編者注：看多房地產(chǎn)但沒錢買房？房地產(chǎn)投資信托基金助你搭上地產(chǎn)增值順風(fēng)車。

　　作者/華盛學(xué)院Jay

　　2019年9月3日，【招商蛇口(001979)、股吧】(001979,股吧)（001979.SZ）發(fā)布公告，公司計(jì)劃擬通過境外控股子公司間接持有的、位于深圳市南山區(qū)蛇口地段的五項(xiàng)物業(yè)作為底層資產(chǎn)，在香港設(shè)立房地產(chǎn)投資信托基金（REIT），并在港交所上市。

　　一、房地產(chǎn)投資信托基金運(yùn)作模式簡(jiǎn)介

　　房地產(chǎn)投資信托基金是房地產(chǎn)證券化的重要手段，通過把流動(dòng)性較低、非證券形態(tài)的房地產(chǎn)投資證券化，在保證較好的流動(dòng)性的基礎(chǔ)上，為資本有限的中小投資者提供投資于房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的機(jī)會(huì)。

　　房地產(chǎn)投資信托基金以發(fā)行基金單位的方式，集合公眾投資者資金，并選擇合適的地產(chǎn)項(xiàng)目構(gòu)建投資組合，其收益來源主要來自地產(chǎn)公允價(jià)值的增值以及出租物業(yè)的租金收入。此外，基金會(huì)將出租不動(dòng)產(chǎn)所得的收入以分紅派息的方式分配給基金單位的持有人，從而使其獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資收益。

　　資料來源：華盛證券

　　一、基金概覽：以深圳優(yōu)質(zhì)物業(yè)為核心資產(chǎn)的房地產(chǎn)投資信托基金

　　招商局商業(yè)房地產(chǎn)投資信托基金（下稱招商房托基金），即是一個(gè)以單位信托基金形式所組成的香港集體投資計(jì)劃。該基金主要投資于產(chǎn)生收入的優(yōu)質(zhì)物業(yè)，并以物業(yè)收入向基金持有人提供穩(wěn)定回報(bào)。投資者持有房地產(chǎn)投資信托基金的基金單位時(shí)，能夠分享該基金所持物業(yè)的收益，但也需要分擔(dān)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

　　招商房托基金主要在中國(guó)開展其投資業(yè)務(wù)，計(jì)劃將物業(yè)投資范圍設(shè)定在粵港澳大灣區(qū)、北京和上海。目前，該基金的投資組合由位于深圳蛇口片區(qū)的五棟物業(yè)構(gòu)成，分別是新時(shí)代廣場(chǎng)、數(shù)碼大廈、科技大廈、科技大廈二期以及花園城。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　其中，新時(shí)代廣場(chǎng)為一棟寫字樓，當(dāng)中包括2層商業(yè)區(qū)、34層辦公區(qū)以及212個(gè)停車位?？勺赓U總面積達(dá)6.76萬平方米，目前有66名租戶。當(dāng)前租用率為74.5%，每平米的平均月租金為156.1元，物業(yè)評(píng)估總價(jià)值為20.46億元。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　數(shù)碼大廈為一棟寫字樓綜合體，包括15層寫字樓、一層商業(yè)單元及255個(gè)停車位?？勺赓U總面積為4.04萬平方米，租戶數(shù)量為32名。當(dāng)前租用率為79.9%，每平米平均月租為105.4元，物業(yè)評(píng)估價(jià)值為10.38億元。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　科技大廈為一棟寫字樓綜合體，包括7層主樓，6層附樓及110個(gè)停車位?？勺赓U總面積為2.23萬平方米，租戶數(shù)量為15名。當(dāng)前租用率為85.5%，每平米平均月租為87.3元，物業(yè)評(píng)估價(jià)值為8.67億元。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　科技大廈二期為一棟寫字樓綜合體，包括兩處6層的工業(yè)樓及220個(gè)停車位。可租賃總面積為2.21萬平方米，租戶數(shù)量為30名。當(dāng)前租用率為89.8%，每平米平均月租為99.4元，物業(yè)評(píng)估價(jià)值為10.79億元。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　花園城為一處購物中心，包含5層高的購物中心、644個(gè)停車位及相關(guān)配套設(shè)施?？勺赓U總面積為1.14萬平方米，租戶數(shù)量為128名。當(dāng)前租用率為79.6%，每平米平均月租為154.9元，物業(yè)評(píng)估價(jià)值達(dá)14.87億元。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　根據(jù)招股書，招商房托基金所持物業(yè)的總樓面面積及可租賃總面積分別為26.2萬平方米及24.9萬平方米，根據(jù)可租賃總面積計(jì)的平均租用率為81%?；鹚治飿I(yè)于2019年6月30日的評(píng)估總價(jià)值為65.17億元。所持物業(yè)排名前五的租戶占當(dāng)月總租金金額約17.9%，客戶多元化水平比例合理。

