導(dǎo)語：新經(jīng)濟(jì)正處于兩個(gè)時(shí)代間的轉(zhuǎn)換期，主流公司業(yè)績短期承壓，但放眼長遠(yuǎn)，技術(shù)進(jìn)步終將抹平低谷，帶來又一個(gè)轟轟烈烈增長的時(shí)代。

　　8月26日，華興資本控股(HK:01911)發(fā)布2019年中報(bào)：總收入及凈投資收益1.07億美元，凈利潤2610.5萬美元。

　　“新經(jīng)濟(jì)之王”的這份財(cái)報(bào)該如何解讀，目前估值水平如何，是否有投資機(jī)會(huì)呢？

　　01 中報(bào)業(yè)績解讀

　　【1】投資管理業(yè)務(wù)，AUM和DPI快速上升。 2019年中期，華興資本投資管理業(yè)務(wù)收入同比大幅增加53.4%至3717.3萬美元，經(jīng)營利潤同比大幅增加62.6%至1485.5萬美元。 評(píng)價(jià)基金可以看兩個(gè)重要指標(biāo)，一是AUM（資產(chǎn)管理規(guī)模），二是DPI（資本分紅率），華興資本的投資業(yè)務(wù)在這兩方面都做的不錯(cuò)： 首先，AUM要快速攀升，獲得更多固定的管理費(fèi)。華興在新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的品牌、定價(jià)能力、項(xiàng)目人脈和綜合業(yè)態(tài)，奠定其投資業(yè)務(wù)的募資基礎(chǔ)。如是，華興新經(jīng)濟(jì)基金的人民幣三期基金不僅獲老投資者持續(xù)加碼，新投資者（全國社?；稹y行、保險(xiǎn)、知名市場化母基金、大學(xué)校友基金等）不斷涌入，所以成立6年，AUM能做到47億美元。 其次，投資業(yè)績得過關(guān)，這不僅關(guān)乎利潤提成，更關(guān)乎AUM規(guī)模是否能夠持續(xù)增長，畢竟上面所說的募資優(yōu)勢還得用結(jié)果檢驗(yàn)。以華興資本旗下“新經(jīng)濟(jì)基金美元一期”為例，其目前DPI為133%，僅分紅就獲得33%收益，這是那些浮盈基金所不能比的。 【2】華菁證券，業(yè)務(wù)拐點(diǎn)和科創(chuàng)板的風(fēng)口。 華菁證券成立于2016年，今年上半年業(yè)績大幅扭轉(zhuǎn)，收入與凈投資收益同比增長12%的同時(shí)，經(jīng)營損失同比降低85%，業(yè)務(wù)拐點(diǎn)已經(jīng)來臨，此項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的背后是華菁證券在投行業(yè)務(wù)、結(jié)構(gòu)化金融業(yè)務(wù)等多個(gè)業(yè)務(wù)方向取得進(jìn)展的結(jié)果。 業(yè)績拐點(diǎn)是一方面，更重要的是科創(chuàng)板7月份上線，帶來的持續(xù)快速上升預(yù)期。華興從BAT（百度、阿里、騰訊）/TMD（頭條、美團(tuán)、滴滴）等新經(jīng)濟(jì)巨頭那兒歷練出來金剛鉆，賦能華菁證券穩(wěn)穩(wěn)的坐上主打科技創(chuàng)新的科創(chuàng)板風(fēng)口。 你瞧，首批25家科創(chuàng)板上市公司之一的【心脈醫(yī)療(688016)、股吧】(SH:688016)，就是華菁證券擔(dān)任聯(lián)合保薦和主承銷商，其成長性不言而喻。 【3】投行業(yè)務(wù)，短期波動(dòng)不改長期價(jià)值。 2019年上半年，內(nèi)地一級(jí)市場投融資交易量下降45%，交易金額下降49%。 受此影響，華興資本投行業(yè)務(wù)中的顧問服務(wù)有所下滑，從2018年中期的6543.6萬美元下降到4158.4萬美元，但相對(duì)于2017年中期2767.9萬美元的收入，仍有50%的增長，可以說是隨著周期波動(dòng)的一次回調(diào)。 即使如此，也不影響華興資本在新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的地位，其投行業(yè)務(wù)里的其他兩項(xiàng)業(yè)務(wù)均取得不錯(cuò)的增長：股票承銷業(yè)務(wù)同比增長17.9%至405.8萬美元，銷售、交易及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)同比增長37.2%至591.9萬美元。 華興資本的投行業(yè)務(wù)，一直循著新經(jīng)濟(jì)的大風(fēng)口（后面會(huì)有仔細(xì)分解），短期的波動(dòng)不會(huì)改變長期價(jià)值。 尤其值得一提的是，8月23日下午，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》并公開征求意見，為A股境內(nèi)分拆上市明確了標(biāo)準(zhǔn)和流程。也許一次分拆奔赴科創(chuàng)板上市的資本盛宴即將開啟，而無縫對(duì)接科創(chuàng)板的華興資本及華菁證券將大受其益。 【4】新業(yè)務(wù)，財(cái)富管理開始發(fā)力。 華興資本旗下新業(yè)務(wù)（主要是財(cái)富管理以及結(jié)構(gòu)化金融業(yè)務(wù)）已經(jīng)開啟增長，從無到有，2019年上半年收入和凈投資收益做到326.6萬美元，經(jīng)營利潤率32.4%。 財(cái)富管理的“雷”投資者見得多了，根源是不具備非標(biāo)產(chǎn)品投資的專業(yè)能力。 你再想想，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)都玩不轉(zhuǎn)的財(cái)富管理公司，能玩轉(zhuǎn)新經(jīng)濟(jì)？所以在未來，華興資本有可能成為新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的財(cái)富管理首選。

