研報(bào)精選 6股值得關(guān)注（07.02）
摘要： 中油工程:陸地油氣工程龍頭有望重回景氣國(guó)內(nèi)造船龍頭，估值歷史底部核心觀(guān)點(diǎn)油價(jià)上漲，油氣田工程建設(shè)板塊有望回暖布倫特油價(jià)自去年10月份超過(guò)60美元/桶以來(lái)，已經(jīng)持續(xù)8個(gè)月，2018年上半年同比漲幅達(dá)到3
中油工程(600339,股吧):陸地油氣工程龍頭有望重回景氣
國(guó)內(nèi)造船龍頭，估值歷史底部
核心觀(guān)點(diǎn)
油價(jià)上漲，油氣田工程建設(shè)板塊有望回暖
布倫特油價(jià)自去年 10 月份超過(guò) 60 美元/桶以來(lái)，已經(jīng)持續(xù) 8 個(gè)月， 2018 年上半年同比漲幅達(dá)到 32%， 中石油上游資本支出在三桶油中增幅最大，疊加國(guó)內(nèi)天然氣政策推動(dòng)， 考慮陸地油氣田工程板塊具有 1 年多的滯后性，中石油 2017年上游資本支出大幅增加 35%，公司有望在 2018 年受益。
受益國(guó)內(nèi)天然氣政策推動(dòng)，儲(chǔ)運(yùn)板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊僖熏F(xiàn)
受益天然氣政策推動(dòng)，公司業(yè)務(wù)覆蓋天然氣上中下游。受?chē)?guó)內(nèi)天然氣儲(chǔ)氣調(diào)峰能力不足影響，國(guó)內(nèi)冬季天然氣供給不足在 2017 年大幅凸顯，包括頁(yè)巖氣減征資源稅、加快儲(chǔ)氣庫(kù)建設(shè)、 民用氣價(jià)格提升等政策陸續(xù)出臺(tái)，給予公司儲(chǔ)運(yùn)板塊投資機(jī)會(huì)。歷史上中國(guó)大部分儲(chǔ)氣庫(kù)、天然氣管道和部分 LNG 接收站以及大型儲(chǔ)罐等都由公司建設(shè)制造。 未來(lái)油氣管網(wǎng)或剝離并引入民營(yíng)資本，將增加管網(wǎng)投資主體、節(jié)約三桶油投資，最終增加公司整體利潤(rùn)。
煉化工程已成為公司利潤(rùn)最大來(lái)源
油價(jià)上漲及民營(yíng)企業(yè)原油進(jìn)口資質(zhì)的放松帶來(lái)了煉化業(yè)務(wù)的高景氣，民營(yíng)煉化一體化近年來(lái)得到大規(guī)模投資建設(shè)，預(yù)計(jì)未來(lái) 3 年該項(xiàng)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)空間超過(guò)5000 億，僅 2017 年 1 年時(shí)間公司煉化工程板塊已成長(zhǎng)為公司利潤(rùn)的最大來(lái)源，并且實(shí)現(xiàn)營(yíng)收及毛利率雙增長(zhǎng)。再疊加油品改造升級(jí)以及煤化工產(chǎn)業(yè)利好，未來(lái)板塊將繼續(xù)成長(zhǎng)，有望超過(guò)油氣工程或儲(chǔ)運(yùn)板塊。
首次覆蓋予以“增持”評(píng)級(jí)
公司市凈率相對(duì)較低，歷史最大營(yíng)收高達(dá) 1000 億， 2017 年僅有 550 億， 匯率損失也有望同比大幅減少。 預(yù)計(jì) 2018-2020 年?duì)I業(yè)收入分別為 601、 674、 753億元，實(shí)現(xiàn) EPS 分別為 0.24、 0.31、 0.36 元/股，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示： OPEC 限產(chǎn)協(xié)議執(zhí)行率過(guò)低、 美國(guó)頁(yè)巖油氣增產(chǎn)遠(yuǎn)超預(yù)期、 國(guó)際成品油需求大幅下滑和油氣改革方案未得到實(shí)質(zhì)落實(shí)。
(川財(cái)證券 楊歐雯,白竣天)
藍(lán)焰控股(000968,股吧)：回復(fù)問(wèn)詢(xún)函減輕市場(chǎng)疑慮，新區(qū)塊產(chǎn)能投放在即
公司發(fā)布《關(guān)于深圳證券交易所對(duì)2017年年報(bào)問(wèn)詢(xún)函的回復(fù)公告》，我們將其中核心信息摘錄如下：
與大股東及其他關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)交易：
