金融：未來不可斗量 薦5股 2015-12-02 類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：華泰證券 研究員：羅毅

　　[摘要]

　　投資要點：

　　2015年銀行股行情可謂“一波三折”。一波：2014年底以來，在滬港通的啟動下，金融股帶動股市走出了波瀾壯闊的牛市行情。一折：從2014年12月1日到2015年6月8日銀行指數(shù)累計漲幅高達(dá)66%。二折：6月國家打擊場外配資，市場風(fēng)格切換，大盤震蕩下行，截至8月25日銀行股累計跌幅達(dá)到36%。三折：8月在國家救市、養(yǎng)老金長期資金入市、國際化進(jìn)程加快等改革利好的接連刺激下，行情止跌回升，截至11月底銀行股從最低點回升超過20%。

　　銀行股看基本面，更看改革預(yù)期。銀行的資產(chǎn)狀況一直是市場關(guān)注的焦點。的確在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，經(jīng)濟(jì)下行，社會需求不足，銀行資產(chǎn)增速放緩，資產(chǎn)質(zhì)量問題暴露。

　　但銀行股的估值并不僅考慮財務(wù)基本面，2015年以來的行情恰恰證明基本面和行情并不是相關(guān)關(guān)系。銀行股究竟看什么？看預(yù)期的改變。改變因素源自外部和內(nèi)部兩個方面。外部因素是人民幣國際化，偏好金融股的長期資金入市將推動行業(yè)整體估值的上升。內(nèi)部因素是改革與轉(zhuǎn)型，股權(quán)結(jié)構(gòu)上混合所有制引入市場化基因，綜合化經(jīng)營打造大金控平臺；業(yè)務(wù)模式上，從傳統(tǒng)存貸款邁向大資管、大零售、大投行方向。

　　人民幣國際化是行業(yè)行情的催化劑。人民幣國際化利好銀行業(yè)的三條邏輯：一是提高境外資本配臵人民幣資產(chǎn)的需求，帶來境外增量資金配臵人民幣資產(chǎn)，配臵到股票當(dāng)中的資金會青睞銀行股；二是更多外資入境設(shè)立、參股金融機(jī)構(gòu)，更多國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)走出國門，拓展國外金融市場。我國是以銀行為主導(dǎo)的金融體系，將受益于“請進(jìn)來”與“走出去”，此為人民幣國際化對銀行體系最為關(guān)鍵的影響。三是歷史交易數(shù)據(jù)表明，人民幣國際化的實質(zhì)推進(jìn)都是推動銀行股價的有力催化因素。

　　改革與轉(zhuǎn)型是個股行情的催化劑。金融改革一直是銀行業(yè)的發(fā)展動力源泉?；旌纤兄聘母飳⒁敕菄匈Y本，為公司注入市場化基因；員工股權(quán)激勵可強(qiáng)化正向激勵，穩(wěn)定管理團(tuán)隊，為改革保駕護(hù)航。金控方面，金控轉(zhuǎn)型有利于熨平牌照周期進(jìn)而平滑銀行盈利波動，交叉銷售發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，而監(jiān)管改革也將加速金控轉(zhuǎn)型。業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方面，大力發(fā)展零售及同業(yè)、債券業(yè)務(wù)以維持利息收入穩(wěn)中有升，以綜合化經(jīng)營為方向發(fā)展投行、資管、國際業(yè)務(wù)，提高非利息收入。

　　多拳出擊，不良貸款問題有望破解。不良貸款是影響行業(yè)發(fā)展的最大負(fù)面因素，地方政府債務(wù)臵換和信貸資產(chǎn)證券化將成為化解不良的有力措施。從不良資產(chǎn)上游著手，今年以來債務(wù)臵換計劃穩(wěn)步推進(jìn)。政府貸款從縣市級信用提升至省級信用后，將壓縮銀行的潛在不良資產(chǎn)規(guī)模，減少未來的撥備支出。從下游著手，ABS的推進(jìn)將釋放銀行資產(chǎn)端流動性，減少資本占用，為資產(chǎn)配臵注入新活力。不良資產(chǎn)證券化也處于討論階段，如能重啟，將成為銀行剝離不良資產(chǎn)的大殺器。

　　薦股策略，兼顧低估值和差異化。短期內(nèi)關(guān)注低估值標(biāo)的，中長期參考成長性、防御性和差異化發(fā)展模式，重點推薦：寧波（資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，大零售）、華夏（混改標(biāo)桿、事業(yè)部改革）、浦發(fā)（上海國資金控平臺，人民幣國際化助推國際業(yè)務(wù)）、光大（金控潛力股、理財子公司）、招商（一體兩翼、輕型銀行戰(zhàn)略；員工持股）。