2020年中-2021年2月是這一次周期股的第一波行情，2021年3-6月由于經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)心開始出現(xiàn)，周期股產(chǎn)生了很大的分歧，隨著產(chǎn)業(yè)邏輯(產(chǎn)能和碳中和)和成長性邏輯的繼續(xù)發(fā)展，7月以來，周期股正式進(jìn)入第二波行情。我們預(yù)計第二波周期股行情持續(xù)的時間在2個季度左右。

　　從博弈角度來看：兌現(xiàn)很充分了

　　如果不考慮任何成長性，也不考慮碳中和或商品超級周期的可能性，周期股的行情已經(jīng)達(dá)到尾聲了。因為在估值和基金持倉比例兩個維度，周期股都已經(jīng)回到了2016-2017年的水平。從基金持倉來看，持有采掘、鋼鐵、化工、有色和建材板塊的比例已經(jīng)由5.2%回升到了10.3%，離2017年Q3的12.12%只有2個百分點的差距。

　　從估值層面來看，化工和有色估值(PB)水平已經(jīng)超過2016-2017年的水平，采掘和鋼鐵估值低于2017年的水平，考慮到當(dāng)下A股整體PB和2017年高點比較接近，單從均值回歸的角度，當(dāng)下周期股的估值是合理的。

　　考慮到成長性因素(新能源需求+碳中和政策)，還沒兌現(xiàn)充分

　　由于這一輪周期本身啟動的時候，并沒有產(chǎn)能過剩，所以雖然沒有經(jīng)歷過較為劇烈的供給側(cè)改革，但是這一次商品漲價的幅度遠(yuǎn)比2016-2017年更大。

　　并且這一次不管是全球經(jīng)濟(jì)疫情后需求恢復(fù)的彈性，還是新能源和碳中和對周期股需求和供給的雙重利好，都比2016-2017年更有想象空間，我們認(rèn)為，周期股在交易層面和估值層面只回到2016-2017年的水平可能是不夠的。

　　2022年上半年是周期股見頂?shù)膮^(qū)域

　　按照我們的經(jīng)驗判斷，大宗商品的漲價，一般分三個階段。第一個階段是需求剛出現(xiàn)拐點。商品價格開始快速上漲，擺脫虧損區(qū)域。此時投資者的主流認(rèn)識是需求只是超跌反彈，恢復(fù)空間不大，對商品價格頂部的預(yù)期只是恢復(fù)到成本附近。此時貨幣寬松，股市上漲，商品上漲，經(jīng)濟(jì)總需求觸底回升。

　　第二階段是隨著價格的上漲，企業(yè)利潤回升，開始有足夠的現(xiàn)金流，閑置產(chǎn)能和建設(shè)中的產(chǎn)能快速投產(chǎn)。此時周期股大震蕩，商品小震蕩，總需求穩(wěn)定。

　　第三階段是由于商品價格的連續(xù)上漲，通脹壓力增大，經(jīng)濟(jì)總需求開始小幅回落。供需缺口依然存在，而且已經(jīng)沒有可以快速恢復(fù)的產(chǎn)能了，未來新的產(chǎn)能短期內(nèi)看不到，所以商品價格可能會繼續(xù)上漲。

　　7月的震蕩調(diào)整，下跌的力度比我們預(yù)計的小很多，我們認(rèn)為市場還沒有完全擺脫調(diào)整，8月底-9月初可能是調(diào)整結(jié)束的時間窗口。

　　3月以來的市場風(fēng)格偏向小盤股，相比2019-2020年，發(fā)生了很大的變化，按照歷史經(jīng)驗，如果是牛市過程中的風(fēng)格偏移，則最長不超過半年，未來1-2個月，建議投資者配置上更均衡。成長股中建議重點關(guān)注軍工。

　　上游周期股還有一波持續(xù)半年的機(jī)會，重點關(guān)注種業(yè)、煤炭、有色、石油石化。周期股的業(yè)績兌現(xiàn)還不充分，部分投資者對經(jīng)濟(jì)可能會進(jìn)入下行趨勢的判斷過度悲觀，由悲觀預(yù)期帶來的預(yù)期差可能會構(gòu)成周期股第二次買點。這一買點類似2010年中、2017年6月。