　　按2018年收入貢獻(xiàn)占比統(tǒng)計(jì)，基金所持物業(yè)中的花園城及新時(shí)代廣場(chǎng)貢獻(xiàn)收益凈額占比較高，分別貢獻(xiàn)收益凈額1.04億元、7872萬，分別占比34.78%和26.25%。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　二、行業(yè)概覽：物業(yè)租金有望持續(xù)溫和上漲

　　深圳地區(qū)經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)向好

　　深圳作為粵港澳大灣區(qū)的核心城市之一，地區(qū)經(jīng)濟(jì)基本面有望持續(xù)向好。根據(jù)相關(guān)預(yù)測(cè)，2019-2023年深圳地區(qū)生產(chǎn)總值總量的復(fù)合年增長(zhǎng)率為6.7%，屆時(shí)將達(dá)到3.4萬億元，生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率高于全國(guó)整體水平。此外，2018年深圳人均可支配收入達(dá)5.75萬元，較去年同比增長(zhǎng)8.7%，并預(yù)計(jì)將以溫和的速度持續(xù)增長(zhǎng)。

　　深圳房地產(chǎn)投資總額油2013年的877億元增長(zhǎng)至2018年的2600億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率超24.3%。2019年8月，中國(guó)政府將深圳設(shè)立為“中國(guó)特色社會(huì)主義先行示范區(qū)”，倡導(dǎo)將深圳發(fā)展為綜合性的國(guó)際科技創(chuàng)新中心。整體而言，預(yù)期深圳的房地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)將高于全國(guó)整體水平。

　　深圳蛇口區(qū)域?qū)懽謽鞘袌?chǎng)租金預(yù)期持續(xù)增長(zhǎng)

　　2015-2018年，蛇口甲級(jí)和乙級(jí)寫字樓的平均月租呈穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。根據(jù)萊坊市場(chǎng)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，受益于深圳整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，預(yù)期2018-2023年間蛇口甲級(jí)及乙級(jí)寫字樓的平均月租年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為7%及3.9%。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　蛇口寫字樓空置率存在一定周期性

　　根據(jù)萊坊市場(chǎng)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，蛇口甲級(jí)寫字樓空置率將于2020年升至58%的峰值，原因與新建寫字樓項(xiàng)目的完工有關(guān)，但預(yù)期在2023年將重新降至約24%的適當(dāng)水平。蛇口乙級(jí)寫字樓的空置率波動(dòng)較小，預(yù)計(jì)2019年將達(dá)到15%的空置率峰值，但2020年至2023年將重新回到7%至10%的較低水平區(qū)間。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　蛇口零售商業(yè)物業(yè)平均租金預(yù)期持續(xù)增長(zhǎng)

　　2018年，蛇口零售商業(yè)物業(yè)平均租金為每平米495元，預(yù)計(jì)2019-2023年間租金將保持以5.3%的復(fù)合年增長(zhǎng)率慢速增長(zhǎng)。此外，盡管后海及前海分區(qū)及蛇口有新增零售商業(yè)物業(yè)的計(jì)劃，但由于項(xiàng)目定位不同，預(yù)計(jì)將不會(huì)影響該基金所持物業(yè)花園城的收入水平。

　　此外，蛇口零售商業(yè)物業(yè)的空置率預(yù)計(jì)將因新項(xiàng)目的推出有所上升，但預(yù)期并不會(huì)對(duì)現(xiàn)有零售商業(yè)物業(yè)空置率水平產(chǎn)生明顯影響。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　三、財(cái)務(wù)狀況

