事件

　　2018全年及2018年12月快遞行業(yè)數(shù)據(jù)經(jīng)營(yíng)披露完成：行業(yè)方面，2018年快遞全行業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量507.10億件，同比增長(zhǎng)26.60%，業(yè)務(wù)收入完成6038.40億元，同比增長(zhǎng)21.81%。單價(jià)11.91元/票，環(huán)比下降0.46元/票，相比上年降幅有所擴(kuò)大；12月單月全行業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量54.18億件，同比增長(zhǎng)28.99%；業(yè)務(wù)收入完成609.6億元，同比增長(zhǎng)17.28%。單價(jià)11.25元/票，環(huán)比提升0.19元/票，同比下滑1.13元/票。

　　行業(yè)與公司數(shù)據(jù)脫節(jié)

　　在18年下半年，我們看到了郵政局統(tǒng)計(jì)結(jié)果與公司高頻數(shù)據(jù)背離的情況：增速：2018年7月起，幾乎所有一線通達(dá)系快遞的增速都高于行業(yè)，說(shuō)明一線快遞對(duì)二線快遞的掠奪仍然在持續(xù)；單價(jià)的背離：我們以11月單價(jià)為例，作為漲價(jià)契機(jī)，大部分通達(dá)系公司公布了派費(fèi)上調(diào)措施，且上市公司的單價(jià)水平確實(shí)呈現(xiàn)出了環(huán)比回升，韻達(dá)、申通與圓通分別達(dá)到了0.25、0.14與0.05元/票，同比也均是上漲；但11月的行業(yè)單價(jià)卻出現(xiàn)了較大的跌幅，環(huán)比下降0.33元/票，同比下降0.94元/票。行業(yè)數(shù)據(jù)與公司數(shù)據(jù)發(fā)生分歧的原因可能有很多，如一二線快遞發(fā)展?fàn)顩r的脫節(jié)、郵政局統(tǒng)計(jì)方法(直接接受分公司上報(bào)省局)的方式相關(guān)，但隨著雙方差距越拉越大，我們傾向于淡化行業(yè)指標(biāo)，更看重公司情況。

　　對(duì)公司估值的分析

　　從目前情況看，當(dāng)前上市的幾家通達(dá)系快遞公司中，按照市值大小排序并考慮PE估值，分別是中通(939億，22倍-2018)、韻達(dá)(538億，扣非27倍--2018)、圓通(304億，16倍--2018)、申通(258億，扣非14倍--2018)與百世(130億)。其中美股的中通確實(shí)體現(xiàn)出了較強(qiáng)的盈利能力，而韻達(dá)、圓通、申通，18年預(yù)期業(yè)績(jī)差距不大，拉開市值差距的主要是估值水平，而當(dāng)前估值背后的差距則主要來(lái)自業(yè)務(wù)量增速以及管理。而我們認(rèn)為，申通和圓通經(jīng)歷了一段時(shí)間的管理磨合和改善，單量增速有望恢復(fù)，其原因在于：對(duì)核心資產(chǎn)的把握能力提升：申通在2018年相繼收購(gòu)了位于北京、廣東、湖北、南昌、鄭州等地的加盟商轉(zhuǎn)運(yùn)中心，將其轉(zhuǎn)運(yùn)中心直營(yíng)率水平提升至88.2%；圓通則在2018年開始購(gòu)置車輛。隨著資本開支提升，自有資產(chǎn)加大，對(duì)產(chǎn)能的把握更加有的放矢；管理有所改善：隨著中轉(zhuǎn)中心自有率提升以及車輛保有量的提升，對(duì)中轉(zhuǎn)中心自動(dòng)化改造、車輛路由線路個(gè)優(yōu)化效果等都會(huì)在其后幾個(gè)季度逐步體現(xiàn)，我們期待公司成本趨勢(shì)繼續(xù)向好，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流、網(wǎng)點(diǎn)激勵(lì)、包裹量增速的良性循環(huán)。在目前位置看，單量恢復(fù)有望帶動(dòng)估值進(jìn)一步修復(fù)，考慮到快遞是為數(shù)不多的高增長(zhǎng)、現(xiàn)金流強(qiáng)的行業(yè)，我們認(rèn)為，申通與圓通將有望實(shí)現(xiàn)估值上的修復(fù)，繼續(xù)推薦！

　　投資建議

　　行業(yè)數(shù)字與公司數(shù)據(jù)背離的情況下，我們更側(cè)重于一線上市快遞所釋放的數(shù)據(jù)信號(hào)，當(dāng)前A股通達(dá)系公司的估值差距背后主要是各家公司增速的不同，以及市場(chǎng)對(duì)于其管理能力的看法。我們認(rèn)為申通、圓通在過(guò)去一段時(shí)間對(duì)核心資產(chǎn)的掌控能力加強(qiáng)，隨后將帶來(lái)產(chǎn)能、成本等各方面的提升，帶來(lái)現(xiàn)金流、網(wǎng)點(diǎn)能力的正循環(huán)，實(shí)現(xiàn)增速的超預(yù)期，推薦低估值的圓通、申通。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)增速低于預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化

　?。ㄎ恼聛?lái)源：【天風(fēng)證券(601162)、股吧】）