原標(biāo)題：科創(chuàng)板滿月，注冊(cè)制初現(xiàn)

　　作者 | 王驥躍

　　來(lái)源 | 刺客財(cái)經(jīng)觀察（ID：cikeguancha）

　　3月1日深夜（實(shí)際已到2日凌晨），證監(jiān)會(huì)上交所正式發(fā)布設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制主要制度規(guī)則并即刻生效，科創(chuàng)板正式落地可以開(kāi)門(mén)迎客，轉(zhuǎn)眼間已經(jīng)滿月。

　　科創(chuàng)板不僅僅是簡(jiǎn)單開(kāi)設(shè)一個(gè)板塊，更重要的是試點(diǎn)注冊(cè)制，完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度。短短一個(gè)月時(shí)間，科創(chuàng)板展現(xiàn)了透明、高效，帶動(dòng)了市場(chǎng)關(guān)注，擊碎許多傳言，倒逼了既有審核體系改革，注冊(cè)制已然初現(xiàn)市場(chǎng)，并給中國(guó)證券市場(chǎng)帶來(lái)了悄然轉(zhuǎn)變。

　　透明化

　　與核準(zhǔn)制下的IPO審核相比，科創(chuàng)板展現(xiàn)了非常高的透明度，給市場(chǎng)留下了深刻的印象。

　　在開(kāi)始受理之前，上交所已經(jīng)明文發(fā)布《科創(chuàng)板發(fā)行上市申請(qǐng)文件受理指引》、《上市推薦指引》、《上市審核問(wèn)答》、《保薦人通過(guò)上交所科創(chuàng)板發(fā)行上市審核系統(tǒng)辦理業(yè)務(wù)指南》等文件，并在首批受理完成后即刻發(fā)布《上市審核問(wèn)答（二）》，對(duì)科創(chuàng)板定位要求、審核標(biāo)準(zhǔn)、審核流程等均作出了明確要求。

　　規(guī)則透明化，意味著減少了窗口指導(dǎo)，有什么要求公開(kāi)透明的提出來(lái)，既明確展示了監(jiān)管意圖，又提高了公平度，相關(guān)要求是否合理也可以公開(kāi)討論了，體現(xiàn)了法治化理念，是一大進(jìn)步。

　　在《保薦人通過(guò)上交所科創(chuàng)板發(fā)行上市審核系統(tǒng)辦理業(yè)務(wù)指南》中，上交所明確了受理、審核問(wèn)詢與回復(fù)、上市委員會(huì)審核、注冊(cè)等多個(gè)環(huán)節(jié)的具體時(shí)限，以及中止、終止和復(fù)審等情形的明確要求，審核進(jìn)度預(yù)期實(shí)現(xiàn)透明化。

　　在前兩批集中受理之后，新受理項(xiàng)目受理當(dāng)天即公告，已問(wèn)詢項(xiàng)目在問(wèn)詢函發(fā)出當(dāng)天即公告進(jìn)度，不再集中到周五公告。

　　與核準(zhǔn)制審核不同，科創(chuàng)板注冊(cè)制審核是接受監(jiān)督的審核，科創(chuàng)板的審核過(guò)程和審核結(jié)果都受證監(jiān)會(huì)監(jiān)督。

　　除了受證監(jiān)會(huì)監(jiān)督，科創(chuàng)板注冊(cè)制審核在接受市場(chǎng)監(jiān)督方面也有所加強(qiáng)。一是包括問(wèn)詢函及回復(fù)在內(nèi)的整個(gè)問(wèn)詢環(huán)節(jié)全部向市場(chǎng)公開(kāi)，二是上交所還主動(dòng)限定了問(wèn)詢函的時(shí)限（首次問(wèn)詢不超過(guò)20個(gè)工作日，次輪起不超過(guò)10個(gè)工作日）。

　　被監(jiān)督的審核，個(gè)別領(lǐng)導(dǎo)意志的影響會(huì)有所減少，審核部門(mén)權(quán)力會(huì)被制約，壓力也會(huì)更大；會(huì)更嚴(yán)肅而少隨意性，會(huì)更公平而少偏袒，“以信息披露為核心”的審核理念也可以得到貫徹執(zhí)行。