2017年度上市公司向控股股東晉煤集團(tuán)的銷(xiāo)售占比為57.96%，主要為向晉煤集團(tuán)銷(xiāo)售煤層氣、提供煤層氣井施工和運(yùn)營(yíng)服務(wù)等。通過(guò)開(kāi)采與大股東產(chǎn)權(quán)完全獨(dú)立的新區(qū)塊、為其他無(wú)關(guān)聯(lián)煤炭企業(yè)提供氣井工程與瓦斯治理服務(wù)、以及加強(qiáng)與管輸公司的合作，預(yù)計(jì)未來(lái)關(guān)聯(lián)交易金額會(huì)逐步降低。
煤層氣銷(xiāo)售價(jià)格與定價(jià)機(jī)制：
銷(xiāo)售給主要客戶(hù)銘石、天煜、山西壓縮天然氣集團(tuán)、通豫、易高的價(jià)格分別為1.65、1.75、1.70、1.49、1.37元/方，銷(xiāo)售價(jià)格的差異主要是由采購(gòu)時(shí)間、輸送距離、交付地點(diǎn)的差異所造成的。
子公司業(yè)績(jī)承諾的真實(shí)性：
藍(lán)焰煤層氣2017年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為5.34億元，占業(yè)績(jī)承諾5.32億元的100.32%，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)承諾，不存在管理層收入利潤(rùn)調(diào)節(jié)、精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的情形。
綜上所述，此次公司在《關(guān)于深圳證券交易所對(duì)2017年年報(bào)問(wèn)詢(xún)函的回復(fù)公告》中，分別從關(guān)聯(lián)交易、煤層氣銷(xiāo)售定價(jià)機(jī)制、子公司業(yè)績(jī)承諾等多個(gè)方面對(duì)交易所以及市場(chǎng)所關(guān)注的多個(gè)問(wèn)題做了詳細(xì)解釋?zhuān)姘l(fā)出后，有利于緩解和打消市場(chǎng)對(duì)于行業(yè)和公司未來(lái)發(fā)展前景的疑慮，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們覺(jué)得行業(yè)發(fā)展邏輯通順、集團(tuán)整合工作有序推進(jìn)、公司新區(qū)塊產(chǎn)能投放在即，建議關(guān)注！
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到新區(qū)塊投產(chǎn)和老區(qū)塊增產(chǎn)進(jìn)展存在不確定性，我們預(yù)計(jì)公司18-20年EPS分別為0.67、0.80、0.99元，對(duì)應(yīng)PE分別為16、13、10倍，維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀(guān)層面：經(jīng)濟(jì)下行降低終端用戶(hù)需求，煤層氣銷(xiāo)量增速不達(dá)預(yù)期；行業(yè)層面：天然氣價(jià)格下降導(dǎo)致煤層氣售價(jià)降低；銷(xiāo)售補(bǔ)貼及增值稅退稅政策發(fā)生變化；公司層面：管網(wǎng)建設(shè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期；氣井工程業(yè)務(wù)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期；新區(qū)塊獲取進(jìn)度慢于預(yù)期。
昆侖萬(wàn)維(300418,股吧)：OPERA擬在美國(guó)掛牌上市 月活用戶(hù)達(dá)到3.217億
事件：昆侖萬(wàn)維發(fā)布公告，參股公司Opera Limited 擬在美國(guó)掛牌上市。昆侖萬(wàn)維持有Opera Limited 48%股份，合計(jì)9600 萬(wàn)股股份，為其第一大股東。昆侖萬(wàn)維董事長(zhǎng)、實(shí)際控制人周亞輝通過(guò)其名下企業(yè)Keeneyes Future Holding Inc.持有Opera Limited 19.50%股份。周亞輝總計(jì)控制Opera Limited 的67.5%股份，是Opera Limited 實(shí)際控制人(后附有Opera招股書(shū)數(shù)據(jù)詳解)。