　　目前已經(jīng)能看到一些動(dòng)向，LGT銀行（母公司LGT集團(tuán)截止2018年6月底財(cái)富管理規(guī)模2075億美元）與華興資本在財(cái)富管理方面展開了合作。另外，華興資本還擁有大量新經(jīng)濟(jì)企業(yè)家社群資源（潛在的高凈值客戶），財(cái)富管理增長動(dòng)力十足。 以上，我們提到證監(jiān)會(huì)分拆上市規(guī)定、科創(chuàng)板上線、華菁證券的拐點(diǎn)，都是華興資本近期業(yè)績催化點(diǎn)。但理解華興資本這家公司，我們既要見樹木，也要見樹林，必須要深刻認(rèn)識(shí)到華興資本最本質(zhì)的一點(diǎn)： 一個(gè)時(shí)代有一個(gè)時(shí)代的投行。

　　02 投資者的第二落點(diǎn)

　　所有不可思議的投資案例，都得益于踏準(zhǔn)大趨勢，如今的大趨勢是什么？我們來看三張圖。

　?。c(diǎn)擊可看大圖） 同樣是零售業(yè)，新經(jīng)濟(jì)龍頭亞馬遜與傳統(tǒng)零售效率之王沃爾瑪相比，前者人均毛利是后者的2.5倍。

　?。c(diǎn)擊可看大圖）

　　截止2019年8月25日的美股市值TOP10（分拆后的Google算作一家），如果算上3971億美元市值的騰全球市值前7的公司都是新經(jīng)濟(jì)公司。想想看，十年前的全球TOP10都是石油、銀行、電信公司，而如今是新經(jīng)濟(jì)的天下。

　?。c(diǎn)擊可看大圖）

　　這二三十年，普通商品價(jià)格沒怎么漲、服務(wù)價(jià)格沒怎么漲，但資產(chǎn)價(jià)格卻在猛漲，值得注意的是，房地產(chǎn)有周期，但新經(jīng)濟(jì)上市公司的技術(shù)沒有周期（畢竟也沒有三體智子封鎖人類技術(shù)），PC時(shí)代、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代、物聯(lián)網(wǎng)時(shí)代、AI時(shí)代…新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，有永不落幕的紅利。 這種情況下，對(duì)于投資者來說有兩類機(jī)會(huì)： 【1】抓第一落點(diǎn)，直接投資。 比如像紅杉資本，在早期投資了諸多知名新經(jīng)濟(jì)公司，比如美團(tuán)、今日頭條、新浪、餓了么、滴滴、大疆、360、阿里巴巴、京東等。2010年后誕生的13家市值/估值百億美金以上公司，紅杉命中了10家。 【2】抓第二落點(diǎn)，間接投資。 隨著新經(jīng)濟(jì)公司壯大，其一系列價(jià)值經(jīng)營活動(dòng)——私募融資、并購、分拆、IPO、股票增發(fā)、債務(wù)及結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品發(fā)行——都少不了專業(yè)新經(jīng)濟(jì)投行的支持。

