作者：寇寧/Z0002132/

　　一德期貨宏觀經(jīng)濟(jì)分析師

　　核心觀點(diǎn)及內(nèi)容摘要

　　8月，國(guó)內(nèi)規(guī)模以上工業(yè)增加值當(dāng)月同比增長(zhǎng)5.3%，兩年平均增長(zhǎng)5.4%，較7月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比增長(zhǎng)持平于7月，在疫情沖擊加大的背景下，工業(yè)生產(chǎn)盡管修復(fù)力度偏弱，但增速持穩(wěn)，生產(chǎn)端韌性較強(qiáng)。

　　主要制造業(yè)行業(yè)中，8月，汽車制造、黑色冶煉行業(yè)產(chǎn)出增長(zhǎng)下滑較為明顯，是造成制造業(yè)產(chǎn)出增長(zhǎng)回落的主要原因，而高技術(shù)行業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)維持較高水平，8月工業(yè)增加值增速回落仍主要受到疫情、限產(chǎn)等短期因素的沖擊，工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)維持穩(wěn)定。

　　固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)8.9%，兩年同比增長(zhǎng)4%，環(huán)比增長(zhǎng)升至下半年以來(lái)新高，投資增長(zhǎng)企穩(wěn)回升。主要行業(yè)中，制造業(yè)投資兩年平均增長(zhǎng)上漲，基建、房地產(chǎn)投資回落。

　　制造業(yè)投資增長(zhǎng)延續(xù)開年以來(lái)的修復(fù)趨勢(shì)，兩年平均增長(zhǎng)已超過(guò)2019年同期及2019年全年增長(zhǎng)，制造業(yè)投資總體實(shí)現(xiàn)修復(fù)。主要行業(yè)中，高技術(shù)行業(yè)投資增長(zhǎng)普遍加快，顯示出高技術(shù)行業(yè)投資在周期因素及海外需求強(qiáng)勁的支撐下對(duì)制造業(yè)投資的強(qiáng)勁拉動(dòng)，汽車制造業(yè)行業(yè)在產(chǎn)銷回落的背景下，投資降幅較為明顯。

　　基建投資累計(jì)同比增長(zhǎng)延續(xù)下半年以來(lái)的回落走勢(shì)，但單月增長(zhǎng)止跌回升。后市看，財(cái)政后置的背景下，8月中旬以來(lái)地方債發(fā)行顯著加快，后市基建投資增長(zhǎng)將逐步加速。

　　房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)8月延續(xù)回落，新開工、施工面積增長(zhǎng)下滑對(duì)房地產(chǎn)投資構(gòu)成主要拖累，體現(xiàn)出在政府嚴(yán)格“房住不炒”的調(diào)控基調(diào)下，房地產(chǎn)融資政策持續(xù)收緊導(dǎo)致開發(fā)商投資意愿持續(xù)下降，同時(shí)，商品房銷售增長(zhǎng)的高位回落，也在一定程度上加大了房地產(chǎn)新開工的增長(zhǎng)壓力，后市，在開發(fā)商資金收緊及地產(chǎn)銷售放緩的壓力下，房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)恐將延續(xù)回落走勢(shì)。

　　社會(huì)消費(fèi)品零售總額8月較7月大幅回落，但環(huán)比增長(zhǎng)0.17%，國(guó)內(nèi)消費(fèi)顯示出較強(qiáng)韌性， 主要消費(fèi)品中，必需品消費(fèi)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)，可選品消費(fèi)增長(zhǎng)明顯回落，表明由疫情導(dǎo)致的居民收入及消費(fèi)意愿下降對(duì)消費(fèi)的影響依舊較大，這恐對(duì)后市消費(fèi)需求的修復(fù)產(chǎn)生不利的影響。

　　8月，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)供求增長(zhǎng)延續(xù)回落，但在8月國(guó)內(nèi)疫情影響大于7月的背景下，消費(fèi)、投資環(huán)比回升，顯示出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在周期回暖及外需強(qiáng)勁的支撐下仍然維持著較強(qiáng)的韌性，但同時(shí)，受到海外疫情導(dǎo)致芯片等原材料供給的限制導(dǎo)致汽車行業(yè)面臨較大下行壓力，及房地產(chǎn)政策收緊對(duì)房地產(chǎn)投資的不利影響，內(nèi)需增長(zhǎng)仍面臨壓力，短期仍需要穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，但在經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng)背景下，預(yù)計(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策將較為溫和，特別是貨幣政策在著力寬信用的導(dǎo)向下，大幅寬松的概率較小。