Opera 是世界領(lǐng)先的瀏覽器提供商之一，通過(guò)大數(shù)據(jù)以及人工智能技術(shù)的應(yīng)用，讓全球互聯(lián)網(wǎng)用戶(hù)能夠以一種快速、簡(jiǎn)單和個(gè)性化的方式發(fā)現(xiàn)和訪(fǎng)問(wèn)數(shù)字內(nèi)容和服務(wù)。
Opera 主要的產(chǎn)品包括兩類(lèi)，分別為移動(dòng)端產(chǎn)品：Opera mini、Opera forAndroid、Opera Touch 以及獨(dú)立的內(nèi)容資訊平臺(tái)Opera News App，同時(shí)IOS 端Opera 瀏覽器也即將上線(xiàn)；PC 端產(chǎn)品：Opera For Computer。截止到2018Q1，全平臺(tái)平均MAUs 達(dá)到3.217 億，Opera mini 和Opera for Android 平均MAUs 達(dá)到2.643 億，其中1.82 億為智能手機(jī)用戶(hù)，0.823 億為功能機(jī)用戶(hù)，移動(dòng)端瀏覽器在非洲、東南亞等地區(qū)非常受歡迎。Opera For Computer 產(chǎn)品用戶(hù)主要集中在歐洲市場(chǎng)，占到用戶(hù)總數(shù)的70%，截至2018Q1 平均MAUs 達(dá)到0.574 億。2018 年初推出的獨(dú)立App Opera News，目前已經(jīng)覆蓋60 個(gè)國(guó)家30 種語(yǔ)言，截至3 月MAUs 達(dá)到340 萬(wàn)，相較于1 月的80 萬(wàn)增長(zhǎng)了260 萬(wàn)人次。
Opera 收入結(jié)構(gòu)主要由3 方面構(gòu)成，1、搜索；2、廣告；3、技術(shù)許可授權(quán)。2017 年Opera 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.29 億美元，同比增長(zhǎng)20.56%，2018Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.39 億美元，同比增長(zhǎng)54.5%。2017Q1 收入結(jié)構(gòu)對(duì)比2018Q1，搜索收入占比明顯下降(60.40%51.3%)，廣告收入占比大幅提升(28.30%32.70%)，技術(shù)授權(quán)收入占比大幅提升(11.30%16%)，廣告收入的明顯增加主要是由于2016 年11 月，昆侖萬(wàn)維參與買(mǎi)方團(tuán)完成了對(duì)Opera 的收購(gòu)，在其原本單一的瀏覽器搜索模式上，開(kāi)始加入精準(zhǔn)推送的新聞資訊服務(wù)，提高了用戶(hù)使用頻次和粘性，使Opera 成為集搜索、導(dǎo)航鏈接、內(nèi)容分發(fā)、社交為一體的綜合平臺(tái)級(jí)應(yīng)用，商業(yè)模式進(jìn)而也從原來(lái)的導(dǎo)航、搜索引擎分成等延伸至廣告變現(xiàn)等領(lǐng)域。
2017 年扭虧為盈，2018Q1 利潤(rùn)明顯提升。Opera 2016 年調(diào)整后凈利潤(rùn)虧損922.6 萬(wàn)美元，2017 年實(shí)現(xiàn)盈利，達(dá)到1779.6 萬(wàn)美元，2018Q1 單季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)789 萬(wàn)美元，通過(guò)信息流廣告的推廣變現(xiàn)以及用戶(hù)數(shù)不斷增長(zhǎng)， 預(yù)計(jì)Opera 凈利潤(rùn)將繼續(xù)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。昆侖萬(wàn)維收購(gòu)Opera，Opera 承諾2018、2019、2020 三年承諾利潤(rùn)分別不低于42,351,731 美元、55,057,250美元、71,574,425 美元。