　　成長期和上市后的新經(jīng)濟(jì)公司，有廣泛的價(jià)值經(jīng)營需求，點(diǎn)擊可看大圖。 那么，投資這類能滿足新經(jīng)濟(jì)公司投融資需求的專業(yè)新經(jīng)濟(jì)投行——華興資本是其中的典型，幾乎主流的新經(jīng)濟(jì)公司都是它客戶，京東、Grab、自如、快手、美團(tuán)、滴滴、愛奇藝、YY等——也是跟上新經(jīng)濟(jì)大趨勢的主要手段之一。 也許你注意到了，我們兩次強(qiáng)調(diào)是——“專業(yè)新經(jīng)濟(jì)投行”，為什么用這個(gè)說法？ 你也許不知道，2000年那會(huì)，國際大投行、國內(nèi)券商不熱衷于中國互聯(lián)網(wǎng)公司的業(yè)務(wù)，這才有了國內(nèi)FA（財(cái)務(wù)顧問）的機(jī)遇。由于生產(chǎn)要素構(gòu)成不同，不是誰都有能力為新經(jīng)濟(jì)公司提供專業(yè)定價(jià)，不能提前做到專業(yè)定價(jià)就不存在爆發(fā)式增長的可能性，反之： 一旦投行在這個(gè)領(lǐng)域打響“專業(yè)新經(jīng)濟(jì)投行”的招牌，那么在諸多創(chuàng)業(yè)者作為客戶、KOL以及投資者多重身份幫助下，新經(jīng)濟(jì)專業(yè)投行形成的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，將發(fā)揮出巨大的能量（若參照其之前的業(yè)態(tài)，下述案例都算新經(jīng)濟(jì)）： 就像兩次世界大戰(zhàn)為老摩根豎起“世界債王”的金字招牌，后來利潤超級(jí)豐厚的，以資產(chǎn)定價(jià)的鐵路債券領(lǐng)域，高盛和雷曼這樣的后生都只能干瞪眼； 而高盛和雷曼另辟蹊徑，在以利潤定價(jià)的零售領(lǐng)域大肆擴(kuò)張，又成就其主流投行的地位，為后來對(duì)戰(zhàn)野蠻人晉升頂級(jí)投行打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)；

　　今天的華興資本，在更多以CLV（客戶終身價(jià)值）與CAC（獲客成本）、數(shù)據(jù)和用戶畫像、算法和智能推薦、收入等模型定價(jià)的新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，可以說已經(jīng)是當(dāng)仁不讓的新經(jīng)濟(jì)之王。 如果給風(fēng)口分級(jí)，新經(jīng)濟(jì)就是天地之風(fēng)，科創(chuàng)板是大王之風(fēng)，分拆是庶民之風(fēng)。那么華興資本站在三大風(fēng)口之上，擁有長、中、短三期的催化劑。

　　03 估值探討

　　華興資本在資本市場上的表現(xiàn)，在一定程度上受宏觀環(huán)境的影響： 周期來臨、外部環(huán)境的變化、資本寒冬（2019年上半年內(nèi)地一級(jí)市場投融資交易量下降45%，交易金額下降49%）幾重因素疊加之下，一直激蕩著市場的焦慮和謹(jǐn)慎。 然而不管是定性，華興資本有著長、中、短期的三重催化劑； 還是定量的來看，投資管理業(yè)務(wù)高速增長、華菁證券業(yè)績拐點(diǎn)和新業(yè)務(wù)崛起，熨平投行業(yè)務(wù)的波動(dòng)； 亦或?qū)Ρ裙乐?，華興資本目前1.36倍PB（市凈率），另一家專注于新經(jīng)濟(jì)、區(qū)域性銀行、教育、新能源等行業(yè)的投行尚乘國際 (NYSE:HKIB)，股東包括長和、小米、蔡文勝創(chuàng)辦的隆領(lǐng)投資等，利潤水平與華興資本相仿，其估值高達(dá)4.67倍PB。 以上，雖然新經(jīng)濟(jì)正處于兩個(gè)時(shí)代間的轉(zhuǎn)換期，主流公司業(yè)績短期承壓，但放眼長遠(yuǎn)，技術(shù)進(jìn)步終將抹平低谷，帶來又一個(gè)轟轟烈烈增長的時(shí)代。故而對(duì)于華興資本這樣的一家公司，值得投資者長期關(guān)注。

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