安信首席策略陳果：2018年商譽(yù)減值問(wèn)題將改善

　　尹靖霏

　　今年以來(lái)創(chuàng)業(yè)板一轉(zhuǎn)去年的頹勢(shì)，迎來(lái)上漲態(tài)勢(shì)。5月25日在華安基金“創(chuàng)藍(lán)籌與資產(chǎn)配置高端峰會(huì)”上，安信證券首席策略分析師陳果表示，他看好創(chuàng)業(yè)板上的新經(jīng)濟(jì)板塊，尤其是計(jì)算機(jī)、傳媒、通信、醫(yī)療、電子等行業(yè)。

　　wind顯示，2017年全年創(chuàng)業(yè)板整體跌幅達(dá)18%、中小板跌幅僅為2.98%，上證綜指上漲 9，85%。2018年以來(lái)市場(chǎng)風(fēng)向與此前形成鮮明對(duì)比，截至5月25日創(chuàng)業(yè)板漲幅達(dá)0.88%，同期中小板、上證A股下跌，跌幅分別達(dá)4.85%、4.46%。

　　陳果說(shuō)，新經(jīng)濟(jì)行業(yè)具有配置的吸引力。在過(guò)去以傳媒、通信、電子、計(jì)算機(jī)為主的TMT板塊曾被爆炒，因包含并購(gòu)預(yù)期，這一板塊歷史上估值曾達(dá)到100倍，但現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板的整體估值并不算高。與此同時(shí)，新經(jīng)濟(jì)行業(yè)2017年的業(yè)績(jī)也成向好的態(tài)勢(shì)。

　　此外，當(dāng)前市場(chǎng)較為擔(dān)心的是創(chuàng)業(yè)板，尤其是創(chuàng)業(yè)板中TMT行業(yè)的商譽(yù)減值的問(wèn)題。但陳果認(rèn)為，2018年這一問(wèn)題將明顯改善。所謂商譽(yù)減值 一般認(rèn)為，一旦收購(gòu)時(shí)超額支付或者被收購(gòu)公司后期未達(dá)到業(yè)績(jī)承諾或者承諾期后發(fā)生業(yè)績(jī)變臉，都可能導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)發(fā)生商業(yè)減值。但在具體實(shí)務(wù)過(guò)程中，商譽(yù)減值的影響因素更加復(fù)雜和多變?！吧套u(yù)減值是一個(gè)很主觀的測(cè)算?！标惞f(shuō)。

　　過(guò)去商譽(yù)減值一直是創(chuàng)業(yè)板上市公司不可回避的話題。陳果說(shuō)，自2012年開始創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)重組進(jìn)入高速增長(zhǎng)階段，尤其是在2014年并購(gòu)重組制度改革之后，外延并購(gòu)在2014、2015年達(dá)到了峰值。2012-2017年創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)不斷增長(zhǎng)，目前占凈資產(chǎn)比重為19.21%。 創(chuàng)業(yè)板2017年商譽(yù)減值損失達(dá)到頂峰121.89億元，占凈利潤(rùn)比重為14.04%。

　　今年以來(lái)，關(guān)于2017年年報(bào)上交所和深交所持續(xù)重點(diǎn)聚焦重組高估值、高商譽(yù)、高業(yè)績(jī)承諾的“三高”問(wèn)題。wind資訊顯示， A股尚存1.3萬(wàn)億元商譽(yù)，傳媒、計(jì)算機(jī)、通信等行業(yè)是商譽(yù)減值的重災(zāi)區(qū)。根據(jù)陳果的分析，傳媒行業(yè)2017年度商譽(yù)減值損失占比最高。具體來(lái)看，傳媒行業(yè)商譽(yù)減值損失主要來(lái)自于聯(lián)建光電(300269,股吧)（5.58億元）、天龍集團(tuán)(300063,股吧)（4.96億元）、富春股份(300299,股吧)（3.93億元）、掌趣科技(300315,股吧)（2.08億元）。

　　在陳果看來(lái)，2018年創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值仍存在一定風(fēng)險(xiǎn)，但較2017大概率將明顯環(huán)比改善。主要是基于2017年商譽(yù)減值較為徹底，2018年減值壓力大概率將下降。隨著創(chuàng)業(yè)板2017年商譽(yù)減值損失達(dá)到頂峰，明顯超過(guò)歷史平均水平（2%-3%）。剔除堅(jiān)瑞沃能(300116,股吧)后，創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值占凈利潤(rùn)比重下滑至8.14%，但較2015、2016年仍顯著偏高。因此，創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值問(wèn)題已在2017年集中體現(xiàn)，2018年減值壓力大概率將下降。

　　與此同時(shí)，創(chuàng)業(yè)板盈利后周期性帶動(dòng)并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)將提升。從創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)來(lái)看，2018第一季度、2017第四激素、2017第一季度和2017年年度的歸母凈利潤(rùn)增速分別是28.75%、-71.59%、9.12%和-16.50%，說(shuō)明盈利后周期性已經(jīng)呈現(xiàn)。因此，后周期的推動(dòng)下，并購(gòu)標(biāo)的的業(yè)績(jī)也將持續(xù)提升。

　　此外，2018年至今創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)數(shù)量和金額同比回落，當(dāng)前2018年的業(yè)績(jī)承諾規(guī)模較2017年依然偏低。2016-2018年業(yè)績(jī)承諾個(gè)數(shù)分別為574、640、673，承諾凈利潤(rùn)規(guī)模分別為315.19億元、443.20億元、379.00億元，較2017年業(yè)績(jī)承諾規(guī)模下滑。