9月21日，三板做市指數(shù)收于1006.73點，連續(xù)九個交易日下跌并再創(chuàng)新低，盤中最低下探至1003.75點。從目前下跌的速度來看，何處是底考驗著市場的信心。

　　與此同時三板成指一直穩(wěn)定上行，并在近日連續(xù)跳高。分析人士指出，兩個指數(shù)的嚴重背離不能說明市場底部出清，反而說明流動性較好的做市板塊承壓巨大。而成指失真可能導致投資者產生誤判。

　　由于信心缺失、基金到期，新三板二級市場拋售壓力巨大。分析人士認為，新三板正在滑向股權市場，流動性可能會進一步收縮，估值也在向一級市場靠攏。

　　做市指數(shù)深不可測

　　三板做市指數(shù)是2015年3月推出的，用來體現(xiàn)新三板流動性較好的做市板塊股票的市值。目前1461只做市股票中，有663只股票在做市指數(shù)的成份股中。

　　今年3月底以來，三板做市指數(shù)持續(xù)下跌，走勢與大盤指數(shù)5月以來一路上行的曲線明顯背離，從歷史上看并不尋常。不僅如此，新三板半年報業(yè)績增長提速也沒有扭轉市場的頹勢，三板做市指數(shù)在9月初短暫企穩(wěn)后再度連續(xù)陰跌，已經十分接近1000點基準值。

　　一家大型券商新三板首席分析師對第一財經記者表示，“去年三板做市指數(shù)跌了26%，但是一批大市值、流動性好、業(yè)績好的企業(yè)表現(xiàn)比指數(shù)好很多，說明市場資金集中在這部分股票。但是今年這些票卻是漲得最差的，跌得最兇的?！?/p>

　　市值居前的做市股票在過去半年里普遍出現(xiàn)下跌，神州優(yōu)車(838006.OC)累計下跌3%，華強方特(834793.OC)跌8%，亞錦科技(830806.OC)跌15%。

　　由于新三板競價交易、降低投資者門檻等政策預期落空，有IPO資質的掛牌企業(yè)都紛紛走上上市的道路。據(jù)統(tǒng)計，目前，有522家新三板公司在上市輔導階段，130家掛牌公司在IPO排隊過程中。

　　為了避免因做市轉讓帶來股權分散、三類股東等問題妨礙IPO，越來越多做市股票在更改為交易不活躍的協(xié)議轉讓。9月21日又有6家做市企業(yè)變更交易方式，做市企業(yè)總數(shù)已經較年初減少了200家。

　　此外，基金清盤也是做市指數(shù)下行的重要原因。在2015年成立的許多2-3年期的新三板基金產品已經進入集中到期潮。據(jù)安信證券統(tǒng)計，今年上半年新三板公募產品到期規(guī)模高達80億元，雖然絕大多數(shù)都展期一年，但這將加劇明年上半年更為強烈的到期潮。而私募產品到期壓力比公募產品更大，已經清盤30%。

　　前述分析師表示，“今年新三板定增的平均估值對應2017年盈利為17倍，這對于創(chuàng)業(yè)板便宜很多，但是對于一級市場并不算便宜?，F(xiàn)在討論做市指數(shù)的底部還為時過早，但如果下跌過程拖得很長，整個市翅非常煎熬。”

　　做市商存在先天不足

　　與三板做市指數(shù)截然不同，新三板另一個指數(shù)三板成份指數(shù)一直穩(wěn)定在1200點附近并緩慢上行。近日，三板成指更是罕見連續(xù)跳高。9月20日三板成指收于1317.45點，創(chuàng)下2016年初以來的新高。

　　三板成指比三板做市指數(shù)覆蓋更廣，樣本股有2156只股票，多數(shù)為協(xié)議轉讓股票。不過，多位市場分析人士告訴記者，三板成指和三板做市指數(shù)的背離并不能說明市場將會反轉，不能說明底部已經出現(xiàn)。

　　9月20日，三板成指上漲2.38%，成份股中市值排名第一的天圖投資(833979.OC)漲幅97%，市值第五的川山甲(836361.OC)漲幅41%，第六的英雄互娛(430127.OC)漲幅83%，三只都是協(xié)議轉讓股票，盡管漲幅較大，但是成交總金額均只有數(shù)十萬甚至幾萬元。

　　協(xié)議轉讓是一種場外交易方式，市場不會自動撮合，買賣雙方可以任意約定成交價。

　　華東一家證券研究所新三板研究員對第一財經記者表示，三板成指成分股沒有出現(xiàn)普漲的情況，指數(shù)跳漲可能是由少數(shù)權重股異常波動導致的。他認為，三板成指波動可能會造成投資者錯誤判斷市場形勢。并且，三板成指和三板做市指數(shù)大幅背離無法解釋。

　　中泰證券研報指出，“成指的平穩(wěn)隱含著缺乏交易量，體現(xiàn)了股權市場的特點。做市指數(shù)一路下行恰是因為流動性好的股票往往承受著投資者變現(xiàn)的壓力。三板成指和做市指數(shù)反應了市場的不同屬性，三板成指的走勢并不足以用來判斷做市指數(shù)后續(xù)的表現(xiàn)?！?/p>

　　為了幫助創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、中小企業(yè)估價，為市場提供流動性，新三板在2014年8月借鑒成熟市場經驗，引入了做市交易。在過去三年里，做市商經歷了從“躺著賺錢”到大面積浮虧的轉換，而市懲監(jiān)管都在對做市制度進行反思。

　　8月25日，股轉公司董事長謝庚在證監(jiān)會媒體會上表示，新三板的做市商存在先天不足，不是在經紀業(yè)務基礎上發(fā)展出來，很多是當作自營業(yè)務。但如果是在場外格局下主動組織交易的做市商，還缺乏足夠的監(jiān)管法規(guī)支持，目前還在研究中。

　　鑫三板研究院院長布娜新認為，做市商由于稀缺性和壟斷性，還不足以完成組織交易的使命。

　　他告訴第一財經記者，從數(shù)量上，做市商與做市企業(yè)的數(shù)量比大致為1:16，遠遠低于納斯達克的1:5。加之做市商需要拿自有資金參與做市，這直接導致做市企業(yè)能獲得的做市資金非常有限。在極大的供需不平衡面前，做市商的通道思維也禁錮了其商業(yè)行為。

　　前述大型券商分析師則認為，做市制度雖然需要調整，但是核心問題依然在于新三板市場是定位在交易所還是股權市常如果新三板是公開PE市瞅預備板市場，那么企業(yè)可以不需要流動性也不需要做市。

　　“目前新三板是在往股權市瞅預備板進一步演變，特點比較明顯，是帶有一點流動性的PE市常過去新三板之所以發(fā)展很快，是因為解決了多層次資本市場缺少的人民幣股權投資市撤節(jié)，但現(xiàn)在如果不想滿足于這一步，市場到底想做什么還需要明確。”他指出。 ：