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　　　　美股銀行大幅反彈，國內(nèi)銀行投資機(jī)會更佳（少數(shù)派投資）

　　11月份以來，在市場目光大都集中在以特斯拉為代表新能源車之時，美國的銀行股卻在“悄無聲息”間迎來了大幅反彈：

　　摩根大通創(chuàng)歷史新高，美國銀行、富國銀行、花旗集團(tuán)漲幅也在50％以上，大多回到了疫情前的高點附近。

　　美國的銀行股為何大漲？

　　摩根大通凈利潤增速轉(zhuǎn)正

　　美國銀行股業(yè)績大超預(yù)期

　　10月中旬，摩根大通率先發(fā)布三季報，大大超出了市場此前的預(yù)期，Q3單季度凈利潤增速轉(zhuǎn)正至5％。

　　僅僅個位數(shù)的業(yè)績增長何以大超預(yù)期？

　　要從該行最近幾個季度的數(shù)據(jù)看起：

　　今年上半年，美國銀行股的業(yè)績出現(xiàn)了斷崖式下滑：摩根、富國、美國、花旗凈利潤同比下滑59.9％、114.85％、48.54％、59.85％。

　　主要原因在于“撥備”大幅計提。

　　我們以“貸款損失準(zhǔn)備”/營業(yè)收入（減值費率）衡量一家銀行當(dāng)期減值準(zhǔn)備計提力度，如下圖所示，今年以來美股四大行減值費率大幅飆升，從10％以下飆升到了30％以上。

　　以摩根大通為例，2019年底，凈利潤占其營收比例為29.96％、減值費率4.83％；

　　2020年上半年，凈利潤占比下降19.01個百分點至10.95％，其中僅減值費率就飆升了25.83個百分點，成為了凈利潤下滑的最主要原因。

　　　　從財報數(shù)據(jù)看，2020年以來美國四大行貸款的不良率開始拐頭向上，摩根大通從疫情前的0.43％翻了一倍至1.11％，風(fēng)險持續(xù)暴露。

　　　　不良率提升，并不意味著銀行的潛在風(fēng)險很大。

　　事實上，美國主要銀行對資產(chǎn)質(zhì)量問題的謹(jǐn)慎程度要高于真實惡化情況，當(dāng)前撥備計提遠(yuǎn)大于不良生成與處置，并具體體現(xiàn)為撥備覆蓋率的提升，以摩根大通為例，該行的撥備覆蓋率從疫情前的329％提升到了2020Q3的445.33％，資產(chǎn)端暴露的風(fēng)險已提前反映到當(dāng)期業(yè)績中。

　　　　摩根大通Q3凈利潤增速的轉(zhuǎn)正，同時伴隨著減值費率的下行（從30.66下降到21.45％）、撥備覆蓋率的提升，這說明新冠疫情對它的沖擊遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于市場此前的預(yù)期，該行業(yè)績已經(jīng)觸底，這也是摩根率先創(chuàng)出新高的原因所在。

　　其他三家銀行Q3凈利潤下滑幅度也明顯改善，市場的悲觀情緒也大大改觀。

　　中國銀行（維權(quán)）股的投資價值遠(yuǎn)超美國同業(yè)

　　2020年2季度，中國銀行股的凈利潤增速雖然也出現(xiàn)了兩位數(shù)下滑，但與美國同業(yè)相比，真實基本面情況不可同日而語:

　　除了中國疫情控制更為有效外，兩國的銀行股所處不良資產(chǎn)周期階段也存在著明顯的不同:

　　如下圖所在，2008年次貸危機(jī)后，摩根大通減值費率直線飆升，隨后幾年又快速降到歷史低位（5％左右），這造成了該行業(yè)績波動巨大；2009年4萬億后，工行不良貸款逐步暴露與處置，減值費率在12-19年持續(xù)提升，對業(yè)績影響較平穩(wěn)，但也導(dǎo)致了ROE持續(xù)下滑、壓制市場情緒、估值不斷走低。

　　　　疫情前，美國四大行撥備覆蓋率雖然達(dá)到了200-300％的水平，但主要是由于賬面不良率很低所致，摩根、美國、富國、花旗2019年底不良率分別為0.43％、0.41％、0.56％、0.57％，已計提“撥備”的絕對金額并不多。

　　一旦不良率（分母端）攀升，若不加大撥備計提，撥備覆蓋率會快速下滑。

　　這是2020年以來美國銀行凈利潤斷崖式下滑的主因。與美國不同，疫情前中國銀行業(yè)處在存量不良即將出清的階段。

　　以工行為例，2012-2016年不良率持續(xù)攀升，逾期率上升速度更快，該階段工行不良暴露不夠充分；而在2016年后，逾期率指標(biāo)持續(xù)走低，更為客觀的“逾期90天以上比例”好轉(zhuǎn)明顯，工行不良認(rèn)定嚴(yán)謹(jǐn)度大大提升，資產(chǎn)質(zhì)量已經(jīng)做實。

　　2020H1，監(jiān)管指導(dǎo)壓力下，工行貸款不良率甚至已經(jīng)低于逾期率，出現(xiàn)“負(fù)剪刀差”，不良認(rèn)定的水份已擠干。

　　　　2020年中報，雖然國內(nèi)銀行股不良率略有抬頭，但主要是由于更多的關(guān)注類貸款被認(rèn)定為不良所致，關(guān)注+不良率反而是在改善，存量包袱加速出清+增量風(fēng)險可控，減值費率迎來了趨勢性拐點。

　　　　換一個視角來看，2019年工行ROE為13.05％、高于美國富國銀行的10.23％，但是當(dāng)年工行減值費率為20.93％、遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于富國的3.19％。

　　這說明一旦中國銀行股的減值費率趨勢往下，反哺的空間遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于美國銀行業(yè)。

　　以今年上半年為例，同樣在30％左右的減值費率下，工行的年化ROE仍能達(dá)到11.01％，而富國銀行卻是-6.46％，主要原因在于成本收入比的差異，低經(jīng)營成本的優(yōu)勢從長期來看是可以持續(xù)的。

　　　　2021年1月8日，上海銀行率先公布2020年業(yè)績快報，全年利潤增速“由負(fù)轉(zhuǎn)正”。全年凈利潤增長2.9％，絕對值并不高，但這是在前3季度下滑7.99％的基礎(chǔ)上實現(xiàn)的，該行Q4單季度增速飆升到了48.01％。這印證了中國銀行業(yè)真實基本面的持續(xù)向好，進(jìn)一步確認(rèn)了2020Q2減值費率的絕對高點，同時說明了監(jiān)管指導(dǎo)的放松，銀行業(yè)績有望持續(xù)釋放。

　　我們認(rèn)為，無論是所處周期階段、還是減值費率下行的確定性及反哺空間，當(dāng)前中國的銀行股都要遠(yuǎn)遠(yuǎn)優(yōu)于美國同業(yè)，隨著超預(yù)期業(yè)績的逐步落地，中國的銀行股將步入業(yè)績、估值提升的雙擊階段。