　　營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)定，物業(yè)升值拉動(dòng)整體收益

　　2016-2018年，招商房托基金錄得營(yíng)收分別為3.66億元、3.59億元和3.89億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為2%；2019年上半年，招商房托基金錄得營(yíng)收1.90億元，較去年同期的1.82億元增長(zhǎng)4.39%。整體而言，招商房托基金營(yíng)收十分穩(wěn)定并略有增長(zhǎng)。

　　相比之下，招商房托基金的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)相當(dāng)可觀。2016-2018年，基金分別錄得凈利3.48億元、7.25億元及10.99億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)46.71%。凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的原因在于投資物業(yè)公允價(jià)值大幅升值，即基金所持的五個(gè)物業(yè)的評(píng)估價(jià)值在過去數(shù)年大幅上漲。簡(jiǎn)單而言，基金收益的提升是因?yàn)檫^去數(shù)年房地產(chǎn)價(jià)格的大幅攀升。

　　資料來源：招股書，華盛證券

　　此外，比較值得警惕的是，2019年上半年基金的凈利大幅下滑，僅為去年同期的50%左右，原因與物業(yè)公允價(jià)值變動(dòng)科目的漲幅回落有關(guān)，即地產(chǎn)價(jià)格的萎靡使得凈利同比大幅減少。

　　四、競(jìng)爭(zhēng)力及風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

　　競(jìng)爭(zhēng)力方面

　　物業(yè)地理位置優(yōu)越及多元化的優(yōu)質(zhì)租戶

　　招商房托基金目前所持的五項(xiàng)物業(yè)位于深圳市南山區(qū)蛇口片區(qū)，屬于前海蛇口自貿(mào)區(qū)范圍，乘坐公共交通工具前往廣州、香港、澳門及珠海所需時(shí)間均在一小時(shí)之內(nèi)。物業(yè)地理位置優(yōu)越，交通便利。

　　此外，基金所持物業(yè)擁有多元化的租戶基礎(chǔ)。物業(yè)的租戶不僅來自不同行業(yè)（包括高科技、房地產(chǎn)及餐飲等），而且租戶集中度處于合適區(qū)間，不存在過于依賴大客戶的情況。物業(yè)的租戶在基礎(chǔ)素質(zhì)水平上均較高，帶來較高的續(xù)租率及低拖欠率。

　　強(qiáng)勁的內(nèi)生增長(zhǎng)潛力，背靠招商蛇口

　　市場(chǎng)過往的表現(xiàn)及機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)，均表示深圳及蛇口的寫字樓及零售商業(yè)物業(yè)有租金溫和上漲的趨勢(shì)。招商房托基金有望從中獲得更多的租金收益。憑借發(fā)起人招商蛇口（深圳證券交易所上市的知名國(guó)企）在物業(yè)開發(fā)及營(yíng)運(yùn)方面的經(jīng)驗(yàn)，招商房托基金亦有望利用招商蛇口豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)及知識(shí)尋找合適的潛在收購計(jì)劃。此外，至關(guān)重要的是招商蛇口授予招商房托基金以優(yōu)先購買權(quán)，以獲取特定的優(yōu)質(zhì)物業(yè)。

　　風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

　　宏觀政策存在不確定性

　　倘若中國(guó)政府修改粵港澳大灣區(qū)計(jì)劃或深圳特色社會(huì)主義先行示范區(qū)規(guī)劃，則該區(qū)域的宏觀經(jīng)濟(jì)下行將對(duì)招商房托基金的業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及前景產(chǎn)生重大不利影響。

　　地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)存在不確定性

　　此前，招商房托基金期內(nèi)溢利的大幅增長(zhǎng)與地產(chǎn)評(píng)估價(jià)格飆升有關(guān)，但該項(xiàng)收益的可持續(xù)性存在非常大的不確定性。隨著中國(guó)政府對(duì)房地產(chǎn)政策的日益趨嚴(yán)，地產(chǎn)價(jià)格的前景面臨非常嚴(yán)峻的考驗(yàn)。投資者需要考慮中國(guó)房地產(chǎn)的景氣度下行的可能。

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