盈利預(yù)測(cè)和估值：Opera 擬掛牌上市有望獲得價(jià)值重估，同時(shí)增厚資金實(shí)力，有利于業(yè)務(wù)進(jìn)一步拓展。由于目前Opera 上市存在不確定性，暫不考慮其影響，維持公司2018/2019 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為51.48/58.41 億元的預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)分別為15.38/18.69 億元，同比增長(zhǎng)54.05%/21.52%，對(duì)應(yīng)EPS 為1.34/1.62 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為14/12 倍。我們認(rèn)為公司游戲研運(yùn)一體化帶動(dòng)毛利率迅速回升，閑徠棋牌業(yè)務(wù)市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，同時(shí)Opera 商業(yè)化有望獲得價(jià)值重估，加之投資板塊增值空間較大，繼續(xù)維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1)地方棋牌經(jīng)營(yíng)政策監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；2)游戲業(yè)務(wù)存在下滑壓力；3)Opera 上市存在不確定性。
(中泰證券 康雅雯,朱骎楠)
三友化工(600409,股吧):—純堿、粘膠短纖雙龍頭,估值底部顯現(xiàn)
公司是國(guó)內(nèi)純堿和粘膠短纖雙龍頭企業(yè),同時(shí)發(fā)展氯堿和有機(jī)硅兩大產(chǎn)品。公司純堿產(chǎn)能340萬(wàn)噸/年,2017產(chǎn)品市場(chǎng)占有率約13%;粘膠短纖維產(chǎn)能50萬(wàn)噸/年,2017產(chǎn)品市場(chǎng)占有率約16%,新增在建產(chǎn)能20萬(wàn)噸,建成后短纖產(chǎn)能達(dá)到70萬(wàn)噸,進(jìn)一步提升龍頭地位。燒堿產(chǎn)能分別為53萬(wàn)噸/年、聚氯乙烯產(chǎn)能50.5萬(wàn)噸/年,有機(jī)硅產(chǎn)能20萬(wàn)噸。公司領(lǐng)先產(chǎn)能規(guī)模使得公司單位生產(chǎn)成本具有一定優(yōu)勢(shì)。公司產(chǎn)品質(zhì)量?jī)?yōu)秀,純堿產(chǎn)品散裝化率、重質(zhì)化率以及低鹽化率三項(xiàng)指標(biāo)均居行業(yè)第一位,“三友”牌純堿為中國(guó)馳名商標(biāo);公司短纖堅(jiān)持高端和差異化的定位,國(guó)內(nèi)首家通過(guò)了歐洲一級(jí)生態(tài)紡織品質(zhì)量認(rèn)證,質(zhì)量行業(yè)領(lǐng)先。公司營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)自于各類(lèi)化工產(chǎn)品,占總體營(yíng)收92.57%。
公司在國(guó)內(nèi)首創(chuàng)了以“兩堿一化”為主,熱力供應(yīng)、精細(xì)化工等為輔的循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系,氯堿的廢堿渣循環(huán)利用部分替代石灰石,降低了原料端石灰石的使用量;海水淡化的濃鹽水通過(guò)管道進(jìn)入公司用作生產(chǎn)純堿,降低了原鹽的使用量,以氯堿為中樞,純堿、粘膠短纖維、有機(jī)硅等產(chǎn)品上下游有機(jī)串聯(lián),資源的循環(huán)利用和能量的梯級(jí)利用大大降低了公司成本。公司產(chǎn)業(yè)鏈縱向發(fā)展,既保障了上游原料供應(yīng)的穩(wěn)定,又充分減少運(yùn)輸環(huán)節(jié)提高產(chǎn)品利潤(rùn)。公司雖然沒(méi)有進(jìn)行股權(quán)激勵(lì),但是充分依據(jù)員工業(yè)績(jī)進(jìn)行績(jī)效考核,調(diào)動(dòng)了員工的積極性,公司中高層管理人員在新管理模式中收入得到大幅提升,基層員工待遇也隨著公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)得到明顯提高,員工積極性和工作效果彰顯競(jìng)爭(zhēng)力。
行業(yè)維持高景氣,行業(yè)集中度在提高。
