公司近況

　　【長(zhǎng)城汽車(601633)、股吧】（02333）發(fā)布6月產(chǎn)銷快報(bào)，單月銷量為63299輛，同比增長(zhǎng)1.8%，環(huán)比增長(zhǎng)1.2%，哈弗品牌銷量為45256輛，同比增長(zhǎng)7.4%，環(huán)比增長(zhǎng)4.9%。上半年累計(jì)銷量為493538輛，同比增長(zhǎng)4.7%，哈弗品牌累計(jì)銷量為352872輛，同比增長(zhǎng)8.5%。

　　評(píng)論

　　批發(fā)銷量市占率環(huán)比下降，終端需求仍然強(qiáng)勁。公司6月銷量同比仍然跑贏行業(yè)，但5、6月乘用車、SUV批發(fā)銷量市占率環(huán)比均有所下降，我們認(rèn)為有其他競(jìng)品大幅增加折扣促銷的影響，但同時(shí)也是基于國六切換和庫存水平的考慮，公司主動(dòng)調(diào)整壓庫節(jié)奏。從上牌量數(shù)據(jù)看，4、5月長(zhǎng)城終端銷量仍保持兩位數(shù)的大幅同比正增長(zhǎng)，終端需求保持強(qiáng)勁。

　　F系列、M6及歐拉貢獻(xiàn)主要增量，WEY銷量承壓。從6月表現(xiàn)看，H6銷量同比微增，F(xiàn)7和歐拉R1表現(xiàn)仍然強(qiáng)勁，WEY品牌銷量同比下降，皮卡同環(huán)比略有下滑。從上半年表現(xiàn)看，公司銷量同比增量為22023輛，其中F系列貢獻(xiàn)增量85927輛，歐拉產(chǎn)品貢獻(xiàn)增量27013輛，M6依靠高性價(jià)比貢獻(xiàn)增量23338輛，其他車型銷量均有不同程度下滑，WEY品牌銷量同比減少30763輛，VV6的增長(zhǎng)被VV5和VV7的下滑對(duì)沖，皮卡銷量基本同比持平。目前F系列銷量占比已經(jīng)達(dá)到17.4%、僅次于哈弗H6，成為哈弗產(chǎn)品組合中的又一明星系列。往前看，F(xiàn)系列和歐拉去年10月上量、抬高基數(shù)，但F7x上市后反饋良好，5月實(shí)現(xiàn)銷量3000余輛，能夠?qū)_部分影響。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、降本效果體現(xiàn)對(duì)沖部分銷量下滑。2Q19公司銷量環(huán)比下滑26.1%，對(duì)利潤(rùn)率形成拖累。但對(duì)比2Q19和1Q19各產(chǎn)品銷量占比，毛利較高的車型如H6、F7及WEY環(huán)比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向上改善，疊加零部件年降帶來的采購成本節(jié)約，可能對(duì)沖部分銷量下滑的負(fù)面影響。綜合來看，我們預(yù)計(jì)單車凈利潤(rùn)環(huán)比一季度可能持平或微增，凈利潤(rùn)在5.5-6億元左右。

　　估值建議

　　基于對(duì)行業(yè)需求更保守的預(yù)期，我們下調(diào)19、20年盈利預(yù)測(cè)23.9%、18.9%至42.0億元、46.6億元，維持長(zhǎng)城A/H中性評(píng)級(jí)，相應(yīng)下調(diào)目標(biāo)價(jià)23.9%、11.4%至8.3元、6.2港幣，對(duì)應(yīng)19年18倍、12倍P/E，較現(xiàn)價(jià)有-11.0%、+6.2%的空間。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　新車型銷量不及預(yù)期；降價(jià)促銷對(duì)盈利能力影響超預(yù)期。