在新三板市場(chǎng)低迷的當(dāng)下，監(jiān)管層再次注入一針強(qiáng)心劑。

　　日前上海證券交易所、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司、中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司聯(lián)合發(fā)布《創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則(試行)》(以下簡(jiǎn)稱“《細(xì)則》”)，這對(duì)于聚集了大量雙創(chuàng)公司的新三板市場(chǎng)而言無疑是重大利好；由于限定了新三板發(fā)行主體必須為創(chuàng)新層公司，坊間普遍認(rèn)為這是邁出了分層后差異化制度供給第一步。

　　不過在采訪中有業(yè)內(nèi)人士對(duì)中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)記者表示，雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債政策雖好，但是企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身情況審慎發(fā)行，也有業(yè)內(nèi)人士就相關(guān)配套政策提出了一些建設(shè)性建議。

　　邁開第一步

　　根據(jù)《細(xì)則》，所謂“雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債”，是指創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司依照法定程序非公開發(fā)行，在一定期間內(nèi)依照約定的條件可以轉(zhuǎn)換成公司股份的公司債券?！都?xì)則》還明確，若發(fā)行人為全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌公司的，可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行時(shí)，應(yīng)當(dāng)屬于創(chuàng)新層公司。

　　對(duì)此金長(zhǎng)川資本董事長(zhǎng)劉平安指出，新三板分層制度推出兩年來并未推出配套紅利政策，此次推出雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債或是邁開了差異化制度供給第一步?！氨M管在短時(shí)間內(nèi)難以對(duì)整個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生明顯的積極效應(yīng)，但是雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債降低了投資人的投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)給掛牌企業(yè)增加了一個(gè)很好的融資工具，意義重大?！?/p>

　　劉平安還強(qiáng)調(diào)，可轉(zhuǎn)債將債權(quán)未來是否轉(zhuǎn)化為股權(quán)的權(quán)利交給了投資人，這種期權(quán)上的安排強(qiáng)化了對(duì)投資人的保護(hù)，作為PE機(jī)構(gòu)的避險(xiǎn)工具，可轉(zhuǎn)債相比優(yōu)先股和中小企業(yè)私募債意義更大。

　　在長(zhǎng)城證券資產(chǎn)管理投融資部業(yè)務(wù)董事郭志強(qiáng)看來，之所以限定為創(chuàng)新層公司，除了與業(yè)績(jī)、成長(zhǎng)性有關(guān)之外，也與創(chuàng)新層公司在信批等方面相對(duì)合規(guī)有關(guān)?！拔磥黼p創(chuàng)可轉(zhuǎn)債在創(chuàng)新層取得良好發(fā)展之后，再進(jìn)行推廣會(huì)更加穩(wěn)妥?！?/p>

　　《細(xì)則》還明確，發(fā)行雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債時(shí)還需滿足“發(fā)行人為股份有限公司”、“發(fā)行人股票未在證券交易所上市”、“可轉(zhuǎn)換債券的存續(xù)期限不超過6年等要求”，其中“可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行前發(fā)行人股東人數(shù)不超過200人”的規(guī)定被市場(chǎng)認(rèn)為縮小了適用范圍，關(guān)于“可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股后股東人數(shù)不得超過200人，超過200人的債券持有人均不得申報(bào)轉(zhuǎn)股”的規(guī)定也有議論。

　　對(duì)此郭志強(qiáng)表示，這可能與我國(guó)現(xiàn)行《公司法》、《證券法》相關(guān)規(guī)定有關(guān)，200人股東上限的規(guī)定其實(shí)是在細(xì)節(jié)上符合上位法的要求?！叭绻幌拗?，一旦投資人將債權(quán)全數(shù)轉(zhuǎn)化為新三板公司股權(quán)，某種程度上等于是變相的公開發(fā)行，這是新三板所不允許的?！?/p>

　　在他看來，可轉(zhuǎn)債作為企業(yè)融資工具在A股上早已發(fā)行過多次，何時(shí)下放到新三板只是時(shí)機(jī)問題，此次監(jiān)管層允許創(chuàng)新層企業(yè)發(fā)行雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債，本身就是一種積極的表態(tài)。

