利好太多！周末朋友圈里先躁動(dòng)！殼資源板塊市值漲到5700億，誰是真命天子？利好疊加，還需多幾分清醒

　　券商中國

　　本周四晚上，證監(jiān)會(huì)一份《征求意見稿》讓市場沸騰。然而，若多看幾眼這份文件，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)，事情并沒有想象的那么簡單。若沒有配套文件出臺(tái)，2014-2015年并購市場的盛宴很難再現(xiàn)。

　　就在本周四，證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡稱《重組辦法》）向社會(huì)公開征求意見。一時(shí)間，市場為之瘋狂。來自【招商證券(600999)、股吧】牛股網(wǎng)軟件顯示，殼資源板塊本周五市場暴漲，270只殼股，漲停就達(dá)61只，整個(gè)板塊的市值來到5724億元。

　　　　有業(yè)內(nèi)人士在周四晚上就“按市值排序”拉了一張“殼股清單”，后來又有機(jī)構(gòu)加入了其它變量，拉了另一張清單。但據(jù)券商中國記者與一級(jí)市場參與者交流后發(fā)現(xiàn)，事情并沒有想象的那么簡單。

　　早在三月份的時(shí)候，市場就傳出要修改《重大資產(chǎn)重組管理辦法》和再融資細(xì)則，并流傳出相應(yīng)的修訂版本。據(jù)一級(jí)市場參與者向券商中國記者透露，在重組定價(jià)中，若不能對(duì)定向增發(fā)進(jìn)行鎖價(jià)，若不能改善減持新規(guī)，重大資產(chǎn)重組還是很難激活。因?yàn)椋谶@種情況下，參與者的利益得不到保障。所以，在再融資細(xì)則放松之前，炒殼和博弈并購重組都并非“拉清單”這么簡單。

　　從目前的情況來看，可能僅僅只有一類“殼”存在利益驅(qū)動(dòng)，那就是國資背景的殼資源。首先，利益主體對(duì)鎖價(jià)發(fā)行和減持的“敏感度”并沒有民企那么高；其次，國企的實(shí)控人雖然是國資，但管理層亦是重要利益攸關(guān)方。而今年4月19日，國務(wù)院印發(fā)了《改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制方案》的通知，其中重點(diǎn)提到了資本運(yùn)作、股權(quán)激勵(lì)、股權(quán)增值權(quán)、員工持股計(jì)劃等。股票增值對(duì)他們而言，存在較大的利益。

　　此外，并購市場的活躍度不但跟規(guī)則有關(guān)，亦跟產(chǎn)業(yè)周期和二級(jí)市場的活躍度有很大關(guān)系。從目前的情況來看，若5G最終會(huì)孵化出產(chǎn)業(yè)革命的話，當(dāng)下的產(chǎn)業(yè)周期可能還處于起步階段；而從二級(jí)市場的情況來看，長期不確定依然較大。就短期而言，未來一周亦可能是波動(dòng)較大、消耗加大的一周。

　　《重組辦法》修訂改變的是收購主體而非目標(biāo)

　　本周四，證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡稱《重組辦法》）向社會(huì)公開征求意見。其中的主要內(nèi)容是：

　　一是擬取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤”指標(biāo)，支持上市公司依托并購重組實(shí)現(xiàn)資源整合和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

　　二是擬將“累計(jì)首次原則”的計(jì)算期間進(jìn)一步縮短至36個(gè)月，引導(dǎo)收購人及其關(guān)聯(lián)人控制公司后加快注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

　　三是促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板公司不斷轉(zhuǎn)型升級(jí)，擬支持符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市。

　　四是擬恢復(fù)重組上市配套融資，多渠道支持上市公司置入資產(chǎn)改善現(xiàn)金流、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，引導(dǎo)社會(huì)資金向具有自主創(chuàng)新能力的高科技企業(yè)集聚。此外，本次修改將一并明確科創(chuàng)板公司并購重組監(jiān)管規(guī)則銜接安排，簡化指定媒體披露要求。

