財經(jīng)網(wǎng)資本市場訊 6月伊始，由湘財證券保薦業(yè)務(wù)迎來曙光，廣東飛南資源利用股份有限公司（飛南資源）的IPO申請收到問詢并進(jìn)行了回復(fù)。飛南資源去年12月發(fā)布招股書，保薦機(jī)為湘財證券，會計事務(wù)所為致同。

　　此前完成收購湘財證券99.73%股份，【哈高科(600095)、股吧】更名為湘財股份（600095），這讓湘財證券實現(xiàn)了曲線上市。不過湘財證券近年來業(yè)務(wù)一直飄搖不定，2020年公司被降為BBB級券商，丟掉了此前維持兩年的A級桂冠。湘財證券的投行IPO業(yè)務(wù)上半年不利，今年1月中旬，天和磁材撤回科創(chuàng)板IPO申請，湘財證券的保薦項目也宣告擱淺，手中的IPO排隊項目只剩飛南資源一家。

　　飛南資源成立于2008年，其主營業(yè)務(wù)為從事有色金屬類危險廢物處置業(yè)務(wù)及再生資源回收利用業(yè)務(wù)。主要產(chǎn)品和業(yè)務(wù)是危廢處置業(yè)務(wù)、資源化產(chǎn)品業(yè)務(wù)、危廢處置業(yè)務(wù)與資源化產(chǎn)品業(yè)務(wù)。招股書顯示，公司所處危廢細(xì)分領(lǐng)域為含金屬污泥類危險廢物處置，主要可比上市公司包括格林美（002340）、浙富控股（002266）、金圓股份（000546）和【東江環(huán)保(002672)、股吧】（002672）等。

　　飛南資源近年來營收持續(xù)上升，2019年業(yè)績增速出現(xiàn)高位拐點，2020年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下滑了20%至1.63次，凈利增速大幅回落，現(xiàn)金流明顯下滑，短期負(fù)債激增。公司報告期內(nèi)（2017年至2020年）營收分別為30.85億元、39.75億元、42.80億元和48.28億元，歸母凈利分別為2.01億元、3.21億元、5.38億元和5.94億元，2019年凈利同比大增68%后，去年該數(shù)據(jù)回落至10%。公司去年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流為1.44億元，較2019年的8.38億大幅下滑；另一方面，資產(chǎn)負(fù)債率創(chuàng)近年來新高，達(dá)到30%的水平，流動負(fù)債同比上升了136%至10.32億元。

　　在初次問詢中，監(jiān)管部分關(guān)注的問題主要集中在飛南資源的核心競爭力及主業(yè)運營數(shù)據(jù)方面。其中包括公司“濕法-火法結(jié)合”“危固廢協(xié)同提取多金屬”等核心技術(shù)與業(yè)內(nèi)主要競爭對手的差異，如果沒有，需要調(diào)整關(guān)于技術(shù)優(yōu)勢先進(jìn)性的表述；披露引進(jìn)技術(shù)的具體情況、對公司的重要性及相關(guān)出讓情況；公司研發(fā)費用低，但結(jié)構(gòu)有異，公司需要詳細(xì)說明。

　　關(guān)于核心技術(shù)方面，公司在問詢回復(fù)中稱，招股書中載明為“引進(jìn)吸收再創(chuàng)新”技術(shù)有3項――濕法冶金回收技術(shù)、富氧側(cè)吹還原熔煉技術(shù)、稀氧燃燒火法精煉技術(shù)。此為公司在生產(chǎn)過程深入研究后所得，并經(jīng)過實踐經(jīng)驗總結(jié)形成的非專利技術(shù)，自然也就不涉及出讓方、出讓價格等問題的披露。

　　為避免引起誤解，公司會將此前招股書中的“引進(jìn)吸收再創(chuàng)新”修改為“在行業(yè)通用技術(shù)基礎(chǔ)上進(jìn)行工藝創(chuàng)新”，并在新的招股說明書中更正。

　　報告期內(nèi)，飛南資源研發(fā)費用占營收之比介于0.35%至0.45%之間，研發(fā)費用分別為1392.82萬元、1380.79萬元、1552.72萬元及1755.67萬元，與可以上市公司相比，排名處于末尾行列。如在2020年，IFIND統(tǒng)計顯示格林美、浙富控股、東江環(huán)保和【惠城環(huán)保(300779)、股吧】（300779）的研發(fā)費用分別為4.89億元、3.30億元、1.26億元和0.15億元。

