【國(guó)盛策略 | 投資策略】龍頭韌性凸顯，哪些行業(yè)在改善？

　　來(lái)源：堯望后勢(shì)

　　前言：關(guān)于財(cái)報(bào)分析基準(zhǔn)的討論

　　傳統(tǒng)的財(cái)報(bào)分析是基于上市板塊，如全部A股、主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板，如此進(jìn)行分析的原因，一方面是由于各個(gè)板塊業(yè)績(jī)披露的規(guī)則不太一樣，特別是業(yè)績(jī)預(yù)告披露的時(shí)間以及強(qiáng)制披露的條件存在較大差異，按照板塊分析較為方便；另一方面，早期中小板和創(chuàng)業(yè)板的股票以小盤(pán)股和成長(zhǎng)股為主，主板和中小創(chuàng)基于上市公司的結(jié)構(gòu)的差異直接形成了兩種典型的風(fēng)格，按照板塊分析便于我們進(jìn)一步去判斷市場(chǎng)的風(fēng)格。但最近幾年，A股市場(chǎng)板塊內(nèi)部公司業(yè)績(jī)已經(jīng)出現(xiàn)了大幅的分化，直接進(jìn)行分析容易帶來(lái)偏差，我們需要對(duì)此重新進(jìn)行界定。

　　我們認(rèn)為按照中證指數(shù)的分類來(lái)作為我們的目標(biāo)分析對(duì)象是比較合理的。中證系列指數(shù)中，滬深300代表了大型股票；中證500代表了中型股票；中證800為滬深300與中證500的加總，代表了大中型股票；中證1000代表了大部分小型股票；那么對(duì)于沒(méi)有納入以上中證指數(shù)剩下的將近1800只票就屬于流動(dòng)性差市值極小的長(zhǎng)尾部分。

　　　　滬深300指數(shù)總市值和凈利潤(rùn)占比分別在56%左右和80%左右，與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性較高；中證500指數(shù)總市值和凈利潤(rùn)占比分別在14%左右和8%左右，占比較低；那么由滬深300和中證500組成的中證800指數(shù)總市值和凈利潤(rùn)的占比分別在69%左右和88%左右，代表性非常高。中證1000作為流動(dòng)性較好的小盤(pán)股的代表，其實(shí)市值和凈利潤(rùn)占比分別只有14%左右和6%左右；A股其他1800余只小盤(pán)股的市值和凈利潤(rùn)占比分別只有17%左右和6%左右，整體占比非常低。

　　　　考慮到公布規(guī)則有所差異（主要是業(yè)績(jī)預(yù)告），后續(xù)的定期報(bào)告分析，我們會(huì)保留全A、中心板和創(chuàng)業(yè)板的收入及業(yè)績(jī)分析，但其他財(cái)務(wù)指標(biāo)的拆分以及行業(yè)的分析，我們都將基于中證800（主要是行業(yè)龍頭）來(lái)進(jìn)行討論，同時(shí)所有的分析我們會(huì)做剔除新股處理。

　　　　收入全面下行，龍頭業(yè)績(jī)韌性凸顯

　　全部A股整體2019Q2的營(yíng)業(yè)收入同比增速為10.36%，較2019Q1的11.87%下降1.51%；全部A股非金融的2019Q2的營(yíng)業(yè)收入同比增速為9.57%，較2019Q1的10.55%下降0.97%。

　　全部A股整體2019Q2的凈利潤(rùn)同比增速為6.85%，較2019Q1的10.00%下降了3.15%；扣非凈利潤(rùn)同比增速為6.28%，較2019Q1的7.68%下降了1.40%。全部A股非金融2019Q2凈利潤(rùn)同比增速為-1.79%，較2019Q1的2.61%下降了4.40%；扣非凈利潤(rùn)同比增速為-2.05%，較2019Q1的-3.53%回升1.48%。

　　　　中小板2019Q2的營(yíng)業(yè)收入同比增速為7.18%，較2019Q1的9.21%下降2.03%；凈利潤(rùn)同比增速為-1.94%，較2019Q1的-3.63%回升了1.68%；扣非凈利潤(rùn)同比增速為-4.71%，較2019Q1的-12.21%回升了7.50%。

　　　　創(chuàng)業(yè)板整體2019Q2的營(yíng)業(yè)收入同比增速為7.58%，較2019Q1的10.43%下降2.85%；創(chuàng)業(yè)板剔除溫氏樂(lè)視寧德堅(jiān)瑞光線的營(yíng)收同比增速為10.37%，較2019Q1的11.88%下降1.52%。

　　創(chuàng)業(yè)板整體2019Q2的凈利潤(rùn)同比增速為-24.62%，較2019Q1的-16.74%下降了7.88%；扣非凈利潤(rùn)同比增速為-4.30%，較2019Q1的-17.26%回升了12.96%。創(chuàng)業(yè)板剔除溫氏樂(lè)視寧德堅(jiān)瑞光線2019Q2凈利潤(rùn)同比增速為7.40%，較2019Q1的10.46%下降了3.06%；扣非凈利潤(rùn)同比增速為6.25%，較2019Q1的7.93%下滑1.69%。