　　高效率

　　除了高透明度，高效率也是科創(chuàng)板注冊(cè)制給市場(chǎng)留下的深刻印象：

　　從最高領(lǐng)導(dǎo)人提出設(shè)立科創(chuàng)板，到主體規(guī)則征求意見(jiàn)稿，不到3個(gè)月；

　　征求意見(jiàn)結(jié)束后次日，正式稿發(fā)布；

　　正式稿發(fā)布后次日，首批配套制度發(fā)布；

　　制度推出兩周后，審核系統(tǒng)正式開(kāi)始受理材料；

　　開(kāi)始受理材料的同時(shí)，宣布科技創(chuàng)新咨詢委員會(huì)和上市委員會(huì)候選人名單；

　　兩周共受理28家，最短3個(gè)工作日內(nèi)給受理函；

　　首批受理后的周末，即發(fā)出《上市審核問(wèn)答（二）》，明確審核工作標(biāo)準(zhǔn)；

　　首批受理9家中，已有3家在5個(gè)工作日內(nèi)收到問(wèn)詢函！

　　2009年創(chuàng)業(yè)板首批受理20天后才發(fā)出反饋意見(jiàn)，當(dāng)前發(fā)行部IPO反饋意見(jiàn)大約需要一個(gè)月左右時(shí)間。相比之下，科創(chuàng)板效率之高，史無(wú)前例！

　　引導(dǎo)市場(chǎng)關(guān)注擬上市公司質(zhì)地

　　除了審核方面初步展現(xiàn)的透明與高效，科創(chuàng)板給市場(chǎng)帶來(lái)的最大影響，是市場(chǎng)各方面對(duì)擬上市公司質(zhì)地的高度關(guān)注。

　　在首批受理名單公布之前，市場(chǎng)已經(jīng)高度關(guān)注已經(jīng)公告擬科創(chuàng)板上市的公司；各批受理名單公布后，招股說(shuō)明書(shū)等申請(qǐng)文件也一并預(yù)披露，眾多媒體自媒體認(rèn)真研究招股書(shū)，對(duì)擬上市公司質(zhì)地、是否符合科創(chuàng)板定位等均有不同意見(jiàn)和看法。

　　當(dāng)前IPO核準(zhǔn)制審核機(jī)制下，市場(chǎng)投資者與擬上市公司互不關(guān)心，擬上市公司只關(guān)心能否過(guò)會(huì)能否給批文，市場(chǎng)投資者只關(guān)心IPO節(jié)奏和融資規(guī)模，沒(méi)誰(shuí)關(guān)心擬上市公司質(zhì)地和價(jià)值。當(dāng)市場(chǎng)聽(tīng)到螞蟻金服可能來(lái)上科創(chuàng)板的時(shí)候，第一反應(yīng)不是螞蟻金服是否有投資價(jià)值，而是融資規(guī)模會(huì)有多大，被扭曲的市場(chǎng)觀念存在巨大慣性。

　　證監(jiān)會(huì)為保護(hù)投資者利益，承擔(dān)起了對(duì)擬上市公司質(zhì)地的把關(guān)責(zé)任，盡管證監(jiān)會(huì)一再聲明不對(duì)發(fā)行人價(jià)值作出實(shí)質(zhì)性判斷或保證，但市場(chǎng)不這么看，監(jiān)管內(nèi)部可能也不這么看。

　　科創(chuàng)板注冊(cè)制審核機(jī)制下，上交所只審核擬上市公司是否符合科創(chuàng)板定位、信息披露質(zhì)量是否合格、中介機(jī)構(gòu)核查工作和意見(jiàn)是否到位，公司價(jià)值完全交給市場(chǎng)判斷。

　　從某種意義上來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)對(duì)擬上市公司質(zhì)地給予熱情關(guān)注，由市場(chǎng)而不是監(jiān)管部門(mén)來(lái)評(píng)價(jià)公司質(zhì)量，就是注冊(cè)制改革的本意所在；如果最終申請(qǐng)材料合格交易所放行，而市場(chǎng)在詢價(jià)環(huán)節(jié)拒絕了某公司上市，那更是注冊(cè)制改革的成功！

　　擊破市場(chǎng)傳言

　　在科創(chuàng)板籌備及推出的幾個(gè)月內(nèi)，各種市場(chǎng)傳言不斷。最早有消息說(shuō)“上交的對(duì)所謂頭部券商另眼相看，不希望小券商過(guò)來(lái)?yè)v亂，首批企業(yè)只收頭部券商的”、“首批企業(yè)已經(jīng)安排好，上交所有內(nèi)部名單”，直到首批受理函發(fā)出前兩天還在傳“某券商推薦的兩家科創(chuàng)板公司被勸退”。

　　有些人認(rèn)為“一號(hào)工程”必然是安排好的，“只許成功不許失敗”的口號(hào)下會(huì)下手杜絕任何不確定因素，傳言盡管非常不合理，但并不是完全沒(méi)邏輯。傳言之所以存在，是基于市場(chǎng)過(guò)往若干年的經(jīng)驗(yàn)，本質(zhì)上是對(duì)監(jiān)管的不信任。

　　然而，各種傳言被事實(shí)逐個(gè)擊破，28家公司由18家券商保薦，首批企業(yè)完全看各自準(zhǔn)備時(shí)間而沒(méi)有預(yù)先名單，被“勸退”的兩家公司也出現(xiàn)在首批受理名單之中。