純堿行業(yè)經(jīng)歷了2011-2015年市場(chǎng)下滑周期市場(chǎng)份額的逐步提升,在2016年開(kāi)始進(jìn)入上行的景氣周期,主要受全球經(jīng)濟(jì)開(kāi)始復(fù)蘇,國(guó)內(nèi)供給側(cè)改革和環(huán)保高壓影響,2017年行業(yè)開(kāi)工率保持在90%以上,展望2018年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)投資增速依舊保持10%左右的增速,預(yù)示著后續(xù)需求依舊穩(wěn)定,而由于環(huán)保原因,供給端預(yù)計(jì)不會(huì)有太大變化,因此2018年純堿依舊會(huì)保持高景氣狀態(tài)。
粘膠短纖作為最接近棉花的親膚型纖維下游需求一直穩(wěn)定,每年大約3-5%的增速,供給端2017粘膠短纖產(chǎn)能增長(zhǎng)率約為2.7%,整體呈現(xiàn)低速增長(zhǎng)的局面,由于粘膠短纖可以替代棉花,隨著棉花種植面積的下滑,這部分缺口將主要由粘膠短纖來(lái)替代,因此短纖市場(chǎng)也同樣將保持景氣狀態(tài)。
當(dāng)前在生態(tài)文明建設(shè)的背景下,環(huán)保力度越發(fā)嚴(yán)厲,公司燒堿和有機(jī)硅作為高耗能高污染產(chǎn)業(yè),行業(yè)落后產(chǎn)能逐步退出市場(chǎng),行業(yè)集中度在提高,產(chǎn)能將逐步向環(huán)保投入更大更安全的領(lǐng)先公司集中,也將導(dǎo)致細(xì)分行業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格保持穩(wěn)定,三友作為行業(yè)龍頭公司將繼續(xù)享受?chē)?guó)家生態(tài)文明建設(shè)政策帶來(lái)的紅利。
我們預(yù)計(jì)公司18-20年?duì)I業(yè)收入分別為227億/250億/275億元,歸母凈利潤(rùn)為22.2億/25.6億/29億元,EPS為1.08/1.24/1.4,對(duì)應(yīng)三年P(guān)E為8/6.9/6.1。首次評(píng)級(jí)給予“增持”評(píng)級(jí)。
招商銀行(600036,股吧):零售優(yōu)勢(shì)鞏固,轉(zhuǎn)型金融科技
支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
零售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)度不斷提升。招行在信用卡、財(cái)富管理領(lǐng)域已經(jīng)積累了明顯的優(yōu)勢(shì),零售業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)突出,短期內(nèi)難以被其他銀行趕超。公司零售對(duì)收入的貢獻(xiàn)超50%。零售業(yè)務(wù)具有低資本消耗、利潤(rùn)貢獻(xiàn)穩(wěn)定的特點(diǎn),在監(jiān)管趨嚴(yán)的環(huán)境下優(yōu)勢(shì)更加突出。
控增速調(diào)結(jié)構(gòu),不良延續(xù)雙降。招行4季度以來(lái)規(guī)模擴(kuò)張?jiān)鏊俜啪徱哉{(diào)整結(jié)構(gòu),資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上繼續(xù)向貸款傾斜(1季度貸款占比為57%)。公司資產(chǎn)質(zhì)量改善持續(xù),1季度不良延續(xù)雙降,資產(chǎn)質(zhì)量在同類(lèi)銀行中表現(xiàn)優(yōu)異。此外,公司撥備覆蓋率和撥貸比都處于行業(yè)較高水平,表明了公司應(yīng)對(duì)潛在的信用風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。
輕型化轉(zhuǎn)型顯成效,資本金補(bǔ)充壓力小。公司的輕型化轉(zhuǎn)型見(jiàn)成效,ROE處于行業(yè)較高水平(2017年為16.5%),盈利能力保持行業(yè)前列。我們認(rèn)為招行較高的ROE水平有助于資本的內(nèi)生性補(bǔ)充,公司資本金壓力相對(duì)小。
