華創(chuàng)證券發(fā)布研究報(bào)告，維持百勝中國(guó)-S（09987）“推薦”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)538.4港元，調(diào)整2021-23年EPS至1.82/2.31/2.71美元（原2.06/2.18/2.29美元），現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為32/25/22X，予2022年30倍PE。

　　事件：

　　百勝中國(guó)公布2021年Q3業(yè)績(jī)，報(bào)告期內(nèi)收入同增9%至25.5億美元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為1.78億美元，同減68%，主要系同店下滑和重新計(jì)量之前持有的蘇州肯德基股權(quán)產(chǎn)生的2.39億美元非現(xiàn)金收益，經(jīng)調(diào)整的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為1.68億美元，較去年同期的3.20億美元下降48%。

　　凈利潤(rùn)為1.04億美元，同減76%，主要由于經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)減少和對(duì)美團(tuán)按市值計(jì)價(jià)的股權(quán)投資虧損。經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為9，600萬(wàn)美元，較去年同期的2.63億美元下降63%。前三季度，公司收入同增26%至75.62億美元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同減4%至7.53億美元，凈利潤(rùn)同減19%至5.15億美元。

　　華創(chuàng)證券主要觀點(diǎn)如下：

　　Q3百勝中國(guó)新增524家門店

　　肯德基，必勝客分別新增362和103家門店。前三季度百勝中國(guó)新增1243家至11415家門店，肯德基新增895家至7908家，必勝客新增211家至2503家。Q3咖啡品牌LAVAZZA新開12家門店，總門店數(shù)增長(zhǎng)至26家。公司2021年三季度改造211家新店。新店投資回收期保持穩(wěn)定，肯德基為2年，必勝客為3年。

　　受疫情反復(fù)，社交活動(dòng)減少，出行量減少，公司同店仍未恢復(fù)到去年同期水平

　　Q3公司整體同店銷售較去年同期下降7%?？系禄捅貏倏屯赇N售分別下降8%和5%。2021年前三季度，公司整體同店銷售增長(zhǎng)為2%，肯德基同店銷售和去年同期持平，必勝客同店銷售增長(zhǎng)為11%。與19年同期相比，公司三季度同店銷售恢復(fù)至95%，分品牌來(lái)看，肯德基同店銷售恢復(fù)至95%，必勝客同店銷售恢復(fù)至96%。

　　由于同店銷售下滑，促銷力度加大，人力成本上漲，政府補(bǔ)貼減少等因素，公司層面餐廳利潤(rùn)率為12.2%（-6.4%），肯德基餐廳利潤(rùn)率為13.6%（-5.8%），必勝客餐廳利潤(rùn)率為8.2%（-8.5%）。

　　會(huì)員數(shù)量不斷增長(zhǎng)，數(shù)字訂單占比進(jìn)一步提升

　　肯德基及必勝客合計(jì)擁有超過(guò)3.5億會(huì)員（去年同期為2.85億+）。2021年Q3，會(huì)員銷售額約占系統(tǒng)銷售額的60%。外賣收入約占餐廳收入的34%（yoy+6%）。數(shù)字化訂單（包括外賣、手機(jī)下單及自助點(diǎn)餐機(jī)訂單）約占肯德基和必勝客餐廳收入87%（yoy+9%）。公司上調(diào)2021年戰(zhàn)略目標(biāo)為超過(guò)1700家門店（Q2給出的全年開店guidance為1300家），預(yù)計(jì)新店CAPEX為7-8個(gè)億美元。

　　盈利預(yù)測(cè)：該行看好公司核心品牌未來(lái)下沉擴(kuò)張，21年公司計(jì)劃開店1700家，LAVAZZA咖啡店計(jì)劃2025年開至1000家門店，公司各品牌開店持續(xù)加速，看好遠(yuǎn)期門店數(shù)量達(dá)到20000家（公司2018年提出的戰(zhàn)略目標(biāo)）?？春霉镜倪M(jìn)一步加密擴(kuò)張、肯德基業(yè)績(jī)韌性較強(qiáng)，必勝客復(fù)蘇良好，公司本土化創(chuàng)新能力，數(shù)字營(yíng)銷能力在國(guó)內(nèi)西式快餐公司較突出。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)，門店擴(kuò)張不及預(yù)期，品牌下沉不及預(yù)期，旗下品牌收購(gòu)整合不及預(yù)期。