投資要點

　　港股凸顯定價權(quán)爭奪戰(zhàn)：外資戰(zhàn)術(shù)性撤退 而增量內(nèi)資繼續(xù)戰(zhàn)略性買入

　　——總體來看，今年以來港股市場對于海外市場的波動展現(xiàn)出不同以往的穩(wěn)定性和強勢表現(xiàn)，原因在于：一方面，港股低估值提供較厚的安全墊，能夠較好地穩(wěn)定住作為港股市場存量資金主導(dǎo)者的外資;另一方面，港股市場的資金力量對比正在發(fā)生重大變化，即內(nèi)資已經(jīng)成為增量資金的主導(dǎo)力量。

　　——近期港股市場走勢較弱，K線背后凸顯的是港股定價權(quán)爭奪戰(zhàn)。一方面，外資對于中國資產(chǎn)的謹(jǐn)慎看法仍然未變，近期兌現(xiàn)獲利的壓力已經(jīng)持續(xù)釋放，因為港股今年顯著跑贏其他市場，而且受美國大選、美聯(lián)儲加息等海外因素的擾動;另一方面，境內(nèi)資金對于港股市場的戰(zhàn)略性配置才剛剛開始，港股市場隨著滬港通、深港通機制的深化，最受益中國財富全球化配置的大趨勢。

　　——內(nèi)資無可爭議地成為港股市場的主導(dǎo)性增量資金。我們估算了港股市場三類重要資金今年以來的流入和流出情況，港股通、投資于香港市場的ETF和主動型基金。首先，港股通已成為港股市場最大的增量資金，2016年至今通過港股通流入約340億美金(2300億人民幣)，遠(yuǎn)超過其他兩類力量的貢獻(xiàn);其次，通過ETF流入香港的外資約70億美金，其中主要是通過新興市場ETF的增量而被動配置;第三，我們以主要投資于香港的主動型基金作為代表(實際上其他投資亞太、新興市場的基金也有可能在香港市場有較大配置)，這類基金2016年以來流出40億美金，反映了主動型的外資并不是香港市場回暖的主力。

　　——疾風(fēng)知勁草，港股定價權(quán)爭奪戰(zhàn)的大趨勢已經(jīng)明朗，雖然短期外資撤出的行為仍會引發(fā)市場的調(diào)整壓力，但內(nèi)資都通過港股通南下成為穩(wěn)定港股市場的主要力量，并逐步從當(dāng)前主導(dǎo)增量資金結(jié)構(gòu)，不遠(yuǎn)的將來主導(dǎo)存量資金結(jié)構(gòu)。1)6月下旬受英國“退歐”影響，黃金日元美國國債等避險資產(chǎn)走高，但滬港通南下通道卻出現(xiàn)加速凈流入，6月下旬港股通日均流入約30億，流向港股藍(lán)籌股，因而恒指并未出現(xiàn)大幅下挫。2)美國大選日，港股大幅動蕩，滬港通南下資金卻大突然舉凈買入48億;3)近期依賴歐美資金的新興市場被抽水，但是，近期港股通再次持續(xù)處于買入狀態(tài)，為港股提供了有力的支撐。海外投資者預(yù)期特朗普將實施積極財政政策刺激經(jīng)濟，疊加大宗商品價格上漲，導(dǎo)致通脹預(yù)期回暖、美國長期國債收益率快速上升;加上對特朗普將實施貿(mào)易保護政策的擔(dān)憂，新興市場資金加劇流出，墨西哥10年期國債收益率上周飆升100個基點。

　　——隨著增量資金結(jié)構(gòu)的大幅變化，投資者存量結(jié)構(gòu)也將快速變化。2015年內(nèi)地資金在港股成交額占比已達(dá)21.9%，而歐洲和美國資金占比為34.2%、22.5%。2016年以來僅是港股通成交金額占港股成交金額的比重達(dá)4.6%，2016年9月當(dāng)月高達(dá)8.2%。我們預(yù)計2016年內(nèi)地資金在港股成交金額的比重會進一步大幅提升。