評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
零售存款?lèi)盒愿?jìng)爭(zhēng),市場(chǎng)龍頭優(yōu)勢(shì)弱化。2018年以來(lái),在同業(yè)、非標(biāo)業(yè)務(wù)嚴(yán)監(jiān)管持續(xù)背景下,銀行負(fù)債端對(duì)核心存款依賴(lài)度提升,多家銀行零售戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型加速,存款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。如果零售存款出現(xiàn)惡性競(jìng)爭(zhēng),我們認(rèn)為招行零售市場(chǎng)龍頭的優(yōu)勢(shì)將有所弱化,零售業(yè)務(wù)板塊業(yè)務(wù)發(fā)展速度將有所放緩,不利于公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。
估值
我們預(yù)計(jì)招商銀行2018-2019年每股收益分別3.21元、3.72元,凈利潤(rùn)同比增速為15.5%、15.8%,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2018/19年市盈率為8.05倍/6.95倍,市凈率為1.30倍/1.15倍,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
(中銀國(guó)際證券 勵(lì)雅敏,袁喆奇)
山西汾酒(600809,股吧):青花持續(xù)高增,渠道反饋良性高質(zhì)量增長(zhǎng),堅(jiān)定看好汾酒中長(zhǎng)期改善空間
投資評(píng)級(jí)與估值:維持盈利預(yù)測(cè),預(yù)測(cè)2018-2020年EPS為1.85元、2.56元、3.23元,同比增長(zhǎng)69.3%、38.7%、26.1%,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2018-2020年P(guān)E分別為33x、24x、19x,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。我們看好公司的核心邏輯是:1、品牌上,汾酒是清香鼻祖,具有深厚的品牌底蘊(yùn),品質(zhì)得到行業(yè)及消費(fèi)者一致認(rèn)可,具備快速恢復(fù)的基礎(chǔ);2、產(chǎn)品上,18年青花將加速放量增長(zhǎng),量?jī)r(jià)齊升帶來(lái)收入加速增長(zhǎng),產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷上移疊加提價(jià)紅利的逐步釋放帶來(lái)凈利率提升;3、營(yíng)銷(xiāo)上,公司強(qiáng)化費(fèi)用的執(zhí)行和落地,強(qiáng)化銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)建設(shè)與消費(fèi)者培育,通過(guò)省外擴(kuò)張與省內(nèi)精耕形成巨大增長(zhǎng)空間;4、國(guó)企改革使公司迎來(lái)重要發(fā)展機(jī)遇,公司在品牌、產(chǎn)品、渠道和團(tuán)隊(duì)建設(shè)、激勵(lì)方面已發(fā)生積極變化,并且注重發(fā)展的質(zhì)量和過(guò)程,未來(lái)改革紅利將持續(xù)釋放,激發(fā)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力。
18年更加注重良性高質(zhì)量增長(zhǎng),堅(jiān)定看好汾酒中長(zhǎng)期改善空間。根據(jù)渠道反饋,近期汾酒在幾大重點(diǎn)市場(chǎng)(山西、河南、北京)均表現(xiàn)良好,主要體現(xiàn)在:(1)庫(kù)存低,經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存基本在1個(gè)月以?xún)?nèi);(2)價(jià)格穩(wěn)中有升,4月1日,青花提價(jià),青花20一批價(jià)368,青花30一批價(jià)558,當(dāng)前,青花20批價(jià)330-350,成交價(jià)400左右,青花30一批價(jià)530左右,成交價(jià)600左右,當(dāng)前由于青花任務(wù)完成進(jìn)度快,已停止發(fā)貨;(3)經(jīng)銷(xiāo)商打款基本已經(jīng)完成全年任務(wù)的60%。