來(lái)，公司產(chǎn)品主要以單一otc藥品為主，產(chǎn)品銷售以傳統(tǒng)的營(yíng)銷方式、品牌打造、廣告拉動(dòng)為主要模式。2012年以來(lái)公司通過(guò)外延式并購(gòu)不斷豐富公司產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化，處方藥逐漸增多，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整迫使公司營(yíng)銷轉(zhuǎn)型。2014年12月再次收購(gòu)?fù)ɑ惺⑺帢I(yè)，仁和和方大藥業(yè)分別持股51%和49%，此舉為公司帶來(lái)若干大品種的同時(shí)，也豐富了處方藥產(chǎn)品梯隊(duì)，處方藥業(yè)務(wù)有望發(fā)展成與otc業(yè)務(wù)并舉的重要一極。

　　豐富處方藥資源，打造完整產(chǎn)業(yè)鏈。此次收購(gòu)中，方大藥業(yè)和鞠洪福（方大藥業(yè)實(shí)際控制人）將向中盛藥業(yè)注入可組織進(jìn)行大生產(chǎn)的86個(gè)藥品生產(chǎn)批件（多數(shù)為處方藥品種）。其中包括三個(gè)潛力大品種：鹽酸槐定堿注射液（化藥一類）、尿毒排析散（中藥三類）和更年欣膠囊（中藥三類）。預(yù)計(jì)2015年3月31日，將完成資產(chǎn)整合和gmp技術(shù)改造，未來(lái)上述品種嫁接在已有處方藥平臺(tái)上，不僅有利于培育和發(fā)展公司處方藥團(tuán)隊(duì)，擴(kuò)大處方藥生產(chǎn)銷售規(guī)模，也實(shí)現(xiàn)了處方藥業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈的建設(shè)。

　　鹽酸槐定堿等前景大好。槐定堿及其作為鎮(zhèn)痛劑的應(yīng)用、治療更年期綜合癥的藥物發(fā)明專利評(píng)估值3.33億。鹽酸槐定堿注射液為獨(dú)家產(chǎn)品，用于不能耐受標(biāo)準(zhǔn)化療的惡性滋養(yǎng)細(xì)胞腫瘤的治療，臨床試驗(yàn)表明，其毒副反應(yīng)低，對(duì)心肝肺腎等主要臟器功能無(wú)明顯影響，不抑制骨髓的造血功能是其突出特點(diǎn)；在廣東、貴州等6地中標(biāo)均價(jià)為116元，價(jià)格為同類型產(chǎn)品中偏上；目前該品處于半停產(chǎn)狀態(tài)，預(yù)計(jì)公司收購(gòu)未來(lái)增長(zhǎng)潛力較大。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示： otc業(yè)務(wù)恢復(fù)較慢；處方藥業(yè)務(wù)增長(zhǎng)低于預(yù)期。

關(guān)鍵詞：

公司,藥業(yè),處方藥,otc,藥品

審核：yj142 編輯:yj127