7月20日凌晨,公募一哥“張坤”發(fā)布了旗下4只基金2021年二季報。

　　對于張坤來說,今年上半年是相對曲折的,年初他曾因資管規(guī)模過千億而迅速出圈,隨后便遭遇了核心資產(chǎn)的調(diào)整分化,他偏愛的白酒、互聯(lián)網(wǎng)、教育股等輪番回調(diào),使其承受著規(guī)模過大和業(yè)績階段性不理想的雙重壓力。

　　在經(jīng)過半年的梳理后,張坤的投資組合做了哪些調(diào)整？他對于當(dāng)下部分優(yōu)質(zhì)公司過高估值的現(xiàn)狀怎么看？部分產(chǎn)品閉門謝客后管理規(guī)模發(fā)生了什么變化？張坤的二季報對此一一揭曉。

　　對比2021年一季報,張坤旗下4只產(chǎn)品的股票倉位均在二季度有不同程度的下降。

　　其中,易方達(dá)中小盤的股票倉位下降幅度最大,其股票市值占基金資產(chǎn)凈值比例從一季度末的94.58%大幅降低至71.07%左右,下降了約24個百分點。這也是張坤管理易方達(dá)中小盤以來季末股票倉位最低的一次,僅次于2017年中報的72.19%。

　　此外,另外3只基金的股票倉位仍保持在9成上下,但相比一季度末仍有略微下降。

　　其中,易方達(dá)藍(lán)籌精選的股票市值占基金資產(chǎn)凈值比例從94.4%下降至92.3%,下降約2個百分點；易方達(dá)亞洲精選的股票倉位從94.75%下降至89.91%,下降了4.84%；易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)倉位的股票倉位從94.76%下降至90.66%,下降了約4個百分點。

　　從基金份額變動和基金規(guī)模的變動情況來看,易方達(dá)中小盤在二季度遭遇了約4.4億份的凈贖回,截至二季度末的基金規(guī)模為287.01億元,相比一季度末減少了27.63億元。

　　另外3只基金中,除了設(shè)置三年持有期的易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)外,易方達(dá)藍(lán)籌在二季度份額縮水了約11.14億份,但該基金的凈值增長對沖掉了份額贖回,截至二季度末的基金規(guī)模為898.89億元,相比一季度末增加了18.73億元；易方達(dá)亞洲精選在2季度獲得了10.68億份的凈申購,二季度末的基金規(guī)模為41.91億元,增加了11.37億元。

　　整體來看,截至二季度末,張坤的公募基金資管規(guī)模合計為1344.78億元,相比一季度末的1331.09億元略有增加。

　　具體到調(diào)倉方向上,張坤仍然堅持商業(yè)模式出色、行業(yè)格局清晰、競爭力強(qiáng)的個股選擇條件,但4只基金在結(jié)構(gòu)調(diào)整上略有不同。

　　易方達(dá)中小盤基金降低了食品飲料等行業(yè)的配置,增加了計算機(jī)等行業(yè)的配置。其中,五糧液的持股數(shù)從1080萬股減少至530萬股,減持幅度高達(dá)50%,從第二大重倉股掉落到第七大重倉股；貴州茅臺、美年健康的持倉也有所減少,再加上股價下跌,原第一大重倉股美年健康掉落成第六大重倉股；而通策醫(yī)療被動躍升至第一大重倉股,占基金凈值比8.31%。

　　易方達(dá)藍(lán)籌精選降低了計算機(jī)等行業(yè)的配置,增加了電子等行業(yè)的配置。美團(tuán)-W、五糧液、貴州茅臺被減持,對香港交易所、騰訊控股、瀘州老窖、洋河股份進(jìn)行了增持。這使得香港交易所取代五糧液,上升為第一大重倉股。

　　易方達(dá)亞洲精選基金則降低了消費(fèi)、教育等行業(yè)的配置,增加了銀行、地產(chǎn)等行業(yè)的配置。好未來、新東方、STAARSurgicalCo退出前十大重倉股,而中國郵政儲蓄銀行、中國海外發(fā)展有限公司、唯品會則新進(jìn)前十大。

　　對此,張坤在易方達(dá)亞洲精選中特別提到,二季度,教培企業(yè)受政策預(yù)期影響股價跌幅較大,對基金凈值產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響,這也使他反思長期投資框架中的一些假設(shè),希望能夠?qū)⑵溥M(jìn)一步完善。

　　在季報中,張坤重點談了自己對高估值和預(yù)期回報率的看法。

　　他寫道,疫情后,隨著全球流動性的放松,全球股市都有了顯著上漲。對于一些市場公認(rèn)長期有成長空間行業(yè)(科技、醫(yī)藥、消費(fèi)、新能源)中的優(yōu)質(zhì)公司,除了業(yè)績增長的驅(qū)動,估值也得到了顯著的提升。面對越來越高的市盈率水平,對企業(yè)的估值方法也越來越多采用遠(yuǎn)期(如2025年甚至2030年)市值貼現(xiàn)回當(dāng)年,似乎只有這樣,投資者才能獲得一個可以接受的回報率水平。

　　無疑,這樣的環(huán)境對投資人判斷正確率的要求是很高的。張坤發(fā)現(xiàn),對于一些公司,在各種假設(shè)都兌現(xiàn)的情況下,可能未來5年能賺取貼現(xiàn)率或者比貼現(xiàn)率略高的收益率水平,但是一旦錯誤,可能就要面臨30%甚至50%的股價下跌。在一個流動性寬裕、資本焦慮地尋找高回報率領(lǐng)域的環(huán)境下,未來幾年,不少行業(yè)面臨的競爭程度恐怕比過去5年更為激烈。

　　回首自己以往的判斷,張坤表示自己發(fā)現(xiàn)有不少錯誤。他認(rèn)為,對于未來5年行業(yè)競爭格局的判斷難度恐怕只增不減。

　　綜合來看,如果正確,可能只獲得一個平庸的回報率,但一旦錯誤,卻面臨不小的損失。在這樣的賠率分布下,對于投資來說顯然是高難度動作。在這種情況下,要么在熱門行業(yè)進(jìn)行深入研究,試圖獲得更高的概率確信度,要么在不那么擁擠的行業(yè),稍微犧牲一些概率,承擔(dān)多一點不確定性,獲得更佳的賠率回報。