　　　　新的《重組辦法》的確放松了很多，但對(duì)此的誤讀也較多。整體來看，《重組辦法》的修訂側(cè)重于收購主體，而不是收購目標(biāo)。如何來更好地理解這句話，且來看一看2017年版的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，該辦法對(duì)于購買資產(chǎn)規(guī)模的判斷指標(biāo)，則由原先的購買“資產(chǎn)總額”指標(biāo)擴(kuò)充為資產(chǎn)總額、營業(yè)收入、凈利潤、資產(chǎn)凈額、新增發(fā)新股等五個(gè)指標(biāo)，只要其中任何一個(gè)達(dá)到100%，就認(rèn)定符合交易規(guī)模要件；除量化指標(biāo)外，還增設(shè)了主營業(yè)務(wù)根本變化的特殊指標(biāo)。也就是說，2019年版本對(duì)2017年而言，只去掉了凈利潤一個(gè)指標(biāo)。值得注意的是，此前，外界有不少觀點(diǎn)認(rèn)為，取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤”指標(biāo)是針對(duì)收購對(duì)象。

　　另外，關(guān)于2019版的《重組辦法》征求意見稿中，并未提及重大資產(chǎn)重組審核標(biāo)準(zhǔn)。而在2011年8月，證監(jiān)會(huì)在修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》時(shí)，提出借殼上市與首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)趨同，并明確了相關(guān)資產(chǎn)要求。也就是說，借殼仍會(huì)執(zhí)行與IPO同一標(biāo)準(zhǔn)。那么，問題來了，在科創(chuàng)板已經(jīng)開板且試點(diǎn)注冊(cè)制的背景之下，還有什么理由讓一些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)選擇借殼呢？除非，這其中有非常深的利益綁定。然而，在2017的時(shí)候，這種利益鏈已經(jīng)被證監(jiān)會(huì)斬?cái)唷?/p>

　　市場期待“再融資新規(guī)”助攻

　　2017年2月，證監(jiān)會(huì)對(duì)《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》部分條件進(jìn)行修訂，同時(shí)發(fā)布《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》，以理順非公開發(fā)行股票的定價(jià)機(jī)制、進(jìn)一步規(guī)范上市公司再融資行為。在上述細(xì)則中，有一條規(guī)定對(duì)并購重組殺傷力最大，即取消定向增發(fā)“鎖價(jià)發(fā)行”。該條款如下：

　　為進(jìn)一步突出市場化定價(jià)機(jī)制的作用，取消將董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日作為非公開發(fā)行股票定價(jià)基準(zhǔn)日的規(guī)定，明確定價(jià)基準(zhǔn)日只能為本次非公開發(fā)行股票發(fā)行期的首日。

　　若在并購重組當(dāng)中發(fā)生融資行為，且三年期定向增發(fā)不能“鎖價(jià)發(fā)行”，則大股東和重要參與方的利益顯然得不到保障。這意味著在并購活動(dòng)的起點(diǎn)就會(huì)存在明顯利益驅(qū)動(dòng)不足的現(xiàn)象。2018年11月，證監(jiān)會(huì)曾對(duì)再融資進(jìn)行過松綁，但三年期定增“鎖價(jià)發(fā)行”并不在那次松綁之列。今年三月份，市場再度傳出，再融資可能迎來第二次松綁。當(dāng)時(shí)的版本如下：

　　一、三年期鎖價(jià)定增：允許董事會(huì)前鎖定發(fā)行價(jià)格；

　　二、證監(jiān)會(huì)批文有效期由6個(gè)月放寬到12個(gè)月；

　　三、發(fā)行股本規(guī)模由現(xiàn)在的不超過本次發(fā)行前總股本的20%提升到50%；

　　四、主板和創(chuàng)業(yè)板定增投資者由10/5名放寬到35人；

　　五、投資者鎖定期滿后，原減持新規(guī)要求12個(gè)月內(nèi)減持不超過50%。此條刪除，放寬減持規(guī)定；

　　六、目前創(chuàng)業(yè)板資產(chǎn)負(fù)債率45%的要求、以及前次募集資金使用到70%的要求。此條并沒有調(diào)整；

　　七、關(guān)于創(chuàng)業(yè)板定增，要求連續(xù)兩年盈利改一年，刪除前募資金使用良好的限制條件。

　　有一級(jí)市場參與者告訴券商中國記者，非常期待再融資規(guī)定再次松綁。若這個(gè)文件沒有到來，則并購重組市場很難有較大的起色。因?yàn)椋瑓⑴c到這個(gè)市場的人也是奔著盈利而來。這幾年很多在該市場經(jīng)營多年的老手都吃了不少大虧，有的甚至還出現(xiàn)了爆倉的情況。單就規(guī)則而言，“恢復(fù)鎖價(jià)發(fā)行，放松減持規(guī)定”是核心條款。這兩條若能實(shí)現(xiàn)，并購市場就會(huì)逐漸“火”起來。

