本周對銀行股的觀點(diǎn)：19年估值已觸歷史新低。

　　新增社融同比為負(fù)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，同時(shí)市場擔(dān)憂未來隱含的民企貸款資產(chǎn)質(zhì)量，另外加之上周市場傳聞不斷，而且美聯(lián)儲(chǔ)加息中國定向降息，從而無論是流動(dòng)性還是宏觀面、行業(yè)面都是層層重壓。銀行板塊開始補(bǔ)跌，3Q形成的相對收益開始銳減。與此同時(shí)，估值卻再創(chuàng)歷史新低。18/19年老16家PB達(dá)到0.73/0.65，即將來臨的19年的估值再創(chuàng)歷史新低。從而我們判斷銀行股估值下行空間已經(jīng)小之又小，安全邊際極高。

　　上周銀行股有較大幅度的下跌，沒有獲得相對收益和絕對收益。上周有市場傳聞，監(jiān)管部門對部分銀行進(jìn)行窗口至少，要求“適度控制”利潤增速，同時(shí)要求對民企貸款定價(jià)要“適度降低”。受次影響，招行、常熟、寧波等業(yè)績高增長銀行股在上周受到較大沖擊。對此我們認(rèn)為，消息是否屬實(shí)尚且難辨，但行業(yè)監(jiān)管政策和銀行盈余管理間需謀求平衡，短空長多。在19年經(jīng)濟(jì)下行期，銀行需18年增加拔備計(jì)提夯實(shí)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力。盡管短期EPS有下行風(fēng)險(xiǎn)，帶動(dòng)股價(jià)下行；但是中長期風(fēng)險(xiǎn)減輕，為未來留足安全墊，也是有利于19年行業(yè)基本面。

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議釋放行業(yè)利好，地方專項(xiàng)債加大發(fā)行量，或?qū)⒅脫Q城投債，化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。上周，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開，透露出較多政策指導(dǎo)性信息。包括：強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，穩(wěn)定總需求；積極的財(cái)政政策要加力提效，實(shí)施更大規(guī)模的減稅降費(fèi)；改善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，提高直接融資占比；較大幅度增加地方政府專項(xiàng)債券規(guī)模等。

　　預(yù)計(jì)2019年財(cái)政政策會(huì)更加積極，更大規(guī)模的減稅降費(fèi)可期，在地方政府債券發(fā)行力度上也會(huì)有所加大。從風(fēng)險(xiǎn)的角度，地方債風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)有所降低，利于商業(yè)銀行估值。在貨幣政策上，一方面，對穩(wěn)健的要求從“保持中性”轉(zhuǎn)為“松緊適度”，另一方面重點(diǎn)是要疏通貨幣政策的創(chuàng)導(dǎo)機(jī)制。我們預(yù)計(jì)2019年的貨幣政策將重點(diǎn)解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資難問題，而非融資貴的問題，其中的關(guān)鍵又是如何破解小微、民企的資金可得性和銀行“惜貸”現(xiàn)象加劇的矛盾。其中，銀行的信貸支撐是一個(gè)方面，但同時(shí)非標(biāo)融資渠道的放開也是關(guān)鍵的一環(huán)。在政策加大民企信貸的過程中，我們認(rèn)為民企信用風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上也會(huì)相應(yīng)降低。

　　創(chuàng)設(shè)政策工具，呵護(hù)實(shí)體與銀行。上周，央行新創(chuàng)設(shè)TMLF來“定向降息”鼓勵(lì)銀行加大對民企、小微的信貸授信，同時(shí)也額外增加了1000億的再貸款和再貼現(xiàn)額度。以以往MLF相比，TMLF用途更有正對性、成本更低、期限也更長。雖然這一措施并非全面降息的信號，但能夠提高銀行在民企、小微業(yè)務(wù)中的收益。目前國內(nèi)通脹率較高，匯率市場也需保持穩(wěn)定，全面降息的宏觀條件實(shí)際上并不具備。從而央行通過特設(shè)的TMLF來實(shí)現(xiàn)既不降息又呵護(hù)銀行和實(shí)體的目的。

　　再融資集中獲批，補(bǔ)充資本金，增強(qiáng)銀行放貸能力。近期有較多銀行的再融資項(xiàng)目取得新的進(jìn)展，包括交行、中信、平安的可轉(zhuǎn)債，華夏銀行的定增，興業(yè)的優(yōu)先股均收到了證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)通過，而浦發(fā)的可轉(zhuǎn)債也已經(jīng)獲得銀保監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)，預(yù)計(jì)在19年1Q就能夠發(fā)行成功，這部分合計(jì)規(guī)模達(dá)2352.36億元。其一、部分銀行有資本金的缺口，補(bǔ)充資本金才有助于按排明年信貸計(jì)劃；其二、而且明年1Q可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、定增都將正式發(fā)行完成，尤其是可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格較具優(yōu)勢；其三、隨著再融資規(guī)模較大，但對A股市場影響有限。定增參與資金主要是大股東，而優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債的資金主要是固收類資金，對二級權(quán)益市場資金的“抽水”影響較輕。

　　從國際比較來看，國內(nèi)銀行股估值已處于低位，隨著行業(yè)景氣度回升，銀行業(yè)ROE穩(wěn)步回升，PB將逐步提高。我們的測算顯示：18年行業(yè)ROE合理中樞為13.5%-14%，隨著政策逐步托低經(jīng)濟(jì)，對經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期會(huì)有改善，股權(quán)融資成本率會(huì)改善，對應(yīng)的PB合理中樞預(yù)計(jì)有望提高到1倍左右。目前老16家上市銀行18年P(guān)B只有0.8倍，估值優(yōu)勢顯著。

　　重點(diǎn)推薦標(biāo)的

　　每周一股：浦發(fā)銀行(風(fēng)險(xiǎn)出清和零售溢價(jià)；拔備已充足，但凈利潤增速低，被“窗口指導(dǎo)”概率低；估值優(yōu)勢顯著，18/19PB為0.61/0.54。)

　　12月重點(diǎn)推薦：常熟銀行(高NIM、低不良率以及零售業(yè)務(wù)優(yōu)勢；三季報(bào)顯示息差環(huán)比回升，資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步改善；歸母凈利潤同比增長25.32%，上市銀行最高，估值被低估；市值較小，可以獲得效果的估值溢價(jià))

　　中長期重點(diǎn)推薦：工行、優(yōu)質(zhì)銀行股、平安、寧波、上海銀行；浦發(fā)、民生；常熟。

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