　　發(fā)行需謹(jǐn)慎

　　春江水暖鴨先知。在市場(chǎng)各方還在熱議雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債對(duì)市場(chǎng)的意義時(shí)，已有掛牌企業(yè)按捺不住搶先試水。9月26日，創(chuàng)新層公司藍(lán)天環(huán)保發(fā)布公告，公司擬發(fā)行不超過1.5億元?jiǎng)?chuàng)新創(chuàng)業(yè)債券，債券期限為自發(fā)行之日起3年，債券自發(fā)行結(jié)束之日起6個(gè)月后可以轉(zhuǎn)為公司股票。

　　但采訪中郭志強(qiáng)對(duì)中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)記者指出，企業(yè)在思考如何利用雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債進(jìn)行融資的時(shí)候，還必須考慮發(fā)行及后續(xù)轉(zhuǎn)股等問題，一旦業(yè)績(jī)下滑又被投資人要求還本付息，企業(yè)面臨的壓力將突增。

　　郭志強(qiáng)認(rèn)為，相對(duì)而言，創(chuàng)新層中那些體量較大、資金流健康穩(wěn)定的企業(yè)更適合發(fā)行雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債，他還建議發(fā)行雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的企業(yè)，股東數(shù)量不僅要少而且可控，在發(fā)行時(shí)一定要集中發(fā)行不要過于分散；此外企業(yè)整體估值必須合理，能讓投資人從未來轉(zhuǎn)股中獲得更高收益。

　　由于認(rèn)購(gòu)可轉(zhuǎn)債后，投資人既可以在企業(yè)經(jīng)營(yíng)不佳情況下到期收回本息，也可以在企業(yè)高速發(fā)展時(shí)轉(zhuǎn)化為股權(quán)獲取更高收益，因而坊間認(rèn)為雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的推出將減少甚至取代市場(chǎng)上頻繁出現(xiàn)的對(duì)賭協(xié)議，但采訪中，中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)記者發(fā)現(xiàn)，不同受訪者對(duì)此持有不同態(tài)度。

　　劉平安認(rèn)為，對(duì)賭、回購(gòu)、可轉(zhuǎn)債都是在投資時(shí)交易機(jī)構(gòu)安排的降低風(fēng)險(xiǎn)方式，但是對(duì)賭是以股權(quán)性質(zhì)來約束項(xiàng)目方和融資方，可轉(zhuǎn)債則是債權(quán)性質(zhì)約束，二者性質(zhì)不同，約束效果也不同。此外對(duì)于投資人而言，投資可轉(zhuǎn)債更多是追求股權(quán)收益，其債權(quán)性質(zhì)只是一種過渡性的風(fēng)險(xiǎn)控制安排，推出可轉(zhuǎn)債不一定會(huì)減少對(duì)賭情況發(fā)生。

　　對(duì)于發(fā)行雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的企業(yè)，劉平安反而認(rèn)為那些規(guī)模稍小風(fēng)險(xiǎn)較大，或者是PE、VC機(jī)構(gòu)感興趣但是發(fā)展前景不甚明朗的企業(yè)比較適合。

　　新鼎資本董事長(zhǎng)張馳對(duì)中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)記者表示，雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債推出將使得原來投資機(jī)構(gòu)與企業(yè)私下簽署的“明股實(shí)債”投資協(xié)議明確化、陽光化，一定程度上確實(shí)會(huì)減少對(duì)賭行為的發(fā)生，但是他表示新三板創(chuàng)新可轉(zhuǎn)債的制度建設(shè)仍任重道遠(yuǎn)。雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債可向深交所提請(qǐng)轉(zhuǎn)讓，因此首先需要完善對(duì)雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的評(píng)級(jí)，包括評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的建設(shè)，此外還要完善相應(yīng)的發(fā)行市場(chǎng)及二級(jí)轉(zhuǎn)讓市 ！

　　在張馳看來，由于轉(zhuǎn)化的股票還得變現(xiàn)，且只能在新三板流通，若未來市場(chǎng)流動(dòng)性不足，認(rèn)購(gòu)了雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的投資人一般便不愿轉(zhuǎn)股而仍持有債券，這一定程度上也會(huì)制約雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的發(fā)展。 ：