　　公司業(yè)務(wù)規(guī)模不同，研發(fā)費用自然有差異，除此之外，影響研發(fā)費用結(jié)果的還有計算問題。飛南資源在問詢回復(fù)中解釋，公司研發(fā)費用率低于行業(yè)平均水平，主要原是公司研發(fā)活動在生產(chǎn)一線進(jìn)行試驗，研發(fā)階段的材料投入轉(zhuǎn)入產(chǎn)品成本；而同行業(yè)公司研發(fā)費用中包含直接材料投入。若考慮研發(fā)階段材料投入、折舊費用，則公司研發(fā)費用率接近行業(yè)平均水平。值得強(qiáng)調(diào)的是，飛南資源研發(fā)費用中90%以上被職工薪酬所占。

　　這引起監(jiān)管部門對公司核心技術(shù)人員是否涉及不正當(dāng)競爭的問詢――要求公司說明核心技術(shù)人員的具體貢獻(xiàn)、是否存在利用原單位工作成果為公司提供技術(shù)研發(fā)，或違反原工作單位競業(yè)禁止等相關(guān)協(xié)議的情形，保薦人、律師需要表明意見。飛南資源則表示，核心技術(shù)人員不存在利用原單位工作成果為發(fā)行人提供技術(shù)研發(fā)的情形，未與原工作單位簽訂競業(yè)禁止協(xié)議。

　　除了核心技術(shù)、研發(fā)費用及核心技術(shù)人員貢獻(xiàn)之外，飛南資源去年的運營數(shù)據(jù)也受到監(jiān)管部門關(guān)注。

　　上文所述，飛南資源去年的流動負(fù)債激增。報告期各期末，公司短期借款金額分別為1.13億元、0.97億元、0.15億元和4.10億元，占負(fù)債總額的比例分別為25.90%、18.84%、3.14%和38.08%。

　　此源于飛南資源的內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易。飛南資源表示，報告期內(nèi)，廣東飛南向子公司江西飛南采購冰銅、粗銅、陽極板等半成品及產(chǎn)成品，廣東飛南使用票據(jù)、信用證向江西飛南支付相關(guān)貨款；江西飛南將收到的廣東飛南開具的票據(jù)、信用證向銀行進(jìn)行貼現(xiàn)。該等票據(jù)、信用證合并角度實質(zhì)上為發(fā)行人的短期借款。

　　而2020年短期借款激增與飛南資源“囤貨”有關(guān)。2018年、2019年和2020年，飛南資源短期借款中票據(jù)貼現(xiàn)金額分別為 0.52億元、0.15億元和2.91億元。2020年，短期借款中票據(jù)貼現(xiàn)金額、當(dāng)期通過票據(jù)進(jìn)行結(jié)算的金額與2019年相比大幅增加，主要因為2020年下半年以來銅價持續(xù)上漲，廣東飛南及時備貨，為保證現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，增加使用票據(jù)支付江西飛南貨款所致。公司認(rèn)為短期借款中票據(jù)貼現(xiàn)金額的波動具有合理性。

　　2020年4月至12月，國際銅價上漲近50%（年內(nèi)至今，國際銅價又漲了約30%）。由此看來，飛南資源“囤貨”有合乎行情的一面。飛南資源的主業(yè)畢竟不是期貨/現(xiàn)貨交易，公司備貨成本大幅上升，但運營效率明升暗降。

　　2020年，飛南資源的存貨周轉(zhuǎn)率為4.25次，同比上升僅2%，在業(yè)內(nèi)存貨周轉(zhuǎn)普遍改善的背景下，與可比上市公司相比，這一指標(biāo)的升幅處于末尾之列；另一方面，公司存貨周轉(zhuǎn)率上升的同時，當(dāng)年應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率卻不升反降，回落至31.5%，降幅達(dá)17%，在業(yè)內(nèi)的表現(xiàn)屬于中下等水平。飛南資源的去年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降至1.63%，較2019年退坡達(dá)20%，也是2017年以來首次跌破2%。在上半年疫情沖擊、下半年銅等金屬原材料價格大漲的背景下，相比競爭對手，飛南資源并未表現(xiàn)運營優(yōu)勢，核心技術(shù)人員高昂的報酬與激增的關(guān)聯(lián)交易，沒有換來成長性兌現(xiàn)與股東回報。

　　綜上要點可見，飛南資源本輪對問詢的回復(fù)，著實難以令資本圈滿意，公司接下來面臨的問詢與考驗、湘財證券能否實現(xiàn)保薦業(yè)務(wù)0的突破，有待觀察。