　　券商中國記者亦就“參與定增”一事詢問過銀行相關(guān)人士，得到的回復(fù)是，主要還是看標(biāo)的，但整體“落地率”不高。在資管新規(guī)實(shí)施之前，對(duì)這些沒有太多興趣。此外，做定增必須是單發(fā)，不能再用理財(cái)池的資金。因此，從資金來源來看，由于受限于資管新規(guī)，未來一年半時(shí)間，都很難再現(xiàn)2017年之前那種定增盛況。

　　當(dāng)下可能僅“國企殼”有點(diǎn)看頭

　　在再融資條款放松之前，可能只有國資背景的殼資源有點(diǎn)看頭。

　　首先，國資并不愿意看到股價(jià)大幅殺跌，或公司長時(shí)間處于低市值水平，因?yàn)檫@并不符合國資增值的考核目標(biāo)；

　　其次，去年國資從民企收中收購了很多殼資源，而目前仍有很多處于深套當(dāng)中；

　　第三，國資在收購目標(biāo)的選擇上較民企有更多的余地；

　　第四，國資并不像民企大股東一樣，需要在較短的時(shí)間里套現(xiàn)獲利出局；

　　第五，也是非常重要的一條，在今年4月公布的《改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制方案》中，對(duì)管理層有較深的利益綁定，對(duì)資本運(yùn)作有明確要求。

　　今年4月19日，國務(wù)院印發(fā)了《改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制方案》的通知。在該份通知中，有兩條表述值得重視：

　　一是，授權(quán)國有資本投資、運(yùn)營公司董事會(huì)審批子企業(yè)股權(quán)激勵(lì)方案，支持所出資企業(yè)依法合規(guī)采用股票期權(quán)、股票增值權(quán)、限制性股票、分紅權(quán)、員工持股以及其他方式開展股權(quán)激勵(lì)，股權(quán)激勵(lì)預(yù)期收益作為投資性收入，不與其薪酬總水平掛鉤。支持國有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)、創(chuàng)業(yè)投資管理企業(yè)等新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新商業(yè)模式類企業(yè)的核心團(tuán)隊(duì)持股和跟投。

　　二是，提升資本運(yùn)作能力。國有資本投資、運(yùn)營公司作為國有資本市場化運(yùn)作的專業(yè)平臺(tái)，以資本為紐帶、以產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)開展國有資本運(yùn)作。在所出資企業(yè)積極發(fā)展混合所有制，鼓勵(lì)有條件的企業(yè)上市，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，提高資本流動(dòng)性，放大國有資本功能。增強(qiáng)股權(quán)運(yùn)作、價(jià)值管理等能力，通過清理退出一批、重組整合一批、創(chuàng)新發(fā)展一批，實(shí)現(xiàn)國有資本形態(tài)轉(zhuǎn)換，變現(xiàn)后投向更需要國有資本集中的行業(yè)和領(lǐng)域。

　　據(jù)券商中國記者不完全統(tǒng)計(jì)，目前國資控股的上市公司當(dāng)中，殼屬性比較強(qiáng)的有：同達(dá)創(chuàng)業(yè)、麥捷科技、利德曼、金力泰、GQY視訊、匯金股份、三變科技、*ST云投、【祥龍電業(yè)(600769)、股吧】、寶光股份（維權(quán)）、三毛派神、上海三毛、科陸電子、國旅聯(lián)合、天沃科技、新筑股份、香梨股份等。

　　下周需要保持“一份清醒”