　　正文

　　1. 短期沖擊影響較大 工業(yè)生產(chǎn)維持韌性

　　8月，國(guó)內(nèi)規(guī)模以上工業(yè)增加值當(dāng)月同比增長(zhǎng)5.3%，增速較7月進(jìn)一步回落1.1個(gè)百分點(diǎn),不及5.8%的市場(chǎng)預(yù)期?？紤]基數(shù)效應(yīng)的影響，8月規(guī)模以上工業(yè)增加值兩年平均增長(zhǎng)5.4%，較7月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，降幅顯著收窄，環(huán)比上，8月，規(guī)模以上工業(yè)增加值環(huán)比增長(zhǎng)0.31%，基本持平于7月0.3%的水平，顯示8月在疫情沖擊加大的背景下下，工業(yè)生產(chǎn)盡管修復(fù)力度偏弱，但增速持穩(wěn)，生產(chǎn)端韌性較強(qiáng)（見圖1）。三大門類中，采礦業(yè)增加值當(dāng)月同比由跌轉(zhuǎn)漲，制造業(yè)、電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)出現(xiàn)回落，是8月工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)的主要拖累。

　　主要制造業(yè)行業(yè)中，8月，汽車制造、黑色冶煉行業(yè)產(chǎn)出增長(zhǎng)下滑較為明顯，是造成制造業(yè)產(chǎn)出增長(zhǎng)回落的主要原因，其中，汽車制造業(yè)產(chǎn)出兩年平均增長(zhǎng)大幅回落5.31個(gè)百分點(diǎn)至0.17%，是制造業(yè)產(chǎn)出增長(zhǎng)下滑的主因，體現(xiàn)了海外疫情反復(fù)導(dǎo)致汽車芯片供給持續(xù)不足對(duì)汽車行業(yè)生產(chǎn)的影響，此外，受行政減產(chǎn)力度加大的影響，黑色冶煉行業(yè)生產(chǎn)兩年平均增長(zhǎng)下滑0.82個(gè)百分點(diǎn)至1.69%。同時(shí)，高技術(shù)行業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)維持較高水平，醫(yī)藥制造業(yè)受益于疫情影響，同比增長(zhǎng)回升7.6個(gè)百分點(diǎn)至32.9%，電氣機(jī)械、計(jì)算機(jī)通信增加值同比增長(zhǎng)維持10%以上，專用設(shè)備、通用設(shè)備行業(yè)增加值兩年平均增長(zhǎng)均較7月加快（見圖2）。因此，8月工業(yè)增加值增速回落仍主要受到疫情、限產(chǎn)等短期因素的沖擊，工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)維持穩(wěn)定。

　　2. 制造業(yè)投資強(qiáng)勁 地產(chǎn)壓力明顯

　　1-8月，固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)8.9%，較1-7月下降1.4個(gè)百分點(diǎn)，不及9.1%的市場(chǎng)預(yù)期，兩年同比增長(zhǎng)4%，較1-7月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，但同時(shí)，固定資產(chǎn)投資環(huán)比增長(zhǎng)由7月的0.08%升至0.16%的下半年以來(lái)新高，投資增長(zhǎng)企穩(wěn)回升（見圖3）。主要行業(yè)中，制造業(yè)投資兩年平均增長(zhǎng)較1-7月上漲0.2個(gè)百分點(diǎn)至3.3%，基建、房地產(chǎn)投資分別較1-7月回落0.7個(gè)百分點(diǎn)、0.3個(gè)百分點(diǎn)至0.2%、7.7%（見圖4）。

　　制造業(yè)投資增長(zhǎng)8月延續(xù)開年以來(lái)的修復(fù)趨勢(shì)，截至8月，制造業(yè)投資累計(jì)同比兩年平均增長(zhǎng)已超過(guò)2019年同期及2019年全年增長(zhǎng)，制造業(yè)投資總體實(shí)現(xiàn)修復(fù)。主要行業(yè)中，計(jì)算機(jī)通信、醫(yī)藥制造、專用設(shè)備、電氣機(jī)械、通用設(shè)備相關(guān)高技術(shù)行業(yè)投資增長(zhǎng)較1-7月普遍加快，顯示出高技術(shù)行業(yè)投資在周期因素及海外需求強(qiáng)勁的支撐下對(duì)制造業(yè)投資的強(qiáng)勁拉動(dòng)，此外，有色冶煉、化學(xué)原料及制品相關(guān)重化工業(yè)投資增長(zhǎng)出現(xiàn)回落，汽車制造業(yè)行業(yè)在產(chǎn)銷回落的背景下，投資降幅較為明顯（見圖5）。截至8月，除汽車制造業(yè)外，主要制造業(yè)行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速普遍超過(guò)2019年水平。

　　部分受到基數(shù)效應(yīng)抬升的影響，基建投資累計(jì)同比增長(zhǎng)延續(xù)下半年以來(lái)的回落走勢(shì)，但單月看，隨著財(cái)政穩(wěn)增長(zhǎng)政策的逐步發(fā)力，8月基建投資較7月環(huán)比增長(zhǎng)6%，基建投資止跌回升。后市看，在年內(nèi)財(cái)政后置的背景下，8月發(fā)改委要求地方政府做好今年下半年和明年上半年專項(xiàng)債項(xiàng)目準(zhǔn)備工作，8月中旬以來(lái)地方債發(fā)行顯著加快，預(yù)計(jì)在項(xiàng)目及資產(chǎn)的雙重支撐下，后市基建投資增長(zhǎng)將逐步加速，但由于今年專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度較慢，截至8月，新增專項(xiàng)債僅完成年度目標(biāo)的50%，遠(yuǎn)低于近兩年同期水平，因此，預(yù)計(jì)下半年基建投資增長(zhǎng)回升速度較為溫和，但在政策強(qiáng)調(diào)做好下半年與上半年政策銜接的導(dǎo)向下，基建投資或?qū)⒊掷m(xù)平穩(wěn)發(fā)力，總體呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的走勢(shì)。

