宏觀:

　　春節(jié)前流動(dòng)性方面的影響因素主要因素有年末的財(cái)政存款變動(dòng)、居民春節(jié)前現(xiàn)金需求、外匯占款變動(dòng)、公開(kāi)市場(chǎng)操作等。由于人民幣貶值壓力,外匯占款負(fù)增長(zhǎng),1月份流動(dòng)性缺口規(guī)模較大。比起流動(dòng)性缺口規(guī)模,我們認(rèn)為央行通過(guò)何種貨幣政策補(bǔ)充缺口更值得關(guān)注。到目前為止,央行分別通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)放量、MLF并下調(diào)利率、強(qiáng)調(diào)利率走廊作為資金利率的上限的作用、以及SLO等維穩(wěn)資金面。而對(duì)于降準(zhǔn)這種具有更強(qiáng)烈信號(hào)意義的數(shù)量型工具保持謹(jǐn)慎,部分原因是出于對(duì)匯率因素的考慮,更核心目的仍是引導(dǎo)過(guò)剩產(chǎn)能出清、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。從近期的操作釋放出的信號(hào)基本可以總結(jié)為是“調(diào)結(jié)構(gòu)、穩(wěn)貨幣”的政策方向。在預(yù)算軟約束出清前,數(shù)量型漫灌式貨幣政策的調(diào)控效率會(huì)打折扣。

　　資金面:

　　上周,銀行間貨幣市場(chǎng)利率R001上行13BP到2.11%,7天回購(gòu)利率上行20BP至2.62%,14天回購(gòu)利率上行99BP。公開(kāi)市場(chǎng)操作上周逆回購(gòu)繼續(xù)放量,到期2,400億,投放5,550億,逆回購(gòu)凈投放3,150億。另外加上MLF、SLO以及國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存等總共凈投放在1.5萬(wàn)億以上。在整體保持穩(wěn)定的情況下,預(yù)計(jì)資金利率中樞將隨著軟約束主體的逐漸出清而下降,預(yù)計(jì)可能會(huì)形成節(jié)奏相對(duì)緩慢而且相對(duì)較長(zhǎng)的降息周期。其中利率走廊的作用目前仍未被市場(chǎng)完全消化,未來(lái)隨著政策的不斷深入,利率走廊對(duì)于債券利率的支撐作用不容低估。

　　行業(yè)動(dòng)態(tài)跟蹤:

　　煤炭:去年12月煤價(jià)一度小漲但元旦后市場(chǎng)再回弱勢(shì),近期電廠日耗環(huán)比下降,庫(kù)存回升,從港口調(diào)出量來(lái)看也呈現(xiàn)下跌態(tài)勢(shì),總體在暖冬天氣的影響下需求支撐一般,即使在庫(kù)存較低的情況下,下游補(bǔ)庫(kù)積極性也一般,近日各大煤企也開(kāi)始降價(jià)。隨著春節(jié)臨近,工廠陸續(xù)停工將影響需求以及煤炭訂貨會(huì)的結(jié)束,預(yù)計(jì)未來(lái)煤價(jià)將總體承壓。近期煉焦煤價(jià)格相對(duì)較為平穩(wěn)。

　　鋼鐵:去年年末鋼價(jià)出現(xiàn)反彈,一方面由于汽車家電等下游需求增加,且?guī)齑孑^低,冷軋品種率先上漲;另一方面供給側(cè)改革預(yù)期帶動(dòng)價(jià)格上升。但近日鋼價(jià)再度回落,主要鋼材生產(chǎn)已回升,鋼價(jià)承壓,總體看螺紋等建材的需求在冬季呈弱勢(shì),價(jià)格難現(xiàn)大幅上漲;盈利方面,雖然在鋼價(jià)反彈中品種盈利有所回升,但鐵礦石的跟漲又再次侵蝕利潤(rùn),總體來(lái)看需求支撐不強(qiáng)。

　　市場(chǎng)展望:

　　在“調(diào)結(jié)構(gòu),穩(wěn)貨幣”的背景下,去年債券市場(chǎng)所謂的“錢多資產(chǎn)少”的資產(chǎn)荒邏輯略有調(diào)整,利率債今年下行的動(dòng)力預(yù)計(jì)將主要由調(diào)結(jié)構(gòu)去產(chǎn)能引發(fā)的資產(chǎn)重配來(lái)推動(dòng)。整體來(lái)說(shuō)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好依然是易降難升,利率債維持慢牛的行情,在已經(jīng)足夠謹(jǐn)慎的情況下,不妨適當(dāng)樂(lè)觀,把握噪聲行情時(shí)產(chǎn)生的交易性機(jī)會(huì)。

　　供給側(cè)改革大環(huán)境下加速去產(chǎn)能作為改革重點(diǎn)任務(wù)是未來(lái)信用市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。如今去產(chǎn)能被當(dāng)作首要任務(wù)意味著產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)重塑調(diào)整將經(jīng)歷明顯提速。在此過(guò)程中信用市場(chǎng)亦將經(jīng)歷信用風(fēng)險(xiǎn)重新定價(jià),行業(yè)和品種分化愈加明顯,一方面過(guò)剩行業(yè)因存在更多違約可能以及短期景氣繼續(xù)下降,利差將進(jìn)一步走廓,待經(jīng)歷行業(yè)調(diào)整和重塑景氣恢復(fù)后再逐步收斂,在產(chǎn)能出清前利差將持續(xù)承壓;對(duì)于個(gè)券,既有的信用評(píng)價(jià)體系下帶有民營(yíng),規(guī)模小,股東支持力度差,轉(zhuǎn)型空間小等弱勢(shì)標(biāo)簽的個(gè)券利差將持續(xù)走擴(kuò),投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)容忍度下降,以避雷為主,掘金策略對(duì)個(gè)券分析的能力要求大幅提高?？傮w來(lái)看煤炭鋼鐵等認(rèn)識(shí)研究較充分的過(guò)剩行業(yè)低評(píng)級(jí)品種將持續(xù)承壓,機(jī)械化工類個(gè)券基本面較弱關(guān)注度不夠的也應(yīng)帶有更多謹(jǐn)慎態(tài)度,此外行業(yè)龍頭資本金雄厚,影響面廣以及有兼并重組中小企業(yè)的預(yù)期,安全度較高并將享受估值溢價(jià)。