錦心繡口

　　要防止企業(yè)為造殼、賣殼（或變相賣殼）而上市，尤其是中小板和創(chuàng)業(yè)板。

　　熊錦秋

　　今年6月香港聯(lián)交所刊發(fā)有關(guān)借殼上市、持續(xù)上市準(zhǔn)則及其他《上市規(guī)則》條文修訂的咨詢文件，咨詢于8月31日結(jié)束。盡管市場(chǎng)出現(xiàn)一些反對(duì)聲音，但筆者贊賞聯(lián)交所的改革舉措，且認(rèn)為A股市場(chǎng)應(yīng)學(xué)習(xí)借鑒。

　　港交所打擊殼股主要有三舉措：一是從嚴(yán)IPO,嚴(yán)防“造殼”;二是提高上市發(fā)行人適用的持續(xù)上市準(zhǔn)則，遏止“造殼”及“養(yǎng)殼”;三是收緊反收購(gòu)規(guī)則，防止借殼上市現(xiàn)象。為此咨詢文件提出多項(xiàng)修訂《上市規(guī)則》的建議，比如將買殼后注入資產(chǎn)及出手舊資產(chǎn)的期限由現(xiàn)在的兩年增至三年，等等。

　　尤其是對(duì)不符合上市規(guī)則第13.24條(也即沒(méi)有足夠業(yè)務(wù)運(yùn)作)的公司，在反向收購(gòu)時(shí)，聯(lián)交所規(guī)定收購(gòu)目標(biāo)及經(jīng)擴(kuò)大后的集團(tuán)必須“各自”符合所有新上市規(guī)定(包括3年需共有5000萬(wàn)港元利潤(rùn)等)。如果一家殼公司原有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)虧損，那么上市公司即使收購(gòu)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，也必須是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)產(chǎn)生的利潤(rùn)、在彌補(bǔ)原有劣質(zhì)資產(chǎn)所帶來(lái)的虧損之后，總體仍需滿足3年共5000萬(wàn)港元利潤(rùn)的要求，這大大增加反向收購(gòu)（相當(dāng)于A股借殼上市）難度。

　　當(dāng)然，有關(guān)建議也給予發(fā)行人12個(gè)月的過(guò)渡期，允許它們?cè)谶^(guò)渡期內(nèi)采取行動(dòng)以符合修訂后的《上市規(guī)則》。有市場(chǎng)人士認(rèn)為聯(lián)交所改革舉措過(guò)于嚴(yán)苛，加大了有困難上市公司尋找白武士的難度，以至限制了小股東借公司轉(zhuǎn)型重生。

　　港股一些市場(chǎng)人士的反應(yīng)，在A股市場(chǎng)也似曾相識(shí)。借殼上市（重組上市）被一些市場(chǎng)人士認(rèn)為是提高A股上市公司質(zhì)量、保護(hù)中小股民不至于血本無(wú)歸的重要舉措。這看似有相當(dāng)?shù)恼x性，但此前相當(dāng)多案例也顯示，借殼上市后的上市公司又陷入經(jīng)營(yíng)危機(jī)甚至退市危機(jī)。借殼上市成為滋生利益輸送、內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱的溫床，讓A股優(yōu)勝劣汰機(jī)制難以形成，甚至形成負(fù)向激勵(lì)。

　　筆者建議，A股市場(chǎng)應(yīng)借鑒香港經(jīng)驗(yàn)，出手嚴(yán)厲打擊殼股活動(dòng)。首先，嚴(yán)把IPO審核關(guān)。要防止企業(yè)為造殼、賣殼（或變相賣殼）而上市，尤其是中小板和創(chuàng)業(yè)板。

　　其次，提高公司維持持續(xù)上市的標(biāo)準(zhǔn)要求。這主要是降低退市門檻，同時(shí)賦予滬深交易所對(duì)企業(yè)是否適合上市擁有一定自由裁量權(quán)。香港交易所《有關(guān)上市發(fā)行人是否適合繼續(xù)上市的指引》指出，在厘定一家公司是否適合上市時(shí)，不可能亦不適宜有“明確”準(zhǔn)則，又或?qū)⑦m合上市與否的要求簡(jiǎn)化至一系列“合格與不合格”的要求。聯(lián)交所若對(duì)發(fā)行人是否適合上市有疑慮，其有酌情權(quán)可將發(fā)行人的證券停牌，并給予合理時(shí)間讓其解決問(wèn)題及采取適當(dāng)補(bǔ)救行動(dòng)；如發(fā)行人未能在合理期間解決問(wèn)題，聯(lián)交所可取消其上市地位。

　　目前滬深交易所擁有暫停上市、終止上市權(quán)利，但執(zhí)行這些權(quán)利多以《上市規(guī)則》劃定的數(shù)量型標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)繩，對(duì)企業(yè)是否適合上市并沒(méi)有太多酌情權(quán)。若賦予此類酌情權(quán)，交易所就可不再拘泥于上市公司是否連續(xù)三年、四年虧損，直接主觀認(rèn)定殼股上市公司業(yè)務(wù)已不再適合上市，除非限期補(bǔ)救，否則可直接終止上市。

　　其三，收緊借殼上市后門。當(dāng)前A股借殼上市操作，有的會(huì)剝離原有垃圾資產(chǎn)，有的可能保留原有資產(chǎn)。按規(guī)定，A股借殼上市條件已與IPO標(biāo)準(zhǔn)等同，但這針對(duì)的是擬進(jìn)入的借殼上市資產(chǎn)而言。建議比照香港相關(guān)規(guī)則，對(duì)于A股借殼上市后上市公司原有資產(chǎn)沒(méi)有剝離的，規(guī)定應(yīng)考察借殼上市新進(jìn)入的資產(chǎn)與原有資產(chǎn)合在一起之后、包括財(cái)務(wù)指標(biāo)等在內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)必須符合IPO標(biāo)準(zhǔn)，這將大大提高借殼上市難度。當(dāng)然，最好的做法，就是目前應(yīng)暫時(shí)徹底全面禁止借殼上市，以杜絕其中各項(xiàng)危害。

　　（作者系資本市場(chǎng)研究人士）