廖凌

　　年初以來，“高波動”成為A股關(guān)鍵詞，指數(shù)一波三折、風(fēng)格極致切換，市場情緒逐漸恢復(fù)。由于經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利趨勢未明，傳統(tǒng)的景氣成長框架面臨挑戰(zhàn)，以低波紅利和產(chǎn)業(yè)主題投資為代表的“杠鈴策略”依然占優(yōu)，體現(xiàn)出非機(jī)構(gòu)資金“邊際定價”的特點。

　　值得關(guān)注的線索是“穩(wěn)定類”價值型資產(chǎn)的表現(xiàn)好于預(yù)期。在政策、基本面和外部環(huán)境均不確定的環(huán)境下，投資者對于遠(yuǎn)期貼現(xiàn)價值的重視讓位于即期現(xiàn)金流和分紅，加上機(jī)構(gòu)籌碼和流動性風(fēng)險的擾動，最終體現(xiàn)為大盤好于中小盤、價值好于成長的風(fēng)格分化。

　　“穩(wěn)定類”資產(chǎn)占優(yōu)的其中一個背景是宏觀增長彈性的收斂。當(dāng)前階段，地產(chǎn)鏈相關(guān)的“老動能”產(chǎn)業(yè)預(yù)期降速，而自主可控、科創(chuàng)、“新質(zhì)生產(chǎn)力”等“新動能”接棒仍在半途，尚不足以形成經(jīng)濟(jì)增長的新共識。

　　總體來看，“新舊動能切換”的過程對應(yīng)景氣投資的線索有所減少，投資者更加珍視即期回報的確定性，對于現(xiàn)金流好、分紅率高、增長預(yù)期“能見度”強(qiáng)的“穩(wěn)定類”價值型資產(chǎn)青睞有加。

　　從中長期維度看，經(jīng)濟(jì)“去地產(chǎn)化”后出現(xiàn)優(yōu)質(zhì)“資產(chǎn)荒”，居民對低風(fēng)險穩(wěn)健資產(chǎn)的多元化需求提升。在經(jīng)濟(jì)彈性和利率中樞下移、重視企業(yè)自由現(xiàn)金流的低風(fēng)險偏好配置時代，兼顧基本面與投資回報雙重穩(wěn)健屬性的“低波紅利”及穩(wěn)健價值公司更具優(yōu)勢，尤其以“低預(yù)期、低持倉、低估值”為特征的“三低”資產(chǎn)為代表，有望走出長期的估值折價困境。

　　在諸多“三低”資產(chǎn)中，與能源和“大安全”戰(zhàn)略相關(guān)的“穩(wěn)定類”低估值國企面臨重估機(jī)遇。國企低估值的根源不在于利潤增長，而是資產(chǎn)投資回報率長期下行，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下行拖累股東回報，加上激勵受限等因素，共同造成了長期低估值的“癥結(jié)”。破除國企“低估值陷阱”的契機(jī)之一在于央企考核更重股東回報，國資委“一利五率”的考核目標(biāo)綜合ROE和營業(yè)現(xiàn)金比例；契機(jī)之二在于國央企的分紅率大幅抬升，2022年以來現(xiàn)金分紅比率大幅抬升，國企開始使用賬上閑置資金通過分紅回饋股東。

　　具體到中觀投資方向，2024年我們繼續(xù)關(guān)注“新內(nèi)需”“制造出?！薄白灾骺煽亍比笾骶€，圍繞國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、中國優(yōu)勢制造業(yè)“出?！焙托沦|(zhì)生產(chǎn)力等新線索下的優(yōu)秀公司進(jìn)行布局；投資風(fēng)格兼顧低估值藍(lán)籌和“有質(zhì)量”的成長，圍繞低波紅利、低位反轉(zhuǎn)、質(zhì)量成長等線索進(jìn)行自下而上選股。

　　(作者系農(nóng)銀匯理的基金經(jīng)理)(CIS)