　　港股短期的調(diào)整恰恰是買入時機 立足中期為明年布局

　　——便宜才是硬道理，敵退我進，港股短期的調(diào)整恰恰是買入時機;風(fēng)物長宜放眼量，不應(yīng)該因短期波動而悲觀，反而應(yīng)該為著逢低布局而積極找機會。

　　首先，短期情緒沖擊之后新興市場股市資金流出壓力有望緩解。1)美債和美元指數(shù)已經(jīng)接近年內(nèi)高點，而經(jīng)濟和通脹的變化仍需觀察政策執(zhí)行的力度和效果，而這要到明年二季度以后才能看到;2)大宗商品企穩(wěn)之后，新興市場的基本面更加穩(wěn)健;3)新興市場和發(fā)達(dá)市場股市的估值差處于2010年以來的高點。

　　第二，港股市場的估值又回到深度價值區(qū)。恒生指數(shù)估值已經(jīng)回到1倍市凈率附近，恒生國企指數(shù)估值回到0.9倍市凈率附近，進一步下跌空間十分有限。

　　第三，12月初或還會遭遇意大利公投的擾動，但是最多有驚無險，距離形成系統(tǒng)性風(fēng)險還有較大距離。

　　——港股后續(xù)上行的資金動力可以明確期待“深港通”以及保險資金入市。“深港通”開通將再添催化劑吸引內(nèi)地資金流入港股市場，預(yù)計早則11月下旬晚則12月中旬“深港通”將正式通航。保險資金9月獲準(zhǔn)南下，經(jīng)過一段時間準(zhǔn)備工作后，預(yù)計歲末年初保險資金將有望加速涌入港股。

　　——港股歲末年初的上行也具有基本面角度的支持。10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)驗證了我們此前在房地產(chǎn)調(diào)控政策出臺時的判斷——房地產(chǎn)投資年內(nèi)仍有慣性。10月房地產(chǎn)投資單月同比增長13.5%(9月7.8%)，1-10月固定資產(chǎn)投資增速累計同比8.3%(高于上月)。同時，財政政策會積極托底，因此，四季度乃至明年年初中國經(jīng)濟增速將繼續(xù)走穩(wěn)，下行壓力還不大。因此，今年港股中報基本上是業(yè)績最低點，年底有望迎來估值切換行情。

　　——投資機會上，第一，繼續(xù)配置高股息股的機會。雖然債券收益率短期回升，但是在中國經(jīng)濟處于底部的大環(huán)境下，利率上行有頂。港股高股息公司5%以上的股息率仍有吸引力。根據(jù)A-H折溢價率，再結(jié)合對應(yīng)的H股平均股息率，建議在公用事業(yè)、銀行、房地產(chǎn)、機械設(shè)備、非銀金融、輕工制造等行業(yè)中精選高股息低估值藍(lán)籌。

　　——第二，“轉(zhuǎn)型中國”真成長股挖掘+深港通交易性機會。精選那些符合內(nèi)地資金偏好的中小盤績優(yōu)股，特別是港股近幾個月行情中未充分反應(yīng)的細(xì)分領(lǐng)域?？梢院湍甑椎摹吧罡弁ā苯灰仔詸C會疊加，重點挖掘100億-200億港幣市值的優(yōu)質(zhì)中小盤龍頭股，比如，恒生小型股指數(shù)成分股。

　　——第三，精選周期價值股。1)圍繞穩(wěn)增長+調(diào)結(jié)構(gòu)找亮點。下階段在抑制房地產(chǎn)資產(chǎn)泡沫的階段，財政政策將進一步發(fā)力穩(wěn)增長。我們判斷，未來幾個季度財政政策仍將以PPP、基建為主要發(fā)力點，如此，建筑、環(huán)保、軌交、配網(wǎng)、教育、醫(yī)療等領(lǐng)域，將受益于新一輪投資加速。2)剩者為王，尋找周期行業(yè)中真正的龍頭。一方面，中、美企業(yè)庫存同比增速都在低位，當(dāng)前進入補庫存周期，大宗商品價格短期有望維持強勢，另一方面，立足中長期，周期性行業(yè)龍頭有望受益于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和供給側(cè)改革導(dǎo)致的行業(yè)優(yōu)勝劣汰、集中度提升，從而業(yè)績持續(xù)改善。