　　傳言一個(gè)個(gè)被擊破，體現(xiàn)了上交所敬畏法治、堅(jiān)持法治化理念的決心，也進(jìn)一步增強(qiáng)了市場(chǎng)信心，讓市場(chǎng)逐漸回歸理性，遠(yuǎn)離傳言。

　　倒逼既有審核體系改革

　　前幾項(xiàng)還只是科創(chuàng)板注冊(cè)制自身的變化，在這一個(gè)月科創(chuàng)板還給IPO核準(zhǔn)制帶來(lái)了巨大變化。

　　3月24日晚間，上交所發(fā)布了《上市審核問(wèn)答（二）》，與之前已經(jīng)披露的《上市審核問(wèn)答》共同構(gòu)成了科創(chuàng)板發(fā)行上市審核問(wèn)答32條，明確了諸多事項(xiàng)的審核標(biāo)準(zhǔn)。

　　相對(duì)于已經(jīng)執(zhí)行但從未公布過(guò)的所謂“51條”，上交所科創(chuàng)板審核透明度大幅提高，對(duì)擬發(fā)行人歷史相關(guān)問(wèn)題也更加尊重實(shí)際情況，體現(xiàn)了務(wù)實(shí)的原則，也不再將信息披露事項(xiàng)升格為發(fā)行條件。

　　3月25日晚，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《首發(fā)業(yè)務(wù)若干問(wèn)題解答》共50條，公開(kāi)了相關(guān)審核標(biāo)準(zhǔn)，大多數(shù)條款與《上市審核問(wèn)答》保持一致，避免監(jiān)管套利。

　　證監(jiān)會(huì)50條與科創(chuàng)板32條很多標(biāo)準(zhǔn)保持一致，顯然是上交所推動(dòng)的結(jié)果：沒(méi)有51條的存在，就不會(huì)有科創(chuàng)板32條的修改；沒(méi)有32條的公開(kāi)，也不會(huì)有最終50條的公布。

　　51條最早在市場(chǎng)中流傳是2018年5月的事情，2018年11月發(fā)行部開(kāi)班培訓(xùn)部分券商51條，發(fā)行部也曾經(jīng)表示過(guò)要公開(kāi)審核標(biāo)準(zhǔn)，但一直沒(méi)有下文?？梢韵胍?jiàn)，如果沒(méi)有科創(chuàng)板，沒(méi)有交易所的推動(dòng)，51條是否會(huì)修改，即使修改了會(huì)否公開(kāi)發(fā)布以及何時(shí)發(fā)布，都是不確定的事。

　　自科創(chuàng)板推出以來(lái)，3月1日之后證監(jiān)會(huì)發(fā)行部?jī)H受理12家（上交所主板1家、深交所中小板7家、創(chuàng)業(yè)板4家）IPO，受理家數(shù)明顯減少，遠(yuǎn)少于科創(chuàng)板受理家數(shù)。

　　擬上市公司中，有不少是同時(shí)符合科創(chuàng)板和其他板塊IPO條件的，已經(jīng)獲得受理的28家科創(chuàng)板申請(qǐng)企業(yè)也大多是原本就打算今年申請(qǐng)IPO，臨時(shí)更換賽道的。顯然是科創(chuàng)板更公開(kāi)透明的審核機(jī)制以及放開(kāi)發(fā)行價(jià)的預(yù)期，讓這些企業(yè)選擇到科創(chuàng)板上市。

　　某種意義上，透明、高效的注冊(cè)制已經(jīng)開(kāi)始倒逼核準(zhǔn)制審核體系改革，科創(chuàng)板改革重要目的之一——“用增量改革試點(diǎn)帶動(dòng)全面改革”，已經(jīng)初見(jiàn)成效。

　　注冊(cè)制已經(jīng)提了很多年，但什么是注冊(cè)制卻沒(méi)有明確的定義，不是簡(jiǎn)單的交易所審核證監(jiān)會(huì)注冊(cè)就算注冊(cè)制的；科創(chuàng)板的審核，為注冊(cè)制改革提供了有益探索，也將通過(guò)審核過(guò)程來(lái)逐步界定注冊(cè)制與核準(zhǔn)制的邊界?？苿?chuàng)板短短一個(gè)月，已經(jīng)可以看到注冊(cè)制審核的雛形了。

　　自誕生以來(lái)，科創(chuàng)板快速推進(jìn)著，進(jìn)度大超預(yù)期。如果券商和發(fā)行人準(zhǔn)備充分，只有一輪反饋就提交上市委員會(huì)審核，5月份不足百日時(shí)就可以有掛牌公司了。

　　在掛牌之前，交易所還有很多工作要做，審核只是第一步而已，發(fā)行定價(jià)和交易環(huán)節(jié)才是科創(chuàng)板成敗的關(guān)鍵！真正考驗(yàn)科創(chuàng)板的時(shí)刻，還未到來(lái)！