整體行業(yè)：成長依舊，前三季度營收和扣非利潤增速雙20%

　　三季報披露已經(jīng)落下帷幕，我們以醫(yī)藥生物(SW)全部286家成份股為統(tǒng)計樣本，同口徑下醫(yī)藥生物全行業(yè)前三季度行業(yè)整體營收同比增22.6%，扣非后歸母凈利潤同比增19.7%，雙雙保持20%左右的較快增速，行業(yè)整體成長性依舊。值得我們注意的是，從2017年開始，營收的增速快于扣非歸母凈利潤的增速，我們預期這種趨勢短期內(nèi)不會改變，主要是受兩票制低轉高開、藥械降價和費用增加等多重因素疊加影響；但從近幾年趨勢看，醫(yī)藥全行業(yè)整體業(yè)績已經(jīng)走出2015年以來的低點，呈現(xiàn)營收不斷加速，扣非后核心業(yè)務利潤穩(wěn)定向好的局面。

　　細分行業(yè)：藥(中藥、化藥)壓力較大，生物制品和醫(yī)療服務高增長

　　藥企(中藥、化藥)營收端保持較快同比增速，前三季度均有25%左右增速，但扣非后的核心利潤增速緩慢回升(中藥13.2%，化藥10.0%)；營收端主要是藥品兩票制低轉高開被動增速，扣除高開影響，我們預計藥品整體營收增速在15%左右，利潤端增速承壓反映藥品降價壓力和費用增加因素。

　　醫(yī)藥商業(yè)批發(fā)分部營收和扣非歸母利潤增速同比有所下滑(增長18.4%和13.8%)，主要原因是縮減調撥業(yè)務和債務融資成本上升影響，醫(yī)藥零售營收和扣非歸母凈利潤保持穩(wěn)定快速增長(增24.4%和22.3%)，藥店連鎖率、行業(yè)集中度上相比國外發(fā)達國家還有較大提升空間，上市零售藥店依靠資本優(yōu)勢，仍然有充足的并購空間。

　　醫(yī)療器械營收和扣非歸母凈利潤分別同比增21.0%和28.9%。從近幾年的增速看，業(yè)績增速雙雙大幅改善，營收增幅從2015年的16.3%提升到2017年的25.8%；扣非利潤增速從2015年的8.5%大幅提升到2017年的20.4%，其中【邁瑞醫(yī)療(300760)、股吧】一支獨大，前三季度邁瑞醫(yī)療營收占全部器械子板塊超15%，利潤達到29%左右。

　　生物制品營收和扣非歸母凈利潤分別同比增47.0%和44.8%。血液制品的觸底回暖和疫苗盈利的大幅改善，助推整個生物制品行業(yè)業(yè)績的大幅增長。血液制品受渠道去庫存和進口白蛋白沖擊雙重影響，去年業(yè)績下滑嚴重，我們認為渠道去庫存在今年下半年接近尾聲，前三季度血源制品營收82.9億元，扣非利潤19.3億元，分別同比增33.1%和12.5%，預期今年第四季度增速將同比繼續(xù)改善。疫苗子行業(yè)近年來重磅產(chǎn)品接連上市，盈利能力大幅改善，前三季度營收55.7億元(+178.6%)，扣非歸母凈利潤15.1億元(+310.4%)，行業(yè)迎來業(yè)績爆發(fā)期。生物制品板塊是醫(yī)藥生物行業(yè)里最具成長性的板塊之一，今年來市場表現(xiàn)也明顯強于醫(yī)藥其他子行業(yè)，是跌幅最小的板塊之一。

　　醫(yī)療服務是朝陽行業(yè)，民營連鎖醫(yī)院是亮點。醫(yī)院醫(yī)療服務以愛爾眼科、美年健康和【通策醫(yī)療(600763)、股吧】等民營連鎖?？漆t(yī)院為主，前三季度營收131.1億元，扣非歸母凈利潤15.3億元，分別同比增59.0%和51.2%，民營?？七B鎖醫(yī)院受益于政策支持，可復制性強，連鎖發(fā)展帶來營收和利潤的高速增長。

　　研發(fā)投入：投入持續(xù)加大，化藥是研發(fā)大戶

　　醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入主要在兩方面，一是仿制藥一致性評價，二是創(chuàng)新藥研發(fā)。近年來，醫(yī)藥行業(yè)上市公司研發(fā)投入持續(xù)加大，不論從絕對數(shù)還是研發(fā)收入占比都呈現(xiàn)出上漲的趨勢。2017年研發(fā)投入突破300億元，研發(fā)收入比上升到2.62%；今年前三季度全行業(yè)研發(fā)投入總額224.5億元，研發(fā)收入比約2.1%。細分領域化藥是研發(fā)大戶，化藥行業(yè)研發(fā)投入占全行業(yè)總額的44.3%(2017年)，研發(fā)投入前二十大公司構成穩(wěn)定，【恒瑞醫(yī)藥(600276)、股吧】長期排名第一，今年前三季度研發(fā)投入已經(jīng)接近去年全年。

　　估值：整體估值已低，戰(zhàn)略配置好時機

　　截止上周五(11月2日)，醫(yī)藥生物(SW)全行業(yè)PE(TTM)約27.7倍，PB(LF)3.20，從十年長周期歷史估值來看，無論是PE還是PB，醫(yī)藥行業(yè)估值都處于歷史低位，整體PE估值處于30倍以下區(qū)間時間極短。另外，從行業(yè)特性看，醫(yī)藥屬于弱周期行業(yè)，需求剛性明顯，我們認為明年醫(yī)藥行業(yè)基本不存在增速大幅下滑的可能，今年前三季度行業(yè)整體營收和扣非歸母凈利潤都保持約20%的較快增速，假設保守估計明年醫(yī)藥行業(yè)維持15%左右的增速，則當前板塊點位對應19PE估值約24倍，已經(jīng)低于2008年極限低點。醫(yī)藥行業(yè)成長依舊良好，隨大市回落下價值逾顯，精選龍頭白馬中線布局正是好時機。

　　我們的觀點：更多關注政策免疫和具估值吸引力的標的

　　針對當前醫(yī)藥行業(yè)的降藥價大政策背景，我們建議更多關注政策免疫的板塊和個股，具體有醫(yī)療服務子板塊，代表公司有愛爾眼科和美年健康；類消費的疫苗、具有資源稀缺性的血液制品，在藥械降價中抵抗性較好甚至有提價能力，如華蘭生物和智飛生物；創(chuàng)新藥降價壓力較小，還可以通過國家藥價談判等方式迅速納入醫(yī)保目錄，實現(xiàn)銷售放量，如創(chuàng)新藥龍頭恒瑞醫(yī)藥，創(chuàng)新藥銷售逐漸放量的雙鷺藥業(yè)；另外具有估值吸引力的標的，如濟川藥業(yè)、白云山、信立泰等，業(yè)績穩(wěn)定高增長，建議配置。

　　風險提示

　　政策風險；藥械降價超預期；宏觀經(jīng)濟風險。