　　本周的市場出現(xiàn)了較大漲幅，市場上的利好也非常多。除了重組政策松綁，至少還包括：

　　一是頭部券商短期融資券最高待償還余額獲提升，市場資金利率持續(xù)下行，重大資產(chǎn)重組管理辦法松綁。

　　二是同業(yè)存單發(fā)行終于穩(wěn)定下來，來自中金公司的數(shù)據(jù)顯示，6月21日同業(yè)存單發(fā)行成功率達(dá)87%，這個(gè)數(shù)據(jù)還高于5月24日當(dāng)周的85%，而從本周整體亦達(dá)約84.4%。

　　　　那么，在如此多的利好面前，為什么說要保持一份清醒呢？

　　首先，從北上資金的走勢(shì)來看，6月21日臨近收盤的時(shí)候，據(jù)東方財(cái)富的數(shù)據(jù)顯示，北上資金曾一度凈流入約120億元，但最后幾分鐘集合競價(jià)卻明顯出現(xiàn)拋盤，最終全天僅凈流入約73億元，這意味著集合競價(jià)凈賣出約有47億元。眾所周知，6月21日是富士羅素將A股正式納入的時(shí)點(diǎn)，當(dāng)日該指數(shù)基金按理有被動(dòng)買入，但此時(shí)北上資金出現(xiàn)“甩賣”的情況，有某種程度上還是有點(diǎn)讓人意外的。這類資金是否出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)操作，這可能是下周需要觀察的一個(gè)重要變量。

　　其次，從殼資源的炒作來看，經(jīng)過一個(gè)周末的消化、研究和分析，投資者對(duì)這份《重組辦法》應(yīng)該會(huì)有新的認(rèn)知，對(duì)殼資源的炒作整體上應(yīng)該也會(huì)降溫，板塊會(huì)出現(xiàn)分化。這樣也會(huì)引發(fā)市場波動(dòng)。

　　第三，從海外的資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)來看，黃金、比特幣開啟吸金模式，那么風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)又該怎么走？從周五晚間美歐股市收盤來看，反應(yīng)降息預(yù)期的邊際量在下降。

　　據(jù)華泰證券李超團(tuán)隊(duì)研報(bào)顯示，6月21日，貝萊德決策層在倫敦召開研討會(huì)，認(rèn)為當(dāng)前良好的市場環(huán)境為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)提供了上行空間，鑒于各央行寬松的貨幣政策，且?guī)缀鯖]有出現(xiàn)金融失衡的跡象，這種利好的環(huán)境至少還會(huì)持續(xù)12個(gè)月。但同時(shí)，市場上也存在著不確定性，例如，目前風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格已充分反映了市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息的預(yù)期，當(dāng)前的定價(jià)較為激進(jìn)。并且日益加劇的地緣政治摩擦已成為全球經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)。大多數(shù)貝萊德投資團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，當(dāng)前，提升投資組合的抗跌性比以往任何時(shí)候都更為重要。

　　6月20日，管理著逾1300億美元資產(chǎn)的“新債王” Jeffrey Gundlach表示美聯(lián)儲(chǔ)6月議息的鴿派轉(zhuǎn)變，是受債券市場的帶動(dòng)。債市過去幾周一直在說，美聯(lián)儲(chǔ)政策太過緊縮，聯(lián)儲(chǔ)根本不能忽視這一點(diǎn)。只有在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)疲弱的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)才會(huì)在7月降息，而一次降息并不能阻止經(jīng)濟(jì)衰退。Gundlach表示，2019年剩余時(shí)間美元將下跌，原因在于美國經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)增加，以及美國赤字的“飆升”。由于美元走軟，預(yù)計(jì)黃金將迎來好消息，新債王更是直接在直播中表示“我當(dāng)然做多黃金”。

　　值得注意的是，下周，二十國集團(tuán)（G20）領(lǐng)導(dǎo)人峰會(huì)將在日本大阪召開，投資者關(guān)注此次峰會(huì)釋放出的全球經(jīng)濟(jì)前景和貿(mào)易形勢(shì)信號(hào)。此外，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾將亮相美國外交關(guān)系協(xié)會(huì)活動(dòng)并發(fā)表講話。歐美多國重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也將陸續(xù)發(fā)布。