盡管新股發(fā)行注冊制改革早已提到議事日程，然而從2013年11月十八屆三中全會提出“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”，到2015年12月全國人大常委會審議通過股票發(fā)行注冊制改革的法律授權(quán)及2018年2月授權(quán)延期，再到2018年11月提出在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制的發(fā)展歷程，凸顯出新股發(fā)行注冊制改革的長期性、復(fù)雜性與迫切性。

　　新股發(fā)行注冊制強(qiáng)調(diào)法治化規(guī)則和市場化運(yùn)作。市場機(jī)制強(qiáng)調(diào)價格引導(dǎo)供求，當(dāng)A股市場估值處于高位時，計(jì)劃上市企業(yè)數(shù)量增加，在市場供給與市場需求難以同步增加的情況下，推動市場估值下降直至達(dá)到供給與需求均能接受的合理估值區(qū)間。新股發(fā)行注冊制有助于維護(hù)股票市場整體估值水平的動態(tài)均衡。2018年以來，股票市場持續(xù)低迷。盡管一些中小市值股票股價已大幅縮水，但如果用市盈率、市凈率、股息率等指標(biāo)衡量，其估值水平仍不低。目前，上市公司存在一定的“殼價值”，這拉抬了績差股估值，甚至整體二級市場估值水平，“炒新”“炒小”“炒ST”等投機(jī)行為仍存。

　　金融穩(wěn)定對注冊制改革步伐節(jié)奏提出更高要求。對于股票市場而言，金融穩(wěn)定意味著股票市場能夠有效發(fā)揮其主要功能，基本保持平穩(wěn)運(yùn)行。如何處理好注冊制改革與金融穩(wěn)定的關(guān)系顯得尤為關(guān)鍵。在金融穩(wěn)定被擺放在重要位置的情況下，注冊制改革節(jié)奏和步伐難免受到一些影響。如2015年年中，股市異常波動，有關(guān)部門出臺多種提振措施，其中包括暫停IPO，注冊制改革被短暫擱置。近兩年來，證監(jiān)會按照“創(chuàng)造條件實(shí)施股票發(fā)行注冊制”的要求，堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，綜合施策、多措并舉，努力為穩(wěn)步推進(jìn)注冊制改革創(chuàng)造條件。特別是在今年11月份，在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制具有重大轉(zhuǎn)折意義。

　　資本市場開放對注冊制改革產(chǎn)生推動作用。2018年以來，資本市場對外開放明顯提速，如滬港通和深港通的擴(kuò)容，滬倫通有望于年底前開通，放寬外資金融機(jī)構(gòu)持股比例和QFII機(jī)構(gòu)投資額度上限，允許符合條件的外籍人員開立A股賬戶等，資本市場國際化程度較之前明顯提高。這有助于A股市場估值體系、投資理念、交易規(guī)則、監(jiān)管制度等更廣泛地與國際資本市場對接和匹配，助推A股市場逐步建設(shè)成為一個更符合國際規(guī)則、具備價值投資理念的交易場所。新股發(fā)行注冊制作為我國資本市場規(guī)則與國際接軌的重要組成部分，有望在結(jié)合中國國情情況下與國際資本市場匹配融合。

　　注冊制改革重要性逐步提升。過去五年注冊制改革取得一些進(jìn)展，也面臨較多不確定性，特別是股市持續(xù)低迷引發(fā)投資者擔(dān)憂。然而，將A股市場持續(xù)低迷歸咎于注冊制改革，顯然不客觀。不可否認(rèn)，注冊制改革短期對股票市場整體估值水平造成沖擊，但新股發(fā)行注冊制有助于營造市場良性競爭機(jī)制，更好支持高科技發(fā)展。2018年的“中興通訊事件”暴露出我國在高科技領(lǐng)域與發(fā)達(dá)國家的差距。高科技發(fā)展，從投入到產(chǎn)出周期長、風(fēng)險高，技術(shù)成熟應(yīng)用前存在極大不確定性。西方發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)顯示，資本市場在促進(jìn)科技創(chuàng)新融資方面比銀行體系更有效率，因此設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制刻不容緩。

　　總之，新股發(fā)行注冊制改革作為一項(xiàng)系統(tǒng)性工程，未來需要在制度和法律層面下更多的工夫。目前需要加強(qiáng)基礎(chǔ)制度和法律建設(shè)，打造有利于股票市場持續(xù)健康發(fā)展的正向激勵外部環(huán)境。

　　筆者認(rèn)為，以下措施值得重視：第一，繼續(xù)保持新股發(fā)行常態(tài)化，進(jìn)一步緩解IPO排隊(duì)堰塞湖問題，努力將股票市場估值穩(wěn)定在合理區(qū)間。同時，嚴(yán)控“借殼”上市，最大限度壓縮“借殼”上市制度套利空間。第二，修訂完善并嚴(yán)格執(zhí)行退市條件，堵住制度漏洞。完善新股定價機(jī)制。適時打破新股定價“一刀切”慣例，提高新股發(fā)行中的流通股比例，減少大小非解禁規(guī)模，緩解大小非減持對市場造成的恐慌等。第三，適時完善交易制度，逐步完善融資融券、股指期貨等配套交易措施，理順股市價格市場化運(yùn)行機(jī)制，促進(jìn)股市價值投資。第四，加快推進(jìn)證券法的修訂完善，緩解監(jiān)管壓力，降低監(jiān)管成本，提高監(jiān)管效率，更好地保護(hù)投資者合法權(quán)益。