　　房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)8月延續(xù)回落，兩年平均增長(zhǎng)降至年內(nèi)次低，其中，在前期交房趕工壓力下，房屋竣工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)加快0.3個(gè)百分點(diǎn)至26%，但新開工、施工面積增長(zhǎng)下滑對(duì)房地產(chǎn)投資構(gòu)成主要拖累（見圖7），1-8月，房地產(chǎn)新開工面積同比降幅由1-7月的-0.9%進(jìn)一步擴(kuò)大至-3.2%，施工面積同比增長(zhǎng)由9%回落至8.4%，體現(xiàn)出在政府嚴(yán)格“房住不炒”的調(diào)控基調(diào)下，房地產(chǎn)融資政策持續(xù)收緊導(dǎo)致開發(fā)商投資意愿持續(xù)下降，同時(shí)，隨著商品房銷售增長(zhǎng)的高位回落，開發(fā)商回款壓力逐步累積，也在一定程度上加大了房地產(chǎn)新開工的增長(zhǎng)壓力，8月，房地產(chǎn)銷售增速仍然延續(xù)回落的走勢(shì)，商品房銷售面積與銷售額累計(jì)同比增長(zhǎng)環(huán)比分別回落5.6個(gè)百分點(diǎn)、7.9個(gè)百分點(diǎn)至15.9%、22.8%（見圖8）后市，在開發(fā)商資金收緊及地產(chǎn)銷售放緩的壓力下，房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)恐將延續(xù)回落走勢(shì)。

　　4. 消費(fèi)增長(zhǎng)穩(wěn)定 餐飲消費(fèi)回落

　　社會(huì)消費(fèi)品零售總額8月同比降至2.5%的，較7月大幅回落6.1個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)不及7.4%的市場(chǎng)預(yù)期，兩年平均增長(zhǎng)由7月的3.6%降至1.5%，為一年以來(lái)低點(diǎn)，但環(huán)比上，8月社會(huì)消費(fèi)品零售總額環(huán)比增長(zhǎng)0.17%，考慮到國(guó)內(nèi)疫情于8月持續(xù)發(fā)酵，消費(fèi)增長(zhǎng)環(huán)比止跌回升，顯示國(guó)內(nèi)消費(fèi)韌性較強(qiáng)，其中，商品零售兩年平均增長(zhǎng)下降1.5個(gè)百分點(diǎn)至2.4%，而餐飲收入兩年平均增長(zhǎng)回落至-5.8%，顯示國(guó)內(nèi)疫情對(duì)消費(fèi)的沖擊較為明顯（見圖9）。

　　主要消費(fèi)品中，從兩年平均增長(zhǎng)看，8月，文化辦公用品用品消費(fèi)增長(zhǎng)顯著加快，同比增長(zhǎng)由7月的7.41%上漲至14.77%，同時(shí)，必需品消費(fèi)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)，飲料、糧油食品、日用品消費(fèi)當(dāng)月增長(zhǎng)維持5%以上的增速對(duì)消費(fèi)形成較強(qiáng)支撐，但同時(shí)，可選品消費(fèi)增長(zhǎng)出現(xiàn)明顯回落，服裝鞋帽、家用電器兩年平均出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，而家具、通訊器材消費(fèi)增長(zhǎng)較7月明顯下滑（見圖10），表明由疫情導(dǎo)致的居民收入及消費(fèi)意愿下降對(duì)消費(fèi)的影響依舊較大，這恐對(duì)后市消費(fèi)需求的修復(fù)產(chǎn)生不利的影響。

　　5. 經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng) 穩(wěn)增長(zhǎng)仍需發(fā)力

　　8月，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)供求增長(zhǎng)延續(xù)回落，但在8月國(guó)內(nèi)疫情影響大于7月的背景下，消費(fèi)、投資環(huán)比回升，顯示出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在周期回暖及外需強(qiáng)勁的支撐下仍然維持著較強(qiáng)的韌性，但同時(shí)，受到海外疫情導(dǎo)致芯片等原材料供給的限制導(dǎo)致汽車行業(yè)面臨較大下行壓力，及房地產(chǎn)政策收緊對(duì)房地產(chǎn)投資的不利影響，內(nèi)需增長(zhǎng)仍面臨壓力，短期仍需要穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，但在經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng)背景下，預(yù)計(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策將較為溫和，特別是貨幣政策在著力寬信用的導(dǎo)向下，大幅寬松的概率較小。