　　　　從指數(shù)的角度來(lái)看，大盤(pán)股的代表滬深300的營(yíng)業(yè)收入同比增速為12.59%，較2019Q1的13.30%下降0.72%；中盤(pán)股的代表中證500的營(yíng)業(yè)收入同比增速為8.89%，較2019Q1的9.48%下降0.59%；大中盤(pán)股整體的代表中證800的營(yíng)業(yè)收入同比增速為11.91%，較2019Q1的12.64%下降0.73%，除中證800以外的長(zhǎng)尾小盤(pán)股的營(yíng)業(yè)收入同比增速為4.24%，較2019Q1的8.66%大幅下降4.42%。

　　　　滬深300的凈利潤(rùn)同比增速為11.04%，較2019Q1的10.89%上升了0.15%，龍頭個(gè)股業(yè)績(jī)韌性仍強(qiáng)；中證500的凈利潤(rùn)同比增速為-3.81%，較2019Q1的2.36%下滑6.17%；中證800的凈利潤(rùn)同比增速為9.35%，較2019Q1的10.04%下滑0.69%；除中證800以外的長(zhǎng)尾小盤(pán)股的凈利潤(rùn)同比增速為-12.03%，較2019Q1的9.74%大幅回落21.76%。從業(yè)績(jī)?cè)鏊俚谋憩F(xiàn)來(lái)看，龍頭股和小盤(pán)股分化明顯。

　　　　毛利率下行，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流繼續(xù)惡化

　　滬深300指數(shù)、中證500指數(shù)以及中證800指數(shù)2019Q2的毛利率（TTM）分別為19.2%、19.7%和19.3%，較2019Q1的19.5%、20.0%和19.6%均小幅回落。2019Q2期間，PPI持續(xù)下滑并跌落至0.00%，而CPI在豬肉價(jià)格大幅上升等因素的帶動(dòng)下持續(xù)上行，CPI與PPI的剪刀差走擴(kuò)。

　　　　滬深300指數(shù)2019Q2的ROE（TTM）為10.47%，較2019Q1的10.14%提升0.33%；中證500指數(shù)2019Q2的ROE（TTM）為6.41%，較2019Q1的5.90%提升0.51%；

　　中證800指數(shù)2019Q2的ROE（TTM）為9.87%，較2019Q1的9.54%提升0.33%；

　　其他個(gè)股2019Q2的ROE（TTM）為1.87%，較2019Q1的3.07%大幅下滑1.21%。 ROE的分化同樣顯示了龍頭股業(yè)績(jī)的韌性。

　　　　從現(xiàn)金流狀況來(lái)看，中證800指數(shù)的2019Q2的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流占營(yíng)收比為15.42%，較2019Q1的16.03%下降0.62%；投資性現(xiàn)金流占營(yíng)收比為-14.78%，較2019Q1的-13.76%下降1.02%；籌資性現(xiàn)金流占營(yíng)業(yè)收入比為2.39%，較2019Q1的2.48%下降0.08%，較上期的下滑幅度有所放緩。

　　　　從費(fèi)用率的情況來(lái)看，中證800指數(shù)2019Q2的銷售費(fèi)用率為3.02%，管理費(fèi)用率為6.54%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為1.08%，分別從2019Q1的3.06%、6.72%和1.14%下滑了0.05%、0.18%和0.06%；2019Q2研發(fā)費(fèi)用率為1.06%，較2019Q1回升了0.15%。

　　　　行業(yè)配置：電子、傳媒、醫(yī)藥及交運(yùn)等連續(xù)兩期改善

　　我們分析基于中證800的中信行業(yè)情況，可以理解為中信行業(yè)龍頭的業(yè)績(jī)。中信一級(jí)行業(yè)2019Q2大部分實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)正增長(zhǎng)，其中電子元器件、傳媒、醫(yī)藥、煤炭、銀行、建筑以及交通運(yùn)輸行業(yè)實(shí)現(xiàn)了連續(xù)兩期的改善。中信二級(jí)行業(yè)中，2019Q2業(yè)績(jī)?yōu)檎鲩L(zhǎng)，且業(yè)績(jī)連續(xù)兩期改善的行業(yè)有貴金屬、其他元器件、通用設(shè)備、化學(xué)制藥、中藥生產(chǎn)、傳媒、工業(yè)金屬、貿(mào)易、環(huán)保及公用事業(yè)、煤炭開(kāi)采、股份制及城商行、航空機(jī)場(chǎng)以及建筑施工。

　　　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　宏觀經(jīng)濟(jì)政策超預(yù)期波動(dòng)，指數(shù)成分股大幅變化，商譽(yù)大規(guī)模減值。