從渠道表現(xiàn)來(lái)看,汾酒18年最大的變化體現(xiàn)在,更加注重高質(zhì)量、良性健康增長(zhǎng),具體表現(xiàn)在:(1)加強(qiáng)品牌投入,注重消費(fèi)者培育,品鑒力度明顯加大;(2)費(fèi)用支持力度加大,但是費(fèi)用的執(zhí)行落地和監(jiān)管更嚴(yán)格,使得費(fèi)用使用效率更高;(3)經(jīng)銷(xiāo)商與終端的均以?xún)?yōu)化結(jié)構(gòu)為主,質(zhì)量提升;(4)得益于產(chǎn)品的區(qū)隔以及渠道管控更加嚴(yán)格,18年竄貨明顯減少,山西市場(chǎng)18年實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng),并且更加良性;(5)堅(jiān)守價(jià)格剛性,價(jià)格穩(wěn)中有升,保證渠道和終端的盈利。
青花持續(xù)高增,未來(lái)核心增長(zhǎng)空間仍看青花超預(yù)期增長(zhǎng)與全國(guó)化加速擴(kuò)張。從青花超預(yù)期增長(zhǎng)來(lái)看,17年青花實(shí)現(xiàn)40%以上增長(zhǎng),占比小幅提升;18年青花進(jìn)一步放量提速,預(yù)計(jì)年初至今已經(jīng)完成全年任務(wù)60%以上,同比增長(zhǎng)60%以上,占比有望提升到25%左右,同比提升4-5個(gè)百分點(diǎn)。17年青花銷(xiāo)量仍未達(dá)到2012年高點(diǎn)水平,預(yù)計(jì)今年將超12年水平,但從體量和規(guī)模上看,青花放量仍然有巨大增長(zhǎng)空間。從全國(guó)化擴(kuò)張來(lái)看,目前省外增速快于省內(nèi),省外擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn),當(dāng)前汾酒收入90%在山西及環(huán)山西市場(chǎng),18年仍將重點(diǎn)資源聚焦重點(diǎn)市場(chǎng),未來(lái)將逐步打開(kāi)薄弱市場(chǎng),省內(nèi)外結(jié)構(gòu)由6:4向3:7轉(zhuǎn)變。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的上移疊加提價(jià)紅利的釋放將帶來(lái)凈利率水平提升。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看,17年汾酒青花系列收入占比20%左右,青花+金獎(jiǎng)收入占比45%左右,同比提升1個(gè)百分點(diǎn)左右,凈利率同比提升2個(gè)百分點(diǎn)。復(fù)盤(pán)2009-2012年基本面表現(xiàn),青花占比基本在25%以上,均值水平27%,2011年青花占比達(dá)到30%,青花+金獎(jiǎng)?wù)急冗_(dá)到50%以上,當(dāng)年凈利率水平21%。未來(lái)公司中高端產(chǎn)品占比將由40%提升到70%,凈利率水平提升空間仍然很大。
國(guó)企改革激發(fā)公司內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力,改革紅利持續(xù)釋放。未來(lái)汾酒將與華潤(rùn)在營(yíng)銷(xiāo)上加強(qiáng)協(xié)同,在管理上有效提升。國(guó)企改革使公司迎來(lái)重要發(fā)展機(jī)遇,壓力與挑戰(zhàn)并存,充分激發(fā)了管理層和員工積極性,改善管理機(jī)制,如今三年任務(wù)將兩年完成,我們認(rèn)為,未來(lái)公司改革紅利將持續(xù)釋放,繼續(xù)看好改革紅利帶來(lái)的汾酒中長(zhǎng)期改善空間!
股價(jià)上漲的催化劑:業(yè)績(jī)超預(yù)期,國(guó)企改革
核心風(fēng)險(xiǎn)假設(shè):經(jīng)濟(jì)下行影響高端白酒需求,國(guó)企改革受阻。
增長(zhǎng),提升,Opera,占比,